企业并购中的财务风险研究
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摘 要：西方国家企业发展曾经历了六次大规模的并购浪潮；在2008年12月，我国商业银行发放并购贷款开禁以后，我国企业的资产重组、兼并收购活动也日趋活跃。但是，在风起云涌的并购活动背后，企业并购案例成功的不是很多见。毕竟企业有各种风险贯穿于整个活动，它也是一种风险很高的风险经营活动， 其中企业并购活动成功与否的重要因素是财务风险。所以，研究企业并购中的财务风险问题在现实中有着重要的意义。
关键字：并购；财务风险；财务风险控制
一、企业并购中的财务风险概论
1、企业并购的概念
并购，即兼并与收购的简称，是以全部或部分产权为对象的一种特殊的交易活动，属于间接获得生产要素的投资行为。
2、企业并购中财务风险的涵义
并购融资活动风险论者认为“由于出资方式的不同，导致股东利益损失的风险就是企业并购的财务风险[1]”；“企业并购的财务风险主要是筹资和资本结构的风险，是由并购对资金的需求造成的[2]”。
并购财务活动风险论者认为“企业在进行投资、控股扩张的同时，伴随着企业风险的扩张。不仅原有的商品经营风险继续存在，而且还出现了一些与企业并购相关的特殊风险，如价值评估风险、出资风险以及整合风险等”， “并购中的财务风险是企业与并购相关各项财务活动引起的财务状况恶化或财务成果损失性等情况[3]。企业价值评价风险，融资风险，流动性风险和杠杆收购的偿债风险都是企业并购的财务风险。”
通常来说，指筹资决策带来的风险就是企业并购的财务风险，例如筹资渠道选择的不同和筹资数额的不同都会引起企业的资本结构的变化，并使企业产生不确定性的财务状况。所以，企业因举债以获取财务杠杆效应而导致财务状况的不确定性就是狭义的企业并购财务风险。这种定义就是第二种观点融资活动风险论的集中表述。
3、企业并购中财务风险的分类
不同的财务风险是从不同角度的分析企业并购所得到的，从财务风险形成原因上看，有制度性财务风险，操作性财务风险和固有财务风险；从风险控制上看，有可控性风险和不可控性财务风险[14]。本文是从企业并购过程的角度来分类的。完整的并购活动，一般是选择目标企业、评估目标企业的价值、并购可行性分析、并购资金的筹措、出价方式的确定以及并购后的整合，上述各环节中都可能产生风险。因此，目标企业价值评估风险、融资风险和整合期的财务风险是企业并购中的财务风险。
二、企业并购中财务风险的来源
1、导致企业并购财务风险的因素分析
导致企业并购财务风险的因素很多，并购财务风险的成因是未来结果的不确定性，财务风险的成因有很多，但主要的成因是并购过程中某些因素的不确定性，市场信息不对称性。
（1） 并购过程中某些因素的不确定性
企业并购过程中的不确定性因素很多。宏观上看，有国家宏观经济政策的变化、经济周期的波动、通货膨胀、利率汇率变动；微观上看，有并购方的经营环境、筹资和资金状况的变化，也有被收购方反收购和收购价格的变化等。企业并购的各种预期与结果发生偏离都是受这些变化所致。
不确定性因素是如何导致企业并购的预期与结果发生偏离的呢？本文认为，是因为不确定性因素给决策人员带来了价值诱惑力，它具有价值增值的特性；还因为它又客观存在着导致成本膨胀的可能性，各种外部和内部因素综合作用的结果不能排除可能带来的损失，这又使得决策人员被约束。所以当诱惑效应大于约束效应时，并购的预期与结果发生正偏离，风险带来收益；当诱惑效应小于约束效应时，并购的预期与结果发生负偏离，风险带来损失。正偏离导致价值增值，取得并购成功；负偏离导致价值损失，造成财务风险。当诱惑效应等于约束效应时的点就是风险均衡点。以风险均衡点为基准就是风险控制的目标。
（2） 市场信息的不对称性
并购价格的制定是比较复杂的，制定并购价格的基础是对目标企业资产负债等财务状况的深入了解。然而在现在的市场，各类信息不可能完全共享，目标公司与并购方之间存在信息不对称，目标公司拥有完全的信息，而并购方很难获取到足够的信息，特别是一些非公开的信息，对于目标公司估价可能很重要，但并购方可能难以获得。目标企业对会计信息的人为操纵可能会误导信息使用者。在企业对外形成其财务报表之前，信息提供者往往对信息使用者所关注的财务状况等进行仔细分析与研究，并尽力满足信息使用者对企业财务状况的期望。
2、对企业并购中财务风险来源的分析
以上的分析说明，并购过程中导致企业并购财务风险的主要因素是某些因素的不确定性和信息不对称性。但是，企业并购的财务风险是在那些并购的的环节出现的？
从经济学研究的结果上看，风险源自三个方面：所购商品本身的风险，相关各方行为的不确定性和交易者的信息缺乏，信息不完全或不对称都会对交易者造成风险。由此可知企业并购过程中的财务风险主要来源于目标企业的价值风险，交易过程中目标企业的行为风险和信息不对称风险[4]。通常完整的企业并购活动包括三个基本流程：计划决策--交易执行--运营整合（图2-1）。在一些并购市场成熟的地区，这三个流程具有较为规范的操作规程，交易双方具有相对透明的信息，整个交易行为的法律框架及涉及的交易各个方面和时间段中详细的双方权利和义务约定都在并购协议中能体现，所以，依靠完善的并购流程设计和并购合同约束，至少可以起到降低风险作用的。
图2-1 企业并购活动的基本流程
三、 企业并购中财务风险的防范
1、企业并购中财务风险防范的目标
整体并购战略的实施中具有重要意义是财务风险。它具有综合性的特点，财务风险与其它风险在并购活动中是密切相关的。所以，对财务风险的防范贯穿于企业并购的全过程，它是企业并购中风险防范的核心与重点。我们认为，对企业并购中财务风险进行防范主要应达到以下几点：
（1）避免定价过高的风险
（2）确保融资与支付活动的顺利开展
（3）确保整合阶段的顺利完成
2、企业并购中财务风险防范的措施
（1） 企业并购中融资风险的防范
为了防范融资中的风险，在并购中应该考虑两个方面：一方面是企业自身的融资工具和环境能否为企业提供及时、足额的资金保证；另一方面是企业要选择融资成本最低且风险最小的方式。具体的融资策略有：
第一、合理确定融资的结构，提高资产的流动性，降低并购的成本
企业并购活动是需要数额巨大的资金，并购企业根据国际资本市场的环境和自身的资本结构，能够找到一种合适的融资方式，就会有事半功倍的效果。选择不恰当时，就有可能背上沉重的财务负担，进而影响并购后的经营活动。并购混合支付方式以及多元的融资渠道引起了融资结构的风险。因此融资结构的安排对并购企业能否筹集到并购所需的足够资金，能否如期还本付息，能否在并购中获利都起到了很大的影响。所以并购方通过实现是资本成本最小化，使债务资本与股权资本要保持适当的比例，和合理的搭配短期债务资本与长期债务资本控制融资结构风险。
第二、严格制定并购资金需要量及支出预算
企业在并购活动实施之初，就应该对并购各个环节的资金需求量进行周密预测及核算。以资金需求预算为依据，并购企业还应依据并购资金的支付时间确定并购资金的支付程序和数量。合理安排资金的使用，降低财务风险。
第三、努力拓展融资渠道，实现资金来源得多元化
融资渠道表现着资金筹措的渠道和流量，它是筹措资金来源的方向与通道。从资金的来源上看，我们可以把融资渠道分为内部和外部融资渠道。
企业要根据融资政策的类型，动用多种融资渠道进行多元化的资金筹措。例如，并购方可以利用有形资产产权嫁接融资。这种方式为大型并购融资，尤其是为规模较小的企业并购规模较大的企业提供了成功的方法。
（2） 企业并购中整合期风险的防范策略
通过一项全球范围内的并购研究报告，我们看出在并购的不同阶段会有失败的概率：在并购前和并购中分别为30％和17％，而在并购后的整合阶段失败的可能性则高达53％[6]。所以，很多并购交易并购后整合的失败导致最后并没有真正创造价值。因此企业并购行为的结束却是并购整合期的开始。整合期同样存在着巨大的财务风险，因此，企业应有整合期的公司发展战略，并做好财务风险防范工作。从而推动企业成长，使企业取得优于同行的竞争优势。
四、 结论
因为企业并购行为毕竟是投资行为，所以不可避免的会出现不同的风险，尤其，财务风险是贯穿于并购活动的始末，影响着企业并购成功与否。然而，企业并购的财务风险不仅有并购前的定价风险，还有并购中的融资风险和支付风险，以及并购后的财务整合风险。所以，企业并购中每一个环节可能存在的财务风险，都应该引起高度的重视。从计划决策到交易执行再到运营整合，每一项财务风险的影响因素都要认真分析，制定有效的控制措施，力求将风险降低到最小，从而使企业在扩张的道路上迈出完美的一步。
参考文献：
[1] 英艳华，孙瑞娟.企业并购财务风险的分析与防范[J].齐鲁珠坛，2009(02)
[2] 王宗光，常文芳.企业并购财务风险及其度量模型探析[J].财会通讯，2009(05)
[3] 宋彩霞.企业并购的财务风险及其控制策略[D].成都：西南财经大学，2007
[4] 许燕.企业并购的财务风险控制研究[D].贵州：贵州大学，2007(02)
[5] 袁利民，张昊.中小企业并购的财务风险分析及防范[J].河北企业，2009(03)
[6] 胡海洋，袁莉，郑静.企业并购存在的财务风险及对策初探[J].技术与市场，2009(01)
作者简介：李晏，女，本科，会计师，注册会计师，研究方向：会计。
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