燕京啤酒:再融资迎来新机会
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作者: 张 旭 罗 胤
受益于旺季以来啤酒大麦成本下降、品牌结构和产品结构调整，公司吨酒价格上升3％以上，外埠市场增速加快，今年业绩可望随着再融资进程逐步大幅释放。
今日投资个股安全诊断星级：★★★★★
事件：
近期公司发布2 009年度报告，拟按2009年12月31日的总股本为基数，每10股派现金1.6元(含税)。同时提出要在2010年发行可转债，募集规模不超过12亿元人民币，共增加6027吨啤酒产能，包括纯生、鲜啤酒和普通啤酒。
评论：
业绩基本符合预期
2009年度，公司共实现营业收入949，011.84万元，同比增长15.08％；实现营业利润81，865.54万元，同比增长65.91％；归属于母公司所有者净利润62，749.29万元，同比增长36.03％；每股收益0.52元。业绩基本符合预期水平。
公司拟按2009年12月31日总股本121，026.69万股为基数，每10股派现金1.6元(含税)，共分配19，364.27万元。
外埠发展加速
2009年度，公司共生产销售啤酒446万千升，同比增长11.78％，加上受托经营企业共生产销售啤酒467万千升，同比增长11.45％，增速远超7.09％的行业整体水平，增长态势良好。其中，强势基地北京地区优势不断巩固，销量同比增长13％，恢复至奥运前水平。同时，外埠市场发展呈现出加速趋势，全年累计销售啤酒324万千升，同比增长12％，比2008年上升3.26个百分点。外埠地区的快速增长，一方面依赖于广西、内蒙等原有外埠优势地区的持续稳定增长，另一方面则得益于新兴市场的成熟与发展，在继续进行两广、山东市场整合的基础上，公司着力实施了湖南市场的整合，对整个湖南市场实行统一管理，成效显著，2009年湖南市场增长速度高达20％以上，成为湖南市场销售量最大的公司；广东地区啤酒销量也达31万千升，同比增长55％；另外，公司2009年新进入的山西、四川市场进展也较为顺利。
此外，2009年公司的品牌与结构升级继续不断推进，“燕京”牌啤酒销量268万千升，同比增长19.64％，占到公司啤酒总销量的60％。在燕京主品牌拓展的同时，三大区域性品牌啤酒销量较上年明显增长。年内四大品牌产量合计414万千升，同比增长11.89％，占啤酒总销量的92.83％。受益产品结构升级，公司2009年吨酒价格上升4.5％。2010年1月，公司对旗下北京地区10度清爽型啤酒的出厂价格进行上调，幅度在10％左右。提价与结构升级将推动公司2010年吨酒价格进一步提升。
所得税大幅下降提升业绩
2009年，啤麦价格的大幅走低使得啤酒行业生产成本显著下降，虽然前期库存高价啤麦使得公司成本下降优势显现时点有所推后，其毛利率水平仍呈现出逐季提升态势，啤酒类产品毛利率比上年同期增长2.98个百分点，毛利率提升是公司营业利润增长高达65％的重要原因。同时，报告期内，公司成功取得《高新技术企业证书》，母公司的所得税税率从25％降至15％，所得税率的下降也对公司业绩增长起到一定推动作用。此外，2009年公司取得企业发展资金、技术改造资金等政府补助9，479.85万元，可使公司每股收益提高0.05元。
拟募资12亿扩建产能
继2002年发行可转换公司债券、2008年非公开发行股票后，公司再一次启动融资计划，拟发行总额不超过人民币12亿元、存续期限不超过6年、票面利率区间为0.5％-2.0％的可转换公司债券。相关募集资金拟用于北京、广东、江西、山西、广西等地的项目建设，从产品方案方面来看，此次产能扩张一方面着眼于东部地区的产品升级，发展高档纯生啤酒；另一方面则重在完善产品线，开拓中部地区市场。总体来讲，此次融资体现了公司对市场发展的坚定信心，也为进一步的销售增长奠定了坚实基础。此外，可转债的发行也将有益于公司的业绩释放。
投资建议
公司曾经在啤酒销量上连续十余年蝉联全国之冠，近年下滑至第四位，既有竞争对手扩张更快的因素，也有公司自身提速不足的原因。公司已制定201 5年销售目标800万吨，相当于2010-2015年间每年新增66.6万吨或14.3％，为此，公司将发行可转债12亿元来确保资金到位，我们对此表示乐观。我们预计公司未来的主要增长区域在华南(如广东、广西)、东南(如福建、江西)、西南(如云南)和华北(如内蒙)等，华中和西北地区有可能贡献较小。
保守预计公司2010-2012年净利润均增长30％左右，不考虑可转债对股本扩张因素，EPS约0.81、1.07和1.40元，对应PE为25.7、1 9.5和14.9倍，按照目前啤酒行业平均35倍左右PE测算，对应目标价为28.36、37.32和48.9l元，与当前价位还有36.21％、79.25％和134.9％左右提升空间，维持“增持”评级。
风险因素
啤酒行业竞争激烈，未来盈利提升空间和市场突破面临一定压力。
原材料大麦价格波动对业绩影响较大。
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