人的估值
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作者: 泰德.普林斯
当主要外在条件或者管理模式发生改变时，如果投资者没有考虑到“人”这个因素――特别是企业核心团队变化的因素时，传统的估值方法将会是一个陷阱。
有这样一家企业――它是南一个成功的创始人创建并管理的，它拥有竞争力很强的产品，较高的销售增长率和丰厚的利润回报；更具体的说，它的市盈率可以达到20，市销率能够达到3。可足一天，这个公司的创始人去世了，创始人的弟弟接管了整个企业，而他没有任何企业经营背景和创业经验。没想您是一个投资人或者分析师，您会如何为这样的企业估值呢?这家企业的价值又会变成多少呢?
如果用传统的财务估值方法评估这家公司的价值，它并不会有很大的变化。可是，显而易见因为创始人的去世和经营者的变更，这家公司的价值下降了，甚至有可能是大幅度地下降。
一个现实中的真实案例是：惠普的前任CEO马克・赫德在担任CEO期可是非常成功的，他不但扭转了公司经营不利的局势，还显著提高了公司的利润但是，当他因涉嫌性骚扰问题(尽管之后证明他是清白的)而被迫离职。在他离职之后，很多业内人士认为公司还有很多高级人才，他个人的离开不会对公司的价值产生重大的影响。可是事实却大相径庭：证券市场上，惠普的股票价格降低了10个百分点。为什么财务价值评什师们的反应和股民的反应有所不同呢?这说明，在很多情况下，仅仅使用传统的估值方法来评估一家企业的价值，是远远不够的。
对人的错误评估
董事会和投资者挑选企业高管时犯的错误可以归网为如下三点。
第一，将候选人的个人魅力等同于他的商业经营能力。
董事会、投资人或者股东很容易就对表达能力强和自信的候选人青睐有加，所以在大多数情况下，候选高管的个人魅力往往是他们被选中的重要因素。然而，有很多证据显示，充满个人魅力的候选人在实际的经营管理和商业运营中的表现常常是让人失望的。笔者在调查研究中发现，企业高管的表达能力、个人魅力与他的商业敏锐度、经营能力是成反比关系的。因此，很不幸，很多根据候选人的人格魅力来选择公司高管的股东和投资人都遭到了经济上的损失。
第二，投资方很难判断候选高管在之前岗位上所取得的业绩的真实性，也搞不清他是否能在新的公司里再创辉煌。
产生这个问题的部分原因是由于企业创始人和职业经理人之间的心理差异。创始人创建了公司和特有的盈利模式，而职业经理人仅仅是一个执行者。我们都知道建立一个新的商业模式是非常需要经历各种尝试、变化和适应的，而一个没有参与这个新建的过程就空降来的职业经理人是不能从创始人的角度理解新的商业模式的。创始人很难保证能找到志同道合的职业经理人来一同经营企业。
还有一种情况，所招聘的高管在原来公司业绩可能很好，但是这个业绩可能并不是他的功劳，现在的成功可能来自于公司的一贯传承和先前奠基者们付出的努力，也就是“前人种树后人乘凉”。这在管理学上被称作“时间滞后性”，而我们在为公司选择高管时，没有人会意识到这种“时间滞后性”，而只是重视这个候选人在之前的岗位上所取得的业绩。
第三，职业猎头和企业投资者在挑选企业管理者时的动机存在着根本性的差异，因此招聘企业很难找到合适的人选。
在大型企业中，高管一类的管理者往往是由人事部门或猎头公司来推荐的。我们都知道，猎头的收入是与被录用高管的薪酬挂钩的。因此，这个招聘机制也就形成了这样的怪圈：猎头总是选择人格魅力强的，会表现的候选人推荐给招聘企业，以求尽快被招聘企业录用，从而自己可以拿到酬劳，他们并不考虑被录用的高管是否会对招聘企业未来的经营业绩负责。而招聘企业的投资方则渴望找到一个真正有实力而且能给公司带来效益的管理人员。
很多案例表明，猎头公司和企业在招聘高管问题上存在的矛盾是深层次的并且普遍存在的。而且，董事会成员在招聘职业经理人时总是会倾向于选择大牌的职业中介和猎头公司，因为就算职业经理人工作表现不佳，猎头公司的品牌效应也会为董事会成员的撑起了免除责任的保护伞。
传统估值方法的问题
众所周知，在传统的财务估值法中没有评估企业领导者和管理者“管理质量”的方法，在这里“管理质量”包含两点：“商业头脑”和“商业敏感度”。
很多企业总是自认为在评定管理者的素质方面有自己的一套方法，虽然这些方法没有理论基础，也不正规，比如根据管理者的人际交往能力和领导技巧来进行评估。然而，就算这些企业的老板坚信自己可以正确地评判管理者的素质，也不得不承认他们的这些方法是不能辨识管理者的“商业头脑”和“商业敏感度”的。
什么是“商业敏感度”呢?这是指一个高层管理者具有的带领公司实现盈利的能力，简言之，这个高层管理者是不是一个“赚钱天才”。
我们的调查研究表明，很少有CEO级别的高管具有这种“商业敏感度”，虽然他们之中的大部分拥有很高的领导技巧。即便这个高管是一个好的领导者，也并不意味着他一定就是一个商业高手。根据华尔街2009年的调查报告，几乎所有被人们公认的“好CEO”都表现出了在盈利方面低能。
令人感到吃惊的是，越来越多来自“行为经济学”和“行为金融学”的证据表明，一个人掌握的财务知识越多，他的盈利能力和商业敏感度就越低。这个的理论基础在于：企业高管们的过分自信导致他们总是去追求风险更高的利益，而这种对高风险的追求也使他们失去对风险的控制。换句话说，一个企业的盈利能力实际上是取决于高管们对风险的控制能力。
根据以上所述，传统意义上的估值方法可能会造成令人遗憾的结果。比较常见的一种传统方法叫做“基本方法”(fundamental approach)，此方法是证券分析之父本杰明・格雷厄姆提出的。这也是他的得意门生，大名鼎鼎的巴菲特声称的他本人最常使用的财务估值方法。
“基本方法”只关注影响公司盈利和增长率的基本财务因素，格雷厄姆对领导者的作用和管理质量的重要性却只字不提。这种估值方法最核心的问题在于它不能解释为什么一个盈利企业会亏损，为什么新的企业在不停地被创建。这种方法的另一个主要问题是它是建立在企业正常运行、良性循环的假设前提下的，而事实上根本不存在这样的企业。
另一个比较常见的传统估值方法被称为“技术估值法”(technicalapproach)，这种方法依托大量的财务计量方法来评估企业的股价。显而易见，这个方法与“基本方法”一样没有涉及到人的管理素质和商业能力。因此这个方法也需要在企业运营条件不变的情况下才能使用。
“巴菲特式”估值法
“巴菲特式”的估值方法从来没有正式被列入估值方法的行列，因为巴菲特本人认为这是一个私人的方法。该方法的主旨就是巴菲特常说的“在投资决策中，我最看重的是人的管理水平，’。
这种方法看似是巴菲特的主观判断。因为巴菲特从来没有详细的解释过这个方法，而这正是很多投资者试图模仿他却没有成功的原因。这些年来，巴菲特用他自己独到的方法去分析企业高管的领导素质和他们的盈利能力，这是他作为世界上最成功的投资家的独门秘笈――他从没有打算把它公之于众。
和巴菲特一样，其他成功的投资者都拥有自己独特的技巧，但是这些都是属于他们自己的商业秘密，他们从来不会透露其中的玄机。本质上讲，这些“不能说的秘密”同样是判断企业领导者和核心管理团队的盈利能力。他们“看人”的能力在他们对企业准确的估值过程中起到了决定性的作用。
很遗憾，在商学院里，没有关于针对人的商业敏感度识别方面的课程，投资人在学校是学不到这个方法的，在我看来，是否掌握这种方法就是投资圈里面庸才和天才的分水岭。
当前在“行为经济学”和“行为金融学”这两大学术领域都已经开始了对这个估值新方法的课题研究并逐渐还是揭示出了基于，人的观念的新方法。企业管理者是最不理性的，只有了解他们不理性的程度，才能准确地判断他们的“商业敏锐度”水平。
现在，包括笔者自己的公司在内，有越来越多的公司将评估和考量“商业敏锐度”的新方法纳入了对高管们的考核和评估系统中。这些方法有别于以人际交往技巧和管理技巧为考评标准的传统评估方法。只有将这些新的方法与传统的财务评估方法结合在一起，才能有效地提高投资方的投资成功率，否则，大多数的投资还是会面临失败的危险。
由此可见，投资家、投资机构和证券分析师们如果想像巴菲特一样成为行内翘楚，就必须重视企业核心管理团队特别是核心管理者的“商业头脑”和“盈利能力”。否则，专业投资人就会和普通股民一样，面临极大的投资风险和失败的威胁。而这种结果对于专业投资人来说可是致命的。
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