化工行业:电荒推动化工产品价格上涨
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作者: 周小波
预计随着迎峰度夏到来，电荒对部分基础化工品的行业供给影响将逐步明显，进而提振相关产品价格和盈利水平，对有自备电厂的企业和电力富余区域企业将形成利好。
区域性电力紧缺持续时间或超预期
根据申万电力行业的观点，受火电新增装机容量总量下降、区域分布不平衡、电网配套建设不配套、电煤供应矛盾等因素影响，全国供需形势仍较为紧张；预计供需缺口在夏季高峰将进一步扩大。
2011年电力短缺更多体现在区域性上，全国利用小时仍相当于过去10年均值。从区域上看，华东、山东地区缺电将最为确定。江苏、浙江、山东三省08-10年电力需求复合增速比当地装机容量复合增速快4%以上，2010年火电实际利用小时数均超过5200小时，明显高于全国5031小时的平均水平。三省一季度电力需求增速均在14%以上，而装机容量基本未增加。皖电东输利用小时数2010年达到5267小时，2010年开始装机容量增速迅速减缓，省内由于皖江开发用电量大增，近期对周边省市的支援将受到抑制。整体看，由于特高压建设滞后，即便不考虑煤电倒挂，区域电力供需仍偏紧张。
华中、西南地区水电装机容量占总容量的40%左右，往年4-5月进入丰水期后水电贡献将大幅增加。今年长江全流域陷入较为严重的干旱，其中湖北、湖南、重庆、江西等省为重灾区，目前看水电贡献不容乐观。而以上省份在近两年享受产业转移的同时，电源投资均有一定的历史欠账。
华南电力亦偏紧。华北主要是煤电倒挂导致软缺电。东北、西北电力仍有富余。
电力紧缺时间或超预期。11年缺电与4Q10原因不同，4Q10缺电原因为节能减排压力下的主动限电，而11年缺电原因为正常机组利用小时数下的供给不足。展望2012-2013年，机组利用小时数仍将全国性大幅度上升，意味着电力可能持续紧张。电力阶段性紧缺或将成为常态。
电力紧缺有助提振基础化工品毛利
化工行业占全社会用电量8%左右。其中基础化工原料由于单位耗电量高或者装置规模大，用电高峰期预计缺电区域的化工行业开工率将受到明显抑制。
电力紧张会在一定程度上影响下游需求，但对于基础化工品而言，在下游需求不出现大幅下滑的情况下，企业盈利对产品提价的弹性更大。拥有自备电厂的企业优势更明显。
历史数据显示，在2004年被动型电荒、2010年下半年主动拉闸限电期间，电力紧张都提振了基础化工品的价格，期间化学原料制造业毛利均有上升。
缺电下的众生相
尿素：煤头尿素对价格更敏感
2010年中国尿素总产量为5781.86万吨，受缺电、缺气等影响，较2009年同期下降了9.63%。
单吨尿素耗电约800度左右，视煤气化工艺不同而有所区别。
尿素产量主要分布于华东及华北，合计产量占全国47%，受电力影响可能较大。其中山东省是我国最大尿素生产省份，2010年产量913.82万吨，占全国总产量的15.80%；河南和山西是第二、三大尿素生产省份，尿素产量分别占我国总产量的10.16%和10114%；四川、湖南、湖北也是我国主要尿素生产省份，尿素产量分别占我国总产量的7.15%、5.31%、5.30%。
在天然气供应紧缺背景下，气头尿素公司盈利对天然气供应较价格更为敏感。煤头尿素公司业绩主要对价格更敏感。湖北宜化、华鲁恒升对尿素价格敏感性较大。
纯碱：开工率在9成左右
截至2010年年底，国内纯碱总产能2647万吨，2010年全年产量2029万吨，表观消费量1871万吨。
纯碱生产成本中，电力成本只占4%左右。但纯碱的主产区一般都靠近主要原料原盐的产地，以沿海省份为主，其中电力紧张的山东、江苏两省2010年产量位居全国前两位，分别占总产量的21.71%、13.17%；四川、湖北、重庆等中部主要产区近期由于水电不足、煤电倒挂，电力明显趋紧。目前纯碱的行业开工率已经在9成左右，未来电荒如进一步加剧，将对纯碱的供给和价格产生明显影响。
业绩弹性上，山东海化最大。三友化工电力自给率较高，60%左右，不足部分可由集团热电厂保证电力供应。
氯碱：产能向西部转移
PVC：截至2010年年底，国内PVC总产能2043万吨，其中电石法占80.9%，2010年总产量1130万吨，表观消费量1237万吨。
PVC主要原料电石单耗电力3500度/吨，占电石成本的60%左右。考虑氯碱平衡则1吨PVC和烧碱总耗电约8000度。
从产能区域分布看，氯碱行业产能向西部转移，西北地区PVC产能跃居第一，占全国的30.80%，华北占30.40%。目前行业开工率70%左右，预计随着电力需求旺季到来，华东、华中等需求旺盛区域当地PVC生产难以保证，有助推升当地PVC价格，对一体化PVC企业有正面影响。
烧碱：截至2010年年底，国内烧碱总产能3021万吨，其中离子膜法占84.3%。2010年总产量2087万吨，表观消费量1934万吨。
每吨烧碱耗电约2400度，电力成本占总成本的45-50%。
从区域上看，2010年，华北、华东、西北、华中产量占比较大，其中山东省产能超过600万吨。目前烧碱行业开工率已经达到85%，而沿海经济发达地区烧碱产能占比较大，电荒如进一步加剧将影响烧碱开工率。
黄磷：取决于相应区域水电发电情况
截至2010年底全国黄磷产能220万吨，全年产量95.8万吨。
单吨黄磷耗电约15000度，大部分黄磷生产所需电力采用水电方式供应，因此产能主要集中在磷矿石与水电资源丰富的云贵川鄂地区，云南占比超过一半。每年5-9月为丰水季节。近期云南生产尚正常，贵州每日限电4-6小时，四川、湖北由于水电发电不足，黄磷生产受电力影响较大。未来黄磷生产情况取决于相应区域水电发电情况。
上市公司中，澄星股份宣威黄磷基地自备火电机组，弥勒黄磷基地电力来源为集团水电机组，整体电力自给率约80%；兴发集团电力自给率约50%。
电力紧张地区产能占比较大的基础化学品还包括涤纶、锦纶、氨纶等化纤，以及染料、醋酸、农药等品种。
投资建议
本次缺电持续至三季度是大概率事件，其后1-2年电力供需形势仍不乐观。预计随着迎峰度夏到来，电荒对部分基础化工品的行业供给影响将逐步明显，进而提振相关产品价格和盈利水平，对有自备电厂的企业和电力富余区域企业将形成利好。
华北、华东、华中拥有全国50%以上的PVC产能，电荒的进一步发展将使相关区域产能无法有效释放。西部PVC企业将整体受益。天原集团、湖北宜化、英力特弹性较大。
烧碱本身是高耗能产品，同时大量产能集中在华东和山东等沿海地区，目前行业开工率已达85%，电荒进一步加剧将对行业供给产生明显冲击。拥有自备电厂的滨化股份将受益。
纯碱企业盈利对价格高度敏感，目前行业开工率达90%，山东、江苏两省产量占全国的35%左右，未来电荒进一步加剧将显著影响行业供给。电力自给率高的三友化工有望受益明显。
综合受限电影响及估值情况，我们依次推荐华鲁恒升、湖北宜化、三友化工、滨化股份、中泰化学、天原集团、英力特。
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