顺丰控股资产证券化融资研究
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作者:王昱
[摘 要] 随着我国经济的不断发展，企业的融资需求也在不断增加，传统的融资方式难以达到企业的融资目标和要求。借鉴国外资产证券化的发展，我国企业也在资产证券化的道路上不断探索，多样化多形式的资产证券化产品不断地呈现。在此背景下，顺丰控股也加入资产证券化的浪潮，探索适合自身的资产证券化产品，从而满足自身发展的融资需求。文章通过分析顺丰控制资产证券化的过程，以期带给我国资产证券化企业相关启示。
[关键词] 资产证券化;基础资产;融资
doi ： 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2020. 07. 052
[中图分类号] F830 [文献标识码] A [文章编号] 1673 - 0194（2020）07- 0129- 03
1 资产证券化背景
国外资产证券化起源于19世纪70年代的美国住宅抵押贷款。我国资产证券化起步较晚，其产生于20世纪90年代，先后经历了四个发展阶段。①发展初期的探索阶段。1992年，海南省三亚市的开发建设总公司以小区地产开发项目为标的， 把地产销售收入作为基础资产，共发行了2亿元的地产投资证券。这次新型的企业融资方式是我国资产证券化发展的雏形。②发展中期的提速阶段。2003年我国证监会颁布相关法律法规同意公司开展相关专项资产管理业务，2004年国务院也颁布相关若干意见，鼓励企业积极探索和开发多样化资产证券化种类。由此我国的资产证券化业务也进入了正式发展阶段。③发展后期的停滞阶段。2008 年全球金融危机爆发，骤然变化的利率和汇率对银行业产生巨大打击。我国当时资产证券化业务发展还在初期，抵抗和防御其金融风险的能力较弱，为了抵御金融风险，我国宣布暂停资产证券化的一系列试点业务。此后我国资产证券化业务的发展开始停滞不前甚至出现了倒退的现象。④目前的重新启动阶段。2011年远东国际租赁有限公司发行以租赁租金为基础资产的专项计划，开启了资产证券化业务。2012 年，全球经济进入复苏阶段，人民银行、银监会联合财政部发布相关试点通知。我国资产证券化业务重新启动，迈入新一轮的发展阶段。从此我国资产证券化业务进入常态化发展。在一定程度上，我国资产证券化发展与社会经济发展有同步发展的趋势和联系。
2018年我国经济发展进入“新常态”，与此同时在资产证券化市场进入蓬勃发展的时期，新时代存量资产管理也进入“新常态”。相关监管政策与法律法规不断完善，资产证券化的基础资产也不断在规范发展和形成，相关参与机构也呈现出多样化发展趋势，互联网科技环境也在不断进步并应用于金融领域。2016年，信贷资产证券化、企业资产证券化、资产支持票据的发行总额达到9 131亿元;2017年达到15 414亿元;2018年达到20 129亿元。目前为止，我国资产证券化业务基本分为信贷资产证券化、企业资产支持专项计划、资产支持票据、保险资产证券化四类相关产品和体系。
2 资产证券化概述
资产证券化的本质就是把企业流动性较弱的存量资产所产生的未来现金流收入转让给投资者，从而转化为企业现在的现金流入达到企业融资目的。主要涉及主体为发行人、投资者、原始资产权益人和消费者，操作过程为原始资产权益人将存量资产汇集到资产池中，再根据不同的风险和收益特征重组以后以债券的形式发行并供投资者购买，最后将投资者购买债券的收入转交给发起人使其快速回款。经过资产证券化产品的发行，一方面给企业提供了新的融资方案，企业可以将未来预期的收入或收益提前转化为现时可用的现金流，从而达到扩大生产、偿还借款或维持运营等目的;另一方面对投资者而言，也提供了新的投资方案和机会。资产证券化的标的物是可以被用来证券化的相关基础资产，拥有达到合格标准的基础资产是顺利进行资产证券化的必要条件。基础资产可以是具体某项财产，也可以是依附于某项财产的权利，但不管何种基础资产，只有满足了规定的条件才可以被用来证券化。合格的基础资产应主要满足法律层面、归属权层面、转让效力层面及现金流层面的要求。资产证券化的各方参与主体包括实体企业、监管机构、银行、信托、保险、证券公司、评级和法律等多个行业和部门。这些参与主体涵盖范围较广且角色各异，并起到相辅相成且互相制约的作用。随着资产证券化交易的成熟完善，现已形成一套完整标准的流程，主要包括挑选并确认基础资产，组合形成资产池，设立特殊目的载体（SPV），信用评级，信用增进，发行并获得收入，到期偿付投资者本息等。资产证券化操作流程的基本思路是原始权益人将基础资产打包出售给特殊目的载体，并由其发行基于此资产的证券，然后将投资者购买证券的资金支付给原始权益人。
3 顺丰控股资产证券化案例概况
3.1 顺丰控股简介
顺丰控股股份有限公司（以下简称“顺丰控股”）是以快递业起家，在快递市场其品牌、服务质量、时效性、配送速度等方面的优势一直被业界和用户称赞。自1993年在广东顺德成立以来，公司经历二十多年的发展，致力于满足市场需要和客户需求，布局全球，建立了庞大的物流配送网络体系。一方面公司不断发展其时效快递、经济快递、同城配送、国际快递和仓储服务等快运服务，另一方面公司在近两年开始开拓生鲜、食品和医药领域的冷链运输服务。为了提高物流运输效率，公司引入大数据分析技術和云计算等技术，为顾客建立大数据信息服务系统，不断提高自动化水平，提升了其物流业服务的品质，建立起为顾客提供一体化的综合物流能力。经过多年经营优化和不断调整战略布局，公司正在建设能够把“天网+地网+信息网”三网合一的、覆盖全球的综合性物流服务网络。
3.2 顺丰控股财务状况分析 3.2.1 资产及负债情况
顺丰控股近三年资产总额分别为44 134.89万元、57 660.16万元、71 614.57万元，资产总额不断增长。其中流动资产总额分别为21 333.17万元、31 489.62万元、31 921.61万元，占比分别为48%、55%、45%。非流动资产总额分别为22 801.71万元、26 170.54万元、39 692.95万元，占比52%、45%、55%。企业在2018年开展资产证券化项目，按理流动资产应该增加流动资产的比重，但从资产负债表可以看出非流动资产反而增速扩大，主要由长期股权投资的急速增加导致。由此可以看出顺丰控股的财务状况与其2018年发展战略相匹配，公司发展走向多元化，大力发展快运、冷运、国际及同城等新业务。
3.2.2 收入盈利水平
顺丰控股近三年营业收入分别为57 482.70万元、71 094.30万元、90 942.69万元，其营业收入呈现不断上升趋势。公司2017年营业收入较2016年增加13 611.6万元，增幅23.68%，2018年营业收入较2017年增加19 848.39万元，增幅27.92%，其实效件一直占其收入比重的60%左右，但2018年其经济件、快运、冷运、同城配、国际等新增业务对收入的贡献快速增长。
顺丰控股近三年利润总额分别为5 190.73万元、6 502.04万元、5 867.55万元;净利润分别为4 160.78万元、4 751.85万元、4 464.27万元。可以看出，2018年由于行业竞争加剧公司利润总额和净利润分别有略微下降趋势，当然也和公司2018年实施多元化战略，开拓新业务相关项目的开展有一定联系。
3.3 顺丰控股存量资产特点分析
此次顺丰控股资产证券化项目的实施，是以顺丰控股的全资子公司深圳市丰泰电商业产业园资产管理有限公司（以下简称“顺丰丰泰”）所持有的一个“物流产业园”，作为标的资产来设立其资产支持专项计划，同时通过专项计划来发行资产支持证券，从而达到募集资金的目的。
物流产业园特点分析：①具有稳定的流动性收入。顺丰的物流业务一向定位于面向中高端客户的市场，要求自身服务做到“三高”要求，即高时效、高质量、高服务。凭借对自身的高端定位和高端要求，并经过多年的精心经营和战略谋划，为自身积累了大量不同行业的中高端需求的客户，一方面这些客户有高品质、多元化的服务需求，另一方面，这些中高端客户自身有着稳定的经营收入和抵御风险的能力，为顺丰物流服务的平稳高速发展提供了良好的服务资源保障。对于物流公司来说，物流收入作为企业的主营业务收入具有持续性和高流动性，有利于保障未来的资金流入，以支持资产证券化项目。②收入多元化。是集商务办公、智能仓储、自动化分拣、生活配套等功能为一体的综合性现代产业园区，满足客户多元化需求。
3.4 顺丰控股资产证券化设计与实施
3.4.1 资产证券化产品概况
顺丰控股在 2018 年 12 月发行了首期“华泰佳越-顺丰产业园一期资产支持专项计划”，此次专项计划的基础资产来自顺丰控制的子公司“顺丰丰泰”持有的物流产业园。该资产证券化专项计划的申请总规模达到 50 亿元人民币，首期发行的资产支持证券总规模为 18.46 亿元，资产支持证券包括优先级证券和权益级证券，其中优先级证券规模为 11.2 亿元，权益级证券规模为 7.26 亿元。公司全资子公司深圳顺丰泰森控股（集团）有限公司将以自有资金认购部分权益级证券，认购规模为1.38 亿元。优先级与权益级证券均被投资者顺利认购。2018 年与2019年，公司先后发行了两期资产支持证券，管理人为华泰资管，其ABS 实现了发行价格为同时期最低，树立了顺丰控股在资本市场的良好形象，盘活了企业存量资产，拓展了融资的新渠道。
3.4.2 资产证券化实施过程
3.4.2.1 设立基础资产并组建资产池
根据顺丰控股开展资产证券化暨关联交易的公告来看，顺丰控股首先将其全资子公司泰森控股所持有的上海丰预泰实业有限公司（以下简称“上海丰预泰”）和无锡市丰预泰实业有限公司（以下简称“无锡丰预泰”）100%的股权设立基础资产进入资产池。与普通资产证券化不同的是，顺丰控股通过汇智投资设立私募投资基金，以私募投资基金的名义收购原始权益人所持有的两家子公司所有权，又设立资产支持专项计划发行资产支持证券，包括优先级和权益级。同时顺丰丰泰认缴私募投资的全部份额，并认购部分权益级证券，拥有优先债的利息收益权。然而这次资产证券化是通过股权置换的方式将顺丰丰泰的子公司上海丰预泰、无锡丰预泰，与私募投资基金的深圳意丰、甚至在顺铠进行股权置换的方式来收购原始权益人两家子公司的所有权。
3.4.2.2 产品交易结构
华泰资管作为计划管理人，发起设立“华泰佳越-顺丰产业园一期资产支持专项计划”，并代表专项计划收购顺丰丰泰持有的私募投资基金的全部基金份额及优先级资产支持证券，从而获得资产的所有权。经过这一系列的操作后，一方面使项目子公司脱离了其母公司顺丰丰泰，另一方面也起到了与顺丰控股的风险隔离作用。最后，专项计划通过讲收到的基础资产收益权打包进行资产证券化产品销售。
3.4.2.3 信用增級方式
（1）运营收入进行差额补足并提供担保
如果当期上海丰预泰、无锡丰预泰的实际运营收入低于当时整个计算周期所需目标金额的90%时，其全资子公司上海丰泰源兴物业管理服务有限公司（物业管理运营方，简称“源兴物管”）承诺会对低于目标金额的部分用自有资金补足，泰森控股对此项补足义务提供保证担保服务。同时该项担保额度需小于等于公司前期审议的有效额度。
（2）提供流动性支持
每3年末，专项计划管理人在开放退出登记期间，可以接受优先级证券的开放退出和申购，如果在延展运作公告日，依旧没有完成开放退出的优先级证券份额低于当期未偿还本金的20%时，将由泰森控股购入此部分优先级证券。
4 顺丰控股资产证券化经济效益分析
顺丰控股通过资产证券化，将资金提前收回，提高了公司的资金流动性和应对财务相关风险的能力，改善了公司各项指标，有利于公司新战略新业务的开展和多元化战略转型的实施;盘活了企业资产，增加了营运资金，降低了企业资产负债率，加快了资金周转速度，提高了公司现金流量;增加了新的融资渠道，对企业发展产生积极影响。
主要参考文献
[1]邵举洋，苏凯，赵攀，等.建筑施工企业资产证券化的价值创造研究——基于××公司资产证券化案例分析[J].国际商务财会，2019（10）：29-34，42.
[2]尹龙.资产证券化：动力、约束与制度安排[J].金融研究，1999（2）：59-64.
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