对“热线”问题的几点看法

来源:用户上传      作者: 李　扬

　　今年以来，鉴于外汇储备继续高速增长且其中不可解释的部分急剧增大，国内对“热钱”的担心日益增大。有学者估算，中国的“热钱”规模已经大于国内外汇储备的规模。我们认为，这种计算有些偏颇，对热钱的担心也有被夸大之嫌。
　　
　　一、关于“热钱”的定义
　　
　　在理论上定义热钱似乎比较容易，但在实践上识别热钱则相当困难。在各种相关科目中进行筛选分析固然重要，但更重要的则是要认清热钱的本质，并分析其形成的条件。前几年在股市和房市低迷时，坊间曾有“炒股变成股东，炒房变成房东，……”的说法，这种民间的智慧十分精当地指出了资金由投机(短期炒作)向投资(长期投资)转变的辩证关系，它说明：钱的“冷”、“热”并非一成不变的，在一定的条件下可以相互转换，而转换的条件则是流动性。在这里，流动性既指的是必须有具有高度流动性的资产市场可供资金进入，同时还包括存在着便利的跨境流通机制，使得资金能迅速进入且迅速撤出。
　　
　　二、目前我国基本不存在“热钱”肆虐的条件
　　
　　第一，就流动性资产市场来说。股票、债券、货币市场工具、存款、基金、理财产品、房地产和其它股权投资，都是可供选择的资产市场。2007年4季度以来，我国的股票市场出现了持续、快速的下挫，房地产市场也呈现出紧张的局面。不断攀升的物价和紧缩的货币政策也使得债券市场动荡不安，以股市和债市作为投资标的的基金和理财产品同样也面临窘迫的处境。这说明，2007年4季度以来，在中国，除了银行存款市场，几乎所有资产市场都不会为投机者青睐。
　　然而，银行存款市场并不合投机者的胃口。原因在于：一是存款市场难以成为大规模资金的栖息地；二是存放于人民币存款市场，其收益率不可能很高；三是“热钱”变为银行存款，其流动性将大大丧失，其“热钱”的含义便将丧失。
　　根据这种分别，我们认为，对于那些不明用途、不明身份的“热钱”，还可以做进一步的分类。“非恶意热钱”和“恶意热钱”或许是一个适当的分类。所谓“非恶意热钱”，指的是那些着眼于稳定地赚取利差和汇差的资金。从对经济和金融运行的影响而言，这些热钱并无大害。相反，着眼于通过攻击我国金融体系并通过这种攻击来赚取超额利润者，可称为“恶意热钱”。从目前的情况看，无论“热钱”的规模有多大，其中可能对中国的经济和金融体系产生巨大不利冲击的“恶意热钱”，其比例应当不高。
　　第二。资金出入的便利性。资金跨境出入十分便利，构成“热钱”形成的又一必要条件，而这一条件是否具备，取决于外汇管制是否存在以及管制是否严格。显然，在我国现行的管理框架下，外资的进入和退出都不是容易的事。
　　
　　三、对“热钱”的估算
　　
　　人们在估计热钱规模时，习惯于从流人的渠道(或科目)角度做分析。实践显示，热钱流人的隐蔽性，往往使得对具体数量的测算包含了太多的前提假设，缺乏认同性，且难以得到证实，更重要的，它忽略了流人的资金与形成热钱的各种必备条件的关联。
　　既然流出构成“热钱”的必要条件，而且，只有当先前流人的资金最后流出才会形成“热钱”的一个完整循环，使得“热钱”完全实现其概念。所以，我们不妨换一个角度，即从流出的通道角度来尝试估算“热钱”的规模。这里的逻辑是：鉴于流出是“热钱”最终成其为“热钱”的必要条件，则可能流出的规模便构成“热钱”估算的最大规模。
　　就我国目前的外汇管理现状来看，资金流出主要有以下的渠道：FDI投资收益、短期债务、个人结售汇、QFII和QDII、经常转移、虚假贸易和地下钱庄。分析表明：贸易信贷仍然是资金流出的最大蓄水池，1400亿美元的短期贸易信贷可以在短期内迅速减少；FDI的利润留存也是潜在的资金流出，流动性的利润留存大约占到了1000亿美元。另外，证券投资资金流出、FDI利润留存的非流动性资产、其它短期债务、其它非真实交易手段和地下钱庄也可以输送出一部分资金。如果再将证券投资中易于撤出的资金包括在内，我国目前短期内便于撤出的资金总额不会高于2800亿美元。需要指出的是，如果加强外汇管理，以上所述渠道都并不那么通畅。
　　再放宽一点，我们还可以考虑那些一旦条件适合便可能撤离的资金规模。在这个范围内，接近1000亿美元的非流动性资产、800亿美元的其他短期债务、QFII中陆续变现的资产构成主体，其总规模约在2400亿美元上下。
　　将上述两个层面的资金加总起来，我国资本流出的最大规模约在5200亿美元上下。结合上文的有关讨论，应当说，进入中国的游资，无论就其规模而言，还是就其冲击力而言，远不具有对我国经济和金融造成大的不利冲击的能力。
　　
　　四、加强“热钱”防范的措施
　　
　　既然理解和管理热钱的重点，应当置于其流出机制和流出通道方面，于是，加强资本跨境流动的监测和管理便是对付热钱的主要途径和方法。为此，建议如下：
　　第一，梳理、评估加入WTO以来我国在资本项目开放方面所采取的措施和政策。鉴于当前国内国外形势均发生了重大的不确定性变化，鉴于亚洲地区金融风险日趋增大，我国在金融领域的开放步伐应当更为稳健。
　　第二，对地方政府一些粗放型、缺乏社会效益的招商引资政策进行一次全面检查，以求收窄热钱进出的通道。
　　第三，认真研究和借鉴其他国家在管理热钱流出方面的方法和经验，并通过加强资本流出的管理，对热钱流入起到威慑作用。
　　第四，加强各相关部门间的协调配合，加强对国际收支贸易项下和资本项下的异常外汇资金流动的确认、统计和监测协调。并在“异常外汇资金流动监管协调机制”的框架下，明确任务分工，将监测工作落到实处。
　　
　　(作者系中国社科院学部委员、金融所所长)
　　(本栏目策划、编辑：苏小梅)

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