“一带一路”背景下中国境外合作园区投融资模式的实践
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内容摘要：境外合作园区作为承接国际产能合作的抓手，逐渐成为中国制造业企业对外投资的重要载体。目前，在境外合作园区投资设厂已经成为中国企业抱团出海的主要形式，对促进投资目的国的出口和就业产生了积极的影响。然而，境外合作园区的建设和运营往往会面临资金投入大和盈利周期较长的挑战，不清晰的投融资体系可能成为制约境外园区发展的瓶颈。本文梳理总结了中国境外合作园区的主要投融资模式，并从初始基础建设阶段和后续持续发展两个阶段，对有代表性的境外合作园区案例进行了深入的剖析，提出了针对境外合作园区开发的投融资参考模式和相应的政策建议。
关键词：境外合作园区 基础设施建设 投融资模式 新结构经济学
一般来说，工业园区是指在相对独立的区域内聚集若干类不同性质的工业企业，而这些相对集中的工业企业共同拥有一个主管单位负责对进入园区的企业提供必要的基础设施、管理等服务（戴卫明，2004）。可以说，工业园区的设立通常是由政府为实现自身工业化发展目标而设立的特殊政策性工具。工业园区作为集约化资源配置的方式，可以有效节约管理成本，催生产业聚集效应。在对世界各国尤其是发展中国家实现工业化提升和经济转型方面，工业园区的重要意义已经得到了广泛的共识（UMIDO，2012）。从新结构经济学的视角来看，经济特区或者工业园区的作用在于帮助那些基础设施水平相对落后、资本要素禀赋相对短缺的经济体，可以在有限的区域内集中优势资源，改善局部范围内的基础设施条件和营商环境，并给予园区内符合当地比较优势的企业一定优惠条件，消除产业早期发展的瓶颈性限制条件，促进当地产业集群的发展，有效推动当地工业化的进程（林毅夫，2012）。
中国境外合作园区的发展现状和研究意义
自改革开放以来，中国工业园区建设取得了巨大的成就。1985年7月由中国科学院与深圳市政府联合创办“深圳科技工业园”，标志着我国大陆第一个高新技术产业开发区的诞生，这也是中国第一家真正意义上的工业园区，自此工业园区的设立和开发进入了数量扩张阶段。1994年，中国与新加坡合作共建了苏州工业园区，为工业园区的开发提供了“引进来”的模式，通过借鉴海外园区的开发模式和样板示范，一批新建的中外合作工业园区有效提升了中国在园区规划与设计、产业引进与配套、建设管理与咨询等方面的能力（关利欣，2012;熊国平，2003）。2006年，海尔集团在巴基斯坦投资开发了中国第一家境外合作园区“海尔—鲁巴经济区”。积极参与开发和建设中外合作园区使得中国的工业园区开发模式进一步得到丰富，由过去的单一“引进来”转变为“走出去”，创造了工业园区新一轮的发展契机和热潮。根据商务部统计，截止2018年中国共有境外合作园区118家，广泛分布在各大洲的50个国家和地区，通过商务部考核的国家级境外合作园区有19家。目前，中国境外合作园区大多以企业作为投资主体，以商业运作为基础，园区开发者也往往会对投资所在国的投资环境和招商引资政策等多方面因素进行考量和决策。一些发展中国家和地区政府也积极参与中外合作园区的开发，以吸引更多的企業到本国进行投资，增加当地的就业和税收、扩大出口创汇、提升技术水平、促进本国的经济发展。近年来，中国境外合作园区的快速发展也可以有效地将中国对外投资、基础设施建设、双边贸易结合起来形成一揽子效应，为鼓励企业抱团出海提供了重要保障。
但是，境外合作园区的开发建设往往面临融资规模较大和盈利周期较长的挑战。因此，融资渠道是否畅通成为园区投资者密切关注的一个重要问题。从世界范围内来看，工业园区融资的手段主要包括政府自有资本或国家举债融资、私营部门融资以及公私合作等方式（杨艳龙，2009）。中国作为近年来运用工业园区最为成功的国家之一，其融资渠道主要由政府主导并融合了多样化的实际资金渠道，如土地出让、以行政指令建设的基建基金、相关国债、国有企业海外资本市场融资等等（汪华，2010）。从最新的中国海外工业园区融资实践中可以发现，许多境外合作园区的开发者和管理者已经对一些新型投融资模式进行了有益的探索（马霞，2016），而学术界目前针对境外合作园区融资模式的系统化梳理还较少。因此，本文对中国境外合作园区融资模式进行系统化剖析，对理解现有各种园区融资模式的优缺点、完善金融机构对园区融资的支持、促进“一带一路”倡议下境外合作园区更好的发展都有重要的意义。
境外合作园区投融资模式的两阶段特征
与制造业相关的海外合作园区融资模式可以纵向划分为两步。一是基础建设融资，包括基本的道路设施、厂房、水电等供应，能够满足园区开工运营的融资。二是基础建设融资之后的持续发展融资，包括设施扩建、增加园区服务等满足入园企业和园区本身的后续发展需要的融资。基础建设融资额度高、盈利模式不清晰、不确定性风险较大，而持续发展融资是在已有园区开发的基础上进行融资，融资额度可大可小、信息更加充足，因此可以有效降低融资风险，而不同类型园区的运营主体针对这两阶段的融资模式也有着明显的区别。
（一）私人资本运营的海外园区投融资模式
私人资本独资或合资经营工业园区的主要特征是初期基础建设投入能力较小，必须尽可能的压缩成本、创造回报，尽可能的拉动其他融资主体配合融资，争取政策融资支持如政策类基金、贷款等。另外，在持续融资阶段，园区开发者也愿意投资一些园区内较有潜力的工业企业或盈利能力较高的项目，以便于能够较快赚取现金流，滚动投入园区后续开发。
埃塞俄比亚东方工业园是中国民企自营资本独资在境外建设工业园区较早也是较为成功的案例。江苏永元集团2007年起开始建设东方工业园，规划用地5平方公里，建设资本来源除企业自有资本以外，还从国内银行得到了一定比例的贷款，并在广东省政府的帮助协调下，取得了较为优惠的贷款利率。东方工业园在开发过程中严格控制成本，配套建设成本仅为430元人民币每平方米，在同类园区中属于较低的。此外，永元集团还参与投资了入园企业包括两个水泥厂、一个钢厂以及后续的药厂，均取得了较好的回报，并将投资入园项目中获取的收益也投放到了园区建设当中。 东方工业园的融资模式根据园区建设发展的不同阶段，形成了一条非常明晰的变化轨道。初期第一部分投入由企业自行投入，包括依靠企业自身能力向国内银行借贷，待项目有了初步进展后再进行招商引资，以寻求与国内外企业、开发性金融以及政策性基金的融资合作。利用企业资金的融资方式是合资参股园区内工业，以工业项目的盈利来为园区创造“滚动式收入”，滚动式收入主要来源于江苏永元三家独资企业和东方中舜水泥厂、LQY制管有限公司和东方钢铁厂。另外，与国内民营企业合资成立的两家企业（三圣药业和三圣特种建材）的经营收入，也为园区开发贡献了一部分资金支持。而开发性金融参与方包括世界银行国际金融公司（International Finance Corporation，IFC）和中非发展基金，二个投资主体都分别以参股永元集团的工业投资项目为渠道，对园区进行融资。政策性现金支持包括商务部对境外经贸合作区有3亿元人民币的支持，省市级别鼓励园区的支持资金也有1亿多元人民币的额度。在园区开发中后期，开发商的持续融资模式主要依靠投资园区内工业上缴的管理费用，以及通过独资或合资所成立水泥厂、钢厂等符合当地发展需要且盈利能力较强的制造业企业来赚取园区开发的资金。一般来说，10年是工业园区开始盈利的期限，东方工业园2015年起通过出售租赁土地、收取服务费、收取公共设施如污水处理费用等实现了园区本身盈利，形成了可持续投入的资金来源。园区在2015年实现收支平衡，2016年园区盈利1亿元人民币，此后每年接近50%的盈利增长，投资回报率超过15%。
（二）国有资本运营的海外园区融资模式
国有资本融资渠道包括中国国企资本、国有银行、国家发展类基金、东道主国企、东道主主权融资等。这种主导融资模式的特点是基础建设阶段投资能力强，对风险和盈利期长的痛点比民营资本更有承受能力。同时，国有资本运营的工业园区通常可以更大程度上整合自身和东道国的优势资源，形成以具备明显盈利空间的特色产业为主营业务的专业园区开发模式。赞比亚中国经贸合作区就是这样的案例，该园区是中国为了落实2006年中非合作论坛峰会对非洲国际承诺的八项举措之一而设立的第一个境外园区，由中国有色集团负责园区的开发、运营和管理，基础融资来源于有色集团国有资本。从园区规划初期，赞比亚合作区便明确了以有色集团的矿产加工业务为主，利用当地的矿产资源进行海外项目开发。赞比亚矿产加工产业盈利空间较大，是赞比亚园区能够成功起步的基础。在后续的经营过程中，有色集团逐步将园区开发和经营作为了一项单独的业务。为了保障园区建设的持续融资，有色集团作为园区运营主体的一项重要措施便是与潜在入园企业共同建设有潜力的项目，这与埃塞东方工业园的做法类似（孟广文，2017）。
总的来说，园区初期建设融资主要是为了基础设施建设、环境治理和征地补偿所准备的资金。基础设施因为回收方式不尽相同、资金回收能力差异大，使得基础设施投资的不确定性风险较高。但是，在园区的持续融资阶段，如果能充分利用自生能力强的项目投资来回收资金，甚至吸引私营部门和外资的介入和支持，将能最大程度地减轻园区开发商的整体融资压力。
差别化投融资模式在境外合作园区的应用
（一）基础建设阶段的具体投融资渠道
根据中国国家开发银行的基础设施投资经验，基础设施项目的自生能力即项目本身的可持续经营能力，可以归纳为三个层次：投资回报低而无自生能力的项目、有部分投资回报但仍然需要依靠政府补贴的项目以及投资回报高且自生能力强的项目（国际开发银行-中国人民大学联合课题组，2007）。
第一，对于难以收回投资的项目，如免费公共公路和城市绿化项目等，普遍的投资方式是依靠财政投入，或用历年园区开发的收益来承担建设成本。具体渠道可以包括管理费、公共设施服务费或者是园区开发商的投资收入等来源。因此，对于此类现金流极为有限的项目，其投资回收方式主要是依靠政府扶持或园区开发商的其他收入，而非依靠项目本身带来的现金流，因此这类项目对吸引私人部门投资的能力有限。由于园区所面临的软硬基础设施的瓶颈性约束是随着发展阶段不同而变化的，在園区发展初期面临预算限制的情况下，基础设施投资需要有的放矢。一般来讲，开发者倾向于将有限的资本放在最能解决园区瓶颈性限制的项目上，以及无法利用私人资本却能产生很强的正外部性的项目上。
第二，对于有部分可持续经营能力但自生能力有限的建设项目，其融资方式可以通过吸引私人部门的进入，但是仍需要政府配合，比如给予一定的财政补贴和其他政策优惠条件，如园区内的污水处理项目。通过补贴，政府可以将污水处理利润提升到基础设施开发商可接受的水平。另外，污水处理厂建成后，也可以通过自身产业链上下游的价值开发来提升项目盈利水平。比如，一些园区的污水处理厂可以将处理过的水提供给附近发电厂用作冷却机组的水，或是将处理完的剩下的污泥加工成化肥，以获得额外收入补贴初期建设的费用（司言武，2017）。
第三，对于自身能力较强的基础设施项目，园区开发者可以充分发挥其有潜在的商业价值，将园区融资的压力分散给参与建设的私营部门，甚至还有机会为当地财政收入做出贡献，此类项目一般包括电力、通信、收费公路、通信等。世界银行根据对孟加拉、中国、肯尼亚以及玻利维亚的能源基础设施研究发现，发电厂项目的回报率甚至可以高达100%（Canning和Bennathan，2000）。2014年，山东如意集团计划在巴基斯坦建设马苏德纺织工业园区并配套电厂设施，投资建设自属的配套电厂能够为纺织园区内的企业提供成本价格的充足电力，可以大大降低企业的生产成本，配套电厂还可以补充当地电网，以电价作为部分盈利。另外，如意计划在巴基斯坦旁遮普省投资的纺织园区，也采用了配套电厂的模式，因为电力项目的盈利前景较好，园区开发者也可以从市场上找到合适的基建企业共同合资开发来分散投资风险。2014年，如意集团与山东华能共同出资总计112亿人民币，投资建设了萨希瓦尔2×66万千瓦煤电项目，项目建成后将持续每年发电约95亿千瓦时，实现销售收入100亿人民币，同时也对如意的纺织工业园建设计划提供了保障。 因此，根据不同基础设施盈利特点，差异化的融资方式在基础建设阶段可以灵活运用，而动员私营部门和海外资本的力量支持有自生能力的园区基建项目，将能极大地降低园区开发者的投融资风险，缓解当地政府的财政负担。
（二）持续发展阶段的具体投融资渠道
一般来说，园区开发者可以通过投资园区内盈利前景较好的工业企业，收取土地、厂房等收益以及园区管理费用等手段来获得一定的持续发展融资。但是，这些融资规模通常都不是很大，而且需要较长时间的积累。近年来，海外园区的建设运营单位更愿意使用一些更加灵活的金融手段，比如资产抵押贷款、股权融资和上市融资来募集园区持续发展阶段的资金，这些渠道的主要优点是能够为园区的扩张发展提供一次性的大额融资。埃塞俄比亚东方工业园管委会就曾提到资产抵押贷款是国内园区开发较为可行的方案，但对海外园区来说，海外资产很难进行国内抵押，境外发展中国家的金融市场又不足以进行类似的抵押融资。随着我国银行境外分支的发展和金融政策的逐步改善，资产抵押会成为园区持续融资的一大稳定来源，但可行的解题之路如“内保外贷”（卓星，2012）、境外“买壳融资”等仍处于设计摸索阶段。为了吸引持续融资，园区在基本完成基础建设开发后，需要表现出一定的盈利能力或社会效果，比如成功吸引较有实力的入园企业、表现出较好的投资额度和吸引投资额比率、园区固定资本升值潜力较好、配套赢利点（如商业地产开发项目等）有一定的潜力和效益等。
在运用金融渠道吸引私人资本方面，中非泰达-苏伊士园的做法可以提供一个很好的参考。该园区已有十多年的经营历史，是中国境外合作园区中发展得较好的典型，其初始资金主要由泰达下属的中非泰达与埃及当地合资投入，中非泰达投资股份有限公司占75%，另25%由埃中合营投资公司投资，共同组成埃及泰达投资公司。在园区持续发展阶段，中非泰达进行了股份混合所有制改革，顺利吸引了包括山东如意集团在内的两大战略投资者，混改完成后中非泰达持股42%，战略投资者分别持股17%和33%，另有中非基金持股8%，同时如意集团也是苏伊士园区的入园企业。如意集团参股中非泰达，不仅可以给园区后续管理带来资金的补充，同时也提高了如意作为埃及入园企业的管理权。同时，参与中非泰达在海外园区的管理业务，也为如意集团未来的发展规划，即独立投资建设海外工业園区提供了相关经验。
在苏伊士园区的融资案例中，开发性金融在园区的不同阶段都发挥了重要的融资功能。在园区建设初期，通过股权投资的方式为园区建设注入了早期资本。当园区基础建设完毕急需后续融资支持时，国家开放银行用优惠贷款形式给予了园区开发者一定的资金支持，其中对非中小企业专项贷款基金也在园区的持续融资阶段起到了重要作用。
针对中国境外合作园区的投融资建议
在园区基础建设时期，开发者应与当地政府积极协调争取园区内较高的留存收益。对于一些在低收入的发展中国家建设开发的合作园区项目，在基础建设初期，园区开发者尤其是民营企业往往会面临较大的资金负担，加上一些项目的投资周期长、资金回收不确定性高等因素，此类项目在金融市场上所能得到的融资机会普遍不高。加上许多发展中国家政府的财政能力明显不足、国内资本稀缺，依靠当地政府来协调资源直接帮助园区开发提供融资渠道的可能性并不大。然而，即便是投资所在国政府不能为园区开发者提供便利的初期发展资金，当地政府也可以采用允许园区开发商在园区运营初期减免税收或留存较高比例的收益等一系列优惠政策，来帮助开发商将收益以滚雪球的方式用于园区的持续开发。中国境外园区投资者可以充分与所在国政府进行沟通，采取这种用财政上的激励可以有效地减轻园区的基础建设融资压力。
适当增加前期基础设施设计投入，平衡超前基础建设的成本和预算。基础设施的生命周期普遍较长，一个电厂或者公路项目的生命周期可能长达一二十年，但是其运营能力很难根据需求的提升做出及时的调整，尤其当发展中国家经历经济腾飞时，快速的工业化对基础设施能力的要求也会迅速增大。在工业化早期，园区对基础设施的诉求可以暂时满足于基本可用的港口和道路等，而随着经济发展，园区内企业对基础设施的需求会逐渐提升，此时生产要素的价格，尤其是劳动力、土地、材料和设备的价格都可能会上涨。因此，超前建设将比几年后的价格更低，长期来看更便宜。境外园区开发者，特别是国有资本运营的园区可以适当地超前建设基础设施来克服基础设施随着经济增长后出现的需求不匹配的情况。虽然，未来基础设施的需求变动并不确定，增加了在园区内外超前建设基础设施的难度，这就要求作为园区基础设施的提供者既要考虑到超前建设的成本优势，也要平衡预算的分配。尤其是对于在一些商业运营空间较大的基础设施领域，可以将一部分风险交给其他私营部门管理。但需要注意的是，想推动其他私营部门涉足基础设施项目，园区建设者必须加强基础设施风险管理能力，用可持续经营的方式建立私营部门对基础设施投资的信心。
配合基础设施发展阶段和项目的盈利能力，灵活运用多种融资模式。在基础建设阶段，园区开发商应该充分利用不同的融资渠道，比如自有资金、商业贷款、国际开发性金融贷款、债券融资等，并根据基建项目的可盈利性和融资方式对收益的要求进行灵活搭配。其中，商业贷款的投资年限较短，一般不超过7年，且对回报率有较高的要求;而国际开发性金融贷款针对中长期融资，且对贷款利率要求较低，并且可以通过资源质押的方式，用现货流代替现金流还款。如果是与投资所在国政府进行合作的园区开发项目，可以合资涉足当地的优势行业以偿还园区贷款，并帮助所在国进行主权信用的建设。园区在当地的融资也可以有条件地尝试债券融资，但是发行债券对开发商的信用和所在国的政府信用有着很高的要求，适合有一定资本市场基础的国家。另外，园区开发商也可以探索新型的联合融资方式，将整体园区融资项目根据不同的还款期限、利率结构进行拆分，全方位吸引不同渠道的资金。在持续融资阶段，园区开发商还应注重培育园区内具有比较优势的企业，增强园区的“造血功能”，并通过股权融资的方式参与入园企业的发展，将利润转化为园区持续融资的资本，以降低境外园区建设的融资风险。
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