构建良性资本生态系统
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作者: 詹森强
我们通过对浙江省第一批报会企业的实地调研,深入分析创业板拟发行企业区别于传统行业企业的特点,结合创业板的特殊属性和历史使命,总结以往中小板监管中存在的历史局限和影响资本生态健康的不良现象,提出创业板监管需要革新监管理念,以营造良性资本生态系统为目标,把重点放在二级市场监管;同时,针对创业板发行企业的特点采取以人为本的差异化监管措施,并严格落实持续督导责任,推动企业规范健康发展。
一、革新监管理念,营造良性资本生态系统
创业板市场是全流通市场也是高风险市场。在全流通市场下,大小股东面对的利益机制趋同,信息披露和公司治理的基础更健康,市场主体的自我风险控制和诚信意识得到加强,与此同时,创业板作为高风险市场,具有风险种类多、传导快、社会影响大等特点。特别是由于市场的估值模型不健全、发行企业股本较小、存在较大投机空间等因素容易导致股票价格扭曲、操纵市场、原有市场规则不适应等风险,可能严重危及创业板的生存发展。
上述物质基础的变化要求我们的监管理念因势革新。以“营造良性资本生态系统”为指导,重点放在控制二级市场(虚拟资本运动)的系统性风险上,采取有效监管措施防控股票价格扭曲、缩小市场的投机空间;促进各市场主体间的良性互动、由不信任市场主体转向重视引导市场主体的自我约束和风险控制能力;对投资者保护由“严格保护”转向“限制风险、买者自负”。
在实体资本运用的监管方面,鉴于虚拟资本系独立于真实资本在二级市场进行着独立的价值运动,以及“限制风险与买者自负”的理念,我们对实体资本的监管不能简单地采取项目式监管,而需要给予企业家关于实体资本运用的能力和道德水平以基础性的信任,同时通过程序的设置和处罚的威慑力保障其资本运用符合规范透明、公平正义的基本理念。
二、科学监管现金分红,有效降低市场投机
创业板监管工作中,需要维护投资回报与股价之间的正激励关系,限制股价失真,降低市场投机成分,营造创业板良性资本生态系统。有效指导创业板企业正确处理股本扩张与现金分红的关系,实现企业持续健康发展。
我们的具体监管措施以引导企业树立科学分红理念和确保企业现金分红能力两方面为抓手来实现科学良性的分红政策,降低市场投机。抓手之一,我们通过加强理论宣传让发行企业认识到:持续稳定的现金分红政策有利于公司减低代理成本;有利于企业树立良好的市场形象,吸引相当数量的股利偏好投资者,实现良好的市值管理,有利于资源的合理配置,使企业能及时获得发展所需的再融资资金,与此同时还要结合强制性的措施以及指导性意见,帮助企业树立正确的分红观、制定科学的分红方案。抓手之二,针对以往部分上市公司大股东、实际控制人通过恶意违背盈利承诺、关联交易非关联化等手段高价向上市公司出售项目、固定资产、公司股权来套取上市公司现金,造成上市公司现金分红能力低下的恶性问题,我们要采取有效监管措施,确保上市公司现金分红能力。
三、重点防范过度暴炒与操纵市场
(一)限制过度暴炒的空间
信息不对称是出现过度暴炒的重要原因之一,我们的监管工作要积极探索对创业板发行企业采取更具针对性、更严格的信息披露标准,要求企业全面客观、详细恰当地披露自身风险以提前释放部分风险。可以通过工作指引的形式细化并落实券商关于信息披露必要性、真实、准确、完整的审核责任,对企业的信息披露起到监督和把关的作用。另一方面,通过科学的制度设计和有效的监管措施,引导创业板发行企业制定持续稳定的分红政策,减少市场投机成分,压缩过度爆炒的空间。同时要提高上市公司质量,提高投资收益之于投机收益的比重。
(二)建立有效预警和快速反应机制打击操纵市场
鉴于创业板发行企业盘子较小、炒作题材丰富、投资者对公司业绩期望较高,再加上公司成立时间较短、规范意识不强,很容易发生“市场操纵”与“内幕交易”。
我们的日常监管要拓展掌握公司信息的渠道,及时全面了解公司重要信息并提高对重大信息的敏感程度,及时发现风险点;充分发挥证监局与地方政府、中介机构的立体合作监管体系的作用,建立起科学有效的信息渠道和预警机制,建立起分工明晰责任到位的应急处置预案,做到提前预警、快速反应,对“操纵市场”和“内幕交易”等市场违法违规行为及时发现并加大处罚力度,形成有效威慑;加强对公司及实际控制人、管理层规范运作、遵守资本市场规则的宣传教育,对公司建立综合档案,掌握公司动态。
四、实体资本规范运作的差异化监管措施
(一)落实持续督导责任,保障企业规范运作
鉴于创业板拟上市企业多处于成长期,很多规范化运作方面的问题留待上市之后逐步完善。券商持续督导的效果将直接影响到创业板发行企业的形象和创业板的持续健康发展。在有限的一线监管资源配给下,我们需要切实有效发挥券商的持续督导作用,不能流于形式。在企业上市之初,联合券商、会计师对企业进行全面检查,确定企业存在的规范性问题,并明确券商持续督导的责任范围,严格落实券商的持续督导责任。在持续督导期满,对企业进行检查,比对检查结果,实行问责机制。严格落实持续督导责任是防控创业板发行企业风险的第一道防线和预警机制。
(二)循序渐进、从严完善公司治理
第一,创业板对发行企业提出了从严完善公司治理的要求,并把规范运作的主体外延扩展到大股东、实际控制人。第二,鉴于创业板发行企业大多处于成长期,风险较高,创业板要求发行企业的经营、管理、决策需要在处于监管体系之下严格按照公司治理结构运行。
(三)科学信息披露制度限制道德风险
大多数创业板发行企业为“高投入、高风险”模式,与此同时对其盈利模式与成长性判断又往往超出了大多数投资者的经验和认知。如果没有严格有效的信息和风险披露可能引发系统性风险。
我们对创业板发行企业信息披露的监管:一方面要加强信息披露的充分性,除了传统的信息披露项目,还要关注对“可能对企业核心竞争力构成影响的要素变动情况”的充分披露,加强信息披露的及时性要求;另一方面,要借助保荐机构的专业能力,并强化市场约束。在对创业板发行企业经营管理的道德水平和能力基础性信赖的同时,充分借助保荐机构、独立董事的力量,对行业前景专业化认知、企业主营业务发展战略、企业面临的风险类信息披露发表独立意见。引入细化的、可操作性强的(机构)投资者对公司的市场监督制度。
对于新上市的公司可能出现各式各样的信息披露不及时、不规范引起股价异动。我们也要总结中小板监管的经验,加强董秘和公司高管培训、推进公司的规范运作并做好对大股东的延伸监管。
(四)募集资金监管
创业板发行企业具有“资产轻型化”、“核心竞争力转向研发与营销”、“行业环境瞬息万变”等特征。我们的监管在对创业板发行企业关于募集资金管理使用的道德水平和运用资金能力基础性信赖的基础上,严格要求公司对所有可能面临的风险进行全面真实披露,定期汇报募集资金使用进度与成果,规范重大事项决策程序和财务流程,同时强化保荐机构责任,对其持续督导的义务引评价问责机制,以及整合市场力量对募集资金使用状况进行合理质疑。
(五)非高管类“小非”的合理监管
创业板发行企业股权结构相对复杂,存在大量高管以外的技术人员持股,企业的股权结构充分体现了以股权激励与约束为目的的股权设计。现有高管限售体系的立法初衷包含了对企业股权激励与约束行为进行规范,但是其对象仅仅适用于企业高管。对于创业板发行企业中普遍存在的非高管的“小非”监管产生盲区,我们要根据立法精神,把上述小非纳入合理监管视野,加强宣传教育、鼓励自我限制类承诺。另外,技术人员对企业的经营管理、内幕信息也构成重大影响,需要把他纳入“类高管”的监管对象。
(六)大股东占用资金监管
只要实体资本的运作在安全范围内,监管部门可以给予企业家运用资金的能力和道德水平以基础性信任,特别是在金融危机、市场互信危机的大背景下,更多地综合考虑:有利于保护投资者分红利益和长远利益,有利于拯救关联企业、维护社会和谐等角度,针对细分情况,采取更人性化、差异化的监管措施。具体而言在值得基础性信任的前提下,通过程序的设置来实现规范透明、公平正义。
只有良好的资本市场生态下才可能诞生“微软”、“谷歌”,生态的好坏不仅直接影响到每一个身处其中的成员“兴”与“衰”,而且还是我国实现科技进步、产业升级,开创再一个辉煌发展30年的重要保障,良好的资本市场生态需要参与主体的合力维护,从提高现金分红做起,有效降低投机成分,进而缩小过度爆炒和市场操纵的空间,保障创业板生态健康有序,促进资源合理有效配置,保障企业规范健康发展。我们将围绕“营造良性的资本生态系统、培养高起点公众公司”这一创业板监管工作重要抓手,进一步细化监管活动的可操作性和有效性,着实有效做好创业板监管工作。
(作者单位:德清县发展改革和经济委员会、德清县上市工作领导小组办公室)
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