基于国际经验的创业板退市制度研究

来源:用户上传      作者:

　　【摘要】创业板退市制度作为创业板市场的重要部分，与上市制度有着同等重要的作用。退市制度作为一种纠错机制，既保证了证券市场的持续发展，又维护了投资者的利益。鉴于我国创业板市场刚创立不久，经验不足，退市制度还存在许多的不足之处。因此应在结合我国证券市场特点的前提下，尽可能借鉴国际创业板市场关于退市制度的较为成熟经验，以完善我国创业板退市制度，使我国创业板市场能够稳定、持续、健康地发展下去，与主板市场、中小板市场形成有益的互补。
　　【关键词】创业板市场退市制度国际经验
　　一、创业板退市制度及在我国发展现状及特色
　　(一)退市制度的重要性
　　首先，创业板退市制度有利于提升股票市场信誉，建立多层次的市场。投资者在股市投资更为关注的是所投资公司的盈利能力和发展潜力，但作为投资者个人来讲搜集信息的能力是十分有限的，这就导致股票市场存在着信息不对称的问题，建立合理的退市制度可以将上市公司划分为多个不同的层次，这样就可以满足不同发展水平、不同发展阶段的上市公司以及投资者的不同要求，这种多层次的市场既减少了信息的不对称现象，维护了市场的信誉，又促进了创业板市场稳定持续地发展。
　　其次，有利于规范上市公司运作。上市公司筹资成功后，管理层的所有投资活动的信息并不是完全公开的，有时甚至会有隐藏信息的行为，于是就产生了委托代理问题。若不对其进行适当的约束，上市公司的运作就无法规范，投资者的合法权益就不能得到很好的保护，创业板市场会成为管理层的投机市场，投资者自然会减少投资或不再投资创业板市场，到那时损失最大的还是创业板上市公司。
　　最后，有利于实现市场资源优化配置。退市制度将配置不当的资源重新进行合理分配，建立起市场纠错机制，能够强化对上市公司持续经营能力的检验，加快了不符合持续上市公司退出市场的步伐，也就减少了由于迟缓退市所造成的社会资源的浪费，从而实现市场资源的优化配置。
　　(二)我国创业板市场退市制度现状及特色
　　由于创业板自身的特殊性，其退市制度又与主板存在一定的差别。《深圳证券交易所创业板股票上市规则》规定，创业板上市公司共有22种退市情形。与主板相比，创业板退市制度具有以下特色：
　　第一，与主板市场相比，在“警示”、“暂停上市”和“终止上市”环节增加了三种情形：即“净资产为负”、“审计报告意见为否定或无法表示意见”、“股票连续120个交易日累计成交量低于100万股”，以提高上市公司质量与市场效率。
　　第二，尝试加快退市速度，规定对三种情形启动快速退市程序：即对“不按期披露定期报告”、“净资产为负”和“财务报告被出具否定或拒绝表示意见”等三种情况可以启用快速退市程序，缩短退市时间。
　　第三，实现了公司直接退市的可能。创业板市场退市不再像主板一样要求必须进入代办股份转让系统，但公司退市后如符合代办股份转让系统条件，可自行委托主办券商向中国证券业协会提出在代办股份转让系统进行股份转让的申请。即公司退市后可以不强制要求进入代办股份转让系统(以下简称代办系统)，使公司直接退市成为了可能。
　　二、创业板退市制度的国际比较
　　(一)国际创业板市场公司退市情况概览
　　在国际创业板市场上，公司退市是一种普遍而正常的现象。从表1中的数据可以看出，国际主要创业板上市公司的退市率整体都比较高。就平均退市率而言，五家国际主要市场中的四家创业板退市率都要高于主板市场，除了英国AIM市场主板市场与创业板市场的退市率相差不大，其余三家主板市场与创业板市场相差1％～2，5％，只有我国台湾的柜买中心创业板退市率略低于主板市场，所以越是成熟的创业板市场，退市率就越高。这样能在一定程度上保证让新公司源源不断地流入创业板市场，给创业板市场注入新鲜的血液，使其能够持续、健康地发展。由此可见，在成熟的创业板市场上，公司退市是一种十分普遍和正常的行为。
　　2008年次贷危机发生后，在这个国际大环境的影响下，国际创业板上市公司的数量在减少，同时退市公司的数量也在不断增加。不管是创业板市场还是主板市场在次贷危机中都遭受了重创，因破产而被迫退市的公司要远远多于经济发展平稳期。
　　(二)国际创业板市场退市标准
　　退市标准通常从公司的规模、经营状况、流动性、信息披露、公司治理以及公众的参与程度等方面加以要求。国际创业板市场为了保证上市公司的质量，通常会对上市公司的经营状况提出明确的要求。部分创业板市场明确规定了市值、营业收入、总资产或净资产的最低标准，如表2所示，国际主要创业板市场都就经营状况和流动性等方面的退市标准做了明确的规定。
　　(三)不同创业板市场退市公司的去向
　　创业板上市公司的退市去向主要有场外市场、不再公开交易等，但不同市场间的差别较大。如表3所示，美国NASDAQ和韩国KOSDAQ的公司大多退往低层次的场外交易市场；而日本JASDAQ和英国AIM则有部分公司退至场外市场；台湾柜买中心和香港创业板的多数退市公司不再公开交易。
　　三、我国创业板退市制度的不足及完善
　　(一)我国创业板退市制度不足
　　1　保护投资者意识薄弱
　　虽然直接退市的根本理念与保护投资者利益不矛盾，但单方面的强化退市，而补偿制度跟不上的话，反而给一些圈钱之后立马退市的企业留下可乘之机。同时，如果实行快速退市，投资者资本增值的交易权将受到限制，退市公司股票及其衍生产品价格将较大幅度下跌，可能给投资者带来较大损失。在这种情况下，哪些投资者符合司法救济标准、投资者如何提请司法救济等司法救济问题没有得到妥善处理，投资者利益保护原则没有得到有效体现。
　　2　退市标准仍需继续健全
　　现行的创业板退市标准从量的方面看，主要从净资产为负和连续120个交易日累计成交量低于100万股等标准进行量化，但是缺乏反映持续盈利能力、上市公司治理规范性等方面的动态收益性标准。
　　另一个被广泛使用的连续亏损这一量化退市标准，也存在不能如实反映情况的问题，主要表现在两个方面：第一，没有剔除非正常性收益。《企业会计准则2006》在赋予企业较多自主空间情况下，也留下了通过操纵非正常性收益盈利、规避退市的隐患。第二，忽视追溯调整后的亏损。《深圳证券交易所创业板股票上市规则》等规定，追溯调整后导致上市公司连续3年亏损的，实行退市风险警示，不是暂停上市或终止上市，存在盈余管理的空间。
　　3　退市程序有待精简
　　创业板股票退市仍然沿袭了主板的缓冲机制，实行风险警示、暂停上市、恢复上市、终止上市、复核等多项程序，各个环节设置了相应的宽限期，有可能再现主板市场部分公司退市一拖再拖的现象。
　　(二)我国创业板退市制度的完善措施
　　1　应视市场的发展情况在退市标准中突出市场化因素
　　我国现行创业板退市制度为了防范因股票流

动性不足而产生的市场效率不高、流动性风险加大等问题，同时将财务指标和市场指标纳入其中，但对市场指标的关注不够突出，从国际退市制度的演进过程来看，退市与否与上市公司的股价和流动性等市场表现的关系越来越密切，而与财务方面指标的关系在逐渐淡化。鉴于我国创业板刚起步，只能“摸着国际创业板市场这个‘石头’过河”，在充分尊重我国创业板市场的实际情况的前提下，借鉴国际市场的经验来发展我国的创业板市场。所以，我国创业板也可以在退市标准中突出这些市场化因素。此外国际创业板市场在退市标准中还加入了对信息披露不实等违规行为的考察，这点同样值得我们借鉴。
　　2　继续完善退市制度的财务标准
　　连续亏损是我国主板市场及创业板市场的一项重要的退市标准。这一标准操作起来简便，但也存在一些问题。不管证监会还是上市公司在此时只会关注是不是亏损了，至于亏损多少就不重要了。有时上市公司会通过多计提一些坏账准备和减值准备来确保下一年盈利的方法来“避免”达到退市的标准。亏损无法被量化是产生这一问题的根源。公司亏损1元与盈利1元就会有着天壤之别，而亏损l元与亏损100万却差别不大。因此，在制定退市制度时不能只看上市公司是否亏损还应看它的亏损程度。
　　3　加强创业板上市公司的公司治理
　　我国创业板市场的上市公司在上市前多为组织结构相对松散的中小型高新技术企业，对公司治理不够重视，公司治理结构不完备，独立董事、监事会和审计委员会等的职责没有充分发挥，对公司的治理没能起到很好的促进和监督的作用。而国际创业板市场就非常注重公司治理，并对上市公司治理提出了明确的要求。例如董事会至少要有独立董事，必须设立审计委员会、股东大会以及关联交易情况等都有相应的规定，一旦违反这些规定就会面临退市风险，这既是对上市公司的监管，也是对投资者的保护。
　　4　建立完善的资本市场体系
　　我国创业板直接摘牌退市虽然能避免爆炒“壳资源”现象，但直接退市使投资者手中的股票无法交易而变得一文不值，这不仅给投资者带来了巨大的经济损失，而且也增加了退市公司再次上市的难度。因此我们应该借鉴国际经验，对“壳资源”进行合理利用。完善的证券市场应该是一个体系健全的“阶梯”市场，就像国际上的成熟市场，有主板、有二板还有场外市场。国际上成熟创业板退市并不只是从证券市场彻底退出，而也包括从高层次市场退至低层次市场，使其可以在低层次市场继续交易，退至低层次市场的公司一旦达到再次上市的要求还可以回到高层次市场，这样既减少了投资者的损失，也给退市公司提供了重新上市的机会。
　　5　强化投资者风险意识
　　我国创业板市场建立的时间不长，投资者对其的了解十分有限，同时对风险的承受能力也不强。在法制较为健全、成熟的国际创业板市场，投资者通常能做到“买者自负，风险自担”，这就需要监管机构通过媒体及中介机构等渠道将创业板市场存在的风险及证券法律、法规揭露、传播给投资者，增强他们的风险承受能力和利用法律、法规来维护自己的利益的意识。
　　主要参考文献：
　　[1]陈峥嵘.完善创业板退市制度的政策建议和配套措施[J].国际融资，2010(9)78-81.
　　[2]陈杰海外创业板退市制度分析及对我国的借鉴与启示[J].武汉金融.2009(10)24-27.
　　[3]李泱.创业板直接退市制度探讨[J].中国金融，2010(16)66-68.
　　[4]王晓国.创业板上市公司退市制度安排与完善.中国金融，2010(16)61-63.
　　[5]常德鹏，张莉.创业板上市退市制度建设的发展方向，中国金融，2010(16)63-65.
　　[6]陈杰.海外创业板退市制度分析及对我国的借鉴与启示[J].武汉金融，2009(10).
　　实习编辑：李馥佳

转载注明来源:https://www.xzbu.com/3/view-1420226.htm