人民币汇率波动对股市行业板块波动传导性研究述评？

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　　【摘要】随着2005年开始中国汇改和股改的不断推进，金融市场不断融入全球，近期人民币汇率波动与股市波动显著，人民币汇率波动如何对股市波动进行传导值得探讨，基于此背景，本文纵览国内外关于汇率波动对股市波动传导性研究，做出相关文献总结性述评，以期为此方面的相关研究提供理论文献参考。
　　【关键词】人民币汇率波动 股票市场 行业板块 传导性
　　一、国外研究现状
　　国外关于汇率波动对股票市场波动的传导性研究主要集中在研究二者之间的关系与影响层面，不管是理论研究还是数据论证都是非常充实且具有一定深度，越来越趋向于更加具体深入分析汇率波动与股市波动关联的内在机理，具有从微观层面分析其中的影响的传导性的趋势。另外，如今越来越多的实证分析逐渐由分析发达国家转向新兴市场国家，表现在金融经济全球化过程中，新兴市场国家经济的影响竞争力逐渐提升，越来越受到世界性关注。
　　（一）以理论分析为主对汇率与股市关系的研究
　　如Franck& Young（1972）使用六种不同的汇率，对汇率和股票价格的关系进行深入研究，结果表明这二者之间却不存在显著的关系。在国外，他们是最早对汇率和股票价格关系进行研究的学者。Branson（1983）和Frankel（1983）首先提出了存量导向模型，在此基础上通过引入资本账户的数据变动影响汇率形成动态波动，并认为由于上市公司的股票价格是未来现金流现值的体现，故人们对货币价值的预期通过汇率波动对股票价格形成影响，即汇率波动能够影响股票价格波动。
　　（二）选取发达国家对汇率与股市关系的研究
　　Aggarwala（1981）以美国为研究对象，对汇率和股市之间的关系进行了研究，采用实证研究方法，证明了汇率波动和股票收益率之间具有显著的正向关系，换句话说，当美元升值时，美国股票市场总体讲表现为上涨。Ajayi& Mougoue（1996）选取了八个具有代表性的发达国家，使用误差修正模型对股票价格指数与汇率波动关系进行了检验，结果表明二者之间不管是从长期还是从短期都存在显著的双向关系。
　　（三）选取新兴市场国家或地区对汇率与股市关系的研究
　　Pan等（2007）运用利差和亚洲股指两个外生变量，选取日度数据分亚洲金融危机前和危机期间，研究了亚洲七个市场，结果表明汇率制度、贸易大小、资本管制程度以及股市规模都能影响汇率波动与股市波动。Sarbapriya Ray（2012）选择印度、日本、香港、新加坡、韩国五个国家和地区2002～2012年的数据，采用Johansen极大似然法对其汇率与股票价格进行了深入研究，证明了新加坡、日本、中国香港的汇率与股票价格之间处于长期均衡，印度和韩国则不存在这样的均衡关系。
　　二、国内研究现状
　　国内关于人民币汇率波动对股票市场行业板块指数的传导性方面的研究相对较晚，还远不够成熟，主要偏向于探究汇率与股票价格之间的关系以及相互间的影响等。尤其是2005年汇率体制改革之后，关于汇率波动与股价波动方面的研究取得了显著的成果，表现出明显的多样性。
　　（一）理论分析汇率与股市关系的相关研究
　　何天菊（1995）更多的是基于理论层面，分析了汇率波动对企业和股价的影响，论证了汇率波动会显著影响企业运营和股价波动，自由兑换货币和非自由兑换货币两种情况下都会对股价波动产生不同的影响。刘铮（2006）从定性分析的角度对人民币升值给中国资本市场带来的影响从两个方面进行了分析。一是金融资产需求因此增加，通过影响货币供求影响股价，二是影响利率变动从而影响股价，另外还指出汇率波动引发国家资本流动提升了资本市场的投资风险。
　　（二）构建不同模型实证研究汇率与股市关系
　　如陈俊杰（1998）基于VAR模型，对中国股票价格与利率、货币存量、汇率等变量之间的关联性进行深入分析，结果表明股票价格波动最容易受汇率波动的影响，且呈现显著的正向影响关系，汇率的波动一定程度上能够对股价趋势形成良性预期。王博，廖慧，马君潞（2012）对汇率和股票价格之间的关系进行实证研究，结果表明，人民币汇率波动是构成中国股票市场波动的格兰杰原因，而反过来则不显著，股价价格能够微幅影响汇率波动。
　　（三）从不同视角研究汇率与股市的关系
　　徐爽，姚长辉等（2009）从心里预期的视角，认为本币升值预期能够影响资产市场，但是超过对货币升值幅度的预期，并且本币在升值时速度的提高在影响资产价格时不是很显著。上海财经大学财经研究所和中国经济研究中心（2011）基于国民经济安全视角对股市、汇市、期市、房市联动进行了系统研究，并结合理论分析与实证检验，认为汇市与股市存在双向的联动关系。
　　（四）基于内在传导对汇率与股市关系进行的研究
　　巴曙松，严敏（2009）以利差作为外生变量，使用向量自回归多元EGARCH模型，对我国股票价格与汇率之间的动态关系进行实证研究，结果表明，价格溢出角度而言，汇率波动对股票市场波动存在短期单向引导关系，利差对汇率和股票价格都存在价格溢出效应；波动溢出角度，汇率波动对股票市场的波动溢出效应不显著，反之则显著，利差对这二者的波动溢出效应均不显著；同国内研究不同的是，股价与汇率之间从长期而言不存在显著的均衡关系。陈伦（2014）选取汇改后的人民币兑美元汇率、沪深300指数和利率的日数据，构建VAR模型、VEC模型并结合ARCH效应关于汇率对股价的影响进行了实证分析，结果表明，人民币兑美元汇率与我国股价具有长期稳定的正向均衡关系，而短期呈现负相关关系等。
　　三、人民币汇率波动对股市行业板块波动传导相关研究发展趋势
　　综合国内外研究现状，关于汇率与股票市场的研究对象不仅仅再局限于发达国家，新兴市场国家或地区逐渐成为学者们关注的焦点，尤其是亚洲与中国，研究面越来越趋向于从中、微观层面，对汇率波动如何内在影响股票市场，存在怎样的传导机制进行分析，并基于时代背景，运用中观经验数据，结合实际情况进行探讨。进一步而言，一方面，随着我国汇率体制改革与股权分置改革的不断推进，金融市场国际化不断展开，人民币国际化大势所趋，人民币汇率波动对股票市场波动的传导性将成为今后重要的研究方向；另一方面，现有的人民币汇率波动对股市波动传导性的相关研究在研究方法上更多的是惯用的时间序列分析模型，诸如Granger因果检验、脉冲分析等方法，今后在方法上的创新将会不断涌现。然而，从行业板块出发，对于汇率波动对股票市场传导性方面的研究较少，本文以此为契机，结合现有丰富研究成果和我国当前人民币汇率波动与股票市场价格波动的现实情况进行分析，探究人民币汇率波动对我国股市行业板块的传导性。
　　基金项目：此文为2015年贵州大学研究生创新基金资助项目阶段性成果。
　　作者简介：明承毅（1989-），男，汉族，湖北广水人，贵州大学2013级硕士研究生，研究方向：金融理论与政策。
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