恒大最后救赎

来源:用户上传      作者: 张映光　徐　可

　　在恒大的新投资者中，最引人注目的是郑裕彤家族。如果恒大资金链再度告急，近年积极在内地扩张的“鲨胆彤”，将是第一个收购者
　　
　　6月底，在冰冷的香港资本市场中“裸泳”近半年的许家印终于低调回到广州。自3月上市融资百亿港元的梦想破灭以来，他掌控的恒大地产集团有限公司（下称恒大）便在巨额负债的重压下，苦寻融资途径。
　　与之同样进退两难的，还有美林、德意志银行（下称德银）、淡马锡等机构投资者。他们在恒大地产上市前，以股权投资的方式，与其签订了包含高额回报的“对赌协议”，结果遭遇地市股市双跌，短期内退出无望。一旦恒大资金链断裂，所有投资都可能血本无归。
　　7月1日，许家印接受了上市失败以来的第一次采访。他对《羊城晚报》坦承，当时摆在他面前的只有两种选择：“割肉卖血”地转让项目或通过私募增资扩股。
　　“三个月来，他找了很多人，也有很多人找到他，但很难谈拢。所有人都把价格压得很低，但他却不想贱卖。”一位接近恒大的业内人士向《财经》记者透露，“这不仅源于许家印的个人性格，还因为恒大的资金缺口绝不是贱卖一两个项目就能够解决的。”
　　许家印则在接受上述采访时表示：“如果完全靠项目合作，也就是卖项目，那需要用30％至50％的项目合作来解决公司的现金流，这些项目是公司未来发展的基础和空间，实在是不舍得。”
　　5月30日，恒大在美林的积极推动下，确立私募计划，拟融资4.5亿美元。至6月底，私募规模进一步扩大至近6亿美元。恒大亦对外透露，已有5.06亿美元到账，投资者包括美林、德银、郑裕彤和科威特投资局。但恒大没有公布私募融资中的细节，特别是融资条件及承诺回报。
　　在恒大的新投资者中，最引人注目的是郑裕彤家族。这并不是一个像美林或德银那样的财务投资者，郑家掌控的新世界中国地产股份有限公司（香港交易所代码：00917，下称新世界地产）近年在内地极速扩张，土地储备仅次于恒大与碧桂园。
　　
　　据《财经》记者了解，郑氏家族此次除参股恒大，还以7.5亿元人民币收购了恒大的两个地产项目。一位香港投行人士分析，他们显然不会像投行一样仅满足于股权投资回报。一旦恒大在市场持续低迷和融资环境继续收紧的情况下资金再度告急，郑家将是第一个虎视眈眈的收购者。
　　
　　“打折”私募
　　
　　事实上，不是每一家投行都愿意与深陷资金困境的恒大继续捆绑在一起。3月，恒大上市时选择了三家保荐机构――美林、高盛、瑞信。其中，高盛是惟一没有参股恒大或与其有债务关联的投行。
　　瑞信曾于2007年8月为恒大筹得4.3亿美元境外贷款及2000万美元境内贷款，并以此获得恒大0.54％的股权。恒大若上市成功，将以融资总额的9.1％偿还瑞信部分贷款，瑞信亦可因此获得数倍回报。现在，瑞信只能寄望于恒大不会破产，并在未来偿付高额贷款利息后，还有能力偿还本金。
　　与瑞信这一单纯的债权投资者相比，继续为恒大融资奔走，似乎是股权投资者美林惟一的选择。2006年11月，恒大与德银、美林及淡马锡签订协议，三家机构投资者出价4亿美元认购恒大8亿股优先股。
　　4月初，恒大启动私募计划时，德银决定与美林一同留下来，继续“拯救”恒大，以避免其资金链断裂，令自己先前投入血本无归，淡马锡则决定不再冒险追加投资。
　　5月，美林与德银确定私募中各出资7.8亿港元，最终合共出资约2.1亿美元。美林与德银亦说服与其关系密切的科威特投资局向恒大投资1.46亿美元。同时，协助恒大引入策略投资者新世界发展有限公司（香港交易所代码：00017，下称新世界发展）董事长郑裕彤，郑以私人身份出资1.5亿美元入股。至此，恒大私募共计融资近6亿美元。
　　不过，外界对于恒大私募向投资者许诺的回报等细节，仍一无所知。许家印及投行对此类敏感问题，均避而不答。据一位接近恒大私募的投行人士向《财经》记者透露，恒大私募净资产折让达17％。增资扩股后，许家印再度割让16％股权，其中，郑裕彤占股3.9％，科威特投资局占股3.8％。许家印股权约稀释至50％。
　　“不过，以1.7折的折扣计算，投资者所占权益肯定不止16％。一部分权益设定为可换股债券的形式。在恒大上市后，再做债转股。”一位投行人士向《财经》记者透露。
　　另一位接近恒大的业内人士则透露，郑裕彤与许家印部分约定债务年息极高。“除非恒大在一年内上市，债权转为股权，否则，这么高的利息根本无法偿还。”
　　“投行在此时协助恒大引入郑裕彤这样的策略投资者，用意暧昧。”一位香港投行人士分析认为，“恒大无法上市，投行便无法退出。若恒大资金链断裂，投行只能通过引入策略投资者收购其资产，才能保证自己的投资不至血本无归。”
　　另据《财经》记者了解，美林、德银与淡马锡在协助恒大上市过程中，已将其所持优先股转为普通股。普通股与优先股的区别主要有四方面：普通股股东享有公司的经营参与权；普通股股东的收益要视公司赢利状况而定，而优先股收益是固定的；普通股股东不能退股，只能在二级市场上变现，而优先股股东可依照优先股股票上所附的赎回条款要求公司将股票赎回；优先股票是特殊股票中最主要的一种，在公司赢利和剩余财产的分配上享有优先权。
　　“投行将优先股转为普通股，一方面减轻了恒大的付息压力，另一方面意味着他们与恒大捆绑得更紧了。”上述香港投行人士表示，“投行参与恒大重大经营决策，这种影响力在恒大面临被收购困境时，可能会体现。”
　　恒大负债率确实因此大幅降低。据许家印称，此前恒大负债约达95％，其中30％为机构投资者的优先股。在优先股转为普通股后，将不再计入负债，恒大负债降至65％。
　　“尽管如此，并不能改变市场对恒大的看法。”前述接近恒大私募的投行人士表示，“投行最终目的只有一个，就是在获得收益后退出，在市场没有好转的情况下，恒大今年上市前景十分渺茫。”
　　
　　融资杯水车薪
　　
　　“6亿美元私募看似不少，但对恒大而言，只是杯水车薪。”上述香港投行人士表示，“作为一个资金密集型行业，一个大型地产项目的投入至少在10亿元以上。恒大资金缺口过大。”
　　据恒大上市公布的招股说明书显示，恒大土地储备高达4580万平方米，但仅有670万平方米正在开发的建筑面积，获得了包括土地使用、建设用地、建设工程规划许可和施工许可在内的“四证”；另有78％的项目未获齐“四证”，未缴清土地出让金。
　　2007年10月，恒大以14亿元收购上海陆家嘴金融贸易区一地块。先期支付3亿元，其余款项约定上市融资后支付。若未能偿付余款，卖方可中止交易，并没收首付款。
　　2008年1月，恒大经过200多轮叫价，最终以41亿元拿下广州天河区一块土地。但其招股说明书显示，截至3月13日恒大仅支付了1.3亿元，全部出让金须在8月之前付清。
　　此外，至2008年1月31日，恒大共欠银行贷款高达111.33亿元。
　　恒大旗下众多物业项目，大致可划分为四类：第一类是持有11个投资物业，即已落成销售完毕；第二类是持有销售物业，即在售项目，有10个；第三类是开发中项目，达31个；最后一类为已订立持有项目，即一级开发中的储备土地，有20个。
　　“地产公司资金链发生断裂，多源于开发中项目过多。”上述接近恒大业内人士表示，“私募融资对恒大显然不够用。”

　　据招股书显示，恒大在全国开发和在售的33个地产项目中，共有29个是2007年3月后动工或计划动工的，其中28个计划在2008年4月后才对外预售。
　　今年以来，地产市场成交量骤然下跌，令其中14个预计在2008年四五月间预售的项目延期或缩水。
　　许家印表示，恒大预计今年可售面积共750万平方米。在3月时，已有近400万平方米物业在建筑进度上达到了预售条件。但在市场萎靡之时，他并不想采取大幅降价的策略回笼资金。
　　4月底，武汉恒大华府开盘，据其销售代理易居中国数据，截至5月，该楼盘共售出47套房源，总销售金额不到1亿元，与其预计销售收入相差甚远。一家销售代理公司高层人士亦向《财经》记者透露，恒大在成都在售项目情况亦不理想。
　　房屋预售款是地产公司自有资金的主要来源，在房屋交易量萎缩的市场形势下，一笔6亿美元的私募资金显然并不够花。许家印惟一的途径，仍是卖项目。
　　据《财经》记者了解，郑氏家族已通过私人投资方式与恒大在武汉恒大华府项目展开合作。恒大于2006年底以8.29亿元取得武汉恒大华府地块，其开发部分总建筑面积约为23.2万平方米，预留待开发土地规划总建筑面积约为34.1万平方米，项目总估值为41.09亿元。
　　另据许家印公开表示，近期还将再拿出三个项目合作开发。包括广州绢麻厂、重庆科技学院与上海陆家嘴。其中，广州绢麻厂项目及上海陆家嘴项目，均拖欠大额土地款未缴清。
　　对此，许家印表示，“我们拿出来准备项目融资的三个项目总建筑面积只有150多万平方米，占恒大土地储备的三十分之一，但涉及总地价金额80亿元，占恒大计划IPO融资额的约三分之二。”
　　据一位接近恒大的人士透露，此次私募资金主要用于还债。这一轮私募对于投资者有保护条款，不管恒大能否成功IPO，投资者的收益都会有保障。目前许家印依然希望恒大能尽快上市，并已在为卷土重来做准备，但现在没有时间表。
　　一位香港投行业内资深人士说：“鉴于目前市场状况，私募未必可以保证上市一定能够成功。
　　
　　“鲨胆彤”的扩张
　　
　　“恒大在私募中曾接触过多家策略投资者，但没有一家敢进去。”一位香港地产代理机构高层向《财经》记者透露，“郑裕彤是另类。在香港，他有一个绰号叫‘鲨胆彤’，意思是他的胆子很大，敢做一般人不敢做的生意。”
　　郑裕彤早年在香港靠珠宝生意起家，开创著名珠宝品牌周大福。1970年，他与何善衡、郭得胜等人组成新世界发展，转而大规模投资房地产。1984年，新世界发展与香港贸易发展局达成协议，投资18亿港元，在港岛湾仔兴建香港国际会议展览中心，成为香港地标建筑之一。
　　上世纪80年代末，郑裕彤大胆投资内地地产市场，并于上世纪90年代创建新世界地产，其子郑家纯任董事长，专事投资内地房地产业。
　　公告显示，新世界地产资产总值约为449.5亿港元，其多元化物业发展组合包括36个主要项目，可建筑面积达2610万平方米，分布于内地21个城市。北京市崇文区200万平米旧城改造等项目，是新世界地产在内地最有代表性的项目之一。
　　6月20日，新世界地产发布公告称，其母公司新世界发展将三家内地项目公司“居一”、“三联”和“淮海”资产注入新世界地产中。其中，“居一”的主要业务为上海香港新世界花园；“三联”的主要业务是上海中山广场；而“淮海”的主要业务为上海香港新世界大厦。 这次重组的目的，是为其在A股借壳上市做准备。此前，新世界地产已通过关联公司接触S*ST星美（深圳交易所代码：000892），并以战略投资者和债务重组人身份进驻。
　　新世界地产曾公开表示，其在内地借壳上市的目的在于建一个通道，以便今后可以把港资顺利转入内地投资。
　　一位香港投行资深人士在接受《财经》采访时表示，郑以私人出资入股恒大，更易掩人耳目。“新世界地产是一家以赚取土地红利为重要盈利模式的香港公司，内地土地储备量很大，郑裕彤决定投资恒大，与新世界地产近期在内地进一步扩张的计划有一定关系。他们看到了机会。”■

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