基于GONE理论的中概股财务造假分析与治理
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作者:孙治娟 潘鹏杰
【摘要】文章以瑞幸咖啡为研究对象，以GONE理论为研究工具，分析了瑞幸咖啡的财务造假手段主要包括虚增收入、虚列支出及隐瞒关联方关系和交易。用GONE理论剖析了瑞幸咖啡财务造假的动因，是由贪婪、机会、需求、暴露四个因素相互作用、彼此影响所带来的道德风险和逆向选择，内部治理缺陷和外部监管缺失，获取资本市场认可和资金、股价需求等驱动产生造假行为，列举了中概股财务造假所引发的双重市场惩罚和负面效应，进而依据GONE理论的四因素提出防范中概股公司财务造假的综合治理框架。
【关键词】GONE理论；财务造假；瑞幸咖啡
【中图分类号】：F239.43
一、引言
据Wind数据统计，自2000年新浪、搜狐和网易三大门户网站赴美上市开始，选择在美上市的中国公司超350家，其中包括阿里巴巴、百度、拼多多等互联网巨头公司。这类注册地和上市地在海外，但主要经营实体在国内的公司被称为“中概股公司”，所发行的股票被统称“中国概念股”。赴美上市热潮的20多年来，从绿诺国际、中国高速频道和辉山乳业的强制退市到瑞幸咖啡事件，因中概股公司的财务造假也数次带来了中概股信任危机，2012―2013年中国企业赴美上市之路甚至因信任危机而一度中断。
GONE理论也被称为舞弊四因素理论，1993年由Bologua 等学者提出，是分析财务舞弊的著名理论工具。GONE理论揭示了财务舞弊产生的四个条件，即G（Greed）贪婪、O（Opportunity）机会、N（Need）需求、E（Exposure）暴露。以往基于GONE理论的研究均是以国内上市企业为研究对象，而瑞幸咖啡作为在美国成熟资本市场上市的一家中国公司，与以往案例企业成长路径、监管环境、影响因素等均有不同。因此本文以GONE理论为工具，以瑞幸咖啡为例，对其财务造假事件和手段进行梳理，对中概股财务造假的动因进行分析，并依据GONE理论的四因素提出了防范中概股公司财务造假的治理框架。
二、瑞幸咖啡造假事件回顾及造假手段
（一）事件回顾
瑞幸咖啡成立于2017年10月，是新零售模式下的咖啡运营商，主要经营咖啡、茶等饮品和轻食系列；2019年5月瑞幸咖啡在纳斯达克成功挂牌上市，成为了全球从成立到IPO用时最短的公司。在2020年1月31日被做空后，瑞幸咖啡成立特别委员会开始进行自查；4月2日瑞幸咖啡公布的调查结果称，公司2019年第二到第四季度的总销售额夸大了约22亿元人民币，承认了财务造假事实。公告一经发出，股价跌幅一度达到85%，市值蒸发高达65亿美元；2020年6月，瑞幸咖啡在纳斯达克停牌并进行退市备案；2020年9月，市场监管总局对与瑞幸咖啡财务造假相关的5家公司处以总计1000万元的罚款。2021年4月，美股投资者在中国上海起诉瑞幸，这是首例中概股在境内被起诉的案例。2021年9月，瑞幸缴纳1.8亿美元（折合人民币约为12亿元）罚款，与美国证券集体诉讼达成和解。
（二）造假手段
上市公司财务造假的主要手段是虚增收入或资产、改变折旧摊销的计算方法、选择性的或虚构经济业务进行披露等。中概股公司因所处行业和公司性质的不同，其进行财务造假的操作方法和隐蔽程度略有差异。东南融通使用第三方招聘员工来降低成本、虚增利润；中国高速频道通过虚构客户关系夸大业绩水平；嘉汉林业通过虚增林权资产来造假；爱奇艺和好未来则被做空机构质疑存在虚增用户和虚增销售的行为。瑞幸咖啡主要通过以下手段进行的财务造假：
1.虚增收入。上市公司会通过虚增收入的方式来进行财务造假。经营收入是企业利润的主要来源，直接影响其经营现状、股票价格和利益相关者判断。收入造假可以通过产品销量和产品价格造假得以实现。据证监会披露，2019年4月至12月，瑞幸咖啡通^个人或企业刷单造假，虚构客户交易，累计伪造虚假咖啡订单1.23亿单。浑水公司的做空报告称，瑞幸通过跳单销售和提高商品的净售价，使得线上订单数量和销售额得到成倍的增加，从而实现了营业收入的大幅增长。另外，瑞幸咖啡也高估了其他产品的收入占比，在瑞幸咖啡2019年第三季度的报告中，“其他产品”（即非新鲜冲泡的饮料。例如坚果、便餐及杯子等）收入较2018年同期上升16%。做空报告指出瑞幸咖啡单店单日的商品销售数量在2019年第三季度虚增69%，第四季度虚增88%。
2.虚增成本和费用。虚增成本也是上市公司财务造假的常用手段。瑞幸咖啡通过虚构原材料采购、外卖配送等业务和虚增劳务外包等方式虚增成本支出。其中，浑水公司发布的做空报告称瑞幸咖啡预估虚增的广告费达到3.36亿元人民币，目的是将其线下店经营成本调节至广告费中。由于广告费用不纳入营业成本，因此可以达到线下店经营利润为正的目的，通过列支项目的调整，瑞幸咖啡2019年第三季度账面体现了3.97亿元人民币的线下店经营盈利。
3.隐瞒关联方关系或交易。关联关系和关联方交易具有复杂性和隐蔽性，所以利用关联交易也是中概股公司进行财务造假的常用手段。从瑞幸咖啡的2019年财报中可以发现其应收账款总额为1 142.9万元，而2018年同期的应收关联方款项则高达1.48亿元。瑞幸咖啡的实际控制人是陆正耀，他能够对神州优车、神州租车及其子公司参股的氢动益维施加重大影响。据行政处罚书显示，神州优通公司和北京车行天下咨询服务公司等43家公司都为瑞幸公司实施虚假宣传行为提供了实质性帮助，并因为在年报中未如实披露关联方关系和关联方交易被处以不同额度的罚款。
三、基于GONE理论的财务造假动因分析
GONE理论的贪婪、机会、需求、暴露四个因素相互作用，共同决定了公司财务造假的程度。本文借助GONE理论，以瑞幸咖啡为例，来剖析中概股公司财务造假的动因。
（一）贪婪因素
贪婪因素是组织或个人进行财务造假的起点，管理层的风险偏好和管理层控制权过大，更容易受贪婪因素的驱使去追求个体效用最大化，把资本市场作为圈钱工具。陆正耀是瑞幸咖啡的最大股东，也是神州租车、神州优车及宝沃汽车的董事长。神州租车与神州优车都是通过进行多次融资上市后，再通过发行股票、股权质押等进行融资套现，而瑞幸咖啡上市之后的表现也是如此。瑞幸咖啡通过虚假的财务数据来获得市场的认可，吸引投资者投入资金来抬升公司的股价。当股价处于高位时，公司的股东或是高管开始减持手中的股票，从而获得高额收益。据浑水的做空报告统计，瑞幸咖啡的管理层通过股票质押的方式兑现了其所持有的49%的股票，占总流通股数的24%。
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