中金岭南(000060)豪赌PEM成就利润新看点

来源:用户上传      作者: 徐建花 张 镭 周凤武

　　地产业务进入收获期
　　冶炼板块经营将明显好转
　　PEM业绩呈现大幅增长势头
　　当前股价：22．82元
　　今日投资个股安全诊断星级：★★
　　
　　收购澳大利亚PEM是一项伟大盛举
　　在本轮百年一遇的金融危机中，中金岭南是国内为数不多在海外收矿大有斩获，且把握的时机事后看来就是历史最低谷。PEM是全球前20大锌矿和前10大铅矿生产商，拥有百年历史的Brokenhill铅锌矿，在2006―2007年铅锌大牛市期间，PEM的市值翻了近5倍，从最低不到2亿澳元上升到10亿澳元以上，PEM的每股净资产从l元上升到2007年中期最高的7元以上。2007年下半年随着金融危机的爆发以及铅锌价格的下滑，PEM的经营状况日益滑落，到2008年9月金融危机全面爆发，PEM的市值和净资产都已经下跌9成以上。公司谈判收购PEM是2008年12月至2009年2月，当时市值仅3000万澳元，较高峰跌去95％，最终尽管收购较市价溢价60％，但也仅花费4546万澳元(约2亿人民币)即获得PEM50．1％的控股权，且该资金是给PEM上市公司，相当于中金岭南仅花费l亿人民币就获得了50．1％的控股权。2009年11月PEM配股融资，中金岭南超额认购了1000万股，借此股权比例提高至52％。
　　近日PEM公布2009全年业绩快报，其中2009下半年税后净利润2850万澳元，较上半年210万澳元大幅增长1250％。2009全年合计税后净利润3060万澳元，按52％控股权益，及上半年4．88、下半年5．95汇率折算，预计对中金岭南2009年业绩贡献每股0．09元。
　　PEM公司业绩大幅增长超市场预期。尽管铅锌价格仍在低位徘徊，但去年下半年P E M创造的净利润在过去8个半年度排名第三。净利润大幅增长的原因：一、成本费用大幅削减；二、售价和套期保值价格提高。结合公司当前套保情况和我们对2010年铅锌价格的展望，预计2010年PEM公司税后净利润6000万澳元以上，按照5．95的汇率折算，对中金岭南2010年业绩贡献每股O．18元以上。
　　PEM目前拥有的主要矿山包括：新南威尔士布罗肯山地区(BrokenHill)的铅锌银矿(铅锌储量350万吨，品味16．8％，银1919吨，品味92克／吨)，南澳大利亚的弗林德斯(Flinders)的高品位硅锌氧化矿(锌储量40万吨，锌品味约28％)和昆士兰的MountOxide铜钻矿(20万吨铜，7750吨钴)。
　　PEM具备年产20万吨以上铅锌精矿的生产能力。2003-2006年铅锌价格高企，公司年产铅锌矿19―22万吨，2007年受BrokenHill矿遭遇重大安全事故，产量大幅下滑，此后随着铅锌价格的大幅走熊，产量持续低迷。按照中国公历年度预计PEM2009年产量约12万吨，2010年预计约15万吨。
　　PEM资源储量有望大幅增长。PEM2009年11月配股融资约5500万澳元，据公司介绍，配股资金的用途主要三部分：第一，用于BROKENHILL(目前铅锌矿的主产区是南矿)北矿区勘探；第二，用于MONTOXIEDE铜钴矿的勘探{第三，用于印尼铜金矿的勘探。可见配股资金主要用于勘探，PEM拥有2000多平方公里探矿权，未来储量大幅增长是可预期的。
　　PEM2010年业绩将呈现大幅增长，原因主要有四：第一，铅锌价上涨，我们预计20lO~gPEM铅锌平均售价约2400澳元／吨，同比上升24％。第二，铅锌矿产量增长，我们预计2010年铅锌矿产量合计15-16万吨，同比增长约20％。第三，套期保值的价格较高，1月中旬披露新增铅套保31200吨(2010年7月至2010年6月)，约合当期产量的50％，价格2830澳元／吨。第四，PEM2008年大幅裁员后，成本削减显著，2009年上半年销售管理降低至2004年水平。
　　公司是国内少数几家在经历本轮金融危机后，基本面发生脱胎换骨的有色金属公司之一。收购PEM公司的物美价廉体现在：第一，它使中金岭南的铅锌储量增加204万吨，即大幅增长41％，且远景储量有望进一步大幅增长。第二，它使中金岭南的年度权益铅锌矿产量增长30％。第三，它仅仅花费公司2亿元现金获得了50．1％的控股权，从2009年实现盈利和2010年盈利展望看，预计投资回报期不到2年。
　　
　　凡口矿仍是公司盈利的中流砥柱
　　
　　凡口铅锌矿一直以来都是中金岭南盈利的中流砥柱，2808年底募投资金技改完成后，未来几年产量有望稳定在18-19万吨。凡口铅锌矿品味约13％，锌回收率96％，铅回收率88％。
　　广西盘龙铅锌矿由于品味较低仅4％，收购一年多来持续扩产采选矿能力，目前年选矿能力60万吨，预计2010年铅锌矿产量1．5万吨，2011年达到2．5万吨。此外收购以来盘龙矿地质勘探一直在进行，未来储量也有望进一步增长。
　　
　　2010年冶炼板块经营将明显好转
　　
　　我们判断2010年公司冶炼板块的经验状况会出现明显好转。理由有三：第一，韶关冶炼技改已经完成，丹霞冶炼厂已经试运行投产。第二，铅锌加工费明显回升。第三，国内以株冶为代表的铅锌冶炼业务销售净利率和ROE正逐步回升。
　　韶关冶炼技改完成，丹霞冶炼厂开始试运行投产。目前韶关冶炼厂粗炼产能30万吨，精炼产能35万吨。丹霞冶炼厂8万吨技改项目预计2009年下半年完工，加上已有产能2万吨，目前产能达到10万吨。
　　锌加工费明显回升。公司总计40万吨冶炼产能，其中30万吨是锌冶炼，10万吨是铅冶炼。下统计资料显示，2009年以来锌冶炼加工费已大幅回升，铅冶炼加工费依然较低迷，但以株冶为代表的铅锌冶炼业务毛利率和净利率正逐季回升。2009年一、二、三季度销售净利率和ROE分别为0．33％、0．42％、1．5％和0．24％、0．48％、1．68％。
　　
　　地产业务进入收获期
　　
　　公司天津金康公司“敦仁里”房地产项目已开盘预售(100％权益)，该项目建筑面积16．5万平方米，目前已基本建成并部分预售，均价15000-16000元／平方米，预计于2010年中期开始结算。假设2010、2011年分两期结算，经初步测算，预计每年增厚业绩约0．20元。
　　
　　投资建议
　　我们测算公司2009-201 1年EPS分别为0．47、1．23、1．59元(未考虑地产收益)，参考当前国内主要有色金属上市公司估值(2010、2011年PE分别为32、25倍)，我们认为给予公司2010、2011年PE25、20倍具有较强安全边际，首次给予公司“买入”的投资评级，未来6个月目标价格31．00元，对应的20lO、2011年PE25、19倍。若加上地产收益，2009～2011年EPs为0．47、1．43、1．79元，31元的目标价对应2010年和2011年的PE分别为21．6倍和17．3倍。

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