上市公司并购风险分析
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摘要：对于上市企业而言，并购重组是其提升市值，实现快速企业经营发展的最佳选择，是上市企业在未来一段时间内促进资源整合、加快产业结构调整转型、实现企业战略发展目标的有效策略。从企业的长期发展规划来看，采取哪种发展方式能够让企业获取更强劲的市场竞争优势，如何将企业资源不断地转向经营业绩更好的发展领域，都将是企业并购思考的关键。并购交易能否达到预期，取决于企业能否有效地规避并购过程中存在的诸多风险隐患。本文通过对上市企业并购的现状分析，给出加强上市企业并购风险管理的保障措施以及相应的风险应对策略，希望能为上市企业管理人员提供一定的借鉴与参考。
关键词：上市企业;发展规划;并购;风险分析
中图分类号：F275 文献标识码：A
1上市企业并购现状
创业板上市企业近年来并购活动频繁，许多企业的相当一部分业绩都是通过开展外延式并购活动获得的。通过实施并购重组战略，一些企业实现了产业链上的资源整合，提高了经营效益，促进了企业战略发展目标的实现。但与此同时，企业在并购过程中也面临着一定的风险隐患。从投融资角度来说，上市企业的并购重组实际上就是企业同时开展的投资和融资两项活动，融资是为了更好地完成投资目标，利用投资除了用获得的收益去偿还融资本息外还可以创造更大的价值。从这个层面出发，可将上市企业并购过程中的风险分为选择投资目标的风险和融资风险，换而言之就是标的公司的选择风险和融资风险。而风险产生从企业整体的角度出发包括以下几个方面的原因：上市企业的财务内控制度不健全，导致并购流程缺乏必要的行为规范，使得整个并购过程陷入无序，容易引发财务风险;并购重组方案不完善，企业没有结合自身的战略发展规划制定并购目标，前期的调查准备工作不到位，资金管理能力较弱，融资水平不高，选择并购标的企业缺乏协同的考量，可能会导致企业作出错误的并购决策，引发较大的财务风险危机;企业在并购过程中缺乏必要的行为监管，财务内控的约束力度不足，并购整合阶段信息沟通不畅，失真现象严重，阻碍了并购目标的实现进程。
2上市企业并购风险的主要类别
2.1標的公司的选择风险
上市企业该如何在众多的企业中选择合适的并购标的企业，并有效防范标的选择过程中可能存在的风险隐患，成为上市企业并购面临的主要问题之一。一些企业为了追求业绩增长，盲目扩张，缺乏对自身业务发展方向和并购能力的综合考量，选择了一些并购难度相对较大，与企业经营协同效应并不明显的标的企业，无法达到并购预期，导致企业为此付出惨痛代价;部分上市企业企图通过并购，虚高交易价款来实现利益输送，最终无可避免地面临监管制裁，给企业经营造成巨大打击，引发相应的风险危机;一些上市企业在选择并购标的时较为盲目，并购目标不明确，并购过程不规范，潜在的风险隐患较大;部分企业未能对并购标的进行充分的尽职调查，并购估值不准确等，可能会加大企业后期的经营负担，增加风险发生的可能性。
2.2融资风险
上市企业的并购融资渠道相对单一，在银行贷款融资和债权融资等方面由于自身条件限制和市场监管等原因，风险管理的能力有限，因此本文主要从股权融资来阐述企业并购过程中存在的融资风险。股权融资是指在股票市场进行筹资，但由于增发股票所产生的时间成本和资金成本较高，容易引发一定的风险隐患。风险的产生一方面是由于企业增发新股的审批程序复杂，且较为严格，耗费的时间较长，可能会导致企业错失并购最佳时机，引发风险危机。另一方面按照优序融资理论，股权融资在众多融资方式中成本最高，也就意味着企业必须选择投资报酬率相对更高的投资项目，所产生的投资风险自然更大，同时企业在收购目标企业时需要支付高昂的交易费用，后期在经营日常管理和整合过程中又需投入大量的资金，但是由此所带来的收益具有较大的不确定性，一旦并购失败，企业所筹集的资金无法得到预期回报，在一定程度上会加大企业融资风险的产生。
3上市企业并购风险应对策略
3.1并购标的企业的选择策略
从标的选择的角度来说，企业应从四个维度进行综合考量。一是所选择标的企业的行业市场空间;二是该标的企业在行业中所占的市场份额;三是该标的企业在行业市场中所具有的区别与其他行业的核心竞争优势;四是标的企业所在行业是否具有新的市场空间，能否实现产业延伸，寻求到新的业务增长点等。在收集到足够的信息数据后，利用静态、动态分析、ROI分析以及二元分类等方法进行综合分析后确定最终的并购标的。下面就如何选择并购标的企业的相关思路进行详细的展开说明。
第一，在选择并购标的之前，企业首先要对自身的业务经营范围进行全面的梳理，具体包括以下几个方面的内容：详细分析企业的业务经营状况，了解客户群体、产品结构等基本情况;通过对企业核心技术以及市场占有率等的分析，把握企业在市场中的定位;结合企业的市场发展情况，对未来一段时间内的业务开展做出合理的预期。
第二，企业要明确并购目的，结合企业的经营战略从产业链的横向、纵向以及多元化经营的角度选择并购标的企业。若企业从自身所在行业出发，出于扩大企业规模，提高市场占有率的考量，可选择进行横向并购，也即选择同行业企业作为并购标的，典型的代表有帝王洁具收购欧神诺，在帝王洁具收购欧神诺前，其主营业务为亚克力和陶瓷材质的卫生洁具，但是陶瓷材质的沽具占比较少，大约5%-6%左右，为了扩大陶瓷材质卫生洁具的份额，增强综合竞争优势，帝王洁具选择收购了专注于中高端建筑陶瓷的一家新三板挂牌企业欧神诺。若企业出于延伸产业链，降低供应链总成本的考量，可进行纵向并购，选择企业经营业务的上下游标的企业，以减少采购或销售成本，既能全面地提升企业的收益水平，也能在一定程度上增强企业的抗风险能力。典型的案例有围海股份收购千年计划，围海股份属于一家水利和港口工程建筑企业，而千年计划则主要从事工程建筑设计，二者能够实现产业链的整合，帮助企业实现从施工承包到工程总承包的转变，从而强化企业的竞争优势，降低经营成本。如企业所在行业发展前景不是十分广阔，或者企业出于风险规避以及多元化经营的考虑，可选择进行跨界并购。如永泰能源并购锦欣集团。无论企业是出于以上哪种并购目的选择并购标的企业，关键都在于要找到并购的协同点。 协同点一般分为以下几个方面：
第一，盈利协同，要求在选择并购企业时要判断其是否能够为企业带来足够的盈利，能否促进企业资产升值等。但这种判断不能仅从当前市值管理的角度考虑所选择并购标的的短期盈利能力，而应包括对其长远盈利能力和协同效果的考量。
第二，客户资源协同，上市企业可利用其自身客户渠道优势，协助所并购的标的企业开拓新的市场和业务领域，提升其经营效益，确保企业并购重组活动的有效开展。
第三，销售渠道互补，这种情况更多的是一些跨区域性的企业并购，如在LED显示屏行业以国内市场为主的联建光电收购以国际市场为主的易事达，从而实现销售渠道上的互补，拓宽企业的经营规模。
第四，技术协同，并购企业双方掌握着互补的核心技术，通过并购实现技术协同，能够发挥成本、运转效率、资源整合等多个方面的协同优势。
第五，其他协同，只要有助于并购双方充分发挥协同优势的点，均可进行深度挖掘，最终目的是为了实现共赢，达到1+1>2的效果。并购协同点的分析是为了有效避免企业并购标的企业选择的盲目性，防止企业由于标的企业选择不当而加重经营负担。
第六，在选择好并购协同方向后，企业要提前设计好并购路径，罗列出关于收购标的关键要求，并以此为线索寻找符合标准的拟并购标的企业，经过筛选对有明确意向的进一步开展相应的尽职调查、估值以及谈判等后续工作内容。尽职调查的目的是为了确保并购交易合法合规开展，同时识别交易过程中可能存在的风险隐患并制定相应的风险预防及控制方案。一般来说，对标的企业的尽职调查包括以下几个方面的内容：市场环境分析;标的企业的市场竞争优势;财务状况;经营状况;交易是否符合相关政策法规等。在该环节，企业可聘请专业的第三方中介机构，从专业角度上对标的进行全面的尽职调查，针对风险给出合理的防范建议。估值指的是对并购标的企业价值的评估，评估主要依据为独立的市场公允价值和并购协同效应所创造的增值，由并购协同效应实现的增值在数值上等同于并购溢价，也就是并购方向标的企业股东所支付的超过公允价值的部分。为了防范估值过高，应当采用不同的估值方法测算后综合参考，需要特别说明的是，当上市企业为标的企业支付并购溢价后，在计算协同效益时就要将这部分的金额减去，而所减去的并购溢价越高，上市企业就此并购所获得的协同效益也就越低，此时，即使并购标的企业优势明显，但并购所支付的交易对价过高，最终将得不偿失，形成一笔失败的战略投资。通过对并购标的企业在法律、财务、业务等多个方面展开尽职调查，并邀请专业的機构进行审计和评估，对交易的结构、价格以及支付方式给出合理的安排，确定最终的并购标的企业，完成并购交易。
3.2企业融资策略
并购作为一种整合资源的有效手段，需要从买卖双方充分地分析市场情况，在不同的企业成长阶段适度地借力资本市场，顺势而为，保持理性决策，做出最优筹划。企业要积极拓宽融资渠道，利用多元化的金融工具进行融资，结合企业的资本结构及财务状况选择合适的股权、债券融资的比例，通过对自身资产负债率、偿债能力、产权比例以及权益系数等指标的分析，尽可能选择融资成本更低同时企业价值最高的融资渠道，将企业的财务数据与同行业平均水平或标杆企业数据进行对比分析，判断融资比例是否恰当，选择使资本结构达到最优的融资方案，从而有效地降低融资风险。如企业可选择可转换债券作为融资工具，可转换债券既具有债券属性，又具备股票所有者特点，能够克服传统债券融资到期还本付息所带来的偿债风险，并且还能有效规避股权稀释和过高的融资成本问题。而且可转换债券对于上市企业具有一定的“抵税”作用，后期转股的股权稀释效应短期内也不会导致企业的股本收益率出现较大幅度的降低。除了积极地拓展融资渠道，企业还要实时掌握最新监管政策动态，把握监管优惠政策，减少并购融资阻碍，有效降低上市企业并购融资风险。
4加强上市企业并购风险管理的保障措施
4.1建立完善的财务内控制度
上市企业实施并购重组的一个重要影响因素就是企业的财务内控环境，好的财务内控环境能够有效降低并购过程中风险发生的可能性。为了改善内控环境，上市企业要以风险为导向逐步建立和完善企业的财务内控制度体系，体系中要全面涵盖企业的财务机构设置、财务投资标准程序、内部审计流程以及人力资源管理等各个方面的内容，以确保企业在实施并购时有明确的行为操作依据，减少并购流程的随意性。在进行并购决策时，要建立公开透明的议事规则和严格的授权审批制度，强化各个并购各个环节的财务内控约束，有效防范和控制并购风险。
4.2制定可行的并购重组方案
上市企业在选择并购战略时要有明确的并购目标，以目标为线索划定标的企业范围，要充分考虑并购标的企业与自身的战略协同性，设计并购路径，并做好相应的并购目标尽职调查工作，评估可能存在的风险隐患，制定可行的并购重组方案。结合自身资产负债情况以及并购交割时对价支付时间节点要求的综合考量，充分利用国家政策和金融工具，通过多种途径获取足够的并购资金，在资金流动性吃紧的情况下，还可以与并购标的企业及其原股东协商进行延迟、分期或弹性支付，根据并购之后企业的整体经营状况，盈利等相关指标的变化来确定支付金额和支付时间。并购交易完成后要制定完善的整合计划，以促进双方资源互补，产生最大的协同效益。并购后企业需要从战略方针、组织结构以及企业文化等多个方面进行整合，确保后续业务开展与人员管理的稳定性。
4.3构建切实有效的监督机制
上市企业的并购重组属于企业的重大举措，因此可能会使得企业的股票价格产生波动，引发一定的风险危机。如部分知情内幕信息的人员借助并购重组操纵股票进行内幕交易获利的同时，损害中小投资者利益等。因此，必须严格对上市企业的并购全程进行监管。从外部监管层面，政府部门应制定有针对性性方针政策，从信贷、税收、奖惩、物价等多个方面规范上市企业的并购行为，并健全相关的法律法规，细化执行标准，更好地引导企业开展并购重组活动，树立监管权威;从内部监管层面，企业要针对并购活动存在的风险隐患建立切实可行的内部控制系统，严格核查各项风险指标，确保指标评价的健全性、符合性和实质性，不断完善风险识别与评价标准，了解内控体系是否有效运行，定期进行风险内控监管评价，反馈评价结果，对不达标的内控行为及时进行整改，形成内控管理闭环。
4.4搭建畅通的信息沟通渠道
在并购过程中引发风险的一大关键因素就是信息不对称或信息失真，导致企业领导者无法及时获得准确、完整的并购决策信息，从而产生决策失误。因此，搭建良好的信息沟通渠道也是上市企业开展并购重组活动的重要条件之一。企业可通过组织召开职工代表大会、管理层及重要骨干面谈会议、各系统部门工作会议等方式强化并购双方的沟通交流。这一方面是为了稳定被并购企业员工情绪，打消其工作顾虑，鼓舞士气，通过向其宣传母公司先进的企业文化和管理理念，来帮助其更好地适应新的工作模式，改变其消极态度。另一方面也能通过融合交流，让企业发现自身工作中存在的不足，通过及时地改进和优化为企业的并购重组的平稳过渡创造有利条件。
5结束语
综上所述，上市企业在并购过程中要倾向于选择一些经营业绩良好、股权集中度较高、并购成本相对较低的企业作为并购标的企业。同时要建立健全企业并购的风险识别和评价机制，针对可能存在的风险隐患，有针对性地制定风险防范策略，增强自身抵抗风险的能力和水平，更好地助力企业通过并购实现经营的转型升级。促进企业可持续健康发展。
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