借壳上市非坦途

来源:用户上传      作者: 刘峰

　　2011年以来，已有西泵股份、星宇股份等11家零部件企业通过IPO上市。同时，行业内部和跨行业企业分拆或借壳等兼并重组大戏也在资本市场上演。均胜集团、湖南天雁和一汽富奥等企业各自经历了一番波折后，分别借壳*ST得亨、*ST轻骑和*ST盛润重组上市。
　　
　　借壳上市此起彼伏
　　
　　2011年1月6日，*ST得亨与均胜集团及其一致行动人宁波科技园区安泰科技等签订《发行股份购买资产协议》，拟购买其合计持有的宁波均胜汽车电子75%、长春均胜汽车零部件100%及华德塑料制品82.3%的股权。
　　
　　交易标的作价8.79亿元，发行价4元/股，发行数量2.2亿股。此次重组完成后，原属于纤维制造业的*ST得亨变更为以汽车零部件研制、生产和销售为主营业务的上市公司，产品涉及空气管理、车窗洗涤及发动机进气系统等产品领域。
　　
　　2011年8月16日，*ST轻骑与长安汽车集团重大资产重组议案获通过。本次重组拟采取资产置换方式，将*ST轻骑全部资产和负债与长安集团所持湖南天雁100%股权进行置换。
　　
　　重组完成后，*ST轻骑由生产摩托车零部件转向涡轮增压器、发动机进排气门及冷却风扇等汽车发动机零部件，并为长安集团提供相应配套。
　　
　　2011年8月10日，*ST盛润发布新增股份换股吸收合并富奥公司预案，后者注销其法人资格，全部业务、资产和负债都由前者继承。富奥公司的股东结构为一汽集团控股35%，天亿投资、宁波华翔、富奥管理层、金石投资等各控股2%~22%不等。因此，*ST盛润吸收富奥公司后，一汽集团将成为*ST盛润实际控制人。*ST盛润目前无主营业务，本次交易完成后，公司主营业务为汽车零部件产品的生产和销售。
　　
　　汽车零部件行业近期密集发生的借壳上市案例，反映出企业迫切需要资金平台以解决融资问题，把握行业发展机遇。
　　
　　重组前充满波折
　　
　　一般来说，借壳上市时间跨度较小，可以准确抓住窗口期。借壳上市还可以简化监管部门的一系列审查，在理论上能缩短上市筹备时间，把握上市时机，以顺利达到企业上市或融资的目标。但是，上述三家企业借壳上市，均经历了不同的波折，原本可以节约的时间和交易成本都被大打折扣。
　　
　　2011年1月，*ST得亨资产注入预案被第一次临时股东大会否决，直至同年5月，方在第二次临时股东大会上通过。同样的情况也发生在*ST轻骑，资产置换方案经历了2011年3月和8月两次股东大会审议后才得以放行。
　　
　　*ST盛润相比前两家公司，其重组前的整合难度似乎更大。2010年10月，*ST盛润重组计划草案第二次表决才获普通债权人通过；另外，富奥方面原持股49%的大股东宁波华翔，为保证富奥公司顺利上市，不得不于2009年9月低价转让29%的股权，并在2011年增资后，屈身于一汽集团和天亿投资及亚东投资之后，位列第三大股东。
　　
　　借壳上市还能控制上市定价和价值，不同于IPO由市场决定发行价格。2008年，证监会试行在破产重整上市公司中以“协商定价”来取代“停牌前20个交易日均价”的定价方式。“协商定价”方式能够有效增进投资者对重组消息的理解，有效遏制市场对涉及企业的非理性炒作。
　　
　　但“协商定价”为投资者和重组方提供了博弈空间，即市场有推高股价的冲动，重组方有谋求低成本重组的本能。当然，博弈也不例外地出现在上述三起借壳上市事件中。
　　
　　*ST轻骑与湖南天雁公司的资产置换方案一经公布，市场便产生“蛇吞象”的质疑。投资者认为，湖南天雁3.85亿元总资产不足以支撑*ST轻骑近10亿元的总股本，资产置换后，前者很难创造出更高的收益。
　　
　　而在*ST得亨和均胜集团的初始重组方案中，中小投资者不满重组双方协商的每股4元的定向增发价格。与此对照的是，*ST得亨2010年5月13日停牌前20天的平均价格为每股9.46元。之后通过的修改方案，将增发价由每股4元提高至每股4.3元，均胜集团还在减持及未来三年净利润等关键环节做出了特别承诺。
　　
　　*ST盛润的重组则是以重组方的高成本方案为条件。*ST盛润以4.3元的价格发行新增股份，以2.88亿元总股本计算，*ST盛润“壳”资源价值约12.4亿元，这一价格高于同类公司平均8.95亿元的壳资源平均价值。重组方“以价格换时间”，虽然没有损害中小投资者利益，但无疑增加了重组成本。
　　
　　重组后难题较多
　　
　　发生在同质同类企业之间的借壳上市，可以迅速融合双方原有的设备、技术和管理，达到扩大产能，消除同业竞争的目的，实现双赢。
　　
　　但是，重组双方的不同企业所有制，会引起政策把握和企业经营方面的困扰。上述三个借壳上市案例，恰好涉及三种情况，一是非国有企业之间重组――*ST得亨与均胜集团；二是国有企业之间重组――*ST轻骑与长安集团；三是国有与非国有企业之间重组――*ST盛润与富奥汽车。
　　
　　国有股东与民营股东在监管机构、管理目标、股价敏感度、股权稳定等方面存在巨大差异，比如，国有股东追求股权长期稳定持有，增持或减持股份受到严格监管，对二级市场股价反应不敏感，等等。牵涉国有企业的重组兼并，不仅只是确保国有资产不流失，还要最大限度地使国有资产保值增值。在企业经营和发展战略上，国有企业与非国有企业对于企业价值观、社会责任等方面的认识存在差异，这种差异将会导致企业经营思想和理念的碰撞，从而影响企业战略制定和发展方向的选择。
　　
　　借壳上市的重组方不需要公开企业的各项经营指标，这样的规则容易加剧投资者与重组方之间及重组双方之间的信息不对称。重组双方在达成协议的过程中，肯定存在有意隐藏或无意忽略相关不利信息的情况。
　　
　　投资者与重组方信息不对称，主要体现在资产定价环节。当然，上市后定期业绩报告和市场表现将逐步消除信息不对称现象。但此时，不对称的信息已经对重组相关各方和投资者造成了实质上的得益或损失。
　　
　　综上所述，文中列举的零部件企业借壳上市案例，或因借壳上市规则原因，或因企业个体原因，在重组上市时，或多或少地遇到多种难题和波折。
　　
　　9月1日，证监会《关于修改上市公司重大资产重组与配套融资相关规定的决定》（以下简称《决定》）开始实施。
　　
　　《决定》的出台，将有力推进借壳上市方式的规范，借壳上市也将多些顺畅、少些阻滞；多些平衡、少些失衡；多些透明、少些暗箱。

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