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论我国上市公司的再融资问题

作者:未知

  摘要:企业维持经营和进行发展都离不开资金作为基石,而再融资就是企业资金的重要来源之一。企业选择再融资的方式在世界范围内一直都是热度很高的话题,再融资方式的选择和企业绩效的优劣有没有什么关联性,企业应该怎样选择最佳的再融资方式。这些研究课题在不少学者的研究下有了或多或少的突破,解决这些难题能够帮助企业优化融资结构、降低风险、提升效率,为企业的发展提供有力的帮助和指导。因此,本文按照再融资现有的研究历史和结论,首先铺垫讲解相关理论基础,再结合具有代表性的典型案例——上汽集团,来研究该集团在发展过程中对再融资模式是怎样选择和变化的,结合这些再融资模式不同时期时企业绩效情况和资本结构水平来研究其关联性。根据这些关联性结论给我国的上市公司在再融资模式的选择问题上给出一些合理的建议和看法。
  关键词:上市公司;再融资;企业绩效
  中图分类号:F275文献识别码:A文章编号:2096-3157(2019)11-0060-02
  根据融资方式的不同,再融资基本上被分成三类:内源融资、债权融资、股权融资。由于国内的上市公司基本都更倾向于股权融资,再加上股权再融资的实例较多,所以本文的研究基础就是股权再融资。上市公司的股权再融资活动和第一次公开募股是不一样的,是已经上市之后的企业由于资金要求而进行第二次发行股票来获得更多的资金,基本上是配股、可转换债券等方法。
  一、研究的理论基础
  本文的案例研究基于相关理论的研究成果,通过分析,寻求解决我国上市企业再融资活动优化的途径。
  1.基础理论
  (1)早期融资结构理论。早期融资结构理论包括净收益理论、净经营收益理论以及传统融资结构理论。净收益理论表示权益资本比债券资本更高,企业就会使用债券融资来减少资本成本,所以企业的负债量越大,相应的资本成本就越小,企业价值越大。净经营收益理论指的是企业的加权平均资本成本和财务杠杆没有关联性,不会影响企业的综合机制。传统融资结构理论值得是企业的资本机构和资本成本存在关联性,债权资本会帮助企业提高价值,但同时也要控制好负债量。
  (2)修正的MM理论。有学者认为,企业价值就等于風险程度类似企业在零负债状况下的价值加上它在负债时抵税的收益。负债企业的权益资本成本可以计算为类似风险程度的企业在零负债状况下的权益资本成本加上市场价值下的风险报酬率。也就是说,由于利息可以进行抵税操作,所以负债额越高,财务杠杆的效果就越大,企业价值越高。
  (3)代理成本理论。代理成本理论认为,由于企业的信息存在不对称的现象,加上企业的股权方和管理方之间面临一定的冲突和矛盾,因此在对投资进行决策决定时容易出现分歧。特别是企业的财务水平波动时,很可能会出现投资过量或者过少的现象。所以过大的负债水平会损害股东价值,应该保持合适的债务资本结构来提高股东价值。代理成本理论指的是发展前景优秀的企业基本上倾向于选择多阶段融资,认股权证的价格大于计划的股价,就会让企业的管理人更好地寻找出目前收益项目的动机。
  (4)啄食理论。啄食顺序理论也被称为优序融资理论,结合了信息不对称以及逆向选择产生的影响,发现假如企业要进行融资,基本会倾向于风险最小的内源融资,假如行不通才会选择债务融资,最不愿意选择的是股权融资。主要原因就在于内源融资能够免除交易的成本,同时也不会在企业外部造成利空消息的传播而影响公司股价。鉴于这些原因,企业更愿意选择内源融资。
  2.鼓励增发的理论
  (1)监管成本理论。学者研究了增发新股和增加新股东对于企业的股权结构会造成的变化,表示股东数量的增多会帮助企业的治理结构优化。由于股东数量增加,原有的大股东持股比例就减少了。同时新股东也会肩负责任,对企业管理者的决策和活动进行监督,对于企业的规范优化有所帮助,对外部的投资人来说是不错的影响。而配股是不公开的行为,不会对股权结构产生影响,对企业的监管力度和规范没有起到优化作用。
  (2)流通成本理论。有关研究人员根据流通成本来研究增发融资的优点,流通成本理论表示,直接进行股票发行虽然会产生更高额的直接成本,但导致的间接交易成本小于配股发行。假如上市公司采取了配股模式,就会大大提升股价的买卖差,假如采取发行股票再融资,股价买卖差就降低了很多,对于企业股票的流动性更有力。所以按照这一方面来看,增发模式更好。
  (3)比较发行成本理论。假如原来的股东选择了配股认购权,则上市公司可以选择成本更少的配股模式来获得资金,假如本来的股东不坚持认购权,则配股的成本会比直接发行股票更高。假如企业的管理人得知这一消息,基本上就会放弃配股再融资,而考虑别的模式了。
  二、案例介绍
  上海汽车集团股份有限公司(上汽集团)是我国大型的汽车类上市公司,从1997年上市,发展至今已经在我国的汽车领域占据了领先地位。上市之后上汽集团已经进行了五次股权再融资。在2001年进行的配股,减去有关的开支后,一共获得了33亿元,包括10亿现金。上汽集团募集资金会用来优化企业的产品结构和质量、提高市场营销手段和服务品质、创新产品、减少成本、提高效率,帮助企业在中国加入世界贸易组织之后的新局面中更好更快地适应并发展,优化企业的效率、提高价值和管理水平。
  上汽集团分三年进行了定向增发,包括2006年获得了资金191亿元用于收购集团的资产;2010年获得资金99亿元用于发展企业的自主品牌车和其他项目,提高企业的生产水平和创新能力;2011年获得资金291亿元,用来收购上汽总公司华域汽车的股份及其他十七家企业的资产负债。
  在2007年上期集团进行了可转换公司债券,获得了资金63亿元,这些资金用于建设集团的乘用车自主品牌和商用车的投资项目,以及支付贷款。
  三、案例分析
  1.资本结构变化   资本结构指的是企业内部不同资本的配比,也就是筹资的结局。基本上资本结构能够体现出的都是长期的,主要是長期债务资本和权益资本的配比,短期债务资本会被归入营运资本中间。由于国内的企业基本都依赖短期债务资本,长期债务资本数额较小,因此我们在研究上汽集团的资本结构变化时会使用广义资本结构作为前提,来对比所有的债务资本和权益资本的配比联系。
  股东权益比率值得是资本拥有者的资本占据总资本的份额,可以体现出企业的财务结构是否稳定。基本上股东权益比率大就意味着是风险小收益也小的财务结构,反之股东权益比率小就说明是风险大收益也大的财务结构。按照上汽集团的资本结构来看,从2000年开始到2012年这期间,集团的资本结构有较大的波动和变化,债务资本在早期减少但之后就一直增多,超过了总资本的50%,权益资本持续减少。这种现象是上汽集团发展和扩张的时候会出现的合理情况。
  2.财务绩效对比
  为了分析和研究上汽集团的财务绩效水平,我们选择了盈利水平、还债水平和成长水平这三个方面作为参考。
  为了研究盈利水平,我们分析了上汽集团的营业利润率、总资产回报率和净资产收益率。营业利润率表示企业的营业利润和收入配比,可以体现企业额的经营效率。上汽集团的营业利润率从2000年开始到2013年这期间,基本是一个下跌的走势。总资产回报率是把利润和利息的总数加起来后除以平均资产总量,这一指标可以衡量企业使用资产来盈利的水平,了解资产的使用效率。上汽集团的总资产回报率略有下跌,但总体来看还是比较平稳的。最小数值是2008年时的5.7%。净资产收益率表现了企业的净利润和平均股东权益存在的联系,净资产收益率越大表示投资效率越好。上汽集团的净资产收益率保持在高点,而且还在上升,这表示上汽集团的投资做得很不错,有着比较高额的收益回报。
  偿债能力我们主要会用流动比率、资产负债率和利息保障倍数来进行衡量。流动比率值得是流动资产和负债之间的比值,展现出企业的还债水平。上汽集团的流动比率波动不大,基本保持平稳。资产负债率是负债总数和资产总数的比率,展现企业的长期还债水平。上汽集团的资产负债率基本处于上升走势,但另一方面,利息保障倍数也能够衡量长期还债水平。利息保障倍数等于息税前利润和利息的比值,用来衡量企业偿还利息的水平,数值越高表示越好的支付水平,所以也可以用这一数值来衡量债权的风险高低。上汽集团的指标变动剧烈,但后期整体还是上升的走向。
  成长能力基本会参考总资产增长率和近利润增长率。总资产增长率可以展现出企业的资产规模水平,上汽集团的总资产增长率从2006年就基本保持平稳。净利润增长率展现了企业当时的净利润和历史净利润额对比提高的程度,也可以体现出企业的成长水平。按照相关数据来看,上汽集团成长空间大而且发展得不错,从之前的数据来看净利润是在不断上升的。
  四、结论和建议
  1.结论
  上汽集团上市后,为了资金需要来帮助集团发展壮大,采取了再融资的模式并取得了成功,在国内市场发展得很好成为了龙头老大。获得了资金的支持后,上汽集团创新改进了技术、经营管理模式等,不但扩大了企业规模,也提高了生产和经营效率,降低了企业的风险。在后期进行的可转换公司债券发行以及定向增发,都帮助集团更上了一层楼,财务结构得到了优化和提升。
  根据上述的研究,我们了解到上汽集团股权再融资情况之后,总结出这几点结论:
  第一,配股、定向增发和可转换公司债券对企业资本结构产生的作用不同。配股和定向增发会提高权益资本的比例,提高企业的规模,而可转换公司债券会利用增大债券资本的配比来减少资本成本,让财务杠杆效应起效,但这也会导致财务风险的提高。
  第二,按照上汽集团的财务绩效情况来看,配股、可转换债券和定向增发都会降低企业的盈利水平。配股能够在短时间内提高企业的还债水平,增发能够持续提高企业的还债水平,而可转换债券则会对此起反作用;配股会提高企业的运营水平,可转换债券可以提高资产质量,增发由于会被市场环境等因素左右而不能下结论;配股能够帮助企业成长,可转换债券会抑制成长,增发对企业成长的作用不能下结论。
  第三,配股、增发和可转换债券对企业的资本结构和绩效产生的作用是不一样的。按照上汽集团的情况来看,配股是对企业绩效和财务结构最有帮助的,其次是增发。
  第四,再融资资金的投资目标会对企业额的资本结构和绩效产生很重大的影响。再融资的投资目标应该是风险性小、回报率合格、发展前景良好的,在选择时要结合企业的财务水平进行考虑。
  2.建议
  本文选择了具有典型代表性的上汽集团来研究配股、增发和可转换债券的再融资模式会对企业的资本结构和财务绩效产生的作用。根据研究的结论我们提出一些可供参考的建议:
  第一,上市公司在挑选再融资模式时一定要仔细思考融资成本因素。基本上,可转换公司债券的成本是最小的,而选择负债的财务杠杆作用可以降低企业的管理人和拥有股权的股东不是重合的这一矛盾导致的代理成本。但另一方面,可转换债券伴随着较高的财务风险。所以在挑选融资模式时,一定要结合企业的实际情况和经营水平,结合市场环境和特点仔细思考,不但要优化企业的资本结构,也要保证企业的运营是可持续而且稳定发展的。
  第二,注意再融资资金的使用。相关研究表明,股权再融资会对企业在短期内的发展产生极大的影响,所以一定要保持冷静思考的状态进行投资,切忌过量融资或者任性投资,不能因为暂时没有合适的投资项目就胡乱投资或者让资金长期闲置。资金必须要用到实处、用到重点,目标就是在确保风险合理的范围内,回报率高、发展前景好,对企业未来的发展和成长有所帮助,能够提高企业价值的项目。
  参考文献:
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  [3]李双.我国上市公司再融资绩效研究——基于国电电力的案例分析[D].山东:山东大学,2013.
  [4]李文华.定向增发:上市公司再融资及资本运作盛宴[J].南方金融,2014,(10).
  作者简介:
  厉红红,供职于万向钱潮股份有限公司。
论文来源:《全国流通经济》 2019年11期
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