CFO过度自信对公司研发投资决策的影响

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　　作为公司的财务决策者，CFO不仅能够参与甚至决定相关财务战略的制定，而且对公司资金的用途有直接的话语权。企业进行研发活动离不开财务尤其是资金的支持，CFO可以通过财务政策的制定、公司资金的调配对研发活动产生影响。从过度自信视角出发，研究CFO过度自信对公司研发投资决策的影响可以为我们解释公司的非效率投资提供有益思路。
　　一、引言
　　随着市场经济的发展，企业间的竞争日趋激烈，产品更新换代的速度显著提高，这无疑为企业的生存和发展提出了更高要求。当前，中国经济增速下降，进入“新常态”，呈现增长速度换挡期、结构调整阵痛期、前期刺激政策消化期“三期叠加”的阶段性特征。这一阶段的显著特点之一就是将经济发展从要素和投资驱动转为创新驱动，对于企业而言，就需要将公司的研发活动提上一个新的高度。通过研发活动，企业可以抢占先机，进入新的业务领域，形成自身的核心竞争力，在为公司创造超额利润的同时，也能够让公司在激烈的市场竞争中立于不败之地;通过研发活动，企业可以通过技术降低产品的生产成本，并借鉴日益成熟的“大数据”和“云计算”技术更好的满足消费者的需求，提高公司的盈利和发展能力。
　　在现代公司中，所有权与经营权分离，引发了委托代理问题，而代理人（高管）与委托人（股东）信息和利益的不一致，导致高管在进行决策时未必会以公司价值最大化为最终目标，从而对公司的研发投资决策产生影响。而CFO作为高管团队的核心成员之一，又掌握着公司的资金流向，因此CFO对公司研发投资决策的影响也不容忽略。通过对文献的梳理可以发现，现有的关于研发活动的研究主要集中在两个方面：一是从公司内部环境出发，研究治理结构，公司规模、资本结构以及高管特征等对研发活动的影响;二是从公司外部环境出发，研究国家政策、产权制度等对研发活动的影响。这些研究深化了人们对研发活动的认知，也为公司进行研发投资决策提供了指导性建议，但也存在着一定的局限性。这主要是因为目前的研究大多基于理性经济人视角，认为人是理性的，市场是有效的，而忽略了非理性因素尤其是心理认知偏差对研发投资的影响。而作为最稳固的心理特征，过度自信势必会对公司的研发投资决策产生影响，我们将从过度自信视角出发，探讨CFO的心理认知偏差对公司研发投资决策的影响。
　　二、研究设计及结论
　　不像常规的固定资产投资，一旦投入使用，就会有产出，研发投资是一项特殊的投资，其特殊之处在于，如果研发成功，将为公司带来技术上的创新，创造超额的利润，提升企业的竞争力;但若研发失败，将会给公司带来不可估量的损失，影响决策者个人声誉和职业发展，加之研发活动的不确定性，也加大了投资风险。因此，对于理性的CFO来说，出于自身业绩和个人声誉的考量，他们会尽可能地减少研发资金的投入，从而避免研发失败对个人带来的负面影响。但从另一个层面上来讲，正是由于研发活动的不确定性，导致其也蕴含着无法估计的潜在收益。因此，过度自信的CFO可能会比较倾向于进行研发投资。
　　本文以2016-2018年沪深两市所有的A股上市公司为研究样本进行了回归分析。通过研究发现，CFO过度自信与公司的研发投资水平存在显著的正相关关系，也就是说，在A股上市公司中，CFO过度自信会提高公司的研发投资支出水平。而且公司的规模越大、价值越高、盈利能力越强，越倾向于加大研发投入。但是，受债务压力的影响，负债水平越高的公司越不愿意进行更多的研发活动。研究还发现，公司的研发投资支出受经营现金流的影响并不明显，并且现阶段我国上市公司的股权制衡仍未发挥其作用，导致对公司研发投资决策未能产生显著影响。
　　同时，在不同的行业中，由于产品特点、竞争环境以及市场份额的差异，对研发投资支出的需求也是有差异的。在高新技术行业，产品更新换代速度快，一旦创新步伐落后，将会让公司在激烈的市场竞争中处于劣势。如果想在行业中处于领先地位，维持或者扩大市场份额，就需要不断进行研发投入，推出创新成果。因此，在高新企业中，更容易促使过度自信的CFO加大研发投入。在进一步回归分析的基础上发现，与非高新技术企业相比，在高新技术企业中CFO过度自信对公司研发投资支出水平的影响更显著。在高技術企业中，CFO过度自信与公司研发投资支出水平显著正相关，而在非高新技术企业，系数虽然为正，但关系并不显著。这是因为在高新技术行业，产品更新换代速度快，市场竞争激烈，对研发活动的需求也相对更大，这会促使过度自信的CFO在投资决策时加大研发投入力度，从而保证公司在激烈的市场竞争中处于有利地位。同时可以看到，在高新技术行业，公司规模越大，价值越高，越倾向于加大研发投资支出，并且由于政策的支持，国有企业也更愿意进行研发活动。
　　三、研究建议
　　1.引导上市公司积极进行研发活动，加大政策支持力度。从研发投资力度来看，我国上市公司的研发投入依然不足。而在当今激烈的市场竞争中，要想维持和稳固市场地位，提升公司的国际竞争力，注重研发活动显得尤为重要。一方面国家和地方政府可以通过立法对公司的研发活动进行税收优惠，并为地方企业的研发活动提供资金支持，改善公司因债务压力而忽视研发活动的现状;另一方面可以因地制宜，给予政策上的支持，刺激上市公司进行更多的研发活动，不断推动“创新驱动”战略的实施，提升公司的创新热情，为公司的长远发展打下坚实支撑。
　　2.改进CFO选拔机制，考核应聘者自信程度。完善CFO的选拔机制，将应聘者的自信程度作为一个重要的考核标准。通过前面的研究我们发现，过度自信的CFO会倾向于加大公司的研发投资支出，这样不仅有利于公司价值的提升，还可以让公司在激烈的市场竞争中处于有利地位。因此，在选聘CFO时，可以将CFO的心理特征尤其是自信程度作为考核标准之一。并且有研究表明，与紧张自卑的面试者相比，乐观自信的面试者更容易被认为有领导的潜质和魄力，应聘成功的几率也就越高。但这并不意味着乐观自信的面试者就一定具备成为合格CFO的能力，所以在选拔人才时，应结合候选人的个人履历以及历史表现综合考察其实际能力是否与自信程度相匹配，避免被假象所蒙蔽。因此，公司应结合自身的业务特点以及经营需要，制定一个符合实际情况又能满足公司长远发展的人才选拔机制。
　　3.完善公司治理结构，加强对CFO的激励和约束。在现代公司治理中，经营权与所有权相分离，经营者持有公司股票的份额相对很少，这就导致经营者在做决策时未必以“公司价值最大化”为最终目标，导致股东利益受损。在实证分析时可以看到，CFO持有公司股票的数量很少，并且选择主动增持股票的CFO所占比例也相对很低，这很容易导致CFO在做投资决策时只关注眼前的利益而忽视公司长远的发展，这一现象在CFO存在过度自信心理时表现得更为明显。因此，为了避免CFO因过度自信做出有损公司利益的投资行为，一方面，应不断完善公司的监督机制，及时识别CFO是否存在过度自信的非理性心理特征，并对过度自信的程度进行准确衡量。在此基础上，建立一套科学完善的业绩考核体系，对CFO的过度自信进行有效地约束。另一方面，应建立合理的投资项目评估体系，避免因CFO的个人独断和绝对权力对决策造成的不利影响。在重要投资项目决策时，应引入专业团队商议，充分考虑专家的意见，再决定项目是否可行，从而排除因CFO个人能力有限所带来的负面影响。此外，还可以对CFO的资金权限以及可决策的项目特征进行明文规定，避免非理性的投资行为。
　　（作者单位：西安欧亚学院）
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