我国外汇储备的适度规模实证研究
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作者: 陈 艳
【摘要】文章首先对于外汇储备进行概述，分析了外汇储备适度规模的含义，结合我国外汇储备的实际情况，对我国的外汇储备适度规模进行分析。通过指标分析得出近年来我国外汇储备规模过度的结论。在前文分析的基础上建立了度量我国外汇储备适度规模的模型，该模型取外债余额、外商直接投资、全面进口额作为自变量，根据丰富的历史数据计算出了我国1994年至2006年13年间外汇储备规模的理论值。最后提出我国外汇储备管理的基本思路以及我国外汇储备规模管理的政策建议。
【关键词】外汇储备 影响因素 适度规模
一、引言
伴随着外汇体制改革，我国外汇储备出现大幅度增长，截至2006年9 月，我国外汇储备高达9879.28亿美元，超过日本居世界第一位。充足的外汇储备增强了我国对外支付能力和调节国际收支的能力，提高了我国的国际资信力，加强了我国的综合国力，也为人民币实现完全自由兑换创造了必要条件。但是，高额外汇储备在促进我国经济发展的同时，也存在一些消极影响，并且随着我国外汇储备的不断增加，这些消极影响将越来越显性化。通过考察外汇储备，可以了解我国宏观经济的运行状况，帮助实现我国经济内外均衡以及既定的宏观经济目标。
二、影响我国外汇储备适度规模因素的定量分析
一国的汇率制度、利率变动、经常项目和资本项目的来源等都将影响到该国的外汇储备的规模。利用表1数据，我们以外汇储备额为因变量，以人民币对美元的汇率、外债规模、经常项目和资本项目的变化作为解释变量，建立模型：
其中FER为汇率，B为外债规模，CA为经常项目，KA为资本和金融项目。通过SPSS计算求解得出结果，所得回归方程：
R=31.307×FER+2.325×B+2.163×CA+1.499×KA-505.336
（2）
在该回归统计结果中，R Square为0.996，这表明回归直线与样本观察值拟合得比较好，回归模型整体显著，我国外汇储备与这些因素之间确实存在线性关系。
对上述回归结果分析得到以下结论：第一，国际收支是我国外汇储备的主要影响因素。第二，外债余额、汇率水平的变动等因素都会影响外汇储备的适度规模。通常一国外债规模越大，短期外债越多，还本付息的压力就越大，为维持清偿力，需要的外汇储备就越多。随着国际资本的迅猛流入，中因外债余额也急剧膨胀，并成为我国外汇储备增长的主要来源之一。
三、我国外汇储备适度规模预测研究
1、外汇储备适度规模的确定原则
关于如何确定一国所需的适度的外汇储备规模，目前还没有一个被普遍认可的统一标准，一般认为确定外汇储备适度规模的基本原则有三条。
（1）满足一段时期的进口用汇需求。进口是影响外汇储备交易性需求的主要因素。如果一国的开放程度越高，对国际经济环境的依存度较强，那么该国对外汇储备的需求就较大；反之就较小。
（2）保证外债还款的外汇需求。一国的外汇储备，应至少满足到期的短期外债需求。如果没有充足的外汇储备作为偿还的保证，国家将陷入严重的债务危机，因此一国的外汇储备也必须满足外债还款需求。
（3）保证货币政策相对稳定。保证货币政策（包括汇率、利率等）相对稳定，促进宏观经济稳定和发展。由于我国实行的是有管理的浮动汇率制度，因此需要持有较多的外汇储备，必要时用于干预市场，以维持自身货币币值的稳定。
2、我国外汇储备规模适度性检验
（1）外汇储备与进口的比率检验（R/M）。R/M是衡量外汇储备适度规模最为常用的经济指标之一。IMF一直将它作为测算储备水平的一个重要指标。该比率的经济含义是指单独依靠外汇储备能够支持一国进口的年数，国际惯例对储备的要求是支持3-4个月的进口，这个时间用比例反映约为25%-30%。
（2）外汇储备与外债比率检验（R/D）。R/D认为外汇储备应与外债保持一定的比率关系。外汇储备的需求因素之一就是偿还一国对外债务。因此，外汇储备与外债比率也是衡量一国外汇储备适度性的重要指标。
（3）外汇储备与GDP比率检。按国际标准，一般把外债余额同一国GDP的比率作为衡量一国对外资依赖程度和一国总体债务风险的指标，一般参考安全数值为8%，而外汇储备占外债余额30%左右是合理的，所以，外汇储备占本国GDP的2.4%（30%×8%）就可满足本国对外清偿的需要。根据表2本文认为我国目前的外汇储备是明显偏高的。
3、我国外汇储备适度规模预测过程
由于阿格沃尔模型主要是针对经常发生国际收支逆差的发展中国家建立的，而我国自1994年外汇体制改革后，我国多年持续出现经常项目及资本与金融项目的“双顺差”，与阿格沃尔模型的假定有所出入，因此，本文采取了比例分析法预测。
我国外汇储备的用汇需求受多种因素的影响，主要有四个方面：维持正常进口的用汇需求；偿还债务的用汇需求；外商直接投资企业汇出利润的用汇需求和政府干预汇市的用汇需求。考虑这四方面的用汇需求，建立一个适度外汇储备规模模型：
Rf=?琢M+?茁D+?酌I+A（3）
R为适度的外汇储备规模；A为国家干预汇市的用汇需求；M为全年进口额；D为外债余额；I为外国直接投资余额。
?琢为储备/进口的比率，根据世界银行《1985年世界友展报告》，这个数额按全年储备对进口的比率来计算约为25%。取?琢的值在20%-30%之间，基准值为25%。
?茁为外债本息偿还率。我国近几年外债偿还率在10%左右，考虑到我国外债大部分为长期债务，具有较强的稳定性，把?茁的适度区间定为8%-12%，基准值为10%。
?酌在1994-2006年的平均值为10%左右。这一比率说明外商对在华投资的信心必将大大增强，所以从长远看，外商将更多地把收益用于再投资，汇出利润比例将下降，再考虑到一些偶然因素，把?酌的适度区间定为8%-12%，基准值为10%。
A为国家干预汇市的用汇需求。由于人民币还不能完全自由兑换，因此我国该项储备需求相对较高，可定为50-100亿美元，基准值为75亿美元。
这样确定系数后的模型为，预测结果见表3。
Rf=（0.25±0.05）M+（0.1±0.02）D+（0.1±0.02）I+（75±25）
（4）
4、外汇储备适度规模预测结果分析
在前文的基础上，本文采用比例分析法得到了相对合理的外汇储备规模区间进行预测分析，得到：
外汇储备下限回归方程：
R=0.08I+0.08D+0.2M+50.01（5）
外汇储备上限回归方程：
R=0.22I+1.1×10-6D+0.3M+100（6）
由于该储备规模的区间预测只采用比例分析法，方法相对较单一，得到的预测区间存在一定的偏差，仅作为参考。
四、我国外汇储备规模管理的政策建议
1、适度调节现行的人民币汇率制度
调节人民币的汇率制度，放宽人民币的浮动范围，使汇率水平由市场的供求决定，发挥人民币汇率对我国国际收支和外汇储备的调节作用，使政府和中央银行对于汇率水平的决定处于次要地位，减轻外汇储备过度的压力。
2、积极有效地实施外汇储备的投资策略
对于我国利用外汇储备的投资策略，首先，可以考虑委托外汇指定银行进行外汇储备的投资管理，以实现储备的保值和升值。其次，要理性选择投资方向和投资领域。如：在海外投资业务方面，可以采取直接投资或收购股权的形式来投资于类似于高科技及自然资源之类的战略性行业，要求取得有竞争性的回报。再次，利用外汇储备进行投资，要优先考虑国内短缺或落后的技术进口和设备进口。最后，可以考虑将过度的外汇储备转化为能源储备，在目前情况下，中国应根据国际经济发展的实际需要适时调整外汇储备结构减持美元、增持欧元，增加石油储备，适量持有与中国经贸关系发展迅速国家的金融资产。
3、适度调整我国的外贸外资和外债政策
近年来我国国际贸易持续保持顺差，己经成为外汇储备的重要来源，但是应该注意到对外贸的过分依赖既是经济发展的不稳定因素之一，而且也意味着贸易发展空间有限。因此对于当前贸易状况，应该一方面优化出口结构，改善贸易条件；另一方面，根据我国经济发展需求，增加进口，平衡贸易收支。利用外资、外债促进经济增长是我国一直以来的长期政策。但是，目前我国拥有充足的外汇储备，资金短缺问题已经得到大大缓解，对外资、外债需求也相应有所下降。因此，我国利用外资、外债政策也应做相应调整。
4、积极主动采取措施，有效遏制外汇储备失控增长
双顺差积累的大量外汇是近年来我国外汇储备剧增的最主要原因。因此，有效遏制贸易、投资双顺差增速是遏制外汇储备增长的一种有效方式。遏制贸易、投资双顺差的一个重要方面是通过启动内需、尤其是消费需求带动进口增长；通过海外直接投资开辟境外市场。同时，要简化居民经常项目换汇手续，提高居民用汇限额。
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