我国A股市场引入做空交易机制与风险监管研究

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　　[摘要]：一直以来不管是国际上还是国内投资人士呼吁中国股市引入做空机制的呼声都很高，2010年也终于迎来了酝酿已久的融资融券业务和股指期货业务的开展，分析做空机制在股票市场中的功能及其带来的风险对投资者更科学的进行投资以及管理当局的监管有重要意义。对此，在其他国家或地区股市做空机制的经验基础之上，从做空机制的基本问题出发，对我国股票市场引入做空机制的作用及需采取的措施和手段进行研究。
　　[关键词]：A股市场 做空交易 风险
　　一、卖空及卖空机制的基本问题
　　做空机制是与做空紧密相连的一种运作机制，是指投资者因对整体股票市场或者某些个股的未来走向（包括短期和中长期）看跌所采取的保护自身利益和借机获利的操作方法以及与此有关的制度总和。根据国际证券委员会的解释，依据出售时是否具有交割的能力，卖空的外延包括：一、卖出者拥有期权、认股权证、可转债或其它能用于交割的权利，但尚未执行；二、卖出者与第三方达成借券协议；三、卖出者已借到证券；四、卖出者在卖出时或交割前未有借券协议。卖空交易作为市场交易的一种，并且是发达证券市场重要的交易机制，它也有交易主体和客体这两个核心要素。
　　二、做空机制对股票市场的影响
　　1、价格发现功能。缺少做空机制的市场中投资者只能通过售出已持有的股票来表达对股票看跌的预期，而未持有的投资者则无法表达该信息，而在允许卖空的前提下，投资者可以介入股票卖出，同样，当投资者预期某一股票价格将要上涨时而又没有充足的资金时通过融资来购入股票，向市场中释放该股票的利好信息，从这一方面来看做空机制的价格发现功能可以通过充分反映买卖双方的信息来实现。
　　2、稳定市场功能。在证券现货市场中引入卖空机制，可以增加相关证券的供给弹性，当市场上某些股票价格变的虚高时，投机性卖空者会及时地察觉这种现象，于是他们会通过借入股票来卖空，从而股票供给量明显增加，缓解了供不应求的局面，抑制股票价格泡沫的继续生成和膨胀。泡沫破灭时，投资者通过卖空的股票又可以增加对股票的需求，所以，在某种程度上起到“托市”的作用，稳定了证券市场。
　　3、提供流动性功能。由于卖空交易一般都采用保证金交易方式，投资者只需缴纳占卖空证券价值一定比例的现金即可以进行交易，这就大大降低了投资者的交易成本，客观上有利于提高市场的流动性。因此，卖空机制创造了可卖空股票的供给和需求，使投资者的潜在需求得以满足，潜在供给得以“消化”，提高证券市场的换手率，增加市场交易量和交易额，从而能够确实活跃证券市场，带动整个市场的交易量，为市场提供流动性。
　　三、做空机制在我国股市中的发展
　　第一阶段：法律障碍的逐渐清除。早在1990年，中国股市成立之初，股市发展很不稳定，某些证券服务网点曾经向客户办理类似融资融券的业务，但后来1998 年的《证券法》颁布明确禁止做空，终结了此类业务的存在。2005年的新版《证券法》解除了金融资产必须 “银货两讫”的规定，让投资者看到了股市引入做空机制的曙光。
　　第二阶段：引入做空机制前的制度建设和市场准备。2006年2 月中国证监会提出将证券公司融资融券业务试点作为资本市场股权分置改革的配套措施，并逐渐颁布《证券公司融资融券业务试点管理办法》和 《证券公司融资融券业务试点内部控制指引》，相关部门也开始出台实施细则和自律规范。对融资融券试点证券公司的资格条件、业务合同、信用证券账户、担保比例、逐日盯市等事项作了具体规定。
　　第三阶段：融资融券业务和股指期货业务正式开展。2010年，中国证监会对外正式宣布：国务院已原则同意开展证券公司融资融券业务试点。2010年2月20日，中国证监会宣布正式批复中国金融期货交易所沪深300股指期货合约和业务规则，至此股指期货市场的主要制度已全部发布。融资融券业务和股指期货业务的开展，标志着我国资本市场单边做多的交易制度缺陷的消除。
　　四、做空交易风险及监管措施
　　（一） 做空交易中的风险
　　1、投资者面临的逼空风险。以卖空交易为例，投资者必须在规定的时间内从市场中买入股票归还给为其融券的券商，甚至在到期日之前，如果券商要求提出股票，投资者也不得不从市场中买回他已卖出的股票，如果该股票流动性强，且市场中价格适中，投资者还能避免损失，但若该股票流动性差，或者市场中的多头集中力量试图挤出卖空者，使股价处于高位，这时投资者就不得不付出高昂的代价买入股票，导致巨大的损失。尤其在我国庄家炒作严重的股市中，该风险更容易发生。
　　2、证券公司面临的市场风险。保证金制度的杠杆效应使得投资者获利增加的同时也增大了风险，也符合高收益高风险的一般投资规律。投资者在合约到期时，以卖空为例，如果不能买到目标股票就会使证券公司面临风险，或者由于投资者判断失误，预期价格下跌的股票结果价格大幅上涨时，投资者无法追加保证金，也会使证券公司面临风险。
　　3、证券公司面临的 “裸卖空”风险。由于卖空交易为证券公司带来了新的利润来源，开拓了证券公司的业务渠道，为了获取为投资者融资融券的收益，证券公司可能私自将客户的证券借给投资者，在将来投资者违约或损失巨大时风险转为由证券公司的客户承担，使得该客户受到无辜的损失。
　　（二） 管理当局对做空机制的风险监管措施
　　首先要加强对金融机构的监管，明确规定证券金融机构进行卖空交易中介的资格条件，防止证券金融机构 “裸卖空” 侵占客户的利益。其次是根据市场行情严格调整初始保证金率和维持保证金率。最后是坚持可供融资融券的抵押证券的优质性，尤其是在我国市场化水平还较低的实情下，更应严格规定可供抵押的证券。股市的稳定发展离不开做多机制和做空机制的协调，在股市引入做空机制初期，投资者一方面要学会利用融资融券股指期货等工具规避风险获取利润，另一方面也要认识到做空机制本身的风险，理智的进行投资。管理当局要坚持对做空交易风险的监管，保证股市的健康稳定发展。
　　参考文献：
　　[1]陈晗，王霖牧.全球股票市场卖空交易机制的演进与发展分析[J].证券市场导报，2012，（09）.
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