深天马A:产能加速释放 打开增长空间

来源:用户上传      作者: 但朝阳 岳雄伟

　　深天马是我国规模最大的液晶面板(LCD)及模块(LCM)制造商之一，专攻中小尺寸液晶面板领域，产品覆盖TN、STN、CSTN和TFT等各种液晶显示屏及模块。无论从市值角度还是动态PE来看，公司估值水平均偏低，因此我们给予公司“强烈推荐”的投资评级。
　　今日投资个股安全诊断星级：★★
　　
　　1.深天马是我国中小尺寸面板龙头产商
　　
　　深天马是我国规模最大的液晶面板(LCD)及模块(LCM)制造商之一，专攻中小尺寸液晶面板领域，产品覆盖TN、STN、CSTN和TFT等各种液晶显示屏及模块。公司直接控股股东深圳中航集团公司是香港上市公司，实际控制人是中国航空技术深圳有限公司，最终控制人为国务院国资委。
　　
　　2.好风凭借力　送我上青云
　　
　　2.1借力扩充产能，规模步入全球前三
　　深天马的创立历史可追溯至1983年，三家股东合资经营引进我国第一条液晶生产线，生产小尺寸液晶显示器。2006年开始，深天马开始兴建TFT面板生产线。由于面板产业投资额巨大，公司采取与地方政府合作方式，分别在上海、成都和武汉投资建设3条4.5代生产线。一条4.5代线的正常建设期在2年左右。上海天马已于2008年底实现量产，成都天马今年2月22日组装出第一块模组，面板生产线6月18号投产，比原计划提前了两个月，预计今年年底至明年初全面量产。武汉天马现在已完成厂房封顶，彩色滤光片生产线正在安装，预计在三季度末四季度初开始生产，面板可能在明年一季度生产。同成都天马一样，由于需求旺盛，武汉天马也将先开通模组生产线。随着三地生产线产能的逐步释放，公司在全球中小尺寸液晶面板生产领域将从第八名跃升至前三行列。
　　
　　2，2受益国际订单转移和国内产业链布局的完善
　　作为平板显示主流技术，液晶显示器的技术升级规律是从单色的TN到STN，再到加上彩色滤光片后可显示彩色的CSTN，近几年又向主动式TFT显示技术进行了升级。随着TFT产品的迅速普及，TN／STN／CSTN面板的市场相应不断缩小。中小尺寸TFT-LCD应用范围相当广泛，全球出货早就超过10亿部／年的手机是中小尺寸TFT面板应用最大的领域。其它应用方面，各种新兴的便携式消费电子产品如数码相机、游戏机和上网本等保持者较稳定的增长步伐。
　　2008年全球中小尺寸TFT－LCD市场规模达203亿美元。据Displaysearch统计，2009年全球手机面板出货量达14.6亿片，比2008年增长4.4％；出货金额为116亿美元，同比减少4.7％。其中，a-Si TFT液晶面板(包括cell出货量)占手机面板出货的52.3％，同比2008年的增幅为22.3％。
　　我们认为，国内TFT-LCD产业的发展机会一方面来自于国际订单转移。国内产商本身技术实力提升和生产规模的扩大，以及国内TFT配套产业的成熟使得TFT-LCD材料成本得到进一步降低，必将极大加强我国TFT产业的国际竞争优势。并且，由于国际中小尺寸面板产商担心面临低增长烦恼，近两年纷纷在寻求转型。从国际企业来看，相关企业采取了进军OLED、触摸屏、电子纸等几大措施，开展新的业务。如韩国三星、日本的产商重点投入OLED的研发，台湾的胜华、凌巨等企业大规模进军触摸屏领域，而元太科技则着重发展电子纸产品。此外，日本东芝也在7月初宣布，将新加坡子公司的股权转让给台湾友达。国际产商的退出，有利于国际订单向国内转移。
　　
　　2.3武汉天马彩色滤光片项目将提高整体盈利水平
　　彩色滤光片(简称CF)是彩色液晶显示器的关键零部件，其成本占面板总成本的20－30％。对大尺寸面板产商而言，大多通过自制CF来节约成本；但对于初涉面板产业的产商，一般会向cF产商采购，对中小尺寸面板产商来说尤其如此。
　　深天马以前生产面板用的CF都是采用外购。武汉天马的彩色滤光片生产线产能规模将的达到9万片／月，主要供应上海天马、成都天马及武汉天马的生产线。目前CF设备已在安装，预计三季度末四季度初生产。
　　我们认为，公司在积极进行规模扩展的同时，还将生产能力延伸至上游关键元器件领域，有利于提高整体盈利能力。从莱宝高科的情况来看，前几年公司彩色滤光片业务毛利率都保持在60％以上。我们假设4.5代面板产品用的彩色滤光片毛利率为30％，那么公司实现CF自制可以相应降低成本：30％×20％(CF占材料成本比重)×70％(原材料占面板成本比重)=4.2％，即若公司3条4.5代线实现自制，则可降低成本4.2个百分点，也就是毛利率可上升4.2％，而这部分成本节约基本可以转成利润，以上海天马年销售收入30亿元为例，则每年可增加利润30×4.2％=1.26亿元人民币。
　　
　　3.老树开新花　3D产品带来新的利润增长点
　　
　　深圳天马自1984年开始生产液晶面板，到今天为止，主要产品揽括了TN、STN、CSTN面板和模组，以及TFT模组。公司在深圳的4条面板生产线有3条使用时间较长，且由于受到TFT产品的替代效应，盈利能力显著下降，由于车载产品认证期较长，公司2008年新建的车载液晶显示器生产线还没有产生效益。
　　深天马利用已有的老生产线，早就开始了3D产品研发，并从今年二季度开始批量提供快门式3D眼镜镜片。快门式眼镜的原理是，显示器以影片正常播放速度的两倍频率轮流播放左右眼视角画面，快门眼镜通过有线或无线装置与显示内容同步切换左右限，使左右眼分别看到不同的画面，从而达到立体视觉效果。快门眼镜镜片通常以液晶控制透光度，其组成部分包括液晶镜片、IR接收器、电池和塑胶框。公司的3D眼镜供货对象是韩国三星，预计今年此块业务收入在3亿元以上。除快门式3D眼镜外，深天马在偏光眼镜、中小尺寸3D显示模组等领域还能提供较成熟的解决方案。
　　
　　4.新技术储备与托管的5代线亦是亮点
　　
　　除3D方面的新技术储备外，AM－OLED和嵌入式电容触摸屏领域的研发也是亮点。上海天马今年年初在上海开工建设一条AM－OLED中试线，预计该项目明年开始试产。这条OLED中试线是在工信部、上海市政府和深天马的共同推动下促成的。
　　OLED被认为是继TFT之后的下一代新型显示技术，也是国家大力支持的新兴产业之一。OLED按照驱动方式的不同可分为被动式(简称PM－OLED)和主动式OLED(即AM－OLED)。相对而言，主动式OLED制造工艺更复杂，但可应用于大尺寸显示产品。
　　深天马大股东中航技以25亿元现金向上广电收购5代线，并成立中航光电子，中航光电子将5代线托管给上海天马管理运营。上海天马的报酬包括基本管理费和效益管理费。基本管理费是中航光电子以半年为一期，按照当期收入的0.5％支付；效益管理费是以中航光电子弥补上一年度亏损后税前利润的5％计。
　　中航光电子已于今年1月初实现投料试产，目前开工率已达80％，最近单月销售收入已达3个多亿，有望在八、九月份实现单月盈利。以中航光电子今年销售收入为30亿元预计，上海天马可拿到基本管理费为1500万元。更为重要的是，深天马托管这条5代线，可完善公司的产品线，提高供货及议价能力。
　　
　　5.盈利预测与投资评级
　　
　　我们认为未来三年公司业绩成长动能主要来自于三个方面，上海天马和成都天马产能利用率的提高和市场的打开推动公司销售收入大幅增长；自制CF推动4.5代线盈利能力提高；深圳总部盈利能力较强的3D产品销售呈现较快增长态势。
　　我们认为，深天马借助地方力量，抓住面板产业向我国转移的契机，未来几年公司规模将迅速扩大，公司产能将进入全球前三行列。公司积极向上游核心元部件领域延伸将有效提高整体盈利水平，加上3D显示新产品的市场推广，公司将迎来确定的黄金发展期。从动态PE来看，公司当前估值并不高。而从市值角度看，即使考虑收购上海天马增加的股本，公司当前股价对应的市值也仅57亿元，相比上海天马、成都天马和武汉天马在今明两年全部投产后，公司有望达到的100亿元年收入规模，当前股价明显偏低。因此我们给予公司“强烈推荐”的投资评级。

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