管理市场预期为宏观调控要务

来源:用户上传      作者: 沈明高　徐　忠

　　宏观调控亟需完成从传统的直接管理供给到间接管理市场预期的重要转变，当前对市场预期的管理主要包括通货膨胀、人民币升值和结构调整等的预期
　　
　　自2006年以来，中国进入了新一轮宏观调控周期；今年以来，调控手段之广泛、步骤之频密更可谓历次调控之最。这些传统的调控措施与以往相比并无明显差别，但效果却远逊以往，一个主要原因是，被调控的宏观经济主体已经发生了结构性变化，而调控手段和方法却没有作出相应调整。
　　这一结构性变化主要表现为市场力量的崛起，这是市场定价能力的提高和国有经济比重大幅度下降的结果。中国经济的市场化程度正在逐步提高，增强了市场的独立性和主体意识。在计划经济时期，商品和服务的定价几乎全部由政府控制，而目前仍然由中央政府定价的商品和服务项目已经由1992年的141种减少为13种（如教育、能源、土地、电信和交通运输等）。据国家发改委估计，在社会零售商品、农产品和生产资料购销环节中，市场定价比重超过90%。
　　传统宏观调控主要从控制投入和供给着手，但随着国有经济比重逐步下降和投融资渠道多元化，供给管理的效率大大下降。就销售收入而言，国有经济已经大幅缩减到约占整个经济的三分之一左右；虽然国有银行仍在融资中发挥主导作用，但股市的热络、私募基金和其他融资渠道的快速发展都大大减弱了政府对宏观经济的实际控制力和影响力。同时，改制和上市后的商业银行由于存在着利润驱动的硬约束，很难完全配合政府的主观意愿。
　　市场力量壮大对以影响市场走向为主要目标的宏观经济管理和调控带来了深远的影响。首先，市场经济平滑运行要求行政与市场分享权力，政策需要考虑市场的反应；其次，市场经济有其内在运行逻辑，未来的预期决定现在的投资和消费行为，除非宏观调控能够改变市场预期，否则，市场走向未必与调控方向相一致；第三，宏观调控质量取决于其前瞻性和时效性；第四，传统调控方式的成本在提高。
　　市场预期将决定市场的走向。无论是投资者还是消费者，决定投资和消费规模的，除了既有盈利和收入外，更重要的是对未来的预期。对未来的信心越大，投资和消费的动力也就越足。而且，随着中国资本市场的发展，对未来预期的重要性将远远超过企业和个人现在的财务状况；这是因为，一个发达的资本市场能够提供更多的融资渠道并降低融资成本，满足投资和平滑消费的需要。
　　事实上，宏观调控正面临着从直接管理供给到间接管理市场预期的重要转变。目前，对市场预期的管理主要包括通货膨胀、人民币升值和结构调整等的预期。
　　通货膨胀对经济的影响不在其本身，而在于对未来价格走向的预期。食品价格，特别是猪肉价格引发的通胀并不可怕，值得担忧的是总体通胀持续高企所导致的通胀预期。通胀预期一旦形成，未来工资水平就可能大幅上调，一些企业有可能通过提高产品价格来消化工资上涨压力，由此引发非食品部门产品价格的上扬。
　　通胀预期还会影响企业和个人的投资行为，比如出现银行存款搬家和追逐以资产价格上涨为核心的高投资回报，助长资产价格的泡沫。政府采取的价格干预和价格冻结措施虽可在短期内起稳定价格总水平之效，但是，如果市场预期这样的价格稳定是暂时的，如能源价格的改革和刺激消费的政策都有可能是通胀性质的，短时的价格稳定可能会以未来更快的价格上涨为代价，对改变通胀预期的效果有限。
　　人民币的升值预期对外资流入、国内资产价格的重估以及对价格的上涨都有推波助澜的作用。在两税合一的政策实施后，流向中国的海外直接投资不但没有减少，反而有加速的趋势，就是一个很好的证明。允许机构和个人直接投资海外市场，虽然在一定程度上为企业和个人投资组合的多元化提供了可能，本身是一项积极的改革措施，但是，期望通过鼓励海外投资的方式来降低人民币升值的预期，这只能是扬汤止沸。
　　改变传统的发展方式以维持经济“又好又快”的增长，已是从政府到市场的共识。但是，到目前为止，结构调整步履维艰，投资和出口继续驱动着呼啸向前的经济快车，传统发展方式不但没有转变，反而有进一步巩固和发展的趋势。这使得中国经济未来可持续发展的前景不免暗淡，一旦市场失去信心，宏观经济的剧烈波动在所难免，这已经成为中国经济目前最大的风险。如果中国的宏观经济果真出现猛烈的调整，金融危机的可能就难以完全排除。
　　我们并不否认迄今采取的措施对稳定中国经济发挥的作用，没有这些措施，经济过热可能已经是“进行时”而非“将来时”。然而，已出台的政策措施还没有根本改变市场的预期。
　　毋庸置疑，中国政府的政策对市场的预期仍然具有决定性的影响力，引导市场的良性预期是宏观调控成功的关键。政府对结构调整的承诺是否取得进展，仍然需要扎实、准确的数据来衡量，进展应表现为出口和投资增长的适当放慢，以及消费需求的扩张。这需要以实现“两个根本转变”为基础，即财政政策从生产型向消费型的转变和经济增长从外向型向内向型的转变。财政支出结构的转变可以从财政收入的增量入手，加大对公共品和消费服务领域的投入，也可以考虑从降低个人所得税的角度将更多的收入留给消费者。
　　通过宏观调控管理市场预期包括以下几个方面的内容：第一，一个明确的宏观调控目标，这包括提升消费在经济中的重要性的结构调整目标、通货膨胀目标和就业目标；第二，为实现宏观调控目标需要采取的政策措施；第三，降低政策调整的随意性，帮助市场形成稳定的预期。
　　从目前人民币升值结果来看，只要政策措施是可预期的，对企业的影响就会比较小，反之则较大。由于出口退税的大幅度调整没有任何的政策预警，对一些企业的盈利带来了很大的负面影响；而对大多数企业来说，人民币升值在预料之中，企业就有足够的时间来应对人民币升值带来的压力。政策调整的可预见性可以帮助企业在签订年度供销合同的时候，充分考虑政策的影响。因此，政府可以在广交会或年底企业签订年度合同之前，出台一些导向性的政策文件。
　　出其不意的政策调整对于打击投机行为有一定的帮助，但同时提高了正常经营企业和正常投资者的政策风险。如果频繁使用出其不意的政策，有可能挫伤占大多数的投资者的积极性，不利于企业的长期投资安排。政策的不确定性必然会提高一个经济体中的系统风险，使得正常的投资者不得不提高其风险溢价，并往往会因为风险溢价过高而退出市场，事实上收到了“劣币驱逐良币”的效果。因此，这样的政策应该谨慎使用。
　　从产品市场的角度看，中国已经进入了市场经济，但从资本市场发展的程度来看，中国仍处在从计划经济向市场经济转型的早期。在一个成熟的市场经济中，宏观调控应该通过影响价格参数来实现目标，这些价格构成了市场经济的主要参数，即资金成本、通货膨胀和风险溢价，作为转型经济国家，还包括汇率。这些价格信号最终决定了市场资源的配置效率，决定了一个经济体的健康发展，中国的宏观调控工具也应该逐步从控制投资向影响这些价格参数过渡。
　　
　　作者沈明高供职于花旗银行中国有限公司、徐忠供职于中国人民银行金融稳定局。本文观点不代表作者所在单位意见

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