规范信息披露制度的法经济学分析

来源:用户上传      作者: 彭　华

　　摘要：本文尝试运用经济学的方法，通过上市公司和投资者之间的博弈分析解释了市场机制自身的缺陷是严格规范信息披露制度的根本原因，并在此基础上通过上市公司和市场监管者之间的博弈分析提出了有效规范上市公司信息披露制度的途径。
　　关键词：信息披露　法经济学　博弈
　　
　　一、市场机制自身缺陷要求严格规范信息披露制度
　　
　　(一)完全市场机制下投资者与上市公司的博弈
　　1　基本假定
　　第一，市场上有上市公司、投资者两类博弈主体，上市公司的可选策略是信息真实披露与虚假披露，投资者的可选策略是投资与不投资；
　　第二，上市公司信息虚假披露的收益大于真实披露，虚假披露的成本小于真实披露；
　　第三，上市公司和投资者都是理性的，即各主体都以追求自身利益最大化为目标：
　　第四，证券监管机构没有严格规范信息披露制度。
　　2　报酬矩阵
　　
　　矩阵中的每一格对应于投资者和上市公司一个策略组合的报酬组合，每格中的第一个字母表示投资者的报酬，第二个字母表示上市公司的报酬(以下同)。根据基本假定及真实市场环境可得：b＜d，f＜h，g＞c，a＞e
　　3　博弈过程
　　根据假定三，当投资者选择投资策略时，上市公司选择虚假披露策略(b＜d)；当投资者选择不投资策略时，上市公司选择虚假披露策略(f＜h)，即无论投资者做出何种选择，上市公司都会选择虚假披露。当上市公司选择虚假披露策略时，投资者选择不投资策略(g＞c)。因此博弈的均衡状态为(虚假披露，不投资)，显然这一结果并不是最优的。
　　上述博弈还包含了这样一个假定，即投资者都一致认为上市公司披露的信息是真实或虚假的。抛开这一假定，设全体投资者中有x人认为上市公司做的是真实披露，有y人认为上市公司做的是虚假披露，且全体投资者只能从这两种判断选择一种，则：
　　上市公司选择真实披露的收益：I=xb-yf
　　上市公司选择虚假披露的收益：I'=xd-yh
　　当I＞I’，即x/y＞(h-f/(d-b)时，上市公司选择真实披露策略：
　　当I’＞I，即x/y＜(h-f)/(d-b)时，上市公司选择虚假披露策略。
　　由(h-f)-(d-b)=h-f-d+b＜0，(h-f)/(d-b)＜1可知：
　　x/y＜(h-f)/(d-b)＜1，x＜y
　　由此可见，当投资者中有多数人认为上市公司披露的信息是虚假时，上市公司一定会选择虚假披露的策略。只有当多数投资者认为上市公司披露的信息是真实时，上市公司才会选择真实披露的策略，此时投资者也会选择投资策略(a＞e)。
　　(二)证券监管机构严格规范制度下投资者与上市公司的博弈
　　1　基本假定
　　第一，市场上有上市公司、投资者两类博弈主体，上市公司的可选策略是信息真实披露与虚假披露，投资者的可选策略是投资与不投资：
　　第二，上市公司披露信息虚假会受到证券监管机构的处罚，虚假披露的代价大于真实披露的成本，虚假披露的收益小于真实披露的收益：
　　第三，上市公司和投资者都是理性的，即各主体都以追求自身利益最大化为目标：
　　第四，证券监管机构有严格规范信息披露制度。
　　2　报酬矩阵
　　
　　根据基本假定及真实市场环境可得：b＞d，f＞h，g＞c，a＞e
　　3　博弈过程
　　当投资者选择投资策略时，上市公司选择真实披露策略(b＞d)：当投资者选择不投资策略时，上市公司选择真实披露策略(f＞h)。即无论投资者做出何种选择，上市公司都会选择真实披露。当上市公司选择真实披露策略时，投资者选择投资策略(a＞e)。因此，博弈的均衡状态为(真实披露，投资)，显然这一结果是最优的。
　　
　　(三)小结
　　在完全市场机制条件下，上市公司的信息披露没有受到严格监管，也没有因披露虚假信息受到惩罚，市场不能够通过自身的力量建立规范的信息披露制度，从而无法实现最优均衡。在严格规范信息披露制度后，市场主体间的博弈结果实现了最优均衡。由此可见，市场机制自身的缺陷是严格规范信息披露制度的根本原因。同时，投资者对企业披露信息真实性的认可或者说企业自身的市场公信度也是影响最优均衡实现的重要因素。
　　然而，严格规范信息披露制度除了立法保障外还必须考虑执法成本。监管机构在进行市场监管时也会在比较监管收益和监管成本的基础上作出监管抉择，因此有必要对证券监管机构与上市公司间的博弈进行分析。
　　
　　二、证券监管机构与上市公司博弈分析
　　
　　(一)基本假定
　　第一，市场上有证券监管机构与上市公司两类博弈主体，证券监管机构的可选策略是严格规范信息披露与不规范，上市公司的可选策略是信息真实披露与虚假披露：
　　第二，监管机构与上市公司都是理性的：
　　第三，监管机构不会被上市公司(被监管者)“俘获”，即两类主体不存在合谋行为：
　　第四，证券监管机构严格规范信息披露的边际收入(包括罚款和投资者因受保护而增加的收入)大于边际成本。
　　
　　(二)报酬矩阵
　　
　　其中，β：上市公司披露虚假信息的概率；
　　γ：监管机构严格规范信息披露的概率：
　　R：投资者因信息披露真实而得到的利益：
　　C：监管机构严格规范信息披露的成本：
　　Y：上市公司正常经营的收入：
　　M：监管机构对上市公司披露虚假信息的罚款：
　　I：上市公司披露虚假信息的收益。
　　根据基本假定及真实市场环境可得：R+M＞C
　　
　　(三)博弈过程
　　上市公司选择真实披露策略的收益：γY+(1-γ)Y；
　　上市公司选择虚假披露策略的收益：γ(Y-M)+(1-γ)(Y+I)；
　　上市公司选择真实披露策略的条件：γY+(1-γ)Y＞γ(Y-M)+(1-γ)(Y+I)，即γ＞I/(M+I)；
　　上市公司选择虚假披露策略的条件：γY+(1-γ)Y＜γ(Y-M)+(1-γ)(Y+I)，即γ＜I/(M+I)；
　　监管机构严格规范信息披露的收益：(1-β)(R-C)+β(R+M-C)；
　　监管机构不规范信息披露的收益：(1-β)R+β(-R)
　　监管机构严格规范信息披露的条件：
　　(1-β)(R-C)+p(R+M-C)＞(1-β)R+β(-R)，即β＞C/(M+2R)；
　　监管机构不规范信息披露的条件：
　　(1-β)(R-C)+p(R+M-C)＜(1-β)R+β(-R)，即B＜C/(M+2R)；
　　由此可见，当上市公司披露虚假信息的概率B大于C/(M+2R)时，监管机构才会严格规范信息披露：当监管机构严格规范信息披露的概率γ＞I/(M+I)时，上市公司才会真实披露信息。
　　
　　三、有效规范上市公司信息披露制度的途径
　　
　　(一)加大监管机构的监管力度
　　监管机构严格规范信息披露的概率越大(γ＞I/(M+I))，上市公司就越倾向于真实披露信息；反之，当监管机构的监管概率γ＜(M+I)，上市公司甘愿承担被处罚的风险而做出披露虚假信息的行为。
　　
　　(二)提高监管效率，降低监管成本
　　由B～C/(M+2R)可知，上市公司披露虚假信息的概率与监管成本C成正比，所以，监管机构应不断改进监管水平，提高监管效率。以降低监管成本。
　　
　　(三)加大对披露虚假信息处罚力度
　　由B～C/(M+2R)可知，上市公司披露虚假信息的概率与违法处罚M成反比，加大处罚力度，可以降低上市公司披露虚假信息行为的发生概率。同时，由γ-I/(M+I)可知，加大处罚力度可以降低监管成本，提高监管概率，进而减少上市公司披露虚假信息行为的发生。
　　
　　(四)加强上市公司信用建设。提高公司市场公信度
　　如前所述，当投资者中有多数人主观认为上市公司披露的信息是虚假时(不管上市公司是否真实披露了信息)，上市公司一般会选择虚假披露的策略。只有当多数投资者认为上市公司披露的信息是真实的，即多数投资者对上市公司的信用状况予以认可，上市公司才会选择真实披露的策略，而此时投资者也会选择投资策略。所以，加强上市公司信用建设。提高公司市场公信度也是有效规范上市公司信息真实披露的途径。
　　
　　(五)对持续信息真实披露的上市公司予以一定奖励
　　在其他条件不变的前提下，奖励持续信息真实披露的上市公司实际上是减少了披露虚假信息所得的违法收益I，当I减少时，I/(M+I)=1/(M/I+I)也随之下降。结合上市公司选择真实披露策略的条件γ＞I/(M+I)，奖励的做法可以视为加大了监管机构的监管力度，或者说有利于促使上市公司真实披露信息。

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