上市公司业绩“变脸”动因与治理研究
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摘要：上市公司IPO后通常能够吸收大量资本，资源的聚集将促进公司进一步发展。然而数据发现企业上市就"变脸"，盈利状况不升反降。这种异象不仅不利于企业的良性发展，一定程度上还危害了金融秩序的稳定，损害了广大投资者的利益。
本文从多角度分析了上市公司业绩变脸现象频出的深层次原因，并提出了有针对性的治理建议。
关键词：上市公司;业绩变脸;盈余管理;内部治理
一、现象：企业上市就“变脸”
上市公司业绩变脸指企业在IPO或业绩承诺期完成后出现的业绩由盈转亏、大幅下滑的现象。
数据统计发现它主要发生在两个时点：一是公司完成上市以后，二是公司业绩承诺期结束后。以2014年1月上市的牧原股份为例，牧原股份是一家发展集约化养殖的大型现代化农牧企业，上市时每股发行价格为24元，共募得资金净额6.68亿元。上市前，公司的归属母公司所有者净利润从2010年的8561万元突然上升至2011年的3亿元，并在接下来的三年都保持这一水平，因此得以顺利上市。然而上市后该公司业绩状况却发生大反转，仅第一季度就亏损5572万元，同比下跌291.18%，与其上市公告书中预测盈利2300万相差甚远。其后期利润更是不断下跌，成为业绩变脸的典型代表。
据Wind2018年统计数据显示，截至8月4日，在上交所和深交所两地上市的公司中共有212家发布业绩修正公告，其中116家公司上演业绩“变脸”，下调了2018年中报业绩预告，更有85家公司预计今年上半年净利润下降幅度超过50%。由此可见，业绩变脸现象已具有一定普遍性。
上市本是众多中小企业获得新一轮融资、实现自身飞跃发展的跳板，如今却频繁出现业绩变脸。这一现象愈演愈烈的背后必然有更深层次的原因，也因此引起了广大投资者的关注。
二、上市公司业绩“变脸”动因分析
目前，金融界普遍认为上市公司盈利门槛过高是造成业绩变脸的一大制度性原因。结合长期以来各界学者的分析及当前我国金融市场、政策环境，上市公司业绩变脸原因主要归结为以下几点：
（一）公司内部治理结构不完善
公司内部治理结构不完善对公司业绩的影响主要表现在股权集中度高以及上市后高管离职套现这两方面。国外学者通过研究发现，业绩变脸更容易发生在股东权益较为集中的公司中。一股独大的情形会赋予大股东更高的话语权，甚至能够左右董事会的决策。因此，当公司利益与大股东利益发生冲突时，大股东很有可能为保护自身利益而不顾公司利益，导致公司经营状况进一步恶化。此外，在公司完成上市、获得大量资金之后，具有控股优势的股东更容易掠夺公司的经济资源，而不将其投入公司运营中，因而造成业绩下滑现象。
高管离职套现这一现象在许多公司都有发生。公司业绩下滑与高管离职是互为因果的关系，在某种程度上高管离职会使公司业绩进一步下滑。许多高管为谋求自身利益，在公司上市后纷纷抛售股票甚至离职。离职者可能是公司管理人员有时甚至是公司核心技术人员，这就必然引起公司经营与管理的波动，进而恶化经营业绩。此外，大量高管离职套现也会造成市场行情不稳，股价下跌，影响公司的一系列经营活动，造成业绩大幅下滑。
（二）过度操纵盈余管理
盈余管理，作为企业实现自身利益最大化的重要手段，本是企业管理層在遵循会计准则的基础上，对企业对外披露的会计收益信息进行控制或调整的行为。然而当下盈余管理越来越成为管理人员粉饰包装公司财务信息的工具，甚至造成公司会计信息失真。这便导致盈余管理出现了负面后果。
在某些公司的上市过程中，为顺利进行IPO，管理人员过度操纵盈余管理行为，对自身财务状况进行粉饰包装，以顺利通过审核并提高股票发行价格。然而，公司若是单纯依靠盈余管理来美化财务数据，并不致力于提高自身盈利能力，是无法长期保持业绩的良好态势的。孙威
（2012）以2000年到2006年上交所317家上市公司为样本进行实证研究，结果表明，上市公司盈余管理行为实施程度与上市后业绩水平呈负相关。上市前的盈余管理程度越高，上市后业绩下滑幅度也就越大。
（三）商誉资产发生减值，影响经营业绩
许多上市公司经常发生上市重组行为，在收购标的资产时，溢价情况较多，在资产负债表中便反映为商誉。商誉占净利润比例过高会带来较大的减值风险，从而影响上市公司业绩质量。据Wind数据显示，自2012年来A股上市公司商誉总额及占净利润比例不断增加，仅2017年前三季度，A股上市公司商誉总额已达到12565.4亿元，占净利润总额45.33%;商誉减值损失潜在风险也不断增长，2016年342家上市公司商誉减值损失总额共计101.27亿元。商誉减值过多直接影响公司各项经营指标，为频繁出现的业绩变脸现象埋下了隐患。
（四）政治关联带来负面效应
当前，政治关联成为不少企业上市的依托之一。Fanetal.在2007年就已通过实证得出政治关联会削弱上市公司业绩的结论。具体说来，政治联系不会直接导致公司业绩恶化，但有一定程度的间接作用。一方面，具有政治关联的公司可能存在更严重的盈余管理行为，而这种行为的不可持续性会导致上市后的业绩下滑;另一方面，政治关联可能造成一定程度的资金占用及干扰经营等问题，使得公司上市后缺乏创新及持续经营能力。此外，某些公司可能借助政治上的便利关系得以上市，但其经营状况并不能达到上市后的盈利标准，便由此发生了业绩变脸现象。
三、上市公司业绩“变脸”治理建议
公司的业绩变脸现象的应对措施应当同时从公司内外部两方面来进行，既要重视相关制度的建立，又要在实际治理中做好内部机制的构建。
（一）严格新股发行市场准入制度
当前我国新股发行审核正逐步由核准制过渡为注册制，但这并不意味着审核标准的降低。严格市场准入首先要做到盈利能力及经营风险审核方面的严谨细致，防止一些不具备实际价值的公司进入市场。其次要严格把控公司上市前的盈余管理行为，一些“皮包”公司本身盈利能力较弱，但通过粉饰包装甚至伪造财务数据创造出良好的经营成果进行上市，损害了广大投资者的利益。对于此类公司应当严加防范，杜绝其上市交易。 （二）建立完善的保荐人制度及信息披露制度
保荐人应当严格审核公司上市资料及财务数据的真实性，在公司上市过程中承担好监督与担保的职责。对于保荐工作中的审核、保荐、督导各环节，可以由不同部门分别完成，确保保荐工作的分工细致、职责明确。国家机构相关部门也应当不断借鉴其他发达国家及地区的成功经验，不断完善我国保荐人制度。
同时，要建立严格的信息披露制度。一方面，信息披露要注重其持续性，做到上市前与上市后的双重监管，尤其要重视上市后的信息披露，不能在公司上市后就放松其信息披露的要求，而应更加严格，甚至需要提高其上市后信息披露次数与频率，防止其业绩变脸行为。另一方面，要关注信息披露的完整性，关系到公司经营及投资者权益的重要事项应当对股东进行完全披露，为投资者维护自身权益提供便利。同时，还应针对不同类型的公司建立差异化的标准，视其经营内容的不同，信息披露范围及标准也应有所差异。
（三）完善公司内部治理，健全内控监管体系
公司监督体系的建立应充分发挥公司各部门的积极性，各组成结构既要做到协调运作，又要相互制衡;既要权责分离，又要注重资源整合。其中，董事会和监事会更应当履行好各自职责，对公司主要经营及管理人员行为的合规性进行监督，防止其过度操纵盈余管理行为或在公司上市后进行频繁减持套现或干扰公司经营以谋求自身利益。
另一方面，对于公司少數大股东也要做好监督工作，防止其一股独大，操纵董事会及股东大会决策。同时要避免大股东利用其优势地位把控资金投入与使用，恶意侵占公司资金。此外，公司股权结构可适当进行分散，减少持股比例最高股东的过多股权，分给其余大股东，使得大股东之间能相互制衡。既利于公司治理，又便于提高决策效率，也为内控监管创造有利条件。
四、结束语
上市既能为公司提供便捷的融资渠道，又丰富了广大投资者的选择，更为我国金融市场的发展注入了活力。防范上市公司业绩变脸不仅维护了投资者的利益，更能激励公司改进经营管理和提高盈利能力。当前业绩变脸现象愈加多发，唯有监管部门、中介机构以及企业自身共同努力，才能减少此类现象，使得公司上市更加朝着标准化、规范化的方向发展。
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