我国企业价值评估方法探析

来源:用户上传      作者: 田存战

　　企业价值评估的目的是分析和衡量企业的公平市场价值，并提供有关信息，进而帮助投资人和管理当局改善决策。它建立在企业整体价值分析和价值管理的基础上，把企业作为一个经营整体并主要依据企业未来现金流量来评估企业价值。企业价值评估对于投资者分析企业的价值和发展前景、做出有关资本运营的重大决策、企业管理当局加强企业价值管理、提升企业市场价值等，都具有十分重要的意义。
　　
　　一、企业价值评估的形成和发展
　　
　　现代评估业形成于19世纪五六十年代，马歇尔提出和发展了包括根据收益折现确定价值等许多广泛应用在现代评估理论中的概念。后来随着评估理论与价值理论分开，现代评估理论的基础逐渐形成。20世纪五十年代初期，市场竞争日趋激烈，企业必须实现企业价值最大化，而企业股东的基本目标是股东财富最大化。由于这种产权交易的需要，企业价值评估应运而生，开始成为一项专门的评估活动。五十年代以后，企业兼并、重组、出售等产权交易活动日益增多，经济环境更加复杂多变，经济金融化带来了巨大的风险。对企业风险和收益的界定、度量以及对企业价值的衡量，就成为一项十分重要的经常性工作。
　　价值评估方法主要有成本法、市场法和收益法三种。也有人将评估方法分为四类：（1）利用资产负债表进行评估；（2）加总企业发行在外的所有证券的市场价值来评估企业价值；（3）通过与价值已知的可比企业进行比较评估企业价值；（4）预测企业的未来现金流量，将这些现金流量折现得出企业价值。
　　
　　二、我国企业价值评估分析
　　
　　企业价值评估在我国出现在20世纪八十年代末，企业价值评估研究还处于初始阶段，随着我国市场经济的不断发展，企业价值评估越来越受到关注。2004年12月30日中国资产评估协会发布了《企业价值评估指导意见书（试行）》，对注册资产评估师执行企业价值评估业务提出了新的要求，并于2005年4月1日起开始实施。意见书明确提出收益法、市场法、成本法是企业价值评估的三种基本方法。选择适合于目标企业价值评估的方法，应从不同的角度对方法进行比较分析，以明确各种方法之间的差异性。
　　（一）成本法。成本法是将构成企业的各种要素资产的评估值加总求得企业整体价值的方法。它仅从历史投入角度考虑企业价值，没有从资产的实际效率和企业运行效率角度考虑，这就导致无论效益好坏，同类企业只要原始投资额相等，则企业价值评估值一致，有时效益差的企业评估值还会高于效益好的企业评估值。成本法容易造成企业资产质的规定性和量的规定性之间的脱节以及不考虑资产整体效应的弊端，因此这种方法在国外较少采用。但是，考虑我国国有企业效益比较低，非经营性资产所占比重还很大等实际情况，可以采用这种方法。
　　（二）市场法。市场法主要有市盈率乘数法、市净率乘数法和收入乘数法，最常用方法是市盈率乘数法，它的基本方法是：从证券交易市场中找出与被评估企业相同或相似的上市公司，把上市公司的股票价格按公司其收益值计算出替代市盈率，乘以被评估企业预期收益率，推算出企业的市场价值。运用市盈率乘数法评估企业，需要有一个较为完善发达的证券交易市场，要有行业部门齐全且足够数量的上市公司。我国的上市公司在股权设置、股权结构等方面还有许多特殊因素，市场发育也不尽完善。因此，在短期内国内企业整体评估还不宜采用市盈率乘数法，但可以作为辅助方法，或作为粗略估算方法。
　　（三）收益法。收益法的基础是经济学中的预期效用理论，一项资产的价值是利用它所能获取的未来收益的现值，其折现率反映了投资该项资产并获得收益的风险回报率，即对于投资者来讲，企业的价值在于预期企业未来所能够产生的收益。常用的方法是贴现现金流量法。其重要概念：
　　1、企业资产的未来现金流量。企业资产创造的自由现金流是在一段时期内由以资产为基础的营业活动或投资活动创造的。不包括与企业筹资活动有关的收入与支出，企业在一定时期内创造的自由现金流为：
　　自由现金流＝息税前利润×(1－所得税率)＋折旧与摊销－经营营运资本增加－资本支出
　　2、加权平均资本成本。加权平均资本成本模型是以企业的所有者权益和长期负债所构成的投资成本，以及投资资本所需求的回报率，经加权平均计算来获得企业价值评估所需折现率的一种数学模型。其公式为：
　　Ki=Rf+β×（Rm-Rf）
　　其中，Ki：权益资本成本；Rm：平均股票的要求收益率；Rf：无风险报酬率；β：股票平均收益率/市场平均收益率。
　　
　　三、期权定价模型及其应用
　　
　　期权理论与实践是近30年来金融和财务学最重要的一项新发展。1973年在芝加哥期权交易所首次进行有组织的规范化交易，后来期权交易发展迅速，并成为最活跃的衍生金融工具之一。期权最先出现在金融领域，现在被更广泛地应用于投资评价。
　　（一）期权定价模型。期权是一种合约，该合约赋予其持有者在期权到期日或到期日之前任一时间按固定价格购买或出售一种资产的权利。期权定价理论重点考虑了选择权所创造的价值，在企业价值评估之中可以很好地应用。它克服了传统的贴现现金流量法的缺点，在传统评估方法适用的情况下，期权定价估价法也可以很好地应用。期权市场和衍生金融工具交易随着1973年Black－Scholes期权定价模型的提出得到高速发展。Black－Scholes模型如下：
　　C0=S0［N（d1）］-PV（X）［N（d2）］
　　其中：C0：看涨期权的当前价值；S0：标的股票的当前价格；X：期权的执行价格。
　　（二）期权定价模型的运用。企业价值管理不仅要对现实的现金流量进行管理，而且还要对公司实体价值进行管理。实物期权从公司价值管理的角度理解，在公司战略与财务之间架起了桥梁，提供了基于选择权的价值评估方法，在战略规划中更关注战略的价值创造潜力，成为公司价值战略的有效工具。有形资产或无形资产，都可以成为期权标的物，期权本身也可以成为标的物，形成复合期权。许多大中型项目的建设需要多期投资才能完成，这类投资决策即可视为对复合期权的选择，每个阶段完成后，企业具备了是否进行下个阶段的选择权。依此思路，筹资决策转化为如何最有效地执行期权的问题。利用复合期权定价模型结合整个项目各个阶段进行评价，可以使决策更加科学。
　　企业价值评估随着我国市场经济特别是证券市场的迅速发展越来越重要。我国上市公司仅2005年第一季度一共发生并购112起，交易总额达到了280亿元，多家公司严重亏损，非上市公司的亏损状况更加严重。亏损的一个重要原因是由于管理水平落后，正确推行以价值评估为手段的价值最大化管理，将会对我国企业状况有很大改善。企业价值评估在欧美等西方发达国家得到了很大的发展，企业价值评估理论的研究已经比较成熟，并被广泛运用于实践中。因而，对于我国在理论和实践中探讨和研究企业价值评估方法以及合理运用都具有重要的意义。

转载注明来源:https://www.xzbu.com/2/view-412141.htm