对人民币新汇率制度改革的探讨
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作者: 章 通
摘要：以人民币汇改重启为引，深入讨论了人民币汇率改革的方向以及所带来的影响。认为，中国应该推进人民币浮动汇率制度的实施，以最终完成人民币向世界货币转变的过程。同时利用购买力平价理论分析了巨无霸汉堡这一单一贸易品的价格指数以及使用巴拉森・萨缪尔森基本模型的核心原理进行了推测，均得出支持人民币被低估的判断。最后解释并分析了中国目前会逐步引导升值趋势，并且在一篮子货币制度下合理的调控汇率浮动，使汇率弹性增强，改善经济结构的调控具体实施。
关键词：人民币；购买力平价；汇率制度；一篮子货币
中图分类号：F830文献标志码：A文章编号：1673-291X（2010）36-0049-03
引言
2010年6月19日，央行颁布了“关于进一步推进人民币汇率形成机制改革，增强人民币汇率弹性”的通知，可以说正式重启了人民币汇率改革之路。汇率改革的思路和方法如同2005年7月至2008年6月的汇改，新的汇改“重在坚持以市场供求为基础，参考一揽子货币进行调节。继续按照已公布的外汇市场汇率浮动区间，对人民币汇率浮动进行动态管理和调节”。汇改的重启，同时也意味着两年来钉住美元（pegged rates）的过程结束，人民币不再以美元为锚。这是中国货币改革的一个重要举措，本文希望对该改革的制度制定进行相应的经济学解释。
一、浮动汇率制的演进
简单的梳理一下人民币的汇率改革进程，可以分为以下几个阶段，第一阶段为1949―1980年，人民币被严格管制，且实施固定不变的汇率；第二阶段为1981―1993年，人民币初步尝试改革，并且进入典型的价格双轨制时期；第三阶段从1994―2005年7月21日，取消了双轨制，形成了以市场供求为基础的单一浮动汇率制；第四阶段自2005年7月21日起，中国开始实施以供求为基础的参考一篮子货币进行的调节的浮动汇率制度；第五阶段自2008年6月起，为了应对全球性的金融危机，中国启动钉住美元的固定汇率制度；而2010年6月19日这一次汇改是恢复了2005年汇改的动作。
观察中国汇改历程，我们可以看出来汇率改革其实是一个人民币逐渐向国际货币转变的过程，根据世界经济全球化的进程，汇率管制由最初固定不变的汇率制度转变为单一的、有管理的浮动汇率制度（也就是钉住美元的固定汇率制度制度），再由钉住美元的固定汇率制度转变为根据一篮子货币进行调节的浮动汇率制度。这里进行的第二个转变的步骤引发的争论较大，由于钉住美元的汇率制度不仅为外商直接投资和进行进出口贸易搭建了良好的平台，促进了对外贸易的发展，更帮助了中国缺乏完善宏观金融监管能力前提下的货币管理当局根据美元的汇率控制国内货币供应。这一观点同样得到麦金农（R.Mckinnon）的论证，他认为正是依靠钉住美元，使得中国以及东亚四小龙等后发经济体充分发挥了比较优势，利用外向驱动经济完成高速增长。
然而本文认为放弃名义锚的汇改势在必行，人民币必须完成浮动汇率制的转变。根据Mundell与Fleming建立的经典的IS-LM-BP模型中对汇率的分析，对开放经济体来说，且保证资本高度流动，那么若采取固定汇率制度，则货币政策失效；若采取浮动汇率制度，则财政政策失效。根据这样的分析，美国经济学家保罗・克鲁格曼提出了“不可能三角形”，即在国际贸易过程中，经济体不能同时完成以下三个条件：货币政策的独立性，汇率的稳定性，资本的完全流通性。根据中国现实情况，中国在钉住美元的汇率制度时选择了独立的货币政策以及稳定的汇率，这样根据“不可能三角形”理论，中国必然失去了人民币自由兑换流通的条件，人民币与外汇的结算被安排实施统一的强制性结售汇制度。
自1994年开始形成钉住美元汇率制度以来，中国凭借后发优势、劳动力比较优势、稳定汇率优势、出口退税政策、外资优惠政策等多方面因素较长时间持续保持资本账户与经常账户的双顺差。然而大额顺差必然引起外汇供应增加，人民币升值压力增大，于是央行为了稳定本币汇率，入市干预大量购入外汇；同时为了不使基础货币很大一部分都以外汇占款的形式投放出去，央行不得已采取措施进行本币的冲销干预（Sterilized Intervention），但由于冲销工具使用效果不理想，冲销过程反而极大的增加了通货膨胀的压力。同时，因为中国外向型经济出口创汇的企业主要分布在沿海，使得发展迅速货币充足，而同时冲销干预使得央行大量货币同时投入到沿海地区，导致沿海与内地之间结构的严重失衡，货币的不平衡分配也导致了央行进行货币政策调控时调控不力的现象发生。最后，因为存在央行入市干预完成的大量购入外汇，中国形成了巨额的外汇储备。
图1中国外汇储备额变化情况（单位：亿美元）
数据来源：路透社新闻网。
由图1可以看出，中国自1994年以来，外汇储备额从516.2亿美元上升至2009年23 992亿美元，成为世界第一大外汇储备国。巨额的外汇储备使中国作为债权人享受了国际偿债能力较高的优势，但是同时高额外汇储备也意味着中国将巨额的货币以外汇形式交给美国使用，大大的占用了巨额货币使用的机会成本；同时，巨额的外汇储备对中国来说意味着增大了的汇率波动风险，若美元贬值所造成的外汇储备缩水数额巨大，贬值幅度超过美元短期国债时，中国将承担巨额的损失。
人民币放弃自由浮动而建立钉住美元的汇率制度好比将自己的船身与美元的大船锚定在一起，共同进退，铁锁连环。然而除了上述分析的缺点外，单看美元这艘船本身，就已经不足以承载中国这艘同样庞大的船体的锚定了。中国放弃的货币自由流通的代价越来越高昂，人民币成为国际货币的进程渐渐加速，人民币在国际市场争取一定份额的铸币税也将成为现实，种种这些都推动了汇率改革进程中抛开钉住美元的固定汇率制度。
二、人民币实际汇率
实行浮动管理的汇率制度后，人民币币值的走向是首先值得关注的问题。本文仅从实际汇率的角度来分析人民币实际汇率未来较长一段时期的变化趋势，并试图归纳人民币实际价值被低估所造成的影响。
首先，本文认为，人民币确实存在升值的空间，较长一段时期来看存在一定程度的被低估。评价一国汇率是否被低估，从长期趋势上来讲可以采用的方式有购买力平价模型（PPP）与巴拉森・萨缪尔森假说（Balassa-Samuelson Hypothesis）。购买力平价理论由瑞典经济学家Gustav Cassel在1916年提出，简单的说是指在消除了贸易壁垒的经济体间，信息充分、关税为零的条件下，购买某可贸易商品的本币与外币的价格比值便可以反映该国的汇率状况。
PPP1，2F=W1iPPP1，2i
PPP1，2F 表示国家1与国家2之间的综合购买力平价，PPP1，2i表示两国间第i项基本分类的购买力平价，W1i和W2i分别为国家1和国家2第i项基本分类支出结构权数，i=1，2，…，n。含义为套利活动使得同一种物品在不同的国家用同一种货币购买的价格相同。并将两个国家的不同门类商品进行加权比较。
根据购买力平价理论，国际上比较通用的是通过比较商品麦当劳巨无霸汉堡包的价格来反映币值汇率情况，称作巨无霸指数（Big Mac Index），巨无霸指数2009年数据（如表1所示）。人民币被极大的低估PCHN/PUSA=1.61/3.54=45.70%。而美国学界一部分学者也正是利用这一指数进行锚定估计来判断人民币低估情况。值得注意的是，我们同时可以发现指数中所示东亚发展中国家的币值都被严重低估，泰国、马来西亚分别低估50%以上。一方面因为利用购买力平价理论不能很准确的量化币值低估程度，另一方面巨无霸指数单独通过巨无霸汉堡包一个商品进行取样，难免产生一定的误差。
Balassa-Samuelson Hypothesis是由巴拉萨于1964年提出的。他假定存在两国经济、两种商品、一种稀缺品（劳动力）和固定投入系数技术，基本内容可概括为以下模型。开放的经济体中，存在：
ds/s=αNdw/w-dθN/θN=dθT/θT-dθN/θN
s表示汇率，θT和θN是随机生产力参数，T表示贸易部门，N表示非贸易部门。巴拉萨假说是：实际汇率的变化ds/s由非贸易部门与贸易部门的生产力差异决定。经济快速增长国家的贸易部门生产力的增长往往高于非贸易部门，因此根据这一假设，这些国家的实际汇率应是上升的。
而根据俞萌（2001）、王维（2003）以及卢峰（2006）等人的研究均表明，巴拉萨假说可以很好的解释人民币实际汇率的问题。那么，中国贸易部门的生产力增长明显高于非贸易部门的情况下，同样也证实了中国目前人民币受到低估的一个长期趋势。
三、汇改影响
人民币进行此次汇改的另一个争论的焦点在于中国是否在向美国妥协，接受了美国低失业率经济复苏缓慢而对中国进行的转嫁。这样的观点在于承认之前人民币受到操纵（dirty floating），认为人民币被强烈低估，一旦放开管制则势必会带来一系列不利影响。本文不同意这样的观点。
第一，人民币不会大幅度立即升值。总体来讲，升值的劣势在于：中国传统出口产品价格提高，会使国际竞争力下滑；进口农产品价格下跌，会威胁农民生计；同时人民币升值加大通货紧缩程度遏制经济发展；升值还会阻碍外国对中国直接投资，引入更多短期热钱涌入威胁资本市场健康。虽然如前文所分析得出的结论一样，长期以来人民币确实存在升值空间，但在短期来看，不会出现一个非常突然的升值调整。欧洲面临着一场情势严峻的债务危机，极大影响了欧元的币值，随着近几个月的欧元持续贬值，虽然人民币兑换美元保持钉住态势，但实际人民币实际汇率已经完成了一定幅度的升值，这样说来人民币升值空间实际已经受到挤压，甚至一定程度上存在着贬值空间。所以说这次汇改实施因为欧洲债务危机的发生而大大降低了人民币迅速升值的可能。
第二，中国此次汇改实施的方针是“参考一篮子货币”的汇率制度，即以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。虽然上文分析浮动汇率制度是人民币最终成为世界货币所必须达到的结果，但在政策选择上，中国从固定汇率制到钉住汇率制，再到爬行区间钉住汇率制，再到如今有管理的浮动汇率制，可以说中国汇率制度的演进是逐步而稳健的。这样的汇改思路是渐进而合理的，同时也根本上决定了中国会根据“一篮子货币”制度来根据需要调整汇率，不会发生对市场不利的短时期大幅度升值举措。再从操作层面来分析，按照篮子货币构成原理，构建由美元、人民币、世界其他货币构成的货币一篮子模型：
RMB=w1ERMB/dollar+w2ERMB/other
其中，RMB为人民币初始加权平均汇率，w1，w2为篮子中美元以及世界其他货币的数量，ERMB/dollar，ERMB/other为人民币兑换美元以及兑换世界其他货币的双边汇率。那么在汇率之间无套利的前提下，可以得出：
ERMB/other=ERMB/dollar*Edollar/other
代入上式，可以得到：RMB=ERMB/dollar（w1+ w2 Edollar/other）
参考小川英治和姚枝仲（2004）对篮子货币加权平均汇率变化率的研究，可以获得加权平均汇率变化率不变的表达式如下：
ΔERMB/dollar = w22ΔEother/dollar
其中，w22为世界货币数量权重，那么可以看出，人民币虽然针对美元双向浮动，但是调整的汇率波动来源于美元对世界其他货币的汇率变化率，以及美元、世界其他货币在篮子中的数量权重。同时，现行汇率制度规定了一个人民币汇率波动区间，使得在进行一篮子货币汇率调整的时候，央行根据美元等主要世界货币的变化来控制人民币在一定区间，适当进行逆市场操作，完成管理的浮动汇率制度。于是在操作层面上也保证了人民币不存在短时间大幅度升值进而危害民生的可能。
最后，中国此次汇改是继2005年浮动汇率改革后的一次汇改重启，在经历过2005年改革的洗礼的沿海进出口贸易企业已经积累了很多的面临人民币升值变化的经验，可以较小损失的面对可能到来的小幅度人民币升值。同时，加大汇率弹性结构也是一个长期来看调整经济结构的战略举措。可以利用人民币的渐进性升值引导资源的合理配置，改变外向型为主导的经济模式。
总结
汇率改革是中国货币改革的一项重要任务，随着国际贸易的发展和世界经济体之间互动的频繁，以及中国经济实力的增长与座拥巨额外汇储备所带来的过硬偿债能力，人民币逐渐变硬成为世界货币的呼声见涨。
本文肯定了人民币会逐渐升值的一个长期趋势，也对人民币会逐渐自由，逐渐完成浮动汇率制度的转变表示支持与赞同，最后本文分析了此次汇改重启的价值以及带来的影响，可以说这次汇改的重启把握了很好的时机，完成了在改革过程中必须完成的一个跨越。只是改革之路仍然漫长，改革仍需逐步推进，在国际各种势力的围攻下，中国目前进行的对汇率的适当管理依然是明智之举。
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[责任编辑 刘娇娇]
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