低利率下分红险的风险管理
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摘要：分红保险产品目前在香港寿险市场份额超过50%，但在低利率环境下为公司经营构成巨大压力和挑战。本研究在识别和计量分红险经营的风险，通过比较分析中国大陆、欧盟以及美国市场监管法规及银行巴塞尔协议中的风险量度方法，识别适用于低息环境的风险计量模型。
关键词：分红产品;利率风险
中图分类号：F832 文献识别码：A 文章编号：1001-828X（2019）012-0318-02
一、问题的提出
分红保险是一种中长期寿险产品，既提供保单现金价值及期满价值的保证，又提供非保证红利回报。分红保险在香港保险市场目前占人寿业务超过50%的份额。
分红保险得以在香港市场普及的原因主要有两个，一是香港的低利率环境，银行存款利息接近零并有长期维持的趋势。二是由于香港的人口老化趋势且没有完善的退休理财产品选择。世界银行报告说，香港2029年会有四分之一人口在65岁以上。在这种利率与投资环境以及人口老龄化趋势下，分红保险产品的优势凸显，亦即，既提供保障又有分红预期，很有吸引力。
另一方面，对于提供分红型产品的人寿保险公司而言，如何在低利率市场环境下实现对客户的保证和预期收益承诺，其所面临的经营管理挑战也大大增加了。
由于近十年来利率一直在下调，保险公司为了尽量提升资产回报率，不得不提升其资产组合中的股票及风险资产占比。这是高风险的操作方式，保险公司不得不通过承担更大投资风险来实现承诺。针对这一难题，本研究选择以寿险公司的分红险业务为对象，研究如何识别和计量保险公司在低息环境下经营分红保险的风险？
这个研究选题之前没有受到关注，相关资料和数据较少。分类举例来说：中国大陆，因为市场上的息口环境比香港高，分红产品远不如万能险和投连险流行;日本，息口也非常低，似乎与本研究更有相关性，但日本市场上的分红产品在二十年前经济泡沫爆破后，已经把非保证回报减到零，所以分红产品在日本已经被市场淘汰;美国，息口在1998年之后也很低，但市场偏好已经由分红险转到万能险，同样少有关于分红保险的类似研究;英国，息口近年来也非常低，但由于以往不良经营销售手法，例如当投资发生损失时要顾客承受大部分损失，当投资利润可观时便减低分红比率以提高自己盈利，导致市场对于分红产品失去信心。总之，无论在香港还是其它市场，有关研究非常少。但基于香港的市场环境以及分红产品的重要市场地位，包括其对亚洲国家和地区的潜在影响，这项研究仍具有重要实践价值。
二、识别和计量低息环境下经营分红保的风险
由于分红产品以储蓄型为主，投资风险是经营分红产品过程中最为显著的风险。为了评估分红产品在低息环境中的风险，本研究比较分析了中国大陆、欧盟、美国保险监管法规中的风险量度方法，以识别各地实践中的长处。汇总发现，各市场监管规则中所使用的风险量度方法包括：资产及负债价值衡量方法、风险测量及其风险相关性参数。具体情况如下。
资产价值。在香港、中国大陆及美国市场，如分类为交易型或可供出售的资产，用公允价值来衡量其资产价值。如有其他的分类，用账面价值来衡量。在欧盟，资产必须根据公允价值。
负债价值。负债的价值主要取决于负债现金流的负债贴现率。香港贴现率为现有债券息率的97.5%以及新买债券息率的加权平均值。中国大陆规定的贴现率为过去750交易日的政府债券息率再加风险边际。欧盟的贴现率为市场掉期率再加上一个向上调整。而美国贴现率为债券组合的摊分息率。
利率风险。香港长期利率的压力测试为以百分比调整形式下跌30%。在中国大陆及欧盟，每个年期的息率压力测试也不一样，蓝需要分别测试息率向上及向下风险。举例来说，20年期息率的压力测试水平在中国大陆及欧盟分别为38%/30%。美国以风险因子方法，根据产品的风险，把风险因子定为1.15%至4.62%。
股票风险。香港股票压力测试为25%，其他国家测试35%到45%。
信贷风险。用公允价值计价的债券，信用利差的压力测试水平根据信贷评级及年期而不一样，以投资级别債券为例，香港/中国大陆/欧盟信用利差的压力测试分别为0.5%/1.5%/1%。账面价值计价的债券，违约风险因子根据债券的种类和评级而不一样。以美国投资级别债券为例，违约风险为1.3%。
风险相关性。风险之间的关连性越低，意味着风险分散作用越高。香港没有考虑风险间之相关性。在中国大陆，利率风险及市场风险的相关性定为负相关（-0.1 41。在欧盟及美国，利率风险及市场风险的相关系数分别为0.5及。
同时，我们把研究范围扩展到银行业，考察巴塞尔协议3框架下的计量方法及负利率分析。巴塞尔协议框架下，利率风险的压力测试最少为1%。
研究香港现行的监管规则，由于利率及股票压力测试水平偏低，并不能充分反映分红产品在低息环境中的风险。通过研究不同市场监管法规的长处，我们建议以下适用于低息环境的风险计量模型。
1.利率风险。不同国家也普遍用比例的方法做压力测试去衡量利率风险，例如利率要下跌30%。但是根据巴塞尔三的银行法规及以往香港利率数据分析，利率下跌风险应为最少1%的压力测试。尽管过往十年香港息率下调，息率也有可能于低息环境中下跌1%。
2.信用风险。一般法规对投资级别的债券的信贷利差也定为扩大1%至1.5%。对于用公允价值会计方法衡量价值的债券，这个方法可以量度信用风险。但对于用摊回账面价值作会计方法的债券，如果保险公司有能力把债券持有到期满，那么这债券只存在违约风险并不存在信用利差风险。这跟中国大陆现行法规的精神相同。保险公司需要通过一系列的流动性测试以证明有能力把债券持有到期满。
3.股票下跌风险。一般法规的风险模型也定压力测试为下跌30%到40%，所以香港现行法规的压力测试水平偏低。根据数据分析，于过去二十年之中，2008年为股票下跌最大的年份。恒生指数下跌了45%，标普500指数下跌了35%。
4.风险相关性。有些法规界定利率及股票风险相关系数为O或负数。根据数据分析，这两种风险的相关系数应为0.5，即有机会同时发生利率风险及股票下跌风险。这跟欧盟的风险模型有相同之处。
关于利率风险，如果作压力测试前的利率低于1%，那么压力测试后的利率可能变成负利率。欧洲精算学会2016年的研究指出需要明确考虑低利率及负利率的可能性。全球经济衰退，监管机构的操控，或货币战争都会导致负利率。一些现行的利率经济模型已经考虑负利率的分布，例如LM+，G2++。由于香港金管采用联系汇率，香港并没有太大空间可以自我决定利率。所以虽然最少1%的压力测试有可能产生负利率，但是理论来讲这是有可能的。
三、结语
虽然分红保险在香港市场很普及，但香港现在的监管法规并不能反映分红产品在低息环境中的风险。通过比较分析中国大陆、欧盟以及美国市场监管法规及银行巴塞尔协议中的风险量度方法，适用于低息环境下的风险计量模型应为利率下跌最少1%，投资级别的公允价值债券，信贷利差为扩阔1%至1.5%。用摊回账面价值作会计计量方法的债券并不存在信贷利差风险，但需要根据违约风险乘以风险因子。股票下跌风险为下跌30%到40%。利率及股票风险相关性为0.5。这风险计量模型适用于低息环境，并能应用于评估分红产品在低息环境中的风险。
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