中国股市和美国股市弱势有效性研究

来源:用户上传      作者: 黄彬

　　【摘要】市场弱势有效是指实证检验证明未来收益是无法从历史收益得到预测。有效市场假说是鞅假定，检验某一时间序列是否满足鞅过程的方法是测试其序列相关性。本文以上证综指代表中国股市，主要进行方差比检验，分析得出近年来中国股市呈现弱势有效的特征；同时，还分析了标普指数，证明了美国股市较早就满足弱势有效。
　　【关键词】弱势有效 方差比检验 单位根检验
　　
　　一、对中国股市弱势有效的争论
　　近年来，随着中国股市快速发展，对于市场弱势有效的争论也越发激烈。张亦春，周颖刚（2001）用1993年以后的上证A 股综合指数作为样本，实证表明中国股市不是弱式有效。陈灯塔，洪永淼（2003）运用广义谱导数检验方法，研究表明沪市和深市两个股票市场还没有达到弱式有效。汤光华，邓益民（2004）以上海股市1996 年～2001 年每日的涨跌比和短期交易指数为分析对象，对这两个重要的技术分析指标在预测中国股指收益方面是否有效进行实证检验，结果表明我国股市目前还没有完全达到弱式有效。张兵，李晓明（2003）认为1997 年之前市场无效，1997 年之后市场呈现出弱式有效。李学，刘建民，靳云汇（2001）运用游程检验表明中国股市自1993年以来基本达到弱势有效。刘维奇，史金凤（2006）通过Wild Bootstrap方差比检验得出上海证券市场以达到弱势有效。
　　二、市场弱势有效的研究方法
　　Fama （1970） 给出了如下的模型来定义有效市场假说:
　　E（pj，t+1|Φt）=[1+E（rj，t+1|Φt]pj，t，其中，pj，t表示证券的价格，rj，t表示收益率，Φt表示信息集。
　　令Xj，t+1=pj，t+1-E（pj，t+1|Φt），于是，E（Xj，t+1）=0。定义序列{Xj，t+1}是基于信息集的“公平博弈”。在此，价格充分反映可以获得的信息，即排除了可以获得超额利润的可能，市场是有效的。
　　如果E（pj，t+1）|Φt≥pj，t，E（rj，t+1|Φt）≥0，那么就认为价格序列是基于信息集的下鞅过程。特别地，如果E（rj，t+1|Φt=0，那么价格序列是鞅过程。所以，有效市场假说是鞅假定。
　　因为随机游走过程是鞅的一个特例，所以满足随机游走假说只能看作是市场有效的充分条件，不能认为股票价格不符合随机游走，市场就无效。Fama（1965）指出，检验某一时间序列是否满足鞅过程的方法是测试其序列相关性。较为典型的检验方法有Pearson相关系数检验、Spearman相关系数检验和方差比检验等。
　　三、实证研究结果
　　（一）中国股市弱势有效性实证分析
　　本文采用上证综指日收盘价的收益率进行分析，即。其中，上证综指是价值加权指数，对反映股票市场整体运行有较好的代表性。数据来源于广发证券，选取1991年1月2日到2011年5月6日。
　　（1）聚类分析。首先，我们以每年第一个交易日的收盘价作为该年的股指代表，利用SAS软件对1991-2011年进行聚类分析。根据聚类分析的结果，我们将上证指数分为三组，即三个子时期分别为1991-1-2至1997-12-31；1998-1-5至2006-12-29；2007-1-4至2011-5-6。
　　（2）一阶自回归。考察市场在各个子时期中日收益率对滞后一期收益率的依存度。对以下方程进行估计：
　　rt=β0=β1rt-1+ut
　　对原假设H0:β1=0进行检验。如果β1显著不为零，则说明当前的收益率要受后一期收益率影响，市场不具备弱势有效性。如果β1并非显著不为零，需要进一步进行方差比检验其是否满足随机游走假设。由检验结果可以看出，第一个时期（1991-1-2至1997-12-31）β1的显著统计量t - 值大于2，在显著性水平为0.05下拒绝原假设，即可认为β1显著不为零。说明在第一个时期股市不具有弱势有效的特征。但是，第二个时期和第三个时期t - 值表明β1不显著异于零，需要进一步验证。
　　（3）方差比检验。将数据间隔长度定义为2（交易日）、4（交易日）和8（交易日），对第2和第3子时期指数进行方差比检验。在假设指数收益率等方差的情况下，第2子时期拒绝了随机游走假设，否定了市场达到弱势有效；第3子时期支持了随机游走的原假设，表明市场弱势有效。
　　（二）美国股市弱势有效性实证分析
　　因为美国股市发展历史比较长，市场完善程度较高，因此，假设美国股市满足弱势有效。本文采用美国标普月度数据，从1986年3月到2007年4月的月度代表性指数，用EViews软件直接进行单位根检验。由检验结果可以看出，ADF检验的统计量值为-0.229795。在1%、5%、10%三个显著性水平下，单位根检验的Mackinnon临界值分别为-3.456093、-2.872765、-2.572826。上述t检验统计量大于相应临界值，从而不能拒绝原假设，表明标普月度数据存在单位根，即满足随机游走假设。从而证明了美国股市是弱势有效的。
　　四、结论
　　通过对上证综指的分析，可以得出上海股票市场的发展具有明显的阶段性。聚类分析可以将1991-1-2到2011-5-6的股市分为三个子时期。第1子时期由于存在显著的自相关，因而不满足弱势有效；第2子时期经方差比检验不满足鞅过程，也不具备弱势有效的特征；只有第3个子时期，即从2007年开始到现在，中国的股票市场逐渐弱势有效。美国股票市场发展的时间较长，完善程度远高于中国。通过对标普1986至2007年的月度数据进行单位根检验，发现美国股市满足随机游走的假设，证明了其弱势有效性的特征。
　　
　　参考文献
　　[1]张兵,李晓明.中国股票市场的渐进有效性研究.经济研究,2003（1）.
　　[2]张亦春,周颖刚.中国股市弱式有效吗.金融研究,2001（3）.
　　
　　作者简介：黄彬（1987-），男，西南财经大学中国金融研究中心，研究方向：资本市场与公司金融。

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