中国金融资产流动性过剩的机理、原因及对策

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　　[摘要]中国经济在扩张性运行中已经出现了较为严重的流动性过剩，而且由于其特殊的形成机理和独特的金融环境。传统的调控手段已经力不从心。为防止流动性的进一步泛滥，需要在经济发展战略、外汇管理体制和金融工具的创新等方面进行深入研究。
　　[关键词]流动性过剩；双顺差；货币政策；金融创新
　　[作者简介]董金移，广东技术师范学院管理学院讲师，广东广州510230
　　[中图分类号]F832
　　[文献标识码]A [文章编号]1004―4434(2008)05―0074―06
　　
　　虽然流动性过剩具有全球化特征，但在外贸顺差过大和人民币升值加速的特殊金融背景中，中国流动性过剩状况显得十分突出。消除过剩的流动性成为了时下中国宏观经济调控必须破解的最重大现实课题。
　　
　　一、流动性：过剩与泛滥
　　
　　“流动性”一词首次出现于美国著名经济学家、宏观经济学奠基人罗纳德・凯恩斯名作《就业、利息与货币通论》一书中。1930年代初期，资本主义世界爆发了一场灾难深重的经济大危机，刚刚走上美国总统位置的罗斯福以开明的姿态向社会征询拯救经济的良药秘方，凯恩斯及其经济学理论应运而生。这一包含着“流动性陷阱”、“扩张性财政”等一系列政策范畴的所谓“凯恩斯经济学”最终上升成为了“罗斯福新政”，并将美国经济从悬崖边上拉了回来。
　　不过，中国经济目前所面对的严峻挑战不是“流动性陷阱”，而是凯恩斯和罗斯福时代所没有碰到过的“流动性过剩”。对于这一金融学名词，英国出版的《经济与商业辞典》解释说，这是指银行自愿或被迫持有的“流动性”，超过健全的银行业准则所要求的通常水平。在笔者看来，认识流动性应该看基础货币。从企业、公司的角度来看都有一个头寸的问题，个人也是这样，钱被用来购房或者买了股票，就没现金了，就是流动性不足。但是我们所说的流动性不是指微观场合，而是指整个金融体系和国民经济体系，整个国民经济体系流动性的标志则是基础货币。所谓基础货币是指流动当中的现金，还有商业银行在中央银行的存款，即存款准备金，这两个数额若比较高、比较大的话，就意味着流动性过剩问题比较突出。
　　由于视域的不同，人们在实际中对“流动性过剩”的判断又有不同标准，自然对于流动性的过剩程度就得出了差别很大的结论。如有学者在衡量流动性过剩时用了如下方法：即外汇储备1万亿美元相当于获得8万亿元人民币，央行发行票据对冲掉2万亿元，再乘以乘数，就得出中国存在30万亿元过剩流动性这个数字(吴敬琏)。又有学者用商业银行存贷款减去银行购买的国债、央行票据、金融债和企业短期债以及银行的存款准备金的方法，得出了中国的流动过剩的资金只有1.1万亿―1.2万亿元的结果(钟伟)。还有学者通过计算央行到期票据以及新增外汇占款，推算出其可能释放的流动性在3.6万亿元左右(巴曙松)，等等。
　　的确，数字游戏在不同人的手中有着不同的玩法。但中国“流动性过剩”确实是一个无法否定的客观事实，而且，尽管中央银行针对流动性过剩问题频频出拳。但却收效甚微。资料表明，在2006年扣除经济增长需要的货币量从而出现约6000亿元左右的过剩资金的基础上，2007年的流动性过剩状况仍然还在恶化。来自央行的统计数据显示，截止到2007年12月末，金融机构广义货币供应量(M2)余额为40.34万亿元，同比增长16.72％，狭义货币供应量(M1)余额为15.25万亿元，同比增长21.01％，市场货币流通量(M0)余额为3.03万亿元，同比增长12.05％。金融机构本外币各项存款余额为40.11万亿元，同比增长15.22％。人民币各项存款余额为38.94万亿元，同比增长16.07％。全年人民币各项存款增加5.39万亿元，同比多增4599亿元。问题的关键在于，政府、企业和居民所持有的大量存款，正在通过证券、房地产投资等方式进入各类资产市场，流动性过剩已经从银行体系向整个金融体系扩散。
　　
　　二、形成机理：全球环境与中国特色
　　
　　流动性过剩如今已经成为了一个全球性问题。美国经济显露疲软致使美联储再度迈开降息的步伐，日元长期维持零利率或者低利率，欧洲国家为了阻止本币升值步伐而放慢提高利率的节奏，全球扩张性的货币政策在刺激经济复苏的同时也积累了大量流动性。受经济失衡力量的诱导，这些爆炸式增长的流动性绝大部分都流入到了以中国为代表的亚洲新兴经济体，中国事实上成为了世界流动性的巨大蓄水池。
　　然而，仅仅将流动性过剩归结为外部因素使然显然有失偏颇。由于独特的金融制度和市场环境，中国流动性过剩有着自己特殊的形成机理。
　　
　　(一)货币乘数效应
　　理论上讲，影响货币流动性的主要因素有两个，一是基础货币投放量，一是货币乘数。在基础货币增长量可预见的情况下，货币乘数的变化将直接导致货币流动性过剩压力。从当前的货币流动性管理结果看，笔者认为，基础货币投放量对央行来讲是一个显性的且可以控制的指标。有关数据反映，即便在基础货币供应量方面存在流动性过剩也仅在边际上略有过剩。显然，当前造成央行的货币流动性压力的主要原因就在于货币乘数或货币流通速度发生了显著变化。
　　货币乘数是基础货币与货币供应量扩张关系的数量表现，即中央银行创造或缩减一单位的基础货币，能使货币供应量增加或减少的倍数。货币供应量是由基础货币与货币乘数共同决定的(令M表示货币供给量，B表示基础货币。k表示货币乘数，则货币供给的基本模型为：M=B・k)。根据货币乘数原理，货币乘数不仅与法定存款准备金率有关，也与商业银行的超额存款准备金率和现金对存款的比率有关，而且这两者也同法定存款准备金率一样，和货币乘数成反比关系。据权威学者研究，最近3年中，各大商业银行的超额存款准备金率和现金比率都出现了不同程度的下降，尽管法定准备金率也不断调高，但货币乘数到2007年末仍上升了24.6％(王建)。由此必然导致过剩流动性的急剧增长。
　　
　　(二)畸形的对外依存经济结构
　　与其他国家相比，中国的流动性过剩似乎并不在于央行宽松的货币政策，而是在于中国目前的刚性汇率制度下对外依存的经济结构所致。一个十分明显的事实是，持续多年的“双顺差”(经常项目顺差和资本项目顺差)尽管为中国带来了源源不断的外汇储备，但由此也制造了空前的流动性压力。海关总署发布的最新统计数据显示，2007年12月当月外贸进出口规模为2061.5亿美元，比上年同期增长23.4％，外汇储备相应增加到1.53万亿美元。贸易顺差持续扩大和外汇流入不断增加，央行不得不放出大量基础货币进行对冲，实质制造出更多的流动性。目前我国的外汇占款已占到总货币发行量的70％，而且只要汇率政策不变，出口和顺 差继续增长，央行每年就不得不继续拿出更多的钱来收购外汇，使得流动性越来越泛滥。
　　值得注意的是，在“双顺差”的繁荣背景遮掩和人民币升值的作用下，大量的热钱乘隙涌入中国，进而参与到中国的货币创造过程，并产生中国央行投放基础货币的同样效果。统计资料表明，2003―2007年，非贸易顺差外汇流入占到了我国外贸顺差总额的57.4％，为4534.6亿美元，央行为此投入了超过3.6万亿元的基础货币，按5倍的货币乘数计算，形成了18.2万亿元的广义货币，比同期广义货币16.1万亿元的增长还大出2万亿元。
　　
　　(三)失衡的国内储蓄―投资结构
　　失衡的对外贸易结构背后是不合理的国内储蓄一投资结构。储蓄率日渐攀高是我国一个非常明显的经济现象。统计资料表明，目前我国的储蓄率占GDP的比重达44％，其中企业储蓄率高达GDP的20％，较美国、法国等国高出近10个百分点，政府储蓄占GDP的6％左右，大大高于法国的0.3％、印度的1.5％和美国的-0.9％。经济学理论告诉我们，一国储蓄率很高，而国内投资率相对较低，国内的剩余储蓄就要通过经常账目顺差的方式把商品与劳务输出去。因此，过高的储蓄率不但支持了高投资率，同时也维持了经常账目下大规模的顺差，进而也加强了流动性过剩。
　　问题的讨论可以继续深化。由于中国银行业整体产品单一、同质性强，中间业务很不发达，高额储蓄加上资产供给的相对不足，导致大量货币以储蓄的形式停留在银行体系中。更由于受到金融体制的限制，除了贷款外，商业银行将沉淀在自身体系中的巨额储蓄主要用于购买国债、金融债和央行票据。但这些资产相对于贷款来说收益较低，一定程度上影响到商业银行的盈利水平，因此，银行更愿意通过发放贷款的形式谋取相对较高的利润；与此相对应的是，中国资本市场特别是债券市场发展严重滞后，企业的外部融资不得不大量依赖于银行贷款，间接融资的比重一直维持在80％以上。供求力量的互应与联动最终表现为宏观流动性过剩转化成信贷和投资的高增长。
　　
　　(四)金融资源的集中化
　　中国经济中长期存在区域金融风险溢价的差别性和资金的跨区域流动是长期被忽视的一个流动性过剩成因。研究表明，虽然全国东、中、西部各省份的贷款占存款比重差异并不明显，但事实上，中、西部地区和欠发达地区的县域以下存在人为压缩信贷的现象，相应资金流至城市、发达地区和垄断行业，导致银行可贷资金过大并进一步流入高风险金融资产市场。这种情形与中国经济发展不均衡的局面相关，并在加剧流动性过剩的同时加剧了发展不均衡。
　　
　　三、风险传导：扭曲与畸变
　　
　　正如不少人认为的那样，“钱多”对于中国绝对是件大好事。因为，中国有那么多贫困地区和贫困人口，也有那么多等待用钱的地方，将过剩的流动性按照需要派发出去不就万事大吉了。这种观点与让中国人民银行开动造币机器大量发行货币毫无二致。的确，相对于经济发展的资金需求无限性而言，资金的供给却是有限的。但货币作为价值的虚拟符号对应着的是实体经济，大量超过经济承受能力的货币数量不仅对经济发展无益，反而贻害无穷。
　　
　　(一)过剩的流动性加剧宏观经济的不稳定性
　　经济的结构性失衡是中国经济的沉疴痼疾，而在过剩流动性的作用下，这种病症必然会被放大和恶化。借助于流动性过剩的力量，除了以迅速上升的贸易盈余为表现的外部失衡无法扭转之外，投资和消费的走势差异所导致的内部失衡也有加剧的趋势。笔者认为，当下中国内部失衡的主要问题不在于消费增长过慢，而在于投资的高速增长。从目前情况来看，2007年社会消费品零售总额累计89210亿元，比上年增长16.8％，提高3.1个百分点，说明中国的消费能力已然非常旺盛，而在过多流动性的支持下，同期全社会投资增长达到24.8％，使得当前的投资消费比突破70％，无论是金融运行的基本规律，还是国际经验都显示，如此高投资消费比例是不可持续的，它可能在将来的某个时候下滑或者经历一个漫长而痛苦的调整期。宏观经济遭遇流动性过剩之扰还来自于官方和民众时刻揪心的通货膨胀。经济学原理表明，在银行资金充足之后往往追随而至的是物价走高的危险。而事实也正是如此。国家统计局的最新数据显示，2007年，我国城乡居民消费价格(CPI)总水平累计上涨了4.8％，其中12月份CPI同比上涨6.5％，超出中央银行的控制目标。至于房价坚挺不下、肉价突飞猛涨更是值得我们为之警惕。如果流动性泛滥得不到有效的遏制，未来的通货膨胀压力还会继续加大。
　　
　　(二)货币资源的逆向配置形成对经济结构升级的新约束
　　只要我们稍微简单地透析一下微观经济活动，就不难发现过剩的流动性并没有按照经济活动的基本规则配置到效率较高的行业与企业中去，而是流向了相反的方面。2007年1―12月，我国城镇固定资产投资为137239亿元，同比增长24.8％，其中房地产开发完成投资25280亿元，同比增长30.2％。由于住宅与房地产是一个资本密集型、高耗能的行业，它的发展拉动的只是产业链条中技术含量低、能耗高的底层产业，并且是整个国民经济中竞争力最弱的部分。因此，大量的资金流向房地产，客观上将对我国重化工业的发展和经济结构升级造成明显的需求约束。
　　
　　(三)恶化信贷风险的同时抑制金融创新
　　依附和活跃于金融机体内部的过剩流动性无疑让金融业成为了所有风险的首先接棒者。对于商业银行而言，流动性过剩的最大风险就是“危险的放纵”：资金的充盈刺激了商业银行的贷款冲动，而为了将资金运用出去，银行不自主地会降低贷款的门槛。商业银行非理性行为无形中增大了信贷风险。数据显示，2006年，国内商业银行全年新增人民币信贷投放3.18万亿元，新增贷款占存款比重仅为64.6％。2007年，银行信贷再次急剧放量，全年人民币各项贷款余额26.17万亿元，同比增长16.10％，增幅比上年末高1.03个百分点。如此之高的信贷比率和信贷速度不仅可能加大金融机构不良资产的比重，而且一旦遭遇经济的收缩就会发生资金“雪崩”。不仅如此，由于信息的不对称，货币监管当局对于商业银行的信贷风险不可能形成准确的评估和把握，而往往出于金融稳定的目的出手搭救，由此极容易导致央行的“监管俘获”。
　　事实上，对于金融机构而言，流动性过剩的深度负面影响则集中表现在抑制其金融创新。经验表明，金融机构如果长期沉溺于“流动性过剩温室”，那么它在应对流动性形势转变的过程中常常要付出巨大代价。美国储贷协会在1970年代中期长期只接受储蓄存款，发放期限20―30年的住房抵押贷款，由于有20多年源源不断的居民存款注入和金融市场利率稳定，这些基于创新的金融机构得以正常经营，但随后而至的经济波动使得它们饱 尝“创新惰性”的苦果――大量储贷协会机构倒闭，储贷协会退出美国金融市场。令人担忧的是，我国存款类金融机构目前的特征与当时的美国储贷协会颇有几分相似：不仅占据市场绝大份额，而且还有经济繁荣、流动性充足的大好形势，金融创新、多样化融资渠道似乎显得多余。
　　
　　(四)驱动资产价格的盲目上扬
　　国际经验表明，宏观意义上的流动性风险极有可能会造成大量资产被严重高估，并出现资产泡沫的危险。例如1980年代的日本，经历了日元大幅升值后，从日元到房地产再到股市等，几乎所有资产都被严重高估，因此日本的经济危机和全面资产价值缩水在所难免，最终酿成了日本经济长达10年的大萧条。我们需要强调的是，今天中国已经出现了类似日本当时流动性泛滥、资产价格狂升、资金转向虚拟世界的迹象。国家发改委、国家统计局的最新调查数据显示，2007年，全国70个大中城市房屋销售价格同比上涨10.2％。需要特别强调的是，目前中国处于经济快速增长、金融自由化的过程中，正是资产价格泡沫最容易产生的时候。资产价格是货币政策的重要载体，资产价格的大幅波动可能导致货币政策传导机制失衡，而无限推高的资产价格破灭之时，将是实体经济和百姓生活遭殃之日。
　　
　　四、货币政策：无奈与迷茫
　　
　　从发行票据、公开市场操作到货币调期、提高法定准备金率再到调高基准利率，中央银行将针对流动性过剩所能使用的逆向货币政策工具用了个遍，可所换来的效果仍然不尽如人意。由此也引发了人们对宏观货币政策功能的质疑和审视。
　　应当承认，货币政策的许多常规调控手段并不是无所不能的“魔法石”。央行票据不仅自身存在明显的缺陷，而且其规模与每年的外汇储备增幅相比简直是小巫见大巫；公开市场操作又受到国债规模的限制，无法完全有效地对冲巨额的流动性过剩；货币调期只是将目前的流动性锁定一个时期而已，不能“消灭”流动性。至于分别被称为“巨斧”与“猛药”的存款准备金率和利率杠杆，在当今中国特定的金融市场生态中似乎也很难将自己的威力发挥到极致。
　　
　　(一)存款准备金率：有限的效用
　　提高存款准备金率是央行最近两年使用最多和最频繁的货币政策工具。仅2007年以来，中央银行已经先后11次调高商业银行的法定准备金率，如果按照每次收紧货币供应1600亿元计算，前后共深度冻结资金17600亿元，其规模效应可谓旷古空前。即便如此，相对于洪水般的过剩流动性，“巨斧”也不过是小刀来回拉锯罢了。
　　通过提高存款准备金率以抑制流动性泛滥首先遇到的难题是必然使低收益资产在银行总资产中的比重越来越高(专家估计这1比重已经超过20％)，而低收益资产在总资产中比重的上升必然是银行的总体盈利水平下降。在资本充足率上升的条件下，商业银行的盈利压力日益增加。为了抵消存款准备金率不断上升的不利影响，商业银行必然尽可能扩大贷款规模，增加高回报和高风险的业务活动。
　　进一步分析发现，在目前流动性泛滥的前提下，法定存款准备金率提高所能发生的效用已被大打折扣。例如，假定商业银行手中有100元存款，而市场上有110元的贷款需求，如果法定存款准备金率为5％，那么商业银行能够满足市场95元的贷款需求。如果把法定存款准备金率提高到8％，那么商业银行只能提供92元的贷款。但是现在商业银行手中有150元存款，即使把法定存款准备金率提高到8％，商业银行依然能够提供138元的商业贷款。换句话说，以降低商业银行流动性为依归的法定准备金率手段不足以应对流动性泛滥的局面。也正是如此，著名经济学家吴敬琏直言不讳地指出，中国如果期望通过提高存款准备金率的做法收回流动性，则需要再提高存款准备金率200到300次。
　　更为重要的是，持续上调准备金率似乎并没有触及形成当前流动性过剩的两个源泉――国内的高储蓄率和既定外汇储备管理体制下国际收支顺差与国内基础货币发行之间的一一对应关系。因而，也就不可能从根本上解决由此导致的贷款、投资猛增和资产价格泡沫的膨胀问题。
　　
　　(二)利率杠杆：功能性约束
　　与提高法定准备金率相同时，央行在2007年先后6次调高商业银行的利率水平，使一年期存款基准利率达到4.14％，此举目的很明确――通过货币政策的搭配使用以图对流动性过剩“毕其功于一役”，但实际效果依然捉襟见肘。
　　毫无疑问，加息将提高资金投资或投机的获利成本，有助于减少资金流量，为热浪滚滚的市场降温。但加息也是一把双刃剑。由于目前居民存在着较强的储蓄偏好和银行出现存贷差较大的事实，加息势必会加重银行的负担，并进而激发其贷款的冲动。道理很简单，银行信贷的增长完全是出于平衡存款迅速膨胀的负债结构。另一方面，目前利率的上调根本无法抑制企业和个人的投资冲动。这主要是因为在对外依存的经济结构下，企业的投资收益和个人在金融市场上的资产投资回报率都相当可观，足以抵消利率上调所带来的资金成本升幅。
　　不仅如此，在人民币升值预期因素的作用下，加息反而会吸引更多的境外资本进入，从而进一步支持过剩的流动性。同时，加息也只是暂时缓解人民币信贷增长压力，却无法解决外汇占款问题。基于此，有人比喻说：中国的流动性泛滥就好比打开着的水龙头，而央行所做的一切吸收流动性的做法只不过是拼命拿起水盆去接滔滔不断流出的水，可结果是，水的倾泻力量势不可挡，还是不断地向外溢出。
　　事实上，时下试图通过提高利率以阻止流动性泛滥的目标已经受到了汇率浮动政策的客观性约束。按照既定的汇改步骤，人民币兑美元的上浮比率年均保持在2.5―3个百分点之间，相应地要求国内短期利率上升幅度也额定在3％之内。美国斯坦福大学教授、当代金融发展理论奠基人麦金农甚至认为中国存在这样一个货币政策准则。这就意味着，利率工具对过剩流动性的稀释作用非常有限。由此不难看出，在当前宏观背景下，中国利率政策呈现一定的双轨特征：在银行信贷市场上力求通过维持相对较高的利率来达到抑制投资过快增长的政策目标；在货币市场上。则力图维持相对较低的利率来抑制升值的预期和压力。而正是这种双轨特征，使得解决“流动性过剩”变得复杂起来。
　　
　　(三)货币工具的“错配”
　　正如我们前面所指出的那样。大量过剩的流动性与中国的贸易顺差直接相关联，因此，如果我们将货币政策工具放在这样的大环境去考察，就会对其作用的有限性形成更加清晰的认识。
　　按照现代西方经济学中商品市场与货币市场的双重均衡模型，即IS―LM模型，当一国在国内存在商品供给过剩的时候，在货币市场必然存在着货币供给不足，因为IS曲线与LM曲线是呈“X”型的反向交叉图形，所以在商品市场与货币市场中，某一方出现供给过剩，另一方必然是供给不足。现代国际经济学告诉我们，货币供给代表着国内需求， 如果货币供给不足，就会导致国内需求不足，从而导致国内的商品市场出现供过于求，进而形成贸易顺差。反过来说，如果一国的货币供给过剩，就会导致国内需求过旺，从而引起进口大于出口，形成贸易逆差。但这都是传统理论的分析框架，对目前的中国经济已经不适用了。中国经济的现实是，在贸易顺差不断放大的同时，却出现了巨大的货币流动性过剩。在这种情况下，如果我们仍然沿用传统的经济学理论和分析框架，还沿用基于传统理论而产生的宏观经济调节工具，其所能起到的作用就可想而知。
　　
　　五、相机抉择：治表与治本
　　
　　多种迹象表明，流动性过剩并非中国经济所面临的一个短暂性难题。专家预测，2007―2010年，人民币升值的幅度将达到12％―18％，全球资金将继续涌入中国这个资产“洼地”。因此，在流动性过剩可能加剧的状态中，相应的逆风向宏观政策运用不仅不能减弱，而且还要超越货币调节工具的窠臼，并力争通过制度与市场创新从而寻找出更多的突破口。
　　
　　(一)推动经济发展战略的有序转换
　　经济战略的转换与调整直接关系到流动性的配置方向和配置效率。为此，应做好以下几方面工作：(1)必须改变对外依存的贸易格局，使经济增长的动力由过去的投资――出口外循环为主，转向投资、消费和出口三力倚重的驱动轨道。(2)建立健全社会保障体制，增加医疗、教育等公共产品的投资，以此打消人们对未来生活的不安心理，从而减少过多的存款和金融资产投资，促进消费。(3)要鼓励消费和创新型的技术研发，抑制粗放式的投资和一味追逐投资收益率的投机行为。(4)建立激励金融资源均衡配置的发展格局。在国有银行和政策性银行改革背景下，引导资金保留或进人欠发达地区。
　　
　　(二)充分启动外汇市场的调节功能
　　从实际操作来看，过多的流动性需要引向两个“水池”来化解，一个是人民币资产市场，另一个是外汇市场。目前大量的资金都集中在人民币资产市场，而另一个“水池”即外汇市场的“进水”却很少。为此，应做到：
　　1、适时适当放大汇率浮动空间，以抑制投机压力，而通过人民币适度升值来实现货币政策的收缩，不仅有利于调节国际收支失衡，还有利于缓解国内流动性过剩的程度。
　　2、放松资本流出的管制空间，进一步放大企业与居民的自主权，鼓励中国内地居民多渠道地投资与使用外汇，从而实现从“藏汇于国”到“藏汇于民”的转变。
　　3、强化资本流人的监控，特别是要对非贸易性的、非QFII的证券投资资本的流入实施严格监管。
　　4、改革中国外汇储备管理制度，理清外汇储备的形成与货币政策的关系，切断外汇储备增长与货币发行之间的连带关系，从而为中央银行自主性的货币政策操作提供足够空间。
　　
　　(三)加大优质金融工具的供给
　　“投资创造财富”是中国社会财富增长一直沿袭的基本路径，而流动性过剩则可以使得中国效法西方国家，走出“财富创造财富”的道路。因此，必须改变大量的短期金融工具去追逐长期金融工具的状况，加大高质量资产的供给：
　　1、扩充债券市场。债券和银行存款的替代关系最大，债市的发展无疑是化解流动性过剩最有效的措施。但是，我国目前企业债券余额仅为同期GDP总量的1.3％，以同期成熟市场国家50％至100％的比例计算，我国公司债余额规模只在10万亿至20万亿元之间。企业债市场无论是发展规模还是质量都具备了进一步提升的空间。同时，在不违背《政府预算法》精神的前提下，应该实验并逐步推动为政府专项建设融资的债券，尤其是实验地方政府的专项融资债券。
　　2、扩大股市规模。按股市的市场价值与GDP的比例来看，即便是今天的股价高涨，中国的比例不过是50％左右，而巴西、印度、墨西哥、俄罗斯等新兴市场的比重都在100％以上。但目前中国流动性过剩的持续性却为A股的扩容提供了机遇。据此，除了努力增加境内高质量企业上市融资规模以外，关键是鼓励境外高质量的公司在境内上市，其中包括主体业务就在境内的公司，也包括与中国经济没有直接关系的外国企业。吸引外国企业(如已经在世界主要证券市场上市的大企业)来境内上市，从本质上讲，就是让中国过剩的储蓄走出去，同时又不面临过大的风险。
　　3、发展金融衍生品。考察全球流动性的分布发现，现金只占整体流动性的1％，M2占11％，债券占13％，而金融衍生产品占比高达75％。不仅如此，目前全球现金大概仅为全球GDP的10％左右，而全球的衍生产品则是全球GDP的8倍，衍生产品的增长速度也是全球GDP增长速度的5倍。但我国的相应指标都远远落后于其他国家。金融衍生品可以对流动性过剩产生一定的抑制作用，为防范金融风险提供有效手段。特别是以股指期货为代表的金融期货的推出，一方面可增加新的投资渠道，有效分流风险承受能力较大、投机性较强的过剩流动性进入到金融期货市场中，吸收和缓解房地产、股市中的资金压力。另一方面，发展金融衍生品有利于增加经济弹性，将现实经济生活中客观存在的市场风险剥离出来，变成可交易产品，通过市场交易，将其转移给那些具有风险承受能力的资金。
　　
　　(四)确保宏观政策的调控力度
　　由于各种货币政策工具的作用过程、影响力度和传递渠道以及调控的具体对象都有可能有所差异，在具体操作时，需要有选择地、有针对性地使用。同时由于政策影响的时滞性和政策发挥作用后所产生的惯性以及经济运行本身的动态变化，致使在货币政策的操作实践中往往会出现调控过度和调控不到位的现象，这就要求在事前制定调控操作方案时尽量提高可行性、针对性和严谨性。另外，货币政策和财政政策是最主要的宏观调控手段，在强调各种货币政策手段之间的协调配合的同时，更不能忽视货币政策与财政政策的协调配合。货币政策主要是从总量上进行调控，但对经济结构调整的作用有限，财政政策主要是从经济结构上对经济进行调控，但对总量调整作用甚微。两者具有互补性和不可替代性。
　　
　　责任编辑　舒　生
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