基于广义货币供给与需求的中国流动性过剩问题研究

来源:用户上传      作者: 黄昌利

　　摘要：本文基于对1994年以来的相关季度数据，着重从供给与需求角度，对广义货币这一层次的流动性进行探讨；认为存在一定程度的这一层次的流动性过剩问题，货币当局可能需要进一步加大操作力度。
　　关键词：流动性过剩；广义货币供给(M2)；货币需求；基础货币；货币乘数
　　文章编号：1003－4625(2008)02－0016－04　中图分类号：F820　文献标识码：A
　　
　　流动性问题已成为中国经济中的热点和难点，已波及经济各个层面，牵动着各方关注。本文将基于对1994年以来的相关季度数据进行分析，着重从供给与需求角度，对广义货币供应量这一层次的流动性进行探讨，并给出流动性过剩的一个基本判断。
　　
　　一、流动性的度量与定义
　　
　　对流动性内涵的理解并未取得一致。从宏观角度来看，流动性的内涵更加复杂(Rasmus Ruffer andLivio Straeea,2006；Sebastian Becker，2007；夏斌、陈道富，2007；余永定，2007；任若恩，2007)。一般来说，在宏观意义上可以把流动性理解为货币与资金的统称，即有获利要求的、用于购买金融资产的所有可用货币与资金，在一些国家，其他一些流动性很强的资产如短期国债券也属于“流动性资产”。从可测量、可统计的角度看宏观意义上的流动性，一般有三个层次的界定：
　　一是将流动性界定为银行体系内的超额存款准备金。流动性过剩是指超过健全的银行业准则所要求的通常水平，银行自愿或被迫持有的“流动性”。
　　二是将与实体经济增长密切相关的广义货币供应量(M2)视同于流动性。
　　三是将经济社会中在一定条件下具有变现能力和支付能力的全部金融资产视为流动性。另外，流动性至少还应涵盖和反映与流动性数量层面相互联系的货币价格即利率水平的高低。
　　在此主要是在第二层次上研究中国流动性过剩问题。M2对实体经济增长和整体物价水平具有密切的联系和影响。如果M2相对较高，那么公众很可能会感觉流动性过剩。根据多倍存款创造模型，商业银行通过货币创造对基础货币进行放大，M2等于基础货币与货币乘数之积。从货币经济学的角度来看，中央银行通过自身资产负债表的调整，投放或回笼基础货币，在数据度量上可用基础货币的增长率变化来反映；商业银行通过自身的资产负债表的运作，在央行创造的基础货币的基础上创造货币(可用M2衡量)。货币乘数则反映出商业银行创造存款货币的实际效率。故本文结构和内容安排如下：从货币供给角度分别在第二、三部分分析基础货币增长率、货币乘数的变化，在第四部分则对货币需求进行分析；最后给出一个综合判断。
　　
　　二、对基础货币增长率变化的分析
　　
　　简言之，近年来，货币当局改变基础货币的主要途径是通过买入外汇，以及发行债券。应当说，1994年以来，在“强制结汇”的制度约束下，外汇储备的增长确实在一定程度上带来了基础货币的相应增长。不过，由于央行采取了冲销措施，基础货币的增长率与外汇占款增长率并不是同步的。自2003年以来，虽然外汇占款增长率非常高，给央行的公开市场操作带来了种种挑战，但央行通过大量发行票据，并通过多次提高法定存款准备金率等方式(见图1)，使基础货币增长率在总体上呈下降趋势，并远远低于外汇占款的增长率。可以认为，基础货币的增长率已被基本控制住。那种认为外汇占款快速增长带来了流动性泛滥的说法还是比较牵强的。图1：1994Q1-2007Q2期间，外汇占款、央行票据、基础货币(左轴，亿元)，法定存款准备金率(右轴，％)
　　数据来源：《中国人民银行统计季报》及中国人民银行公告
　　
　　三、对货币乘数变化的分析
　　
　　广义货币供应量M2等于基础货币与货币乘数之积。虽然央行仍能在总量上对基础货币的增长保持着相当的控制能力，但对货币乘数的分析可看出，1994年以来，我国商业银行的货币乘数总体上一直呈上升趋势，1994年末为2.83倍，2004年以来则基本稳定在4.5倍以上(见图2)。
　　广义货币M2与基础货币MB之间的乘数关系为M2=mm×MB，其中，mm为货币乘数。我国对广义货币的统计定义是：M2=C+D+Q，其中C为流通中的现金，D为活期存款，Q包括定期存款、储蓄存款和其他存款组成的准货币。对基础货币的统计定义是：MB=CI+R，其中，CI为货币发行，R为准备金总量。货币乘数为：
　　toni=M2／MB=(C+D+Q)／(CI+R)=(1+ed+qd)／(cid+rd)
　　其中，cd为现金活期存款比率，qd为准货币活期存款比率，cid为货币发行活期存款比率，rd为准备金活期存款比率。由于cd与eid比率高度相近，可认为nlnl：(1+cd+qd)／(cd+rd)。货币乘数由cd、rd和qd比率决定，cd比率和rd比率均与货币乘数反方向变化。这些参数不断变化，货币乘数也并非常数。我国1994年以来的cd、qd、eid、rd见图3。
　　数据来源：《中国人民银行统计报》
　　现金存款比率cd和准货币存款比率qd受到经济主体货币需求的直接影响，当货币需求发生变化时，必然要对持有的现金、活期存款、定期存款和储蓄存款等金融资产组合的比率进行调整，使得cd和qd比率发生变化。同时，由于金融机构的存款创造取决于公众的资产偏好和资产选择，经济主体的资产组合变化将影响存款货币银行的资金供给，使整个存款货币银行体系要调整其资产结构，从而导致商业银行准备金存款比率rd发生变化。居民持有的金融资产组合的结构调整，即居民将自己的银行存款转变为金融市场的投资资金，其导致的流动性增加更是货币政策所不能完全控制的。
　　大量研究表明，制度变迁对金融发展具有推动作用。经过多年来的改革和发展，我国社会经济的发展和金融制度的完善，支付体系创新以及银行和居民行为的变化使得货币乘数上升。在我国经济转型过程中，cd与rd比率的总体持续下降，是货币乘数上升的主要推动因素(准货币存款比率qd自1994年以来总体上波动并略有上升，基本上可不考虑其影响)。cd比率下降既反映了我国居民收入在提高，同时也反映了我国金融制度的完善程度在提高。金融市场的完善程度越高，则持有活期存款的机会成本越低，公众越愿意使用支票、信用卡等进行购买和支付。过去10多年来，中国银行业的服务水准得到了较大改善，借记卡和信用卡等金融工具比现金的收益更高一些，银行卡等支付形式逐步被认可和接

受；或者因为人们为应付大宗付款(如购买住房)或养老而储蓄。所有这些因素，都在导致现金交易相对萎缩，致使10余年来cd比率已下降过半，已降至2007年二季度时的0.26。
　　金融机构准备金存款比率rd是商业银行所持有全部准备金(法定准备金+超额准备金)与银行所持存款总额之比，该比率从1994年末的0.69持续下降到2007年中期的0.45左右。法定准备金率(见图4)在1998年之前受货币当局控制而变化不大，1998年3月，央行对存款准备金制度进行了改革，从13％下调到8％；1999年11月，法定存款准备金率由8％下调到6％；2003年9月21日起，提高法定存款准备金率一个百分点至7％，之后，作为主要的货币政策工具，央行曾多次提高法定存款准备金率，2007年四季度已提高至14％的历史高位。同时，近几年商业银行超额准备金率在下降(见图4)。进一步分析引起超额准备金率下降的因素，主要包括：图4： 1994Q1-2007Q2期间，金融机构超额准备金率(RHS，左轴)与国有商业银行超额准备金率(RHS Bank，左轴)，法定存款准备金率(右轴)
　　数据来源：《中国人民银行统计季报》、《中国人民银行货币政策执行报告》及中国人民银行公告
　　一是金融系统的支付体系创新和发展。近年来，随着央行大额支付系统和小额批量支付系统开始在全国推广运行，大大提高了银行间与银行内部的资金清算效率，为满足清算需求需保持的最低流动性规模明显下降。
　　二是金融市场的深化、央行票据的大量发行，商业银行不断增持大量变现能力强的非信贷资产(主要是债券资产)，又进一步提高了其资产的流动性，这些非信贷资产仍具有货币扩张能力。对于这种方式创造出来的流动性，仅仅靠控制信贷规模或者传统的货币政策手段已不能完全奏效。这也是货币当局在多次紧缩性的操作之后，市场仍感觉资金充裕的原因(夏斌、陈道富，2007；任若恩，2007)。
　　三是商业银行改制和上市后，赢利性约束增强，资金运用效率大幅提高，利益动机使银行更倾向于将所吸纳的存款贷放出去，自然逐渐降低超额存款准备金比例。
　　四是商业银行资产质量和资产流动性明显增强，银行持有较少的流动性仍能维持正常经营(根据中国银监会的数据，近年来商业银行不良贷款比例持续下降，2004年底、2005年底、2006年底、2007年三季度分别为13.21％、8.61％、7.09％、6.17％)。这些因素共同促使了超额准备金率的降低。因此，近几年来法定存款准备率在提高，同时由于超额准备金率在下降，二者综合的结果就是rd比率下降，并相应的促进了货币乘数升高。
　　
　　四、货币需求分析
　　
　　中国经济社会结构发展变迁对M：的需求具有重要的影响。自20世纪90年代以来，社会主义市场经济体制得以初步建立。市场化改革、对外开放、结构调整、技术创新共同构成了中国工业化的推动力量，我国工业化进程进一步加快，已经进入重化工业化阶段，并且重化工业还有逐渐增强的趋势。而2000年之后出现的重化工业更为显著的特征是在房地产以及随后的汽车等消费结构的升级推动下而发生的。同时，20世纪90年代初以来，中国城市化进程明显加快，城市化率已由1994年的28.5％上升到2006年的44-3％(见图5)。城市固有的功能多、市场大、效率高、规模效益和聚集效益显著的优势日益突出。城市化作为一种市场化的力量，也迫使政府以市场化的手段来管理宏观经济，给私营企业和外资企业更好的发展空间，以便征收更多的税收，反过来又更多地建设城市的基本设施。为推进工业化与城市化，各种制度性障碍得以破除。工业化与城市化进程紧密联系，互相促进，是这一时期突出的特点。从目前来看，中国总体上正处于工业化和城市化的中期阶段，还有很大的发展空间。图5：1994Q1～2007Q2期间，中国的非农产业比重和城市化率
　　中国工业化和城市化进程中涉及深层次的制度因素变革，正在改变着中国的经济和社会结构，并对货币需求、货币结构和货币流通速度、金融市场结构、劳动力结构与供给因素、居民收入与需求、微观主体行为等方面产生重要影响。社会发展阶段、产业结构和国民收入的水平与结构的显著导致货币需求差异。对于非农产业部门，其边际货币需求倾向大于农业部门。与此同时，也必将伴随着新一轮的货币化进程，这一进程中不但包括物质产品的货币化，还包括大量的服务和劳务产品的货币化，不但包括流量资产的货币化，还包括存量资产的货币化(例如城市化进程中房地产业的高速发展)。大量货币作为给不断扩张的市场领域提供必要的交易媒介而被经济所吸收。新一轮的工业化、货币化进程、居收收入增长等因素将成为广义货币供应量M2需求上升的重要推动因素。
　　
　　五、流动性过剩的基本判断
　　
　　货币当局的多任务性导致我国货币供给形成过程存在一定特殊性。由于对外净资产的持续上升，货币当局采用发行央票这种负债管理，内部资产管理逐渐让步于外部资产管理。总结来看，近年来，尽管我国的国际收支持续失衡在一定程度上推动了基础货币的增长，但经过货币当局的努力，基础货币的增长势头得到了较好控制。可以认为，国际收支持续失衡只是在一定程度上造成流动性过剩。但与此同时，由于金融市场结构的广度与深度的改善，加上经济正处于上升周期，货币乘数呈上升趋势；中央银行在应对持续性的国际收支失衡的同时，还得应对货币乘数长期上升。近几年虽然基础货币供应增长速度在放慢，但由于货币乘数上升使得基础货币能够创造出更多的货币。从货币需求方面来看，新一轮的工业化、货币化进程、居民收入增长、金融市场发展等因素推动货币需求上升，大量货币作为给不断扩张的市场领域提供必要的交易媒介而被经济所吸收。货币供给与需求相互作用的结果是，尽管近几年央行较好地控制住基础货币的投放，但基础货币供应速度放慢未充分抵消货币乘数提高，仍会出现货币供应量增长偏快，出现一定的货币供应压力。来自美、日、韩、印度等国的国际经验出，表明，货币乘数可能会在较长时期内保持持续上升的趋势(图6)。这种结构性变化也可能是在较长时期内成为持续推动我国M2增长率上升的因素，因此，央行可能需要进一步加大操作力度，回笼更多的流动性，才能实现相同的M2的增长率。图6：1950～2006年期间，印度、韩国、日本、美国等国的货币乘数变动趋势
　　
　　责任编辑　贾　伟

转载注明来源:https://www.xzbu.com/3/view-1417086.htm