破解新基金时代的密码

来源:用户上传      作者: 李晓强　张剑辉　江赛春

　　* 对于美国大众而言，即使可选的投资品种多不胜数，但最普遍的理财方式仍然是购买共同基金。
　　* 据美国投资公司协会调查数据显示，平均每3个美国人中就有1个是共同基金持有者。
　　* 在美国家庭的金融资产结构中，共同基金更占据了47% 的比重。
　　* 美国70% 的基金投资者至少有10 年“基龄”。
　　* 美国投资公司协会的最新调查显示，截至2006 年11 月底，美国共同基金管理的资产达10.281 万亿美元，相当于美国2005 年国内生产总值的83% 。
　　以上林林总总，都是美国人之于基金的故事。也许在美国投资者看来，我们的基金行业还处于白垩纪，但翻开下一页，史笔正在记载中国人自己的基金故事。经过这10 年，我们学到了不少：基金Made in China 有什么特点？在这个行业走向成熟的过程中，投资者又应该怎么拨开纷扰直奔最重要的那一条。
　　住在北京王府仓胡同的高爷爷每隔一段时间就会去一趟金融街，对这位88 岁的高龄基民来说，填表、上网、输密码统统都不灵，还是去基金公司找服务人员查净值看行情比较方便。自从1997 年在农行西四储蓄所买了生平的第一只基金之后，高爷爷就认准了这项投资，无论是错过第一只华安基金的首发、还是2003 年基金宝元的三次分红或者1998 年买的基金开元是如何跌到了六毛，林林总总的事件，高爷爷都记忆犹新。
　　当然，如果非要给中国基金史划分几个断代的话，我们可以插入这几个时间坐标：1991 年7月，发行规模达到6930 万元的珠信基金成立，或者对此仍有记忆的人会叫它一号珠信物托，顾名思义，当时的基金大多由信托公司一手打理，由于规则不清市场鱼龙混杂，基金业很快沦为“旧石器时代”混乱的产物。很自然的，我们把基金新时代从1998 年3月算起，彼时，新时代的封闭式基金正式问世，之后三年，也就是2001 年9月，第一只开放式基金华安创新正式以1元的面额向投资者发售，如果一位投资者甲――他显然比高爷爷幸运一点，在那个炎热的夏天排队抢购到了1万的基金，一直持有到现在，甲的投资已经变成42300 元，与此同时，上证综指的指数只上涨了2.7 倍。作为基金行业的参与者，大多都希望为风雨十年的新时代基金撰写一篇实证研究，但这显然不符合《钱经》务实的风格，于是我们截取了新基金时代的片断，为读者一一破解最为重要的基金细节，以及掌握基金投资的密码。
　　
　　1密码一：寻找持续稳定的基金
　　
　　很遗憾，英雄主义情结让笔者花了一个下午的时间寻找一只在每一次“年度考试”中都位于前三甲的基金，结果明显得令人沮丧――没有永远第一的基金，我们看到的只是排名的剧烈波动，往年英雄迟暮，新生牛犊似虎。
　　
　　没有永远NO.1的基金
　　在不长的中国基金历史上，并没有哪只基金能雄霸冠军宝座。反之，曾经位居中流的基金也能盘踞榜首，所谓“风水轮流转”。事实上，在120 多只偏股型基金中找到今年的冠军，其概率相当于生双胞胎的机会。从统计学的角度，你不能预测现在持有的基金是否能达到冠军宝座，如同你不能预测现在第一的基金下场如何一样。
　　新兴市场本身就充满了变数，在风高浪急的环境下总是抢下头名难度也难免大了些，那么，投资者要做的事情只是收敛心性，投入一只能够持续表现稳定的基金的怀抱，没必要贪图次次撞大运、获得超额收益。下一个问题是，如何找到一只表现能够持续稳定的基金呢？我们可以先从波动中基金的分歧入手，不同类型的操作手法会让基金呈现不同的特色。
　　
　　
　　在波动的市场中寻找你的菜
　　
　　不妨对2007年以来的基金行情作一项实证研究。二季度以后、尤其是在市场震荡中基金的表现作一个简要的分析，5月29日之前的股市属于06年牛市的加速上扬阶段，而以5月29日为分水岭，我们逐渐看到其中端倪：基金的业绩表现正在分化。自5月30日调整以来，股市经历了下跌――反弹――下跌――反弹的四个阶段，分别是5月29日至6月4日，6月5日至6月19日，6月20日至7月5日，以及7月6日至今。在这四个阶段中，基金的收益表现也随着市场出现大幅波动。
　　从具体基金的表现来看，基金的不同策略使得在不同阶段基金的表现差异很大。比如震荡期综合表现排名第一的博时主题行业基金，在四个阶段收益率的排名分别是9名、117名、2名、62名――在131只股票型基金中，也就是在下跌阶段的跌幅较小提升了基金总体表现，而在上涨阶段收益则明显落后。其原因主要是博时系基金在大跌中主动降低了仓位，这使得基金的表现倾向稳健。类似这样的基金还有华宝动力、博时精选、博时价值等。
　　另一部分基金的表现则恰好相反。在反弹期表现优异，而在下跌期跌幅也相对较大，这部分基金始终保持着很高的股票仓位，但持股稳健，更适合积极投资者。例如广发优选，二季度仓位为92.85％，在四个阶段收益率的排名分别是25名、3名、28名、7名――在52只偏股混合型基金中。类似的基金还有鹏华价值、广发聚丰、信诚成长等。
　　还有一类基金在下跌和上涨中都表现较为平均，如广发稳健、汇添富优势、南方高增长等。这类基金更适合稳健型投资者。
　　在表现较差的基金中，我们发现了一批风格积极、换手率很高的基金，如东方龙、天治核心、巨田基础等。其中有基金二季度末仓位非常轻，但整个震荡期中收益表现却不尽如人意。而其中有些基金上半年表现优异。这只能说明积极的操作风格不可能一直表现出色，在市场波动来临时踏不准节拍是常有的事。
　　通过对基金表现更深一步的分析，能够帮助我们发现基金的特点，有助于投资者判断这只基金是否真如它在投资手册里说得那么“稳健”。
　　普适定理：那一只一直在前三分之一的基金
　　仓位、换手率、抗震能力等等都能帮助投资者看穿这只基金是否会一直稳健表现，当然，《钱经》在这里提供一条没有经过验证而在华尔街的投资规程上流传很久的定理：如果这只基金能一直保持在前三分之一的位置，那么，真命天子就是它了！
　　
　　2密码二：了解基金公司更重要
　　
　　这里有更简单的办法去寻找不错的基金――虽然这看上去有些粗糙，但概率上来说，真的很管用：基金公司能告诉你这只基金的未来表现。成熟市场的投资者可以直接从基金公司的品牌那里得到重要讯息，比如来自富达的基金（美国最大的基金公司，管理着1.25万亿美元的资产），它拥有完善而绵长的产品线，可以在这一类的大型基金公司那里拿到“市场平均”型的基金，尤其是指数基金；而另一种走小众路线的中小基金公司则总是能提供“超额收益”的基金――往往它们表现更激进，涨跌之势更明显些。在我们基金行业的发展中，同样出现了类似的趋势。
　　
　　基金公司的战国时代
　　资产管理行业竞争的日渐激烈以及分化程度加剧提升了行业门槛。经过03年、

04年的高峰期后，近两年基金管理公司数量增加趋于缓慢，新设或拟筹建基金公司大多具有银行、邮储、外资等“特殊”背景。而另一方面，淘汰退出、整合重组等市场化运作方式将逐步引入，综合实力较强的基金管理公司将在此过程中通过市场竞争进一步加强自身实力、巩固优势。国内基金管理行业逐渐进入诸侯纷争、群雄割据的“战国时代”。趋势毫无疑问：其一， 基金管理公司的综合实力对旗下基金业绩稳定性和持续性的影响越来越突出； 其二， 基金公司的发展走向越发明晰， 超大的、大的、小众的、有特色的同居一室， 我们不妨在基金公司的层面上先行搭配。
　　
　　建立个模型拷问基金公司
　　基金管理规模、客户（持有人）是基金公司发展生存的“硬”基础，经营管理是基金公司发展生存的“软”基础。公司文化、公司治理（组织治理结构、制度建设及执行、软硬件系统建设）、队伍建设（高管和投研团队建设及稳定性、薪酬体系）、投研创新、投资者关系五个方面多多少少会反映蛛丝马迹。
　　
　　同时，投资管理能力是基金公司的核心竞争力，尤其是基金相对于同业的总体收益能力（采用按旗下偏股票型基金份额加权平均的方式），考察指标包括绝对收益、风险调整后收益及保本收益。
　　
　　超大型基金公司开始“自上而下”
　　从另一个方面，规模膨胀促进行业管理模式渐由“自下而上”向“自上而下”转变。受益于股市行情的火热以及基金亮丽的投资业绩，2006年下半年来基金行业驶入快速路，行业规模膨胀下超大型基金管理公司也应运而生。目前已有包括易方达、嘉实、华夏、南方4家基金公司旗下公募基金总规模超过1000亿元，管理500～1000亿公募基金资产的基金公司另有5家左右。
　　由于单只基金、同一基金管理公司旗下全部基金在投资比例、产品契约等方面存在诸多限制以及个股市场流动性限制，“自下而上、精选个股”为主的操作模式已不再符合大规模基金、超大型基金管理公司的投资管理需求，基于对宏观经济运行、上下游产业及行业运行态势与利益分配等的综合深入研究，“自上而下”进行大类资产、各类风格资产、产业及行业类属配置，辅以“自下而上”的股票选择将逐渐成为大规模基金、超大型基金管理公司的主要投资管理模式。
　　“自上而下”的策略直接导致大型基金的行业配置越来越相似――行业配置集中度由2006年四季度末的39.94%上升到42.34%。
　　
　　普适定理：大有大的玩法，小有小的对策，最好两者兼有
　　一家优质的基金公司能解决很多问题，比如基金经理的离开，因为完善的管理体制能将基金经理的影响降到最低，它们把投资决策模块化、工业化，所以一家功成名就的基金公司能够给我们一份中规中矩的成绩单。但另一个规模很小、不为人知的基金公司可能更多的会给投资者带来个人英雄主义的惊喜――虽然超明星经理可能会被实力更强的公司挖墙角，通常小基金公司会为了迅速地提高影响力而采用积极的风格，投资者不妨两者兼收。
　　
　　3密码三：看清楚基金公司玩的把戏
　　
　　在拆分、大比例分红等“顺应民心”基金市场策略下，基金行业继续发展壮大。截止2007年上半年末，国内基金的总资产管理规模已经达到1.8万亿元人民币。但是否有投资者会思考，所谓“分红”、“拆分”这些看上去吸引力非常的名词也许并不能为投资者带来多大的好处，而只是基金公司市场部的小花招。
　　
　　别被营销学迷惑
　　二季度以来基金拆分此起彼伏，二季度共有13只开放式基金拆分。其中还有成立不满半年的基金。单从基金的净值恐高症也无法解释拆分热，因为7只拆分基金的单位净值都没有超过2元。
　　而只有从拆分后基金规模的暴增才可以看出基金公司为何乐此不疲。统计显示，13只拆分基金二季度规模平均增长88.94亿份，资产净值增长88.46亿元，这其中绝大部分要归功于拆分的营销效应。南方稳健二号、银华优选、嘉实稳健、兴业趋势、申万新动力拆分规模增长都超过了100亿份。大比例分红是和拆分类似的营销行为，在二季度也被广泛使用。并不奇怪，其目的也主要是为了做大基金规模。这其中典型的如博时裕富、国投核心，单位分红金额在1.3 元以上，刺激了基金规模的超常规增长。
　　
　　
　　统计一下二季度基金份额增长最多的10 只基金，发现这10 只基金不是拆分就是大比例分红。这两种营销活动的效应简直可以说是立竿见影。
　　
　　热闹背后冷思考
　　但是在这个过程中基金规模超常规发展的一些方式也应引起投资者和基金行业的警惕。从二季度以来的基金规模变动来看，基金公司热衷拆分和大比例分红似乎已经变成一种潮流；但这种做大规模的方式究竟是否对投资者有利呢？
　　大部分投资者都是被低单位净值吸引蜂拥而进新基金或拆分后的低净值基金，但实际上这是一种认识误区。在成熟的投资者看来，新基金并没有明显的投资优势，低净值的基金也没有任何理由可以战胜高净值基金。
　　而恰恰相反，一些规模冲动下造就的规模过大的基金并不能给投资者带来期望中的高收益。基金规模迅速膨胀会对其原有投资风格、投资理念形成挑战，不少拆分后规模暴增的基金业绩出现明显下滑。典型的例子如去年的规模冠军嘉实策略增长，在400 亿的巨资压力下，基金经理很难满足投资者的期望值。
　　巨大的资产规模对单只基金的运作会带来很大困难，作为投资管理行家的基金公司对此理当心知肚明，但明知如此还纷纷热衷激进的规模扩张方式，不能不说不少基金公司是利用了投资者的情绪和一些认识上的误区。
　　对基金公司来说，对做大基金规模略微有点矛盾心态。一方面抓紧好的市场时机迅速做大资产规模，对增加收入、提升自身的行业地位都有好处。另一方面，大基金又很难再成为基金公司的收益明星，弄不好还会砸了之前的招牌，因为大量新资金大多是被之前老基金的高收益吸引来的。但两害相权取其轻，所以从基金公司的角度还是乐见规模做大，基金公司和其股东是主要的获益者。
　　
　　普适定理：道理总在灯火阑珊处
　　张小姐觉得自己很幸运，因为在投资了易方达50 后20 天就拿到了5000 块的分红。真的值得高兴吗？如果不分红的话，这5000 块能在基金里继续“战斗”，但现金分红无疑剥夺了它钱生钱的权力――岂不与张小姐投资基金的目的相悖？
　　Bobo 在8月中的一个早上去银行排队抢购由基金安久封转开而来的华安策略优选，他是800 亿募集资金的其中一份，但他是否想过运作一只上百亿基金的难度以及操作惯了封闭基金的基金经理能否适应开放基金的新规则。投资者很难不受市场的蛊惑，但道理往往在灯火阑珊处。

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