混合所有制改革、金融化程度与国有企业绩效

来源:用户上传      作者:段志鹏

　　【摘 要】 利用2011―2020年国有制造业上市企业经营数据，建构面板固定效应模型，研究混合所有制改革对国有企业绩效的影响及金融化程度的调节效应。结果表明：以非国有股东持股比例和股权制衡度测度的混合所有制改革可改善公司治理结构，有力提振国有企业绩效;金融化程度会对国有企业绩效产生挤出效应，削弱混合所有制改革对国有企业绩效的提升效果。进一步研究发现，在市场竞争程度低、资产负债率高、经营规模小的国有企业中，金融化程度的负向调节效应更为明显。基于研究结果，从深化改革以落实专业化与市场化的现代经营理念，优化金融资源配置以推动尖端资源在内部结构中合理分配，推动产业协同发展以探索不同产业间优势互补的协同实践三个角度提出政策建议。
　　 【关键词】 混合所有制改革; 金融化程度; 国有企业绩效; 面板固定效应模型
　　【中图分类号】 F275;F062.9 【文献标识码】 A 【文章编号】 1004-5937（2022）18-0139-09
　　 一、引言
　　 改革开放40多年来，中国经济不断发展。国家统计局数据显示，2021年中国国内生产总值达114万亿元，较上年增长8.1%。在经济高质量发展背景下，国有企业作为国民经济的顶梁柱，对经济增长具有举足轻重的作用。但一方面，国有企业的混合所有制改革从宏观角度为国内经济持续健康发展提供坚实支撑[ 1 ]，金融化程度从微观角度在国有企业发展中扮演着关键角色[ 2 ];另一方面，在国内经济转型与高质量发展的历史节点，资源配置欠佳、单一盈利模式、传统运营机制等内在结构性因素成为阻滞经济转型发展的瓶颈[ 3-4 ]。因此，推动国内经济实现质量变革、效率变革、动能变革成为引领经济高质量转型发展的着力点，而国有企业绩效增长则是经济转型升级的重中之重。鉴于此，本文主要探讨以下问题：混合所有制改革与金融化程度对国有企业绩效的作用效果如何？金融化程度阻碍还是促进了混合所有制改革对国有企业绩效的影响？在一定要素禀赋结构约束下，为维持较高企业绩效，国有企业应如何协调混合所有制改革与金融化程度的投入关系？
　　 本文以2011―2020年国有制造业上市企业为样本，研究混合所有制改革对国有企业绩效的影响机制及金融化程度的调节效应。研究发现，以非国有股东持股比例和股权制衡度测度的混合所有制改革可改善公司治理结构，有力提振国有企业绩效;金融化程度会对国有企业绩效产生挤出效应，削弱混合所有制改革对国有企业绩效的提升效果。进一步研究发现，在市场竞争程度低、资产负债率高、经营规模小的国有企业中，金融化程度的负向调节效应更为明显。本文的研究丰富了国有企业绩效相关研究，为进一步分析混合所有制改革与金融化程度对国有企业绩效的影响提供了经验证据。
　　 二、文献回顾与研究假设
　　 （一）文献回顾
　　 混合所有制改革、金融化程度与国有企业绩效的关系备受关注，学界对此展开广泛研究。本文分别从混合所有制与国有企业绩效的关系及金融化程度与国有企业绩效的关系两方面对现有学术成果进行梳理。
　　 就混合所有制改革与国有企业发展的关系而言，黄群慧等[ 5 ]将“十四五”时期国内所有制结构的变革态势作为切入点进行研判，认为混合所有制为增强企业创新力和市场竞争力提供了制度保障。蹇亚兰等[ 6 ]发现混合所有制改革显著提升了国有企业风险抵御能力。廖志超等[ 7 ]对混合所有制改革赋能国有企业资产保值增值所体现的功能性予以积极评价。李向荣等[ 8 ]发现，适度的股权混合度可以提升国有企业绩效，而非国有大股东持股比例与股权集中度都会对国有企业绩效产生不同影响。
　　 就金融化程度与国有企业发展的关系而言，一些学者关注国有企业金融化与资产配置现代化的经济效应。例如，管理层权力制衡强度与资产负债率调整[ 9 ]、长期金融资产对企业杠杆率的作用[ 10 ]、风险视角下企业金融投资结构和盈利能力创新[ 11 ]等研究方向均成为热点。近年来，随着经济下行压力增大，企业金融化程度不断增强，有研究发现，企业为积累资本而进行的金融化会增加企业价值，而出于套利目的的金融化则会降低企业价值[ 12 ]。黄大禹等[ 13 ]认为制造业上市公司金融化程度与财务绩效负相关。郭丽丽等[ 14 ]则认为在高融资约束下，金融化对实体投资的挤出效应更为明显，进而对企业经营绩效产生负面影响;但在低融资约束下，企业利用金融收益增加实体投资，对企业绩效具有正面效应。
　　 综上可知，混合所有制改革、金融化程度对国有企业绩效均有重大影响，但现有文献未涉及金融化程度在混合所有制改革影响国有企业绩效中的调节效应。然而，混合所有制改革、金融化程度以及二者交互影响正是国有企业谋求新时代下持续发展的实质[ 15 ]，故本文就金融化程度在混合所有制改革影响国有企业绩效中的调节效应进行探讨。在此基础上，将经营规模、市场竞争程度、财务杠杆、资产负债率与主营收入增长率、四大审计、分析师跟随、研报跟S以及沪深透明度作为控制变量，详细剖析国有企业绩效提升的潜在传导路径，以丰富国有企业绩效研究视角。
　　 （二）研究假设
　　 从利益相关者与资源依赖理论出发，企业仅通过市场行为难以获得经营发展所需的大量优势资源，而异质性股权可以有效扩充企业获取资源的覆盖领域与现实渠道。混合所有制改革下的国有企业可借助这一契机与利好，纾解既有硬性负担，打造国有资本与非国有资本的交叉相融，集中性优势与灵活化机制有机结合，使国有企业对内部经营状况和外部市场动向保持灵敏感知与适度关注。这对提升国有企业经营水平产生极大作用，由此形成“1+1>2”的运作成效[ 16 ]。立足于复杂外部市场环境，不同性质股权主体可在国有企业经营中延伸资源与机会，也可提升企业决策合理性与风险对冲性。出于不同价值取向与利益诉求，混合所有制改革可使国有企业建构起科学制衡的股权结构，有助于摆脱既有股权模式中国有资本“一股独大”所造成的内控失灵、监察低效等困惑，有力提振国有企业经营绩效。

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