交通银行投资价值分析

来源:用户上传      作者: 李　艳

　　
　　交行的存贷款和收入利润增长率均高于A股国有商业银行；盈利能力也具有相当的竞争力，在税费、成本、利差方面均有较明显的优势。
　　
　　交通银行始建于1908年，1987年注册登记成立为我国首家全国性股份制商业银行。1990～1999年十年间多次增资扩股，2004年进行了财务重组和增资扩股，引入汇丰银行、汇金公司和全国社保基金理事会等新股东。2005年6月，公司在境外公开发行67.34亿股H股，在香港联交所主板上市交易。2007年5月，在国内公开发行31.9亿股A股，并于5月15日上市，发行后总股本为489.94亿股，发行后国家股股东（财政部、社保基金和汇金公司）合计持股37.82%，战略投资者汇丰银行持股18.60%，其他A股股东股份占比32.57%，其他H股股东股份占比11.01%。
　　截至2006年底，交通银行总资产17163亿元，资产规模、贷款余额、存款余额均居行业第五，仅次于四大国有银行。不良贷款率2.01%，拨备覆盖率为114.69%，均优于国有银行和A股银行平均水平；资本充足率10.83%，处于行业领先水平；存贷比为64.14%，接近A股银行平均水平。2006年税前利润增长率为32.81%，总资产增长率20.76%，远远领先于已上市国有银行。
　　选取A股国有银行――工行、中行和最好的股份制商业银行――招商银行，在成长性、盈利性、资产质量、点均业绩、业务结构等方面的相关指标和交通银行进行比较。交行的存贷款和收入利润增长率均高于A股国有商业银行，略低于招商银行；盈利能力与其他三家银行相比，也具有相当的竞争力，在税费、成本、利差方面均有较明显的优势；资产质量优于其他三家银行，拨备覆盖率达到114.69%；非利息收入占比超过30%，高于其他三家银行；点均存贷款和点均收入均高于可比A股国有银行。
　　
　　交行竞争优势
　　
　　规模优势与资产质量并重。近年来，交行在原有规模基础上，实现了资产、贷款、存款的全面增长，2006年贷款规模为9262亿元，占银行业全部贷款余额的3.89%，存款规模达到14136亿元，占银行业全部存款余额的4.06%。近三年资产和贷款年复合增长率分别为22.6%、19.9%，均超过银行业（包括未上市商业银行）平均水平。
　　
　　
　　盈利能力业内领先。
　　净资产收益率和平均总资产收益率居前。2006年，与上市国有银行相比，交行的拨备前税前净资产收益率为29.58%，居首位，与上市股份制银行相比，平均总资产收益率为0.81%，仅略低于招行，体现了较强的盈利能力。
　　收入增长较快，非利息收入占比较高。三年来，交行净营业收入年复合增长38.8%，总利润年复合增长54.9%，净利润年复合增长225%，盈利的大幅增长来自利息收入、投资收益和中间业务收入三项收入的较快增长。值得一提的是，2006年交行的非利息收入占总收入的31.66%，而招行的非利息收入占比为14.25%。与招行不同的是，交行非利息收入中以投资收益为主，占比69.89%。
　　税费成本逐年下降。近三年来，交行的成本收入比和有效税率均实现了下降，2006年成本收入比为35.99%，有效税率为28.66%，与招行相比，交行在税费控制上有明显的优势。
　　利差不断上升，领先同业。在紧缩性宏观经济环境下，交行三年来净利差和净息差明显上升，2006年净息差为2.71%，领先于其他国有银行，体现出较强的盈利能力。
　　
　　搭建国际化营销网络平台
　　
　　截至2006年底，交行分销网络包括分布于全国143个城市的91家分行、2304家支行及232家营业网点外，还在境外6处设有分行或代表处，另外提供电话银行、网上银行、手机银行作为网点的补充，基本实现了多渠道全国覆盖，并延伸至境外。交行通过参股控股方式，介入基金、信托、证券、保险、贸易等业务领域，其中交银施罗德基金管理公司和中国银联在业内具有较高的影响力。
　　
　　向高收益资产转型
　　
　　针对不同客户群的需要，交行在公司银行和零售银行领域各自拥有一系列品牌和产品，尤其是近年来，公司在中小企业和零售银行业务领域进行了积极的产品创新，实施向高收益资产转型的发展战略。
　　2006年，交行推出了“交银展业通”，作为小企业融资理财服务的平台，整合小企业贷款及小企业主个人贷款的各项产品，以“生产经营一站通”、“贸易融资一站通”、“工程建设一站通”和“结算理财一站通”四个产品系列，满足小企业不同发展阶段的融资需求。
　　借助战略投资者汇丰银行在零售银行业务上的技术和管理经验，交行在较短的时间内，搭建了较全面的零售业务平台，构建了储蓄类、个人贷款类、银行卡类、个人理财类、外汇交易类、人民币交易类、贸易服务类7条产品线，涉及21种具体业务，22个大类产品，94个细项产品。
　　2006年，交行零售银行业务收入占比为11.52%，近三年的复合年增长率为45.2%，其中个人贷款在贷款总额和总收入中的占比逐年上升，2006年分别为13.6%和11.52%。
　　
　　
　　投资风险
　　
　　流动性紧缩造成银行信贷增长减速。流动性过剩的局面短期内难以改变，政府的紧缩性货币政策将会持续发挥效力，预计未来1～2年内，银行贷款规模增速将会放缓，而利差空间也将可能收窄，这对商业银行业绩增长会产生一定影响。
　　同业竞争日趋激烈。2007年4月，汇丰、渣打、花旗、东亚银行四家首批在中国获得法人资格的外资商业银行，开始向中国境内居民提供人民币业务，外资银行全面加入中国银行业竞争，利用其技术、管理优势，抢夺客户，可能会导致中资银行利息收入和中间业务收入增长减缓。
　　向零售银行转型存在不确定性。相比传统的公司业务，零售业务具有单笔贷款金额小、贷款利率高、贷款期限长等特点，同时单笔贷款的违约风险较高，整体不良率较低，中资银行要大力发展零售银行业务，尤其是针对高端客户的私人银行业务，需要在产品设计、服务模式、授信方案和基础信息技术支持等方面的配套建设，同时需要建立和完善全国性的个人信用系统，有效控制风险的同时将零售业务操作规模化，这些都需要一定时间和条件，存在一定的不确定性。
　　面临汇丰双重身份带来的潜在利益冲突。自2006年12月中国放开对外资银行经营人民币业务的限制，汇丰银行（中国）已经获得独立的法人资格，并于2007年4月23日起，在中国内地推出人民币业务。而之前作为汇丰中国战略的一部分，汇丰银行通过与交通银行在公司治理、技术支持、人力资源、信用卡等一系列领域的深入合作，积累在中国市场经营的经验。如今，对交通银行而言，汇丰银行既是持股比例高达18.6%的战略投资者，又是同一业务领域的有力竞争者。汇丰银行作为交行战略投资者和竞争对手的双重身份可能会带来利益冲突。
　　估值分析
　　交通银行A股新股申购价格为7.90元/股。采用市净率（PB）标准，对公司股价进行估值，笔者认为交通银行上市后的合理PB区间在4.0～4.5倍，即合理价格在10.28～11.56元/股，对应的动态市盈率为28.55～32.11倍，价格中枢在10.92元/股。
　　（作者单位：上海金融学院）

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