中国金融行业发展报告（２００８年１季度）

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　　2008年3月末，全国广义货币供应量（M2）余额为42.31万亿元，同比增长16.29%，增幅比上年末低0.45个百分点，比上月末低1.19个百分点；狭义货币供应量（M1）余额为15.09万亿元，同比增长18.25%，增幅比上年末低2.80个百分点，比上月末低0.95个百分点；市场货币流通量（M0）余额为3.04万亿元，同比增长11.12%。今年一季度净投放现金58亿元，同比少投放258亿元。年初以来，股票市场交易总体低迷，股指总体呈现震荡下跌走势。以沪市为例，上证指数年初为5272.81点，3月末收于3472.71点，下跌1800.1点，跌幅达34.1%。3月份，股票市场加速下行，月末上证指数报收于3472.71点，比上月末下跌20.1%。一季度，股票市场成交量萎缩，成交量5770.15亿股，同比下降38.24%。综合考虑内部和外部因素，预计央行在短期内加息几无可能，但资金面的情况不容乐观，且待外部市场稳定后，不排除央行重新启用利率工具的可能。
　　
　　中国金融行业发展报告
　　（2008年１季度）
　　
　　第一部分 货币信贷状况
　　
　　2008年一季度，央行综合运用多种政策工具，正确把握金融宏观调控的节奏、重点、力度，控制货币信贷过快增长。总体看，今年一季度货币信贷增幅明显回落，从紧货币政策成效显现，金融运行平稳。
　　
　　一、货币供应量增幅回落
　　2008年3月末，广义货币供应量（M2）余额为42.31万亿元，同比增长16.29%，增幅比上年末低0.45个百分点，比上月末低1.19个百分点；狭义货币供应量（M1）余额为15.09万亿元，同比增长18.25%，增幅比上年末低2.80个百分点，比上月末低0.95个百分点；市场货币流通量（M0）余额为3.04万亿元，同比增长11.12%。一季度净投放现金58亿元，同比少投放258亿元。(见图表1、2)
　　
　　
　　
　　二、金融机构人民币各项存款增加较多
　　2008年3月末，金融机构本外币各项存款余额为42.66万亿元，同比增长16.24%。金融机构人民币各项存款余额为41.57万亿元，同比增长17.35%，增幅比上年末高1.28个百分点，比上月末高0.13个百分点。一季度人民币各项存款增加26353亿元，同比多增7606亿元。从分部门情况看：居民户存款增加14978亿元，同比多增3927亿元；非金融性公司存款增加5735亿元，同比多增1476亿元；
　　财政存款增加5009亿元，同比多增1870亿元。3月份当月人民币各项存款增加10766亿元，同比多增1970亿元。
　　3月末外汇各项存款余额1553亿美元，同比下降5.78%，一季度外汇各项存款下降55亿美元，同比多降89亿美元（去年同期增加35亿美元），其中，3月份外汇各项存款增加15亿美元，同比多增49亿美元（去年同期减少34亿美元）。(见图表3)
　　
　　三、金融机构人民币各项贷款增速减缓
　　2008年3月末，金融机构本外币各项贷款余额为29.39万亿元，同比增长16.23%。金融机构人民币各项贷款余额27.50 万亿元，同比增长14.78%，增幅比上年末低1.32个百分点，比上月末低0.95个百分点。今年一季度人民币贷款增加13326亿元，同比少增891亿元。从分部门情况看：居民户贷款增加2394亿元，同比少增928亿元，其中，短期贷款增加1089 亿元；中长期贷款增加1305亿元；非金融性公司及其他部门贷款增加10933亿元，同比多增37亿元，其中，短期贷款增加5132 亿元；中长期贷款增加6643亿元；票据融资下降795亿元。3月份当月人民币各项贷款增加2834亿元，同比少增1583亿元。
　　3月末金融机构外汇贷款余额为2688亿美元，同比增长56.92%，一季度外汇各项贷款增加488亿美元，同比多增462亿美元。其中，3月份外汇各项贷款增加104亿美元，同比多增76亿美元。(见图表4)
　　
　　四、银行间市场利率平稳
　　2008年3月，银行间市场人民币交易累计成交8.86万亿元，日均成交4219亿元，日均成交同比增长108.6%，同比多成交2196亿元。
　　3月份银行间市场同业拆借月加权平均利率2.26%，比上月低0.39个百分点，比去年同期高0.52个百分点，质押式债券回购月加权平均利率2.27%，比上月低0.57个百分点，比去年同期高0.65个百分点。
　　
　　五、国家外汇储备继续增加
　　2008年3月末，国家外汇储备余额为16822亿美元，同比增长39.94%。一季度国家外汇储备增加1539亿美元，同比多增182亿美元。3月份外汇储备增加350亿美元，同比少增97亿美元。3月末人民币汇率为1美元兑7.019元人民币。
　　
　　第二部分 金融市场运行分析
　　
　　2008年一季度，金融市场总体运行平稳。3月份，银行间市场债券发行量同比大幅增加，发行期限结构以中期债券为主；货币市场流动性总体充足，同业拆借量较上月大幅上升，债券回购量较上月略有增加，货币市场利率有所下降;现券交易保持活跃，银行间债券指数和交易所国债指数略有上升，国债收益率曲线继续整体小幅下移;股票市场指数加速下行，成交量略有增加。
　　
　　一、债券发行情况
　　（一）债券发行量较去年同期大幅增加
　　2008年一季度，债券发行量较去年同期大幅增加，同比增长51.71%，主要表现为政策性银行金融债券和短期融资券发行量的增加。今年一季度，银行间债券市场累计发行债券4690.18亿元。其中：发行国债849.1亿元，政策性金融债券2677.6亿元，短期融资券1115.9亿元。截至3月底，债券市场托管量达13.2万亿元，其中银行间债券市场托管量为12.92万亿元，占债券市场托管量的97.6%。(见图表5)
　　
　　
　　
　　（二）期限结构以中期为主
　　2008年一季度，银行间债券市场发行的债券以中期债券为主。其中，发行1年及以下债券（不含央行票据，后同）1115.9亿元，占比23.79%；发行1年以上到10年债券2714.88亿元，占比57.88%;发行10年以上债券1154.7亿元，占比24.62%。
　　（三）公开市场操作力度大大加强
　　今年春节以后，央行通过公开市场操作回笼资金的力度大大加强。春节长假后的七周时间内，央行通过公开市场累计回笼资金22711亿元，对冲这一期间到期的10359亿元资金后，实现12352亿元的巨额净回笼。由于银行间市场的流动性仍处于宽松的状态，加上四月份到期现金流压力较大，短期内公开市场资金回笼的力度会有加强的趋势。
　　3月份央行继续加大公开市场资金回笼力度，共发行央票12次8340亿元，发生正回购操作11次，规模6320亿元。(见图表6)
　　
　　二、拆借交易情况
　　（一）市场交易活跃，交易量放量增加
　　2008年一季度，同业拆借市场交易活跃，交易量放量增加。一季度，拆借交易量为35154.1亿元，同比增长264.61%。3月份同业拆借成交14057.33亿元，较上月增加43.0%；交易品种以1天为主，1天品种共成交8897.16亿元，占本月全部拆借成交量的63.3%。同业拆借加权平均利率为2.26%，较上月下降39个基点；7天品种加权平均利率2.53%，较上月下降75个基点。(见图表7)

　　（二）货币市场利率平稳运行
　　由于没有大盘股IPO 的干扰，3月份货币市场利率呈现出近来少有的风平浪静之势，R01D、R07D本月最高分别为2.436%和2.893%，最低分别为1.89%和2.353%，波动幅度均只有54BP。本月R01D收于2.297%，较月初上升14个BP，R07D 月末收于2.893%，较月初下降8BP。由于市场资金充裕，货币市场利率整体低位运行。
　　在实际利率为负的环境下，为保证央票对机构配置的吸引力，3月份央行继续维持央票发行利率与上月持平，3月期、1年期与3年期央票发行利率分别为3.3978%、4.0583%和4.56%。(见图表8)
　　
　　三、债券流通市场分析
　　（一）银行间债券市场交易活跃
　　2008年1月银行间市场交易结算量有所萎缩，22个交易日共发生结算67404.15亿元，较上月减少4761亿元（减幅7.06%），交易笔数小幅增加，共发生21055笔，较上月增加了1042笔（增幅4.72%）。单笔平均结算量3.05亿元，日均结算3063.83亿元。本月债券市场呈现价升量跌态势。
　　2月银行间市场交易结算量较为活跃，18个交易日共发生结算62590.26亿元，较上月减少4813.89亿元，交易笔数19362笔，单笔平均结算量3.23亿元，日均结算3477.24亿元，较上月增幅13.5%。
　　3月银行间市场交易结算异常活跃，21个交易日共发生结算79025.7亿元，较上月增长26.26%，交易笔数25490笔，单笔平均结算量3.1亿元，日均结算3763.13亿元，日均结算笔数1214笔。(见图表9)
　　（二）银行间回购交易保持活跃
　　2008年一季度，回购市场交易保持活跃，交易量同比大幅增加。一季度，债券质押式回购成交11.89万亿元，同比增长54.22%。3月份银行间市场质押式回购交易量4.12万亿元，较上月小幅增加了0.22万亿元。采用国债、央票和政策性银行债进行质押融资的比例,分别为32.09%、32.49%和29.25%，三者水平相当。从融资角度看，全国性商业银行、政策性银行和基金是市场资金的净融出机构，其他类机构均为净融入。全国性商业银行净融出资金1.55万亿元；城市商业银行则继续表现为资金净融入，且融入资金力度延续逐月增大的趋势，本月净融入资金高达1.23万亿元;农村银行（含农村商业银行和农村合作银行）、信用社和外资银行分别净融入资金量也较大，分别为0.5、0.3和0.21万亿元。本月银行间市场买断式回购交易量901.3亿元，较上月增长42.3%，其中央票占比高达56.2%。
　　（三）银行间现券交易量激增
　　2008年一季度现券交易量8.2万亿元，达到2007年同期水平的3倍之多，以此推算2008年全年现券交易量将突破30万亿元。3月份银行间现券交易结算量3.66万亿元，较上月激增63.39%。
　　3月央票交易量2.17万亿元，占银行间市场交易总量的59.26%，占比进一步提高，这与央票发行后以现券方式进行分销有关。记账式国债和政策性金融债交易量，分别为0.46万亿元和0.7万亿元，较上月均有所提高，交易量占比分别为12.47%和19.01%。
　　随着股票市场的重挫，相关机构的资金回流债市，加大了对债券的投资，其中基金公司延续了上月的高额净买入，3月净买入面额高达2120.12亿元。此外，信用社、保险机构和外资银行净买入量也较大，分别为343.52亿元、296.85亿元和183.86亿元。而城市商业银行卖出力度较大，净卖出量1690.28亿元。全国性商业银行本月也发生了765.12亿元的净卖出。
　　（四）交易所债券市场行情振荡走低，交易量有所下降
　　2008年3月份，上海证券交易所国债和企业债现券交易共成交406.28亿元，是上月的2.6倍，国债新质押式回购成交988.77亿元，较上月萎缩386.27亿元。深圳证券交易所国债和企业债现券交易成交14.77亿元。(见图表10)
　　
　　四、债券市场价格走势分析
　　（一）中债综合指数高开低走
　　2008年3月份中债指数保持强劲上扬势头。中债综合指数财富指数和中债综合指数净价指数，分别从2月末的120.2108点和98.8418点上行到3月末的120.9988点和99.1703点，上涨幅度分别为0.66%和0.33%。在宽松的资金面的助推下，中债综合指数屡创新高，目前已达到2006年来的最高水平。
　　（二）收益率曲线大幅上移，扁平化特征愈加显著
　　由于信贷规模的控制贷款增速放缓，银行存贷差的扩大使得债市的机构配置需求继续加大;同时，股票市场的大幅下挫和风险的加大也促使保险、基金等机构加大了对债市的投资力度；而随着国内经济的回落、美国利率的降低，市场加息预期也逐渐弱化。在以上几方面因素的共同作用下，3月份债券市场走势良好，中债银行间固定利率国债收益率曲线整体下移，各期限收益率较上月平均下移13个BP。
　　由于短期通胀预期以及维持高利率预期较为强烈，而对我国长期经济发展持乐观态度，导致收益率曲线平坦化特征明显，2007年11月以来银行间固定利率国债曲线10年期～2年期利差围绕50BP变动，为近两年来最低点。(见图表11)
　　
　　
　　
　　五、债券余额分析
　　2008年一季度末，在中央结算公司托管的债券面值余额13.24万亿元，较上月末增长4145.19亿元。从债券种类来看，央票月末托管量4.17万亿元，较上月末增加2680亿元；记账式国债托管余额4.62万亿元，与上月末基本持平；政策性金融债托管余额3.19万亿元，较上月末增加880亿元；企业债券和短期融资券托管余额分别为4688.55亿元和3716.1亿元。(见图表12)
　　从投资者持有结构看，2008年3月基金大幅增仓了1570.14亿元。全国性商业银行、保险机构、证券公司持有量均以与以往相同的速度增长。从债券期限结构看，短期品种占比进一步上升。(见图表13)
　　
　　六、股票交易情况
　　（一）股指呈震荡下跌走势
　　2008年年初以来，股票市场交易总体低迷，股指总体呈现震荡下跌走势。以沪市为例上证指数年初为5272.81点，3月末收于3472.71点，下跌1800.1点，跌幅达34.1%。3月份，我国股票市场加速下行，月末上证指数报收于3472.71点，比上月末下跌20.1%。全月最高收盘指数为4438.27点，最低收盘指数为3411.49点，波幅1026.78点；3月，股票市场交易量较上月有所放大，沪市日均交易量为924.51亿元，较上月增加40.28亿元。(见图表14、15)
　　（二）股票市场规模
　　2008年3月底，我国境内上市公司（包括A、B股）数量为1571家，较上月增加3家；总股本为22920.48亿股，同比增长48.29%;市价总值为226789.14亿元，较上月减少54843.88亿元。其中，流通市值为76449.81亿元，较上月减少14290.45亿元。3月份投资者开户14320.62万户，较上月增加129.88万户。(见图表16)
　　（三）股票发行情况
　　2008年一季度，企业在境内外股票市场上通过发行、增发和配股累计筹资1496.78亿元，同比增长68.81%，其中A股首发筹资546.31亿元，H股首发筹资26.67亿美元。(见图表17)

　　（四）股市交易情况
　　2008年一季度，股票市场成交量萎缩，成交量5770.15亿股，同比下降38.24%，成交金额96174.55亿元。其中，3月份，股票成交额为28532.42亿元，同比下降10.88%。(见图表18)
　　
　　
　　七、外汇市场
　　近期人民币升值速度明显加快。人民币加速升值的原因，由国际压力转向国内需求，政府意识到人民币升值或许是当前对中国更有利的政策选择。
　　首先，升值可以降低进口原材料的成本，有利于治理国内通胀率的飙升。第二，加速人民币升值可以在一定程度上缓解国际资金流入、减少贸易顺差，降低央行的干预成本。
　　2008年一季度人民币兑美元中间价呈加速攀升态势，人民币升值幅度明显加快，连续突破7.30、7.20、7.10 关口，直逼7.0 大关，本季度累计升2856个基点，升幅较上个季度的2062个基点有所扩大。
　　本季第一个月人民币兑美元汇率中间价呈现加速攀升态势，轻松突破7.30、7.20关口，一个月内累计升值高达1193个基点。第二个月受春节假期影响，实际只有16个交易日，较正常月份要短，但人民币兑美元汇率涨幅依然很大，一个月内累计升值幅度达795个基点。第三个月人民币兑美元中间价继续大幅走强，呈现双向波动态势，波动幅度也明显扩大，一月内累计升868个基点。本季度人民币兑美元汇率中间价累计升幅达2856个基点。(图表19)
　　
　　八、期货市场
　　2008年1～3月份，全国期货市场累计成交量为296416826手，同比增长196.24%;累计成交额为186065.99亿元，同比增长240.58%。3月，全国期货市场继续保持快速增长。其中，大连商品交易所成交放量增长，一举超越上海期货交易所成为三大交易所中成交额最大的交易所。而就单个品种表现而言，菜子油、棉花、玉米和铝等期货合约成交较为活跃。
　　（一）分交易所情况
　　上海期交所2008年1～3月份累计成交量49408724 手，同比增长50.03%；累计成交额75755.75亿元，同比增长98.02%。其中3 月，上海期货交易所成交量17415224手，同比增长37.64%，环比增长31.19%，占全国市场份额的13.72%;成交额24939.83亿元，同比增长60.97%，环比增长20.98%，占全国市场份额的33.53%。
　　大商所1～3月份累计成交量158133270手，同比增长240.25%;累计成交额75018.37亿元，同比增长607.71%。其中，3月，大连商品交易所当月成交量68936038手，同比增长416.26%，环比增长81.01%,占全国市场份额54.30%;成交额32633.33亿元，同比增长903.46%，环比增长72.59%，占全国市场份额的43.87%。
　　郑商所1～3月份累计成交量88874832 手，同比增长330.38%;累计成交额35291.87亿元，同比增长511.13%。其中3月，郑州商品交易所当月成交量40601982手，同比增长346.80%，环比增长37.16%，占全国市场份额的31.98%；成交额为16806.02亿元，同比增长546.95%，环比增长41.78%，占全国市场份额的22.60%。(图表20)
　　（二）分品种情况
　　分品种看，2008年3月，上海期交所期铜合约的交易量为2997198手，同比增长55.30%，环比增长3.89%；交易金额为10000.32亿元，同比增长73.37%，环比增长4.69%。期铝合约的交易量为2818684手，同比增长276.37%，环比增长123.00%;交易金额为2848.06亿元，同比增长289.32%，环比增长128.20%。期锌合约的交易量为5602146手，环比增长3.18%。黄金期货合约的交易量为514836手，环比下降6.72%。天然橡胶期货合约的交易量为3809062手，同比下降50.83%，环比增长80.76%。燃料油期货合约交易量为1673298手，同比下降22.37%，环比增长61.23%。
　　2008年3月，郑商所棉花期货合约的交易量为1565246手，同比增长769.66%，环比增长141.52%。菜籽油期货合约的交易量为1340180手，环比增长728.86%白糖期货合约的交易量为29604254手，同比增长735.37%，环比增长39.92%。PTA期货合约的交易量为1180914手，同比增长369.68%，环比增长26.00%。强筋小麦期货合约的交易量为6899404手，同比增长35.02%，环比增长3.11%。普通小麦期货合约的交易量为11984手，同比增长447.71%，环比增长95.63%。
　　2008年3月，大商所黄大豆一号期货合约的交易量为21973644手，同比增长722.90%，环比增长105.60%。黄大豆二号期货合约的交易量为15494手，同比增长1598.90%，环比增长79.00%。玉米期货合约的成交量为21076406手，同比增长230.37%，环比增长136.54%。LLDPE 期货合约的交易量为278004手，环比增长7.87%。豆粕期货合约的成交量为14536812手，同比增长277.31%，环比增长22.07%。棕榈油期货合约的交易量为753262 手，环比增长12.85%。豆油期货合约的成交量为10302416手，同比增长2191.90%，环比增长82.51%。(见图表21、22、23)
　　
　　第三部分 金融业经营状况
　　
　　一、上市银行一季度净利润翻番
　　2008年一季度，A股上市银行共“赚”了1189亿元（不含南京银行）。净利润规模前三名分别是工行、建行、中行，分别是332.82亿元、321.29亿元、229.93亿元；净利润增速前三名分别是北京银行、浦发银行、招商银行，分别为189.8%、187.4%、156.66%。14家上市银行中，基本每股收益最高的是浦发银行，达到0.65元；所有银行每股收益平均为0.27元。
　　在业绩大增的同时，银行资产质量也稳步提高。有可比数据的银行不良贷款率继续下降，平均不良贷款率约为2.1%。拨备覆盖率继续上升，截至一季度大多数银行拨备覆盖率已超过100%，其中最高的是宁波银行，已达363.95%。银行季报显示，一季度业绩大增主要得益于所得税实际税率大幅下调、加息效应释放并拉高利息收入、中间业务收入大涨等因素。但分析人士表示，利好因素的可持续性存在隐忧。
　　首先，所得税率下调成为拉动银行一季度业绩增长的首要因素。今年开始，国内企业所得税税率从33%下降至25%，多数银行一季度实际所得税率在23%左右。以建行为例，实际所得税率从去年末的31.43%下降至一季度的23.13%。
　　其次，利息净收入仍是银行营业收入的主要来源，约占80%以上。去年6次加息对银行净利差的贡献在今年一季度充分释放。比如，一季度深发行净息差达到3.36%，比去年提高0.24个百分点。交通银行净利差3.03%，同比提高0.46个百分点。不过，利息收入对银行业绩的贡献率在下降。可比银行的利息净收入平均增长48.66%，不到银行净利润平均增速的一半。究其原因，一方面，信贷紧缩在一定程度上影响到银行生息资产规模的扩大；另一方面，股市调整导致存款回流银行，银行利息成本增加。与去年末相比，多数银行贷款规模增速低于存款规模增速，差距在0.2～6个百分点不等。与去年同期相比，这一差距更大。

　　再次，一季度银行中间业务收入增速超过银行平均净利润增速，成为报告期内银行最亮丽的“风景线”。可比银行手续费和佣金收入平均增长133.39%，其中最高的是民生银行，该业务收入增速达到314.3%。10家可比银行中，共有6家银行手续费和佣金收入增速超过100%。在中间业务中，银行卡收入仍是重要收入来源。
　　此外，资本市场带动的理财和投资银行业务、资产托管、基金代销、财务顾问等收入增长迅猛。
　　
　　
　　二、保险业资产和保费收入继续增长
　　2008年1～3月，保险行业实现原保险保费收入2979.10亿元，银行存款6906.02亿元，业务及管理费234.80亿元，投资总额达1.97万亿元，资产总额达2.94万亿元。
　　2008年1～3月，保险行业实现的原保险保费收入中，财产险641.54亿元，寿险2130.59亿元，健康险151.35亿元，人身意外伤害险48.99亿元。原保险赔付支出844.14亿元，其中，财产险288.76亿元，寿险504.25亿元，健康险34.47亿元，人身意外伤害险16.67亿元。(见图表24)
　　
　　三、券商一季度佣金收入约为349.35亿元
　　自2006年下半年以来，券商经纪业务收入就呈现快速增长。目前经纪业务占券商营业收入的比重已提高到60%以上，成为券商重要的收入来源。
　　2008年一季度，106家券商席位双向共成交23.29万亿元，按目前全行业佣金实际收取比例约为0.15%测算，这些券商佣金收入约为349.35亿元。其中，国泰君安、银河证券、海通证券的成交量居前三位；而排名前十位的券商市场份额占比达44.74%，券商经纪业务两极分化趋势明显。2008年一季度，沪深股市股票、权证、封闭式基金、债券累计成交11.66万亿元。除去5 家信托公司外，2008年一季度全国106家券商席位双向共成交23.29万亿元。其中，国泰君安、银河证券、海通证券、申银万国、国信证券排名前五位，分别成交了1.62万亿、1.4万亿、1.13万亿、1.04万亿、1.03万亿元，市场占比为6.95%、6.01%、4.85%、4.44%、4.4%。紧随其后的是华泰证券、广发证券、招商证券、中信建投、中国建银投资。前十位券商一季度累计成交10.43万亿元，市场占比达44.74%。另外，成交额超过5000亿元的券商有14家。这14家券商2008年一季度共成交12.86万亿元，占比达55.17%。2008年以来，市场份额向优质券商集中的趋势比较明显，券商经纪业务继续呈现两极分化格局。
　　
　　第四部分 货币政策综述及金融形势展望
　　
　　一、货币政策从紧意味浓烈
　　（一）央行要求2008年新增贷款量不得超过3.63万亿元。
　　近期，数据反映出从紧货币政策在总量控制上已取得一定成效，但进一步分析后发现，信贷结构依然延续中长期贷款快速增加的态势，央行仍需采取进一步措施控制中长期贷款增长，以在换届之年有效抑制投资反弹和经济走向全面过热。央行各分支行已明确要求各金融机构，2008年新增贷款量不得超出各行2007年实际贷款量。这意味着，2008年，金融机构新增贷款总量将不得超过2007年全年的3.63万亿元，也意味着贷款增速将不会超过13.86%。
　　（二）从1月25日起央行上调存款准备金率0.5个百分点至15%
　　为落实从紧的货币政策要求，继续加强银行体系流动性管理，抑制货币信贷过快增长，中国人民银行决定从2008年1月25日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。
　　由于近期到期资金量较大，国内物价也没有明显回落，加上一季度是各商业银行放贷的高峰，为了控制信贷增长幅度，落实从紧的货币政策，央行不仅加大央票发行量、正回购力度、对商业银行信贷额度进行限制，还宣布上调存款准备金率，深度冻结银行体系内流动性，今年货币政策紧缩力度之大可见一斑。
　　此次央行上调人民币存款准备金率0.5个百分点，将冻结资金约1900亿元。或为避开春节资金需求高峰，此次央行留给商业银行的调整时间为9天，较之前一般预留半个月左右的时间有所减少。
　　（三）从3月25日起央行继续上调存款准备金率0.5个百分点
　　为落实从紧的货币政策要求，继续加强银行体系流动性管理，引导货币信贷合理增长，中国人民银行决定从2008年3月25日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点，将冻结商业银行资金约2025亿元。本次上调存款准备金率，发生在通货膨胀预期持续升温、流动性增加压力仍然较大的背景下，凸显了央行维持从紧货币政策的姿态以及紧缩操作的力度和决心。但美联储的连续降息使得中美利差加大，对我国的紧缩性货币政策形成了制约，同时考虑到我国面临着美国等国家的经济衰退，加息很有可能会抑制我国经济的发展，因此央行选择了提高准备金率的紧缩政策而非加息。
　　由于大中商业银行富余资金充沛，多次上调存款准备金率，可能会使高速增长的银行业绩在2008年增速放缓，但银行中间业务发展迅速，因此其利润不会负增长。同时，我们也应该看倒，小银行受影响较大，为了满足存贷比不能超过70%的监管要求，目前一些小银行开始想方设法吸收存款，若对其监管跟不上，很容易造成高息或变相高息揽储现象。
　　
　　二、金融形势展望
　　（一）长期来看紧缩力度或将加强
　　从国内情况看，目前国内的通胀形势稍有缓解，自然灾害等短期助推CPI的因素的影响略有减弱。但是，考虑到农产品价格回落具有明显的季节性特征，食品价格回落的速度非常缓慢，再综合考虑翘尾因素及非食品价格上涨等因素，4月份的CPI依然将维持在8%以上的高位，且食品和非食品价格同比继续保持上升的趋势，使得CPI的后续走势仍不容乐观。
　　
　　但是，从外部形势看，继美国联邦储备委员会4月30日再度降息0.25个百分点，将联邦基金利率由2.25%降至2.0%后，美联储5月2日又宣布，为应对信贷紧缩压力持续的形势，该委员会将扩大与欧洲央行及瑞士央行的货币互换额度，同时采取其他措施努力增加市场流动性。美国的一系列举措充分显示出美联储挽救美国经济、阻止衰退的决心。美国连续七次降息，不管国际石油价格的上涨，不顾美元的国际地位和国际声誉，口头上讲支持强势美元，行动上却相反；不问及世界其他国家经济状况，甚至不问美国国内的通胀压力，客观上造成“放水”冲击世界新兴经济体国家的状况，新兴市场经济体不得不谨慎考虑使用利率工具。
　　美联储在连续降息之后，市场均预期联储已经进入本轮降息通道的末期。若确如此，则中美利率悖行将暂时告一段落，中美之间的基准利差也将暂时企稳。但是从一季度不明外汇流入达850亿美元来看，热钱的流入并未因央行停止加息而减少。因此，我们认为，虽然目前央行的调控政策仍将以数量调控为主，但如果国内CPI持续保持在8%以上的高位，不排除在经过一段时间，美国利率已企稳且没有再度减息可能的情况下，央行重新启用利率工具的可能。
　　（二）资金面逐步趋紧，短期加息可能性很小
　　在短期内加息可能性较小，公开市场操作将是央行实行从紧货币政策的支撑点，同时五月份央行到期资金相对较少，极大地减轻了其收缩流动性的压力；第二，贸易顺差的显著回落，降低了外汇占款的数量，抑制流动性增长；最后，高达16%的准备金率，也将逐渐显示其紧缩的累积效果。综合考虑内部和外部因素，虽然央行在短期内加息几无可能，但资金面的情况不容乐观，且待外部市场稳定后，不排除央行重新启用利率工具的可能。

　　（三）人民币升值或减速
　　进入2008年后，人民币对欧元汇率已改变了2007年持续贬值的态势转而企稳，进入4月以来，出现了约1.3%的升值，而人民币对美元升值速度明显放缓。我们预测，美元持续贬值的拐点即将出现，人民币对美元快速升值的趋势亦将趋缓。一季度人民币快速升值，除了美元疲弱的因素外，更多是考虑到升值有利于抑制国内过高的通胀水平。而一些机构预计4月份CPI涨幅有望继续小幅下降，通胀数据暂时脱离了接近10%的“危险区域”。同时，部分专家对升值抑制通胀的有效性提出质疑。从国内外经验看，至少短期升值对抑制通胀难有显著作用。而且，升值过快可能危害国内部分产业发展和就业增长。此外，人民币升值速度加快吸引热钱流入的担忧也在升温。一季度，各种渠道流入的外汇大幅上升，外汇储备增加1500多亿美元。我们认为，二季度人民币升值速度可能放缓。一方面人民币仍面对一定的升值压力，另一方面为防止热钱大量进入，预计人民币汇率波幅将进一步扩大，双向波动加剧。
　　
　　第五部分 专题：次贷危机对中国的影响
　　
　　在金融一体化及其联动效应的影响下，美国次贷危机已经演变成一场全球事件。尽管中国资本管制相对严格，国内机构对海外信用衍生品市场的参与程度不高，次贷危机对中国的直接影响有限，但由于此次事件将对国际经济金融形势造成一系列后续影响，对此应未雨绸缪，积极应对。
　　
　　一、对银行体系的直接影响较小
　　中国的金融企业中，只有中行、工行、建行和中信银行等持有一定数量的MBS和CDO，在各自的证券投资总额中比重不大，特别是相对于银行总资产来讲十分有限，对各银行的资产负债状况和盈利能力影响不大，对整个银行体系的直接影响有限。
　　
　　二、欧美国家经济下行风险可能影响中国出口和经济增长
　　由于中国外贸依存度较大，对美国出口的依赖程度尤其高，2007年对美出口占中国出口总额达19.1%，美国经济增长如果放缓，对中国出口和经济增长会产生一定影响。从目前情况看，美国经济增速会有所回落，但仍将保持较低增长。IMF和世界银行因次贷危机下调了美国经济增长的预测值，但两个机构都预测2008年美国经济增长1.9%，这一速度与2007年相比回落的幅度有限。2007年，美国经济增速大约在1.9%～2.2%之间，同期中国对美出口增长了14.4%，GDP增长超过11%。因此，只要美国经济2008年不出现衰退，次贷危机对中国出口和经济增长的影响将是温和的。
　　但如果次贷危机进一步恶化，导致美国经济出现衰退，使得美国经济增速回落到零增长甚至负增长，则势必对中国出口产生较大影响，宏观上可能导致中国经济增长速度回落，微观上可能使得一些出口企业陷入困境。从历史上看，中国出口增速与美国经济增长有较强的相关性。如2001年，中国出口增速从上年的35.8%大幅回落到8.2%，与全球性的贸易增速回落有关，其中美国需求萎缩是一个重要因素。当时美国因IT泡沫破灭和“9.11”事件，经济增长从上年的3.7%回落到0.8%，中国对美出口增速则从上年的24.2%回落到4.2%。
　　
　　三、可能加大人民币升值压力
　　美联储连续降息和美元资产遭抛售，美元加速贬值，中美利差进一步缩小，加上部分资金出于避险要求可能流入国内，人民币升值压力可能因此进一步加大。2007年，人民币升值速度已有所加快，全年人民币兑美元汇率上升幅度约为6.96%，高于2006年的3.37%，其中受9月18日以来美联储三次降息的影响，人民币汇率三个多月内上升3.11%，到2008 年1月16日已突破7.245 关口。在人民币升值压力仍较大的情况下，国内流动性过剩问题也难以有效缓解。虽然近期美国、欧洲市场流动性不足问题仍然突出，但这主要是信用危机后的恐慌，是市场信心不足的表现，而不是资金的绝对短缺，因此产生流动性回抽效应的可能性和力度不会太大。相反，当国际金融市场动荡不安时，国际资本很可能将安全性作为首要目标， 从而进一步转向中国市场寻求庇护。
　　
　　四、加大中国货币政策的操作难度
　　当前，中国经济正处于一个高位运行的快速增长期，2007年全年经济增长11%，这也是中国经济连续第五年达到10%以上的增长速度，同时，主要受成本推动和国际传导影响，价格涨幅迅速扩大，通胀压力达到1996年以来最高。
　　2007年中央经济工作会议提出，货币政策将从“稳健”转为“从紧”。但与此同时，人民币升值压力一直得不到有效缓解，次贷危机后美国连续降息并可能进一步降息，使得中国通过提高利率等手段收缩货币信贷的空间明显减小，货币政策的操作难度进一步加大。
　　
　　五、对中国的警示
　　目前，次贷危机的影响主要还是集中在资产支持债券，但如果次贷危机进一步恶化，导致全球范围的风险资产价格调整，中国也很难独善其身。而无论是股市还是房市，如果出现大幅调整，对中国经济金融的影响将十分巨大。对此，应保持足够的警惕。当前，在美联储降息和人民币加速升值的背景下，最重要的是要积极采取有效措施，防止资本市场和房地产市场泡沫的进一步积累。
　　中国长期以来发放住房抵押贷款的资金来源，主要依靠居民银行存款。因此，一旦长期居高的储蓄率下降，就可能导致银行面临资金短缺危险。从2006年初开始，由于股市行情火暴，大量存款开始流入股市，国内储蓄率出现下降，银行发放抵押贷款可能的资金短缺问题不容忽视。加快住房抵押贷款证券化，发行抵押贷款债券，引进抵押贷款投资者，可以增强商业银行资产的流动性，分散贷款的非系统风险，有利于商业银行资本管理，改善资本充足率。有利于增强盈利能力，改善商业银行收入结构，有利于化解不良资产，降低不良贷款率。（中经网数据有限公司提供）

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