汽车股盛宴远未结束
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作者: 李绍仪
三大机构“异口同声”的8月销量，结束了过去连续4个月的下滑走势，为四季度传统销量旺季的到来奏响了序曲，加上行业的成熟期即将到来，汽车股的投资机会正在彰显。
中国汽车工业协会10月12日发布最新统计数据显示，今年前三季度，国产汽车产销130827万辆和1313.84万辆，同比增长36.10％和35.97％，逼近去年全年水平。9月，我国汽车完成销售155.7万辆，环比增长17.7％，较上年同期增长16.7％。连续五个月的减产、持续的降价潮以及节能车的补贴优惠政策，终于使得汽车销量出现回暖，行业整体又重新步入平稳、正常的增长态势。
虽然今年汽车零售景气度有所降温，但在增加库存的过程中，厂家批发销量仍保持了高速增长，行业盈利能力未转弱，上半年业绩表现良好。在汽车价格没有大幅下降、原材料价格低位运行以及销量提升的情况下，行业毛利率维持在去年下半年以来的18％水平上，上市公司业绩普遍表现良好。
行业高景气将持续
据美联储经济学家爱德华・波利斯哥特预测，2020年中国汽车产销将超过4000万辆，到2030年将达到7500万辆，一直到2040年，中国还将继续增加汽车保有量。
然而，今年以来市场对汽车行业的普遍看法均以谨慎为主，当前，部分人士又开始担心汽车行业明年业绩将出现明显下滑。有关汽车行业未来可能面临产能过剩、我国社会可能难以承受汽车销量继续快速增长等悲观论调也频见报端。
对此，东海证券分析师吴文钊认为，我国汽车行业的快速增长可至少持续至2015年，未来10年内我国的汽车年销量及保有量均将数倍于现值，这不仅是可实现的而且也是可承受的。吴文钊称，我国汽车行业不存在产能过剩问题，未来5年内行业产能利用率都有望保持高位，行业也可持续高景气运行状态，相关上市公司业绩增长将有坚实保障，投资者可以更为乐观的态度看待汽车行业，积极分享已经开始但远未结束的汽车盛宴。
吴文钊认为，汽车行业近几年产能扩张规模远未赶上需求增长规模，加上政府部门对产能扩张的严厉态度以及企业自身的理性，汽车行业并不存在产能过剩风险。不仅如此，2009年以来的供应偏紧形势仍将持续，产能利用率也将维持历史高位附近，由此汽车行业有望持续高景气运行状态。目前市场对汽车板块的估值水平仍偏低，只要宏观经济领域不出现严重的金融或经济危机，汽车行业未来的业绩增长就将具有很强的可持续性。
探底回升兼现隐忧
中国汽车技术研究中心(中汽研)数据显示，在连续三个月下降后，8月份我国汽车销量出现明显回升，环比增幅达到15％；与去年同期相比，汽车销量大幅提升56％。由于数据收集方法存在差别，中国汽车工业协会(中汽协)和中汽研公布的数据不尽相同，但中汽协公布的汽车销量也出现向上拐点，环比增长6％。此外，乘用车信息联席会(乘联会)公布的8月份乘用车销量环比增幅也达到9％。
三大统计机构“异口同声”的8月销量，也结束了过去连续4个月的下滑走势，确立了反弹走势，为四季度传统销售旺季的到来奏响了序曲。
事实上，受需求回暖影响，汽车行业整体销量增速探底回升。在二季度和三季度初，国内汽车市场经历了需求放缓、库存增加这个过程，行业销量增速也是由年初的50％以上逐步放缓至7、8月份的15％左右，轿车增速更是放缓至10％以下。目前9月份行业和轿车的同比增速分别回升至17％和13％左右，销量增速探底回升。
据金元证券分析认为，行业销量探底回升、有所好转的驱动因素主要在于以下几个方面：一是近几个月的大范围降价促销刺激了部分需求；二是3季度国家先后发布了两批节能惠民产品推广目录，3000元／辆的补贴可望有力推动相关产品的消费。总需求回升的更深层次原因在于近期宽松的货币政策导致资产价格回升、居民财富增加下的需求扩大，这与二季度时的情况是不同的。目前全球量化宽松在延续，伴随着房产、股市等居民财产性收入的增加，对汽车等大宗耐用消费品的需求也将持续增加。
历史规律表明，四季度往往是汽车的销售旺季。与前三季度相比，四季度汽车销量占全年的比重一般具备绝对优势。
然而，招商证券分析认为，四季度汽车行业销量月度增速将逐步下滑，整体盈利水平有下滑压力。由于2010年前三季度行业毛利率保持较高水平，四季度行业整体产能利用率下降带来的降价压力、成本上升压力将影响行业毛利率，同时销售费率和管理费率提高将影响公司盈利能力。
对此，渤海证券也认为，四季度汽车市场面临两种互相矛盾力量的制约，政策利好退出前的集中销售和宏观经济下行对汽车需求形成抑制，综合考虑预计仍能延续高销量但增幅将大大降低。由于存在政策退出后销量下滑的担忧，资本市场将在现实销售良好与预期销售下滑的矛盾中作出选择。
零部件潜力巨大
当然，股价永远反映预期。四季度的销售旺季有望提升汽车行业的景气预期，其中轿车、SUV等的热销或将带动相关上市公司股价的上行，而利润在第四季度具有爆发潜力的零部件公司更加值得关注。
历史上，零部件上市公司的净利润在下半年特别是四季度几乎都会呈现爆发式增长。2003-2009年，汽车零部件上市公司下半年的净利润占全年比重的平均值为55％，剔除2008年的平均值为61％；四季度利润占全年比重的平均值为35％，剔除2008年后为41％。由此可见，汽车零部件上市公司在四季度的净利润水平呈现明显的“黄金第四季”特征。
相比之下，整车上市公司在下半年和四季度的净利润则表现低迷。2003-2009年，下半年的净利润占全年比重的平均水平为36％，剔除2008年后也仅为45％。除了2009年下半年的利润大幅跑赢上半年之外，其余年份的净利润均呈现前高后低的局面。分季度来看，2003-2009年四季度净利润占全年比重的均值仅为9％，剔除2008年后仅为17％。尽管四季度为销售旺季，但是整车上市公司的净利润水平却不及前三季度，这在一定程度上可能缘于利润结算的滞后性。
根据行业经验，汽车维修保养等售后服务费用主要发生在新车使用三年以后。我国从2006年开始进入新车销售的高速增长期，以此推算，售后服务的市场容量从2010年开始将大幅提升。另外，汽车维修保养主要与汽车存量密切相关，新车销量波动对其影响有限，日益增大的汽车保有量将对汽车零部件和服务市场提供稳定的盈利来源。虽然目前售后服务业务比例较小，但盈利能力出色，业绩贡献度大。未来受益于保有量的快速增长以及车龄结构的变化，其增长空间巨大。
此外，汽车服务市场将愈趋集中，经销商强者恒强。虽然汽车服务业市场较为分散，但集中趋势明显，未来将呈现强者恒强的局面。汽车经销商龙头企业上市后，管理能力和融资能力的提升对其长期发展具有重要意义。
未来投资机会
对于四季度的投资策略，渤海证券分析认为，可沿着政策题材和业绩保证两条思路进行。政策题材思路主要关注在支持自主品牌发展和节能减排结构升级政策中受益的公司；业绩保证思路围绕这一轮政策刺激中没有惠及的子行业，因其透支需求较小，会保持稳步增长的态势，业绩依然有保证。
从个股的估值来看，整车板块中的中国重汽、长安汽车和福田汽车估值较低，当前市盈率不足10倍，一汽轿车和上海汽车的市盈率也仅为11和12倍。基于低估值，四季度旺销如果符合甚至超越预期，将推升上述公司的股价。零部件板块中的华域汽车、福耀玻璃、一汽富维等个股估值较低，在13倍左右，四季度可能出现的业绩爆发有望成为股价上升的催化剂。
招商证券则认为，行业整合与企业上市将是未来汽车行业持续的投资机会。目前中国汽车市场集中度较低，汽车产业从成长到成熟的过程就是行业整合与兼并的过程，重点关注一汽集团、广汽集团、比亚迪汽车、奇瑞汽车A股上市带来的阶段性投资机会。
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