解读“新”年报

来源:用户上传      作者: 王大力

　　作为金融危机之下的第一份年报，2008年的年报有着与以往不同的新特点，并会有很多东西值得总结。
　　
　　统观2008年年报可以看出，企业比以往多了份谨慎，在稳中求胜的思考中，更多地关注长远发展的战略与潜能开发。
　　
　　基业长青，谨慎为本
　　
　　越是行业波动期，越是显示公司发展战略、经营理念以及执行力强弱的时期。对于竞争激烈的证券行业而言，在创新开拓的同时，谨慎经营亦是基业长青的应有之义。
　　比如行业龙头中信证券（600030），其在2008年年报中介绍，公司长期以来秉承“稳健经营、勇于创新”的原则，在分支机构建设、业务开拓、风险控制等诸多方面取得了较好的成绩，并于2008年紧紧围绕年度工作目标，扎实推进“提升管理水平、推动国际化进程、加快买方业务发展”三大任务。分析中信证券年报相关内容，稳健经营的特点在2008年金融危机时期尤其明显，具体表现有三。
　　首先是自营业务配置上趋于保守。金融危机时期，金融企业资产配置事关重大，因为在资本市场证券价格剧烈波动时，稍有不慎便会导致巨额亏损。太平洋（601099）2008年度便是因为证券投资业务而导致巨额亏损。与其相比，中信证券在自营业务配置上突显谨慎，主要表现为减少权益类证券的比重，增加固定收益类证券的配置。
　　2008年末，中信证券“自营权益类证券及证券衍生品/净资本”比率仅为8.10%，比2007年末的22.30%大幅下降，而“自营固定收益类证券/净资本”比率则由2007年末的12.17%跃升至86.87%。据介绍，2008年末中信证券自营业务持仓90%为国债、央票、金融债。
　　其次是调整会计政策，于2008年末计提大量减值准备。2009年1月8日，中信证券第三届董事会第三十三次会议一致审议通过《关于修改公司会计政策的议案》，对公司现行会计政策中可供出售金融资产减值准备的计提政策进行完善，对公允价值跌幅超过持仓成本50%的单项可供出售金融资产计提减值准备。据此，中信证券2008年共计提可供出售金融资产减值准备7.14亿元。
　　整体来计算，中信证券可供出售权益工具上并未有较多减值。2008年末，中信证券可供出售权益工具34.84亿元，而初始投资成本为35.89亿元，总体浮亏仅为1.05亿元，与计提的7.14亿元相去甚远。这种差异产生的原因系上述会计政策中，减值准备的计提是按单项可供出售金融资产而非整体来计算，这样的结果必然是增加减值准备数额，进而减少当期利润。
　　第三是应付职工薪酬计提方面。2008年末，中信证券应付职工薪酬43.57亿元，而根据现金流量表，中信证券2008年度“支付给职工以及为职工支付的现金”为41.98亿元。可见，中信证券目前提取挂账的应付薪酬甚至已经超过了去年全年支付给职工的现金。客观而言，这种巨大的应付职工薪酬能起到稳定业绩的作用，从而在一定程度上避免由行业波动所引起的利润波动。
　　当然，在谨慎经营的同时，中信证券亦未放慢业务发展与创新的步伐，因为证券行业具有“苟日新，日日新，又日新”的特点，尤其对于诸多创新业务蓄势待发的中国证券行业。据介绍，中信证券2008年被证监会评为目前行业中的最高评级A 类AA 级，比上年提升一级；各主要业务逆市提高市场份额，继续保持市场领先地位。根据监管部门对融资融券业务的推进进程，中信证券将在2009年着手组建信用交易管理部，建立融资融券业务风险监控体系，做好业务准备，为投资者提供良好的金融服务。同时，为准备股指期货业务，中证期货公司与公司经纪业务部将完善业务流程和配套管理制度，并做好培训和投资者风险教育工作。
　　
　　融资运作，双轮驱动
　　
　　对于一家公司而言，资金犹如人之血液，尤其对处于成长阶段的中国企业而言，更需要适时、持续地补充新的资金，以逐渐发展壮大。融资运作不仅仅需要顺畅的通道，比如利用金融机构借贷市场或资本市场，更需要公司从多种角度予以配合，从而保证融资运作的顺利进行。
　　考查保利地产（600048）2008年年报，其中有两方面因素客观上为其再融资计划提供了强有力的支撑，一是业绩的高增长，二是利润分配的高比率。
　　
　　2008年度，保利地产归属于上市公司股东的净利润22.39亿元，同比增长50.35%。与之对比鲜明，万科A（000002）2008年度净利润40.33亿元，同比减少16.74%。
　　其实，作为房地产公司，尽管2008年经历了行业深度调整，但业绩同比增长也并不为奇，因为由于自身商业模式与经营运作的特点，往往营业收入与利润确认的周期较长，所以存在业绩反映滞后于行业变化的现象。不过，由于房地产业绩的确认过程中，包括营业收入确认条件、费用分配甚至于存货减值准备提取等方面，都有一定的主观判断成分，进而存在较大的业绩运作空间。
　　分析保利地产2008年度净利润的增长，有释放过去业绩储备、做大利润的迹象，具体表现有二：一是预收账款减少。2008年末，保利地产预收账款97.99亿元，比年初的109.40亿元减少11.41亿元，其中一年以内和一至二年的预收款项皆有所减少，说明当年确认了较多以前年度售楼款。二是存货减值准备相对计提较少。2008年度，保利地产计提存货跌价准备2.99亿元，其中主要是开发成本计提2.93亿元，占期末开发成本账面余额的0.8%，占年度净利润的13%。而万科2008年度在建开发产品与拟开发产品上计提存货跌价准备12.31亿元，占期末该两项存货合计金额的1.55%，占净利润的31%。可见，不论从存货跌价准备占开发成本比率上看，还是考查其与净利润的比率，保利地产皆远远低于万科。
　　与2008年度业绩的高增长相比，保利地产的利润分配方案更加丰厚。保利地产的利润分配计划是，以2008年12月31日总股数24.52亿股为基数，每10股派送红股3股并派发现金红利1.32元（含税），共计分配利润10.59亿元。其中，现金分红3.24亿元，现金分红数额占2008年度净利润的14.46%，远远高于过去两年2.46%与5.76%的比率。
　　在发布2008年年报的同一天，保利地产亦发布了“2009年度非公开发行A股股票预案的公告”，其中介绍，公司拟向特定对象非公开发行的股票数量合计不超过发行前公司总股本的20%，发行对象为包括公司实际控制人保利集团在内的不超过十家的特定对象；其中，保利集团承诺以不超过15亿元现金并且与其他认购对象相同的认购价格认购本次发行的股份；本次非公开发行拟募集资金不超过80亿元（未扣除发行费用），所有发行对象以现金认购本次发行的股票。
　　保利地产2008年业绩大幅度增长，无疑会提振投资者对公司未来发展的信心，同时亦可凭业绩提升后的高估值而募集到更多资金。至于慷慨的利润分配，送红股尽管本质上纯属数字游戏，却符合2009年初投资者的一种概念主题，且较低的股价从心理上也利于更多投资者参与。高比率现金分红则与2008年监管层的分红新规有关。根据证监会对股权再融资的最新规定，最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的百分之三十。在保利地产2008年度现金分红之后，该比率刚好为30%，为监管层新规的下限。
　　就融资运作而言，保利地产足以成为业界学习的样本。在继2006年IPO、2007年定向增发之后，保利地产2008年全年销售商品、提供劳务收到的现金164亿元、净增银行贷款融资64亿元、成功发行43亿元公司债券，满足了公司业务发展所需资金，保持了公司顺畅的资金运作和较强的偿债能力。

　　
　　经历风雨，战略回归
　　
　　凡事都是辩证的。金融危机尽管会给企业带来方方面面的挑战，但同时亦是对自身经营战略等方面的检验。
　　比如，我们曾经探讨过的雅戈尔（600177），通过对其2008年年报中战略探讨与相关内容缺乏连续性等方面进行分析，透露出其可能迫于行业形势与自身能力而欲对未来发展战略进行调整的迹象，即由目前的服装、房地产与股权投资“三驾马车”重新回到服装与房地产的“双主业”格局。
　　与雅戈尔相比，金发科技（600143）很可能从新材料与房地产“双主业”再度回归到新材料主业，从而变得更加专注与单一。
　　2008年度，尽管金发科技营业收入同比增长11.60%，达到71.68亿元，但归属于上市公司股东的净利润却大幅下滑至2.27亿元，同比减少42.67%。
　　至于净利润大幅下滑的原因，金发科技在管理层讨论与分析中指出，公司生产经营环境发生了巨大变化，例如原材料价格剧烈波动、宏观经济增长速度放缓、财税货币政策前紧后松、南方冰雪灾害、四川汶川5.12 特大地震等等，特别是第四季度以来，大宗树脂价格大幅跳水，使公司库存原材料发生较大减值损失，受上述诸多因素影响，公司净利润出现了自上市以来的首度下滑。
　　其实，同其他周期性行业类似，金发科技2008年末计提了大量减值准备。据介绍，第四季度以来，随着原油价格的大幅跳水，塑料原材料价格也急剧下跌，使公司正常备货的库存原材料出现大幅跌价，不仅影响了公司产品全年的毛利率水平，而且使报告期末尚未消化的库存原材料出现了高达1.52亿元的跌价。
　　不过，减值准备不仅仅体现在新材料存货上，更体现于金发科技刚涉足不久的房地产业务方面。据介绍，金发科技控股子公司长沙高鑫房地产开发有限公司（下称“高鑫地产”）由于房地产市场价格下跌，导致期末计提跌价损失1.27亿元。
　　金发科技于2007年涉足房地产领域。在该年年报中，金发科技介绍说，公司在坚定不移地贯彻做强做大核心主业――改性塑料产业发展战略的同时，为培育新的利润增长点，更好地回报股东，通过收购发展潜力好、且已步入效益收获期的高鑫地产，尝试性地进入房地产行业。于是，通过对高鑫地产的收购，金发科技形成以改性塑料生产为主业，充分利用财务杠杆探求房地产开发为新的利润增长点的产业格局。
　　然而，2008年我国房地产行业出现了较大调整，使得金发科技有机会体味其中冷暖。4月28日，金发科技召开2008年度股东大会。会上，公司董事长袁志敏表示，经历金融危机的洗礼，自已更进一步坚定了公司长远发展战略，即咬定青山不放松，心无旁骛，做大做强高分子新材料的主业。对于近年来在房地产行业的经营尝试，袁志敏深有感触：2007年市场一派兴旺，当时心态过于浮躁，过于乐观，认为哪行赚钱就干哪行，做哪一行都能做好。吃一堑，长一智。这种错误早犯比晚犯好，从而更加坚定公司的长远发展战略。
　　金融危机百年难遇，而公司此种反省的机会亦不多见。就企业而言，这该是当下存在的危机辩证法。
　　（作者系西南证券研发中心研究员）

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