风险投资、信息披露质量与创新绩效研究述评

作者:未知

   摘要:创新是引领发展的第一动力,尤其是科技创新成为了经济发展的核心。风险投资作为一种不断尋求高风险、高收益的新型投资方式更加青睐企业创新活动。当然,企业的创新也需要风险投资的资源支持。文章通过对相关文献的梳理,研究风险投资对企业创新绩效的影响,并且进一步引入信息披露质量来探究两者之间的关系。最后,根据研究现状,提出未来的研究方向。
   关键词:风险投资;创新绩效;信息披露质量
   随着科学技术的创新和发展,掌握核心科学技术并且了解如何把科学技术创新和发展取得的成果转化为现实生产力都是非常重要的。在创新和发展的过程中,风险投资发挥着举足轻重的作用。风险投资的起源可以追溯到19世纪末期,最早出现在美国,因此美国风险投资协会给出的定义具有代表性:风险投资是由职业的风险投资机构对具有创新成长潜力和发展迅速的企业的一种权益投资。成思危(1999)认为“风险投资实际上是一种商业投资行为,主要为获得较高资本回报而把风险资金投向具有高风险的高新技术开发领域”。风险投资的主要特征包括:股权或股权相关的融资;提供监督和增值服务;中长期投资;分阶段投资。创新的概念最早是由美国经济学家熊彼特1912年在《经济发展理论》中提出来的,在后续研究中,学者们把创新分为制度创新和技术创新两方面。其中在技术创新方面衡量绩效是比较容易测量的,所以大多学者采用技术创新绩效反映创新绩效。随着我国的证券市场制度性建设步伐加快,特别是信息披露制度建设日益完善,这对保护投资者的利益具有重大作用。信息披露机制是外部调节机制的一部分,可以向投资者传递信息,而风险投资机构必然会根据信息披露状况对企业采取外部监管。因此,本文通过综述风险投资、信息披露质量和企业创新绩效,探寻未来研究方向。
   一、风险投资与创新绩效的研究梳理
   (一)关于风险投资与创新绩效关系的研究
   1. 国家或区域等宏观层面
   学者们认为风险投资对创新绩效具有促进作用。Tykova(2000)在对风险投资与全社会专利申请量的关系进行研究时,发现风险投资的总额和数量均对专利申请量有正向作用。Popo & Roosenboom(2012)认为在风险投资较为发达及管制较少的国家,风险投资对于企业创新的效率才显著高于企业自己的研发投入。
   2. 产业或行业等中观层面
   在中观层面上,Samuel & Josh(1998)认为风险投资对一个行业的专利产出水平存在显著的促进作用。Kortum & Lerner(2000)运用美国20个行业的数据实证分析也发现,风险投资对技术创新的促进作用是显著的。国内学者米建华和谢富纪(2009)也有通过分析20个省市的截面数据得出相同的结论。还有部分学者Hirukawa & Ueda(2011),杨晔和邵同尧(2012)在研究两者因果关系时,未发现“创新先于风险投资”。
   3. 企业微观层面
   Alemany & Martí(2005)证实了有风险投资支持的企业成长速度更快。在技术创新的投入方面,戴学来和董正英(2003)认为风险投资发展对技术创新具有积极的推动作用。金永红,蒋宇思,奚玉芹(2016)也认为风险投资机构的加入能显著促进创新投入效率的提高。而王玉荣和李军(2009)持有不同的观点:风险投资持股比例和企业自主创新之间的关系存在不明显的负相关。
   (二)关于风险投资与创新绩效的影响因素
   学者们从风险投资的特征、进入时期、作用方式和外部投资环境等影响因素方面研究风险投资与企业创新绩效之间关系,研究观点主要有以下四类。
   第一、风险投资机构的特征。学者们认为风险投资机构的规模、背景以及风险投资机构之间是否联合投资等不同特征均会对两者之间的关系产生影响。一般来说,风险投资机构的规模越大,其有足够的资金和专业指导会对企业创新绩效有提高。有无风险投资机构的参与且参与的程度对企业创新有着重要影响。Mac Millan(1989)持有此观点。考虑到联合风险投资的影响,Lerner(1994)最早发现顶级的风险投资机构更愿意与其他机构联合投资,在首轮投资中尤其明显。邹双和成力为(2017)也有发现联合风险投资更能促进企业创新绩效的提高。
   第二、企业引入风险投资的时期。处在创立、发展、扩张和成熟等不同阶段的企业具有不同的经营能力和特征。Caselli(2009)发现风险投资机构在企业发展早期进入,更多的是促进企业的成长,对企业的创新绩效并没有显著的影响。Arvanitis & Stucki(2014)的研究结论也支持该观点。但有学者持相反观点,苟燕楠与董静(2013)研究发现风险投资进入企业的时期越早,其对企业技术创新的影响越积极。沈丽萍(2015)的研究也有同样发现,并认为在企业发展中后期进入的投资机构的影响力极为薄弱。
   第三、风险投资的作用方式。作用方式存在多样化:一是基于风险投资的认证、监督作用,Davila & Foster 等(2003)认为风险投资具有“认证”作用。在提供资金支持和增值服务方面,武巧珍(2009)认为风险投资的参与可以促进企业自主创新。二是基于对企业外部知识学习能力的增强作用,Large & Muegge(2008)和龙勇和时萍萍(2012)都支持增强学习能力、吸收外部知识来提高创新能力。三是风险投资具有“逐名”效应。除了早期学者发现企业声誉和绩效之间互为作用外,Robert & Dowling(2002)研究指出声誉更高的企业在一定时期内更有可能获得超额收益。
   第四、外部环境。外部投资环境一般包括市场环境、国家相关政策、监管部门的规范体制等。陈见丽(2011)认为由于风险投资机构的短视行为,风险投资的进入对高新技术企业的创新效益产生负向作用。李娜和隋静(2015)也发现风险投资环境的制约和风险投资机构短期逐利行为的影响,会使得风险投资对企业创新能力的促进作用并不显著。    二、风险投资与信息披露质量的研究梳理
   机构投资者持股比例能更好地衡量风险投资机构对企業的投资程度,而且,大多数学者认为信息披露质量可以不断提高公司的内在价值与内部治理水平,可以在一定程度上改善公司绩效。基于此,本文梳理了有关机构投资者持股对信息披露影响的研究。
   (一)机构投资者持股对信息披露的积极影响
   风险投资者具有专业能力和丰富经验,更具信息分析能力,从而能对公司信息披露产生影响,有动力也有能力要求公司提高信息披露水平。在提高上市公司信息披露质量方面,Brous & Kini(1994)认为机构投资者起到的作用大小与其持股比例、股权集中度有关。陆瑶(2012)研究得出在提髙上市公司的信息透明度方面,风险投资能起到显著作用。在信息披露水平方面,申景奇(2011)认为机构投资者持股的公司,持股比例越高、持股机构数越多,信息披露的水平越高。李双海,李海英(2012)的观点也认为机构投资者有助于带来更高水平的信息披露。在信息披露的精确性方面,高敬忠,周晓苏,王英允(2011)认为,机构投资者持股比例能正向影响公司信息披露的精确性、及时性。丁方飞(2009)也有类似结论。Bipin & Sanjeev(2005)认为机构投资者持股越分散,公司披露预测性信息的精度就越高。在盈余管理方面,Kim(2002)认为机构投资者的存在能够有效制约上市公司的盈余管理程度,并且机构投资者持股比例与公司管理层操作应计利润的概率成反比。
   (二)机构投资者持股对信息披露的消极影响
   机构投资者可能会凭自身专业、信息等优势,获取私人利益,因此Kim(1993)认为机构投资者可能会降低对中小投资者的保护水平。Schadewiz & Blevins(1998)认为有可能在共同利益的驱使下,机构投资者与公司管理层合谋,减少公司的信息披露。拥有同样观点的Makhija & Patton(2004)还认为机构投资者持股对信息披露的影响取决于公司的所有权结构。如果机构投资者的持股比例较低,信息披露质量与持股比例正相关,如果机构投资者的持股比例较高,两者的关系则会相反。国内学者傅勇,谭松涛(2009)考虑了处在股权分置改革过程中,机构投资者与非流通股股东之间可能存在合谋行为时,得出结果是非流通股东能获得一个较低的对价水平,而机构投资者则通过内幕交易获得额外收益。
   三、信息披露质量与创新绩效的相关研究
   对于创新行为自愿性信息披露最早可推至 Allen(1983)的研究,认为19世纪末高技术行业中的竞争企业互相公开和交流创新技术几乎成为常态,该行为是为了节约高昂的长期知识保护成本。Bhattacharya(2006)运用两阶段模型研究知识泄露对创新结构的影响,发现若不对知识产权进行法律上的保护,人们将减少创新的投入。在研究信息披露对创新影响时,Jones(2007)发现密集型企业专有成本越高越不愿披露R&D项目的信息。另外账面市值比越低,企业越会详细地披露研发项目的信息。梁莱歆,王宇峰(2007)对可能影响研发费用信息披露的因素进行了研究,发现资产规模、公司的成长性和企业是否属于高科技行业会对研发信息披露水平产生影响。蒋艳霞(2009)采用内容分析法对智力资本信息披露进行度量,发现高科技上市公司智力资本信息披露水平较低,进行自愿性信息披露的动力和积极性均不高。韩鹏,岳园园(2016)认为与我国企业创新行为信息披露相比,美国相关法律法规较为完善,信息披露意识强,自愿性信息披露程度高。王健忠(2018)的结果也表明:自愿性信息披露对企业创新绩效具有显著的提升作用。
   四、文献述评
   20世纪90年代我国风险投资兴起,研究大多集中在风险投资与创新绩效二者的相关关系上。随着我国风险投资行业快速的发展以及不断重视企业的创新活动,企业中有无风险投资参与,会对创新绩效产生不同的影响。导致不同的结果可能是选择的不同的指标来衡量风险投资和创新绩效,而风险投资持股比例能更好地衡量风险投资机构对企业的投资程度,风险投资机构以股东的身份加入不仅可以解决创新活动的资金需求,还能与企业共担较高的创新风险,甚至可以通过风险投资机构的良好声誉为其增加后续融资的渠道。所以本文选择风险投资持股比例作为衡量风险投资的指标。创新是经济发展的动力之一,创新绩效受到企业内部及外部因素的影响有很多。就风险投资与企业创新的有效融合而言,企业和风险投资机构都应致力于增加风险投资对提高创新绩效的积极作用。
   但是,风险投资机构的持股同时也使他们获得参与企业经营管理的权利。随着参与到管理层的程度不同,管理层与股东之间存在许多问题,两者之间信息不对称加剧了利益冲突,公司治理的难度越来越大。其中信息披露的质量可以反映出管理团队的合作情况。上市公司信息披露是公众公司向投资者传达公司内部信息的一种重要途径,有效的减少了公司和投资者之间的信息不对称,有利于市场挖掘股票的公允价值,提高资源的配置效率。信息披露的质量可表现出投资者的决策及管理行为。信息披露的方式一般包含自愿性信息披露和强制性信息披露。有关信息披露方式与企业创新绩效的研究成果很多,而关于信息披露质量与企业创新绩效的研究成果不多,在对现有研究进行评述的基础上,提出本文的研究内容:风险投资、信息披露质量与企业创新绩效,旨在分析风险投资对创新绩效产生影响的基础上,引入信息披露质量。
   近年来,风险投资对创新绩效的影响已成为社会各界关注的热点问题,相关研究已取得了较为丰富的成果。本文首先对风险投资和创新绩效的关系进行归纳,分别从国家宏观层面、行业中观层面和企业微观层面三个层面进行,得出风险投资与创新绩效的关系有促进作用、中性作用和抑制作用。为了进一步地探究两者的关系,学者们开始从风险投资的特征、进入时期、作用方式和外部投资环境等影响因素开始研究。在不同因素的影响下,以风险投资持股比例作为投资者参与企业的程度指标,在梳理中发现风险投资持股对企业创新绩效的作用性质及程度呈现出不一致的结果。然后,通过对风险投资持股与信息披露质量的文献梳理,发现大部分学者认为机构投资者持股有利于提高上市公司的信息披露质量,但还有部分学者持相反结论。最后,在对信息披露的质量与创新绩效的文献梳理时发现,两者间的研究成果相对较少。
   综上所述,本文以风险投资为切入点,未来研究方向可以分析风险投资机构持股比例与企业创新绩效关系的基础上,进一步分析信息披露质量是否会对风险投资机构持股比例与创新绩效之间的关系产生调节作用。希望本文对以后风险投资和企业创新绩效的关系研究上有一定的参考价值。
   参考文献:
   [1]成思危.积极稳妥地推进我国的风险投资事业[J].管理世界,1999(01).
   [2]苟燕楠,董静.风险投资背景对企业技术创新的影响研究[J].科研管理,2014(02).
   [3]韩鹏,岳园园.企业创新行为信息披露的经济后果研究——来自创业板的经验证据[J].会计研究,2016(01).
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