浅谈上市公司跨境并购风险
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摘 要：随着中国资本市场的发展，上市公司通过跨国并购实现产业布局、全球布局的方式越来越普遍，但也使得上市公司面临更多的风险因素，譬如经营风险、汇率风险、股票市场风险、监管风险、政治风险。国内沪市A股上市公司南京新百收购英国东方福来德，即面临了诸多这样的风险，导致包含南京新百（SH.600682）、宏图高科（SH.600122）两家上市公司在内的整个三胞集团资金链出现危机。本文将梳理三胞集团子公司南京新百收购东方福来德的过程，并通过行业布局、财务数据、战略发展等角度浅谈上市公司跨国并购风险，并给出风险提示。
关键词：上市公司;跨国并购;商誉
近年来，随着资本市场的进一步发展，上市公司的跨国并购案例不断增加。2014年，南京的民营企业三胞集团通过其上市子公司南京新百以现金方式收购英国的东方福来德89%股权。
一、公司简介——三胞集团、南京新百与东方福来德
三胞集团成立于1993年，成立二十多年来，已经发展成为一家以信息化为特征、以现代服务业为核心的多元化业务协同发展的大型企业集团。2011年，袁亚非通过三胞集团从王恒手中买下南京新百17%股份，成为南京新百实际控制人;后又通过持续的资本运作，持股比例提升至26.86%，进一步加强了对南京新百的控制权。
南京新百创建于1952年8月，是中国十大百货商店之一和南京市领先商业企业股票上市公司。
东方福来德作为一家创立于1849年的知名百货商店集团，是英国最大的零售企业之一，在全英拥有59家商店，雇佣员工约15000人。
二、问题引出——东方福来德大额减值的爆发
2014年，南京新百以现金方式——人民币42.7亿收购东方福来德89%股权，东方商城变为南京本土的东方福来德。
（一）东方福来德对南京新百的影響
东方福来德资产的注入，给南京新百在业务布局、财务状况带来了较大影响，主要如下
业务布局方面，南京新百2017年报主营业务收入分布及分析如表1、表2所示：
分行业看，南京新百主营业务收入主要来自于商业百货，占营业收入比重为75%，这其中东方福莱德起到了重要影响。分地区看，而在英国等境外的营业收入，主要是位于英国的东方福来德，占比约为61%此外，通过跨境并购东方福来德，南京新百的业务规模和品牌影响力得到了扩大。
财务数据方面，东方福来德在南京新百的近4年中，除收购初年带来巨大正面影响外，后续的三年半时间里，并没有给南京新百带来巨额收益，反而成为其巨额亏损来源。
（二）收购东方福来德形成的巨额商誉
南京新百溢价收购购买东方福来德控股权，属于非同一控制下的企业合并。企业合并时，南京新百收购东方福来德控股股权的投资成本超过东方福来德被合并时净资产公允价值的差额部分，在南京新百账面形成了约37亿元商誉。自2014年至今，根据2014-2017年度财务报表梳理，因非同一控制下合并东方福来德形成的商誉的变动情况如表3所示：
表3所示的商誉变化情况，均为汇率影响，波动比率在-11.5%—3.17%左右，与人民币对英镑汇率保持正相关。对于没有计提商誉减值准备，南京新百给出了这样的理由，归纳如下：在2014-2017年的年报里，披露商誉未计提减值准备的原因主要如下：在每一个会计年度的资产负债表日，南京新百对商誉进行减值测试。根据未来的财务预算，采用一个时间跨度为五年的现金流量折现模型，将商誉和净经营资产的账面价值与预测的现金流量折现结果进行比较。预测使用的假设主要包括折现率、增长率，以及成本和销售价格的预期变动，同时充分考虑公司业务的固有风险。经测试，南京新百管理层认为，商誉无需计提减值准备。
（三）大额商誉计提减值
2018年南京新百半年报首次出现了对于东方福来德的大额商誉减值。 根据南京新百2018年半年度的财务报告分析，由于东方福来德旗下经营主体集中到期的债券无法兑付，导致东方福来德旗下经营主体的董事会决定根据英国破产法进入破产托管程序。进入破产托管程序后，破产托管人将东方福来德旗下的经营主体拥有的全部店面、品牌、存货等资产以9，000 万英镑现金出售。但上述资金远不够清偿全部债务。南京新百对该部分资产的预计可收回金额为0，因此计提了商誉减值准备18.4亿元。
（四）商誉减值引起的连锁反应
2018年6月至今，由收购引起的商誉大额减值，导致三胞集团及其上市子公司南京新百不得不对财务报表巨额亏损、上市公司控股股权超额冻结濒临资金链崩溃边缘的尴尬境地。
一方面，南京新百的财务数据暴跌，2018年，南京新百亏损8亿，而去年同期盈利8.64亿。另一方面，由于三胞集团将其名下的南京新百、宏图高科股权进行了质押，加上国内市场环境影响导致股权质押爆仓，三胞集团所持南京新百股权、宏图高科股权被冻结及轮候冻结。而三胞集团本身，偿债压力巨大，名下主要资产均已被冻结。而宏图高科虽然没直接持有东方福来德股权，但也因实际控制人三胞集团的负面情况造成了巨额亏损、重大资产被迫停止的连锁反应。
三、风险分析及对策——已三胞集团收购东方福来德为借鉴
（一）国际经济形势带来的风险
近年来，国内外经济形势严峻，传统的百货零售业面临着多方冲击，利润收窄。2017年3月，英国女王正式批准英国脱欧法案，英国正式启动脱欧法案，英国的经济形势也越发严峻。东方福来德的业务，主要分布在英国和爱尔兰，结算货币以英镑、欧元、美元等多种外币结算，汇率时时波动。在主营业务60%以上以外币结算的情况下，南京新百以人民币为记账本位币的财务报表编制过程中，面临着较大的汇率风险。跨境收购面临的政治风险无法避免，但汇率风险则需提前研判，加强境外资产的管理。
（二）管控薄弱带来的风险
南京新百没有对斥巨资收购的东方福来德派遣专人进行管理，而是保留原先的管理团队不变，这对原先管理层缺乏必要的约束，体现了公司管控上风险意识的缺失。公司应当派驻中国的业务骨干赴老牌商场进行业务流程、盈利模式等方面的学习。另一方面，应当派驻精通中英两国文化、财务、法律等方面的商务人士、谈判专家，进行协调资源、加强企业的人、财、物管控。
（三）标的企业自身运营带来的风险
2011年5月，东方福来德为了缓解流动性压力，发行了为期七年，票面利率为8.875%的公司债券，发行量为2.5亿英镑。这也是2018年三胞集团面临资金链断裂的原因。在跨国收购时，对并购标的的审计、评估，必须建立在尽职调查基础上，对现金流的支配，以及时间节点的把握，比盈利更重要。
（四）南京新百战略定位带来的风险
南京新百地主营业务是零售百货，资金占用量大，利润空间随着互联网地发展逐渐收窄。随着外部环境地变化，南京新百寄希望于通过吸收东方福来德，能够吸收百年老店优秀经营理念，发展跨境贸易、买手交易，以此来巩固市场占有量。但由东方商城转化而来地南京东方福来德，延续了当前形势下国内传统零售业普遍冷清寂寥的经营境地，扭转战略并未成功。
（五）跨国交易方式带来的风险
上市公司收购标的资产，可以采取发行股份或者现金方式收购。上市公公司进行跨国企业并购过程中，为了节省时间成本，一般选择以现金方式收购。而南京新百收购东方福来德控股股权的资金，一方面是自有资金，另一方面是新增银行借款。真金白银购买海外资产，虽然减少了审批环节，却极大地影响了南京新百的现金流，南京新百应更多地采取在二级市场融资来缓解资金压力。
四、结束语
由此看来，此次收购对于三胞集团算是一个巨大的经验教训，而民营企业的对外扩张之路，还是应该走得更稳些，此次收购也给上市公司提出了警示，对于跨境并购所面临的潜在风险需重点关注。
作者简介：
赵玲，女，汉族，就读于东南大学经济管理学院，研究方向：经济管理。
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