股指期货对A股市场波动性的影响

来源:用户上传      作者: 李世慧

　　【摘要】近年来沪深300股指期货备受关注，股指期货对A股市场的影响成为专家和学者探讨研究的热点话题。引入了做空交易规则的沪深300股指期货为投资者提供了风险管理的工具，也改变了国内A股市场的市场环境。经过研究和探讨，许多学者认为股指期货对市场收益率波动性会产生影响。经过近两年实盘运行后，股票市场环境有怎样的改变，尤其是收益波动率的变化程度，是本文需要探讨的问题。
　　本文以2010年4月16日股指期货上市交易为一个关键的时间点，选取A股市场沪深300指数1665个日收益数据进行分析，揭示股指期货上市运行后，现货市场波动性的实际变化。本文运用EGARCH模型，在引入虚拟变量的基础上分析股指期货上市前与后的变化，研究指数日收益率的波动性变化程度。
　　实证分析结果表明，沪深300股指期货的上市交易降低了我国A　股市场日收益率的波动性具有稳定市场的作用。
　　【关键词】股指期货；沪深300指数；波动性；EGARCH　模型
　　一、绪 论
　　股票指数期货是现代资本市场的产物，以股票指数为标的设计标准的可交易期货合约，方便投资者进对冲交易规避市场风险。2010年4月16日，中国金融期货交易所正式推出沪深300股指期货IFl005、IFl006、IFl009、IFl012，合约挂盘基准价为3399点，标志着我国资本市场的又一历史性发展。然而在中国资本市场的发展进程中，股指期货能否起到平衡剂和稳定剂的作用？尤其是中国股指期货推出20个交易日内，A股沪市却大跌400多点，不仅没有起到维稳的作用，反而起了加速器——助涨助跌的作用，这是中国投资者、监管者和学者共同面对的问题。
　　波动性，即价格非预期变化的趋势，为股票市场的重要特征之。GARCH模型是在ARCH模型的基础上发展起来的，大量的实证研究都表明，GARCH模型对金融时间序列数据波动性存在比较好的拟合结果。但GARCH　模型有对分布的对称性要求，而改进的EGARCH　模型作为GARCH　模型的非线性扩展，进一步扩大了GARCH　组模型的应用范围。
　　本文选择最能代表A　股沪深两市的沪深300指数作为研究对象，运用GARCH模型通过对比沪深300股指期货上市前后的日交易数据，定量分析统计分析沪深300指数波动性变化，进而引入虚拟变量，运用EGARCH（1，1）模型对样本进行再次拟合，通过观察虚拟变量的估计值，分析得出股指期货上市后对A　股市场波动性影响方向与程度，并最终为后期进一步完善我国股指期货的运行模式、促进我国资本市场的健康发展提供学术研究参考。
　　本文的结论建立在对虚拟变量的回归分析的结果上，若虚拟变量的取值显著大于零，则说明股指期货上市交易后使得市场的波动性增大；若虚拟变量的取值显著小于零，则验证股指期货上市后现货市场的波动性减小；若虚拟变量的取值显著等于零，则表示股指期货上市对现货市场的波动性没有影响。
　　二、样本描述
　　（一）样本数据
　　根据事件研究法，选取时间点作为分界，将数据分成两个部分，然后对数据的变化是否有显著差异性进行分析。沪深300指数于2005年4月8日正式开始发布后，股指期货于2010年4月16日上市，因此选取2010年4月16日为时间点对2005年4月8日至今（2012年2月16日）的1665个数据进行对比分析，为方便描述股票市场的波动特征，分析使用对数收益率。
　　（二）数据统计描述
　　由沪深300指数收益率序时图直观分析可得，股市收益率波动有明显的聚集性、时变性特征：在2005年4月8日至2012年2月16日共计1665个交易数据中前700个左右交易日波动幅度较小，而在700到1100交易日之间波动幅度增大，之后波动幅度再次缩小。
　　进一步对数据进行描述统计分析：
　　由上图可见，沪深300股指收益率峰度为5.41显著大于3—正态分布的峰度值，沪深300股指收益分布有明显的尖峰特性。
　　三、波动性影响的实证分析
　　为检测股指期货上市对沪深300　指数波动性是否存在影响、有怎样的影响，引入虚拟变量，反映指数期货上市前后市场价格波动的变化程度。
　　设虚拟变量为DF：
　　股指期货上市前DF=0：2005年4月8日至2010年4月16日；
　　股指期货上市后DF=1：2010年4月16日至2012年2月16日。
　　原GARCH　模型条件方差变换为：
　　原EGARCH（p，q）条件方差变换为：
　　若DF检测结果显著性，则显示对波动性有影响；进一步DF不同数值显示波动性的变化方向和程度。若DF>0，则表示股指期货上市后现货市场的波动性加剧；若DF=0则说明波动性不变；若DF<0则说明波动性降低。
　　（一）沪深300指数波动性的EGARCH模型分析
　　使用EGARCH（1，1）模型对沪深300指数序列进行拟合，对参数进行估计，验证结果显示且统计结果显著；参数估计的其他项也显著不等于零，概率prob值小于1%显著性水平。
　　（二）实证结果分析
　　检测结果显示，5%显著性水平下HS300指数回归分析中，各系数的估计结果是显著的，虚拟变量DF显著不为零，反映出股指期货的推出对沪深300　股指的波动性产生了显著影响；另DF=-0.07662为较小的负值，显示虽股指期货的上市交易对沪深300　股指的对波动性有减缓作用，但影响作用有限。
　　四、结论
　　协整关系可理解为两变量间具有长期稳定关系，理论和实证分析股指期货与股票指数之间存在着长期协整关系。本文运用GARCH模型，实证分析沪深300指数期货上市后有助于减缓现货市场波动性但效果有限。
　　我国股指期货的上市，完善了我国股票市场的价值发现机制改变了我国股市单边交易的情形，改善了我国资本市场的风险管理手段和交易机制。理论上股指期货可以起到稳定股价使A股市场上股票估值趋于合理的作用，但另一方面国内外部分实证研究显示，股指期货对股指有“助涨助跌”的作用，在一定程度上会增加现货市场的波动性。就历史经验而言，即使在短期内对其现货市场波动性影响较小甚至加大其现货市场波动性，但长期看伴随着股指期货市场将日趋成熟和各种市场参与者特别是基金公司、证券公司等机构投资者的参与深入研究，现货市场的波动性亦将逐步减小。
　　参考文献
　　[1]李华、程婧．股指期货推出对股票市场波动性的影响研究．金融与经济，2006，（2）：81-83
　　[2]王石．中国金融衍生品研究与中国期货市场实践．吉林大学．2006
　　[3]康继田．沪深300指数收益率波动性研究．中南政法大学研究生学报．2011
　　作者简介：
　　李世慧　（1962　.11--）女，湖北十堰人，　就职于湖北省十堰市太和医院，　会计师职称
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