我国货币供给量对股票价格影响的实证研究

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　　【摘要】本文在充分借鉴国内外相关研究的基础上，对我国货币供给和股票价格的相互影响进行了理论和实证分析。本文选取2000年1月至2017年11月我国各层次货币供应量和上证综指的月度数据，运用VAR模型进行了实证分析，实证得出的主要结论是：一、我国货币供给与股票价格存在一定的相互均衡关系;二、我国货币供给不是股票价格波动的Granger原因;三、在各层次的货币供给量中，M1与股票价格的关系最为密切。
　　【关键词】货币供给 股价指数 VAR模型
　　1引言
　　随着我国经濟的快速发展，资本市场特别是股票市场得到了迅速发展，加上股权分置改革的完成，阻碍股票市场正常运行的制度性障碍已不复存在，股票市场发生了结构性的变化，进入了全流通时代，股票市场与国民经济之间的联系越来越紧密。货币政策不仅可以调整社会总需求还可以调节宏观经济运行，货币供给对股票指数具有什么样的影响以及反向的作用，一直是政府和经济领域研究者面临的一项重要任务。
　　2文献综述
　　国内集中研究货币供给量与股票价格的关系始于亚洲金融危机以后。石建民（2001）采用事件研究法，将股票交易量加入到Is-LM模型中，得到修整后的Is-LM模型，通过简单的线性回归模型得出结论认为货币政策与股市之间存在较弱的正相关关系，推翻了之前的有的学者认为股市与实体经济之间的负相关的结论，认为股票市场对中国实体经济有一定的积极作用，否则中国的经济发展可能还差一些。金德环，李胜利选取不同层次的货币供应量与上证综合指数作为研究对象，通过实证分析表明：证券价格的变化只受M0、M2的影响，且M2对证券价格的影响更大。程丹丹通过时间序列分析法表明货币供应量与股价间存在均衡关系，但货币的流动性对股市影响不大。
　　3理论分析
　　美国著名经济学家货币学派的创始人弗里德曼的有关理论具有代表性。他认为，在影响股市价格和货币供求的其他因素不变的条件下，股市价格的影响主要体现在四种效应上：（1）财富效应;（2）交易效应;（3）资产组合效应;（4）替代效应。在股市价格波动影响货币供求的上述四种效应中，财富效应、交易效应、资产组合效应具有正向影响，而替代效应则具有负向影响。因此股票市场价格波动对货币供应的冲击在理论上则是不确定的。
　　4实证检验
　　4.1变量选取与数据来源
　　为了研究我国货币供给与股票价格的关系，构造包括货币供给与股价指数的内生变量的系统来进行实证分析。我国货币供给流动性强弱划分为M0、M1、M2这二个层次，本文将分别选用M0、M1、M2作为我国货币供给的度量变量来进行实证分析，以深入分析我国货币供给与股票价格的关系。在股价指数变量的选择上，一方面由于我国沪深两市在一定程度上具有较高的相关性，另一方面沪市市值占沪深两市总市值比例较高，而且大盘股大多是在沪市中，因而选择沪市中的股价指数比较具有代表性。综合上述，本文选择2000年1月至2017年11月的我国货币供给M0、M1、M2以及上证综指SP的月度数据进行实证分析，其数据来源为国泰安数据库，使用的分析软件为stata和Eviews8.O。
　　4.2平稳性检验
　　我们在实证分析中经常会对宏观经济变量取自然对数，而自然对数的差分可以定义变量的变化率，存在良好的经济意义，因此，进行差分取对数处理仍使得实证分析的结果是有具体的经济意义的。本文在实证研究中，将上证综指与货币供给M0、M1、M2变量取自然对数，分别记为：LNSP、LNM0、LNMl、LNM2;再对自然对数变量进行一阶差分后记为：DSP、DM0、DMl、DM2。
　　ADF检验是实证分析中常用到的一种时间序列变量平稳性检验方法，其原假设为H0：变量存在一个单位根，即变量非平稳。本文利用ADF检验方法对上述变量进行平稳性检验。从上表结果中可以看出，在5%显著性水平下，自然对数变量序列LNSP、LNM0、LNM1、LNM2都是非平稳的，其一阶差分变量DSP、DM0、DM1、DM2是平稳性时间序列，即LNSP、LNM0、LNM1、LNM2都是一阶单整的。
　　4.3协整检验
　　Engel和Granger的协整理论认为，两个或两个以上的非平稳时间序列的线性组合可能是平稳的。如果存在这种线性组合，就称这些时间序列存在协整关系或长期均衡关系。由以上的平稳性检验可知，LNM0、LNM1、LNM2、LNSP都是一阶单整，它们之间可能存在长期均衡关系。
　　本文采用Johansen协整检验对变量LNM0、LNM1、LNM2、LNSP做出检验，结果如下：在5%的显著水平上，迹检验表明LNM0、LNM1、LNM2、LNSP存在协整关系，各变量之间存在长期均衡关系，本文为了不改变变量的经济意义，依旧采用平稳的时间序列DSP、DM0、DM1、DM2（经济变量的增长率）来进行VAR模型分析。
　　4.4 VAR模型
　　为了分析上证综指与各层次货币供给的关系，分别构建构DSP与DM0、DM1、DM2的VAR（p）模型。
　　首先对三个VAR模型进行最优滞后阶数的选择，各模型的检验结果如下：
　　根据各准则的结果综合考虑，可以确定3个模型的滞后阶数都为4，因此分别建立3个VAR（4）模型。并对各模型进行平稳性检验，发现方程的全部根的倒数都在单位圆内，满足平稳性假设。构建模型得到的模型方程为：
　　4.5Granger因果检验
　　在上面的分析中，己经建立了我国各层次货币供给M0、M1、M2与股票价格指数上证综指的VAR模型，并最终确定了模型的最优阶数，而且二个VAR模型都通过稳定性检验，因而可以继续对其进行检验分析。分析我国货币供给与股票价格的关系，首先要对货币供给变量与股票价格变量进行Granger因果关系检验，来发现两者之间的因果关系。在货币供给（DM0、DM1、DM2）与股票价格指数（DSP）的VAR模型的基础上，对货币供给变量与股票价格指数进行基于VAR模型的Granger因果关系检验，检验结果：各层次的货币供给不是股票价格指数的Granger原因;在5%的显著水平下，股票价格指数是狭义货币供给量M1变动的Granger原因，而不是流通中的现金M0和广义货币量M2的Granger原因。
　　4.6脉冲响应函数
　　脉冲响应函数能够描述模型中特定变量对于各种冲击的反应轨迹，随着时间的推移，观察模型中各变量对于冲击是如何反应的。具体来说，它能够描述在随机误差项上发生变化后（施加一个标准差大小的冲击）对内生变量的当期值和未来值所带来的影响。本文主要研究的是货币供给对股票价格的影响，因此把各层次的货币供给量当作冲击变量，而把股票价格指数当作反应变量，相应的脉冲响应函数结果如下：股票价格指数对于M2的冲击反应最小，M0发生一个标准差的冲击后，股价指数会在第一期产生一个正向的反应，第2期减弱，第3期增强，在第4期及以后趋于零;M1发生一个标准差的冲击后，股价指数会在第一期产生一个负向的影响，随后减弱，直至影响消失。
　　4.7方差分解对DSP进行方差分解，其结果如下：
　　根据上表的结果可知，在DSP的波动中，不考虑DSP自身的贡献率，狭义货币M1对股票价格指数变化率的贡献率最大，其次是流通中的现金M0，其贡献率略高于广义货币M2。
　　5结论
　　（1）Jk证综合指数SP与货币供给量M0、M1、M2之间存在协整关系，可知我国货币供给与股票价格之间存在长期的均衡关系。
　　（2）M0的增长会引起股价的正向变动，而M1的增长会引起股价短期的负向变动。
　　（3）根据格兰杰检验可知，货币供给不是股价指数变动的Granger原因，而股价指数是狭义货币M1变动的Granger原因;通过方差分解可知，M1对股票价格指数变化率的贡献率最大，在各层次的货币供给量中，M1与股票价格的关系最为密切，影响程度最为显著。
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