新三板市场融资存在的问题及对策研究

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　　[摘要]新三板市场定位于解决创新型中小企业的融资问题，为中小企业获得经济支持提供了全新通道，推动我国多层次资本结构的转型与升级。研究新三板市场的融资问题，对有效解决我国中小企业融资困境至关重要。文章首先对新三板市场融资的现状进行分析，其次指出新三板市场融资存在问题的原因，最后提出完善新三板市场融资的建议，以供参考。
　　[关键词]新三板市场；融资；中小企业
　　[DOI]1013939/jcnkizgsc201917035
　　1新三板市场融资现状分析
　　11新三板融资规模呈现下降趋势
　　根据全国中小企业股份转让系统2018年11月月报显示，新三板挂牌公司10786家，比2017年的11630家，减少了844家，新三板市场涌现摘牌潮，这在一定程度上表明了中小企业对新三板市场的不适。如果说2015—2017年是新三板从初生到逐步规范的过程，那么2018年或面临一场不破不立的变革。
　　截至2018年11月，新三板市场完成1322次股票发行，发行数量11909亿股，一共募集资金57669亿元。而2017年1～11月新三板的融资总额是113708亿元，全年的融资额是133628亿元。2018年1～11月新三板的融资金额同比下滑了9717%，新三板融资金额大幅下滑，新三板的市场活力和融资能力呈现下降趋势。
　　12新三板市场融资效率低
　　新三板市场的融资功能未有效发挥交易，市场活跃度较低。大部分中小企业在新三板市场挂牌后没有进行实质有效的交易，很多优质企业的价值被长期低估，无法引起投资者的关注，使得企业的实际融资需求很难得到满足。而新三板投资者准入门槛设置的很高，将广大中小投资者挡在了新三板的大门之外，使得有融资需求的企业难以通过新三板市场找到合适的投资者。[1]因此，即使有大量企业挂牌新三板，但获得生存和发展所需要的相应资金难度依然很大，导致企业融资效率偏低。
　　目前，挂牌企业都存在或多或少的问题，例如企业通常不能维持良好的盈利能力，从而使企业无法利用内部自有资金进行资金积累，制约了企业内部融资能力及其增长性，进一步降低了盈利能力。企业缺乏内控制度，无法科学合理地规范企业的生产经营，无法充分利用财务杠杆进行融资，导致融资难度十分巨大，无法推动企业的长期生存和发展。
　　13新三板股权融资周期较长、时效性弱
　　在新三板挂牌的多数为科技型中小企业，其产品更新换代快，研发成果需要尽快转化为产品，这使得科技型中小企业的融资需求也具有很强的时效性，而新三板市场的股权融资时效性低于债务融资，这使得多数企业将商业银行贷款作为外部融资的主要来源，仍以间接融资为主，即主要通过商业银行贷款、小额贷款或者民间借贷等方式获取生产经营资金，进一步削弱了新三板市场的股权融资功能。商业银行为了规避风险，一般只愿意提供短期的流动资金贷款，不愿意提供长期贷款，使中小企业以短期负债为主，债务成本高制约了挂牌企业的可持续发展。[2]
　　2新三板市场融资存在问题的原因分析
　　21市场转板制度和交易机制不成熟
　　目前，新三板挂牌企业向场内市场“转板”与非新三板挂牌公司一样需要排队等待复杂的审核过程，无直接转板通道，仍然需要按照完整的IPO程序来进行。这就意味着如果企业想要实现融资，仍然不可避免的需要接受繁复冗杂的审核程序，转板形式大于实质。挂牌企业在这一方面并没有具备足够的优势，降低其发展的积极性，融资后资金并未积极投入企业的生产经营。
　　目前，新三板市场股票交易方式有两种：协议转让与做市制度，没有像主板市场一样引入竞价转让。主要是因为现在的新三板市场机制并不十分完备，个人投资者对新三板的把控能力整体来说还不是很強，为了保护个人投资者，设置的投资门槛比较高，以机构投资者投资为主，市场的流动性比较差。
　　企业在新三板挂牌主要目的是实现资产证券化，让股权在流通中获得合理且公允的定价，使得创业投资者有一个合理的退出渠道，能够实现企业资产的增值以及提升企业的融资能力，实现企业股东财富最大化。当企业认为挂牌的目的无法实现，并且要持续付出昂贵的挂牌成本和合规成本时，摘牌的选择也就顺理成章了。
　　22新三板投资风险高
　　（1）系统风险高。因制度安排不及时和不到位导致的流动性不足风险，是新三板最大的系统性风险。新三板市场缺乏流动性，比主板市场的投资风险高。尽管新三板市场有做市商机制，但因为成量低，传统的股市投资理论对于新三板而言不具有参考意义，整个市场的交易主要由很小比例的股票来支撑，一旦股东进行大规模减持，在缺乏接盘者的情况下股价将大幅跌落，给投资者造成巨大损失。
　　（2）非系统风险高。新三板大多数企业处于初创期和发展期，企业规模比主板企业小很多。小规模企业在市场、技术、商业模式、财务和治理结构等方面都不成熟，面临较高的风险，属于非系统性风险。新三板企业的抗风险能力比较低，业绩波动也大，因此整体上的投资风险高于主板。新三板公司的信披违规成本问题，也引起投资者的忧虑。挂牌企业可能存在潜在财务造假或重大事项隐瞒披露的情况，导致投资者投资失利，投资风险高。投资者损失惨重，此类情况会对新三板的投资环境产生重大负面影响，使得社会各界的投资热情消减，对新三板市场的企业质量与信誉产生质疑，对新三板产品持观望态度，导致新三板融资情况低迷。
　　23企业信息披露水平低
　　（1）信息披露要求低。与主板上市公司相比，新三板挂牌公司的信息披露制度较为宽松，披露程序也比较简单，导致挂牌企业的商业模式梳理不充分，新三板挂牌时披露的模式流于形式，未抓住要点，财务核算和审计基础薄弱，导致信息披露，尤其是财务信息披露存在瑕疵或偏差，无法给出有说服力的解释。
　　（2）信息披露质量低。因挂牌企业准入门槛比较低，企业质量参差不齐，信息披露质量普遍不高，信息披露不及时、不完整、不真实的情况时有发生。以定期年报披露为例，2018年共有459家公司未能按照规定时间披露2017年年度报告，由此看来，即便新三板监管持续升级，但还是有不少挂牌企业不能重视信息披露的重要性。市场信息无法得到真实反映，使得机构投资者的投资决策更加谨慎，降低投资者的投资意愿。 　　3改善新三板市场融资问题的对策建议
　　31实现新三板融资功能，各层面共同参与
　　（1）完善转板机制。加大对新三板企业融资扶持力度，有效地促进新三板、主板、中小板和创业板之间的互联互通，使处于不同生命周期的企业能够找到属于自己的层次，根据自身的需求选择合适的市场和融资工具，最大限度地发挥资本市场的融资作用，有利于优化资本市场的整体结构。
　　新三板市场是中小企业与资本市场对接的低成本、高效率途径，是资本市场的“供给侧结构性”改革，是补资本市场的“短板”。资本市场各个层级之间必须要建立完善的转板制度，兼顾中小企业融资的便利性与遏制投机行为的需要。企业对IPO的预期，可以增加投资者参与市场的积极性和主动性。随着企业的不断发展，通过转板机制进入场内市场，可以满足企业业务拓展和整合的资金需求，开辟出全新的融资渠道。
　　（2）深化分层制度建设。研究发行制度改革。从目前的分层来看，创新层和基础层在制度配套上并不清晰，创新层没有享受到与严格的信息披露和监管要求相对应的交易制度安排。只有当新三板市场自身发展出一个活跃交易的竞价交易的层次，并在新三板内部形成畅通的上升通道，新三板市场才能在多层次资本市场中发挥承上启下的作用，推动中小企业、创新型企业的可持续发展。
　　分层制度的深化改革，通过差异化的管理和服务，对创新层内部以及创新层与基础层企业进行价值上的区分，才能真正起到区分层次，激励进步的意义，有利于筛选出优质企业。
　　此外，新三板当前比较核心的问题是非公开发行的市场，市场希望匹配一个公开交易的场所，这显然是一个矛盾的结构，这需要在发行制度上进行改革。
　　同时，新三板市场也需要进一步明确市场定位，通过修改证券法等在监管上进行统筹和协调。
　　（3）完善新三板的交易机制。推进做市商制度，有利于提高市场的流动性，保持股票价格的稳定性和连续性，从而提升新三板市场的活跃度。引入优质的私募机构参与做市，市场期待发现有实力、有潜力的挂牌企业，希望该项制度能在实践过程中得到不断完善。在扩大做市商制度的同时，还应及时建立业务拓展、评估以及退出机制，充分发挥做市商的作用。
　　32加强信息披露监管，增强投资者信心
　　加强对信息披露真实性的监管，对挂牌企业的信息披露提出更高要求，保证信息披露的质量，才能使新三板融资更高效。[3]挂牌会对企业的财务状况和经营能力产生影响，引起比较多的变动。因此，企业要及时对重大變动事项进行披露，建立统一的信息披露制度，促进企业经营管理效率的稳步提升。
　　此外，信息披露制度应注意差异性，新三板定位于服务广大不满足上市条件的中小企业，多数处于快速发展的初创阶段，过于严格的信息披露制度会增加信息披露成本，降低企业的决策效率，影响融资节奏和经营发展。可以考虑持续关注企业的经营能力，弱化对公司治理规范化的要求，发挥新三板的培育、扶持中小企业发展的作用。
　　33提高挂牌门槛，细化准入条件
　　目前，较低的门槛使得新三板挂牌企业数量快速增加，挂牌企业质量参差不齐。提高挂牌准入门槛不能“一刀切”，而应当进行差异化处理，支持主办券商根据全国股转系统业务规则制定更高的甄选标准。
　　同时，根据行业不同细化挂牌标准，对于成长性不够好、研发能力差、利润水平不高的企业不适合在新三板挂牌。优先支持属于战略性新兴产业的企业，严控产能过剩企业，促进新三板市场的健康发展。
　　新三板市场拓宽了挂牌企业的融资方式，企业既要对其未来发展保持信心，也要清晰的认识到新三板的市场和功能定位，要看到其带来的有利影响，也要看到潜在的风险，从而更好地发挥新三板市场的优势，促进企业的稳健发展。
　　参考文献：
　　[1]申香华政府补助、产权性质与债务融资效应实证检验[J]经济经纬，2015（2）：138-143
　　[2]张烜荣新三板市场融资存在的问题及对策分析[J]开封教育学院学报，2018（7）：269-270
　　[3]李若鹏新三板企业融资途径与策略研究[J]投资理财，2018（9）：58
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