基于协同效应视角对资本运营与企业价值关系的研究
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作者: 马冬菊 刘轩宇
[摘要] 资本运营要产生协同效应才能提高企业价值，这种协同效应主要是经营协同效应和财务协同效应，协同效应也是资本运营提高企业价值的关键所在。
[关键词] 资本运营 协同效应 企业价值
一、引言
资本运营是指将企业所拥有的各种社会资源、各种生产要素，即一切有形无形的存量资产变成可以增值的活化资本，通过流动、裂变、收购、兼并、重组、参股、控股、交易、转让、租赁等各种途径优化配置，进行有效运营，以实现最大限度增值目标的一种经营管理方式。动。资本运营的目标，简而言之就是实现资本最大限度的增值，追求企业价值最大化。
协同的概念源自系统科学中的协同理论。协同理论认为，协同是指在复杂大系统内，各子系统的协同行为产生出的超越各要素自身的单独作用，从而形成整个系统的统一作用和联合作用。应用到管理理论中，协同是指相对于各独立组成部分进行简单汇总而形成的企业群整体的经营表现。协同表达了2+2=5的理念，即公司整体的价值大于公司各独立组成部分价值的简单总和。
协同效应既是企业进行资本运营的主要动机，又是企业通过资本运营来提高企业价值的关键。通过资本运营获得协同效应，就意味着公司获得了更强的竞争能力和竞争优势，这种竞争优势可能来源于规模经济、更有效的管理、生产技术的提高、资源的更合理配置及市场控制力的增强等等，最终使得资本运营后的公司产生更多的自由现金流，或者降低了综合资本成本率，从而提高企业的价值。这种协同效应主要体现在经营协同效应和财务协同效应。
二、资本运营产生经营协同效应提高企业价值
1.资本运营所带来的规模经济是经营协同效应的最主要来源。假定在行业中存在着规模经济，公司的经营活动水平还没达到规模经济的潜在要求，利用资本运营中的横向并购可以迅速扩大企业的生产规模，从而降低生产成本，提高生产效率；同时由于生产规模的扩大，使得劳动和管理的专业化水平大幅度提高，进而提高企业价值。
2.资本运营产生的市场力量的增强及竞争成本的降低是经营协同效应的另一重要来源。所谓市场力量指的是一个或一群市场参与者能够控制产品价格和产品数量或特性，从而创造超额利润的能力。市场力量有三种来源：产品的差异性、进入壁垒和市场份额。通过横向并购的资本运营方式，一个企业能够提高其市场份额，提高行业的集中度，使行业内企业数量减少，从而使行业内的企业可以维持较高的利润率，提高该企业的价值。
3.资本运营可以降低交易费用进而产生经营协同效应。此时的经营协同效应主要从纵向兼并的资本运营方式中获得。纵向兼并发生在处于生产经营不同阶段的企业之间，企业纵向购并的直接效应就是交易费用的节省。交易费用主要包括：界定和保护产权的费用，发现交易对象和交易价格的费用，讨价还价及订立合约的费用，执行和维护交易秩序的费用等。当市场的交易费用很高时，市场就不再是协调经济活动和资源配置的一种有效方式，此时纵向购并可以通过市场内部化把原来的买卖关系转化为企业内部的调拨关系，从而降低交易费用；同时，企业达到控制某部门、行业的生产及销售全过程的目的，提高企业价值。
三、资本运营产生财务协同效应提高企业价值
财务协同效应指的是资本运营给企业在财务方面带来的种种效益，这种效益的取得不是由于效率的提高，而是由于税法、会计处理原则及证券交易等内在规定的作用而产生的一种纯现金流上的收益。其具体体现为资金成本的降低和合理的避税效应。
1.资本运营使企业的资金成本降低带来的财务协同效应。公司进行资本运营，尤其是进行收购兼并组成大公司，特别是非单一业务的大公司，由于它的风险水平较低使得权益资本持有者在为购并后的公司提供资金时，要求的成本(即投资报酬率)低于他们向独立的、购并前的小公司提供资金时所要求的成本。另外，在资本市场上，大公司与小公司相比具有某些特定的融资优势，从而使其资本成本较低。这主要表现在以下两个方面：(i)大公司发行债券的利率低于小公司发行债券的利率；（ii）发行证券的某些固定成本，对于经过收购兼并后形成的大公司而言，可以花同样多的固定费用在股票市场上筹措到更多的资金，从而降低固定融资成本，提高企业价值。
2.资本运营带来合理的避税产生的财务协同效应。税收是对企业的经营决策起重大影响的一个因素。各国不同类型的企业在资产、股息收入与利息收入等资本收益的税率及税收范围方面有很大差异。正因为存在这种差异，使得企业可以通过资本运营实现合理避税的目的，从而增加企业的自由现金流，这也是财务协同效应的一个重要来源。在我国现有的税法下，企业可以利用税法中亏损递延条款来合理避税。所谓亏损递延，是指如果某公司在年中出现了亏损，该公司不但可以免付当年的所得税，亏损还可以向后递延，以抵消以后若干年的盈余，公司以后年度根据抵消后的盈余缴纳所得税。由于有亏损递延条款，一家盈利很大企业往往会找一家亏损企业会作为兼并目标，进行以充分利用亏损递延期纳税上的优惠，提高企业价值。
综上所述，资本运营必须要产生协同效应才能提高企业的价值，其作用机理用图形表示（图）：
参考文献:
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