美国房地产信托REITS对中国房地产发展经验借鉴

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　　摘要：在城市平衡视角下，雄安新区公共租赁房将探索房地分离模式，而公共租赁房的开发商将仅获得建房收益而剔除潜在的土地增值收益，所有公共租赁房将有雄安新区统一运营管理。通过REITS募集资金偿还前期公共租赁房开发中民营企业投资。通过未来城市整体竞争力和吸引力提高，这样使得房租逐渐提高，提升REITS标的资产的收益率，提升REITS产品的市场需求和为雄安建设提供足够资金支持。本文借鉴美国reits市场及中国香港率先发行的reits市场经验，以期在二者的基础上为千年规划大计在房地产模式方面提供全新的发展方向。
　　关键词：房地产信托;雄安新区;越秀reits;经验
　　一、引言
　　（一）reits简介
　　REITS即Real Estate Investment Trust，是一种采取公司或商业信托方式，通过发行收益凭证的手段集中中小投资者闲散资金，形成一个资金池，由专业的投资机构收购并持有房地产或对其进行投融资获取收益，最终公司与投资者共享收益的一种信托方式，其本质为证券化的产业投资基金。中国自1979年开始发展信托业务，2002年由于《投资信托公司资金信托业务管理办法》的出台，中国的信托业务也由最初的几家信托公司发展壮大至几千家。
　　（二）中国REITS发展现状
　　我国信托行业的法律规范出台较晚，相关法规如《信托法》于2001年正式在全国实施，这不但标志着房地产行业投资信托发展的平台得到初步建立，也意味着中国的信托业法制建设步入正轨。一年后央行修订了相关管理办法，同时《信托公司资金信托业务管理暂行规定》也得以推广，这使得信托公司经营信托业务得到了许可，同房地产商找到了合作的机会，从而促进房地产信托的快速发展。但在2003年央行在国家的指示下加强了宏观调控，融资尺度被银行收紧，致使大部分房产企业开始寻求新的融资工具，此时房地产投资信托恰提供了一种新的融资工具。2004年银监会表明对信托的监管力度进一步放松，房地产投资信托以此为契机开始了迅猛发展。2002年7月，我国第一支房地产信托新上海国际大厦项目正式推出，十天内售出2.3亿额度，反响热烈。
　　随后，湖南信托、百瑞信托、深圳国投、伊斯兰国投等10多家信托公司纷纷推出针对房地产投资的集合资金信托。截至2013年底总规模60.92亿元的房地产投资信托被24家公司发行，共计66个，平均每个信托计划9670万元。2003年是房地产信托行业分水岭的一年，6月13日央行颁布《关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知（121号文）》，以此为界限，2013年一二季度房地产信托计划仅发行14个，资金规模13.22亿，而第三季度即融资12.1亿元，第四季度呈井喷式发展，发行了37个房地产信托计划总金额达35億元
　　上述房地产信托计划大多以千万元及1、2亿元的规模为主，1-3年的中期，未来预期年均收益率4%-5%，信托计划资金运用主要在股权投资和贷款上;以到期回购方式控制股权投资风险，以强有力有信誉的大公司、政府的财政支持或商业银行背书担保控制贷款资金风险。
　　中国REITS市场有代表性的有以下几个：
　　（1）“欧尚信托计划”—中国REITS的最初探索
　　为了顺利买入法国欧尚天津店的物业产权，此计划以集合利用信托资金的方式，从而得到市场竞争力较强的出价。该信托计划期限为三年，最低投资额为二十万，若超过二十万元，每超过一部分按整一万计算。在信托期末，北京国投以其优良物业为依托，发行一个全新的信托计划或运用该物业用于归还上一期投资人的投资额。投资人通过购买商业房地产产权;获得享有稳定的租金作为收入来源的权利;同时，投资人享有潜在利益，包括物业升值、上市流通等。为了解决短期的资金需求，除定向转让信托合同外，还可向签约银行申请质押贷款来解决这一问题。欧尚信托计划是中国第一支探索模仿国外REITS市场而建立起来的信托计划，也为中国建立房地产信托市场建立了信心。
　　（2）苏宁云创私募REITS
　　2015年，我国房地产信托市场上市了一支REITS，这也是我国第一支在交易所挂牌交易的信托产品，此信托是一支私募型房地产信托投资产品，认购人数不超过二百人，单笔认购金额不得少于一百万元，其投资收益来源以商业地产租金为主，苏宁云创私募 REITs其中一个较大的特点为证券分类安排为偏债型reits分为A类和B类资产：其中A类价值20.85亿，18年期限，A 类规模 20.85 亿元，期限 18 年，信用级别 AAA;B 类规模 23.1 亿元，期限 3+1 年，信用级别 AA总规模约 44 亿。
　　二、美国及中国香港REITS发展情况
　　（一）美国发展经验借鉴
　　美国州法规定公司持有房地产不准以投资获利为目的，为规避这一规定，1924年马萨诸塞商业信托在波士顿市应运而生，成为美国第一个具有现代面貌的共同基金，并逐渐发展为逃避公司所得税的房地产投资组织。美国REITS市场有三点优势：投资门槛低;多元化投资、回报较为稳定;流动性较高。美国发展的REITS主要有以下特征：
　　①享受税收优惠政策
　　美国房地产信托投资基金大多为公司型基金，即由专业投资者（在美国大多为房地产公司）将散户的资金汇集起来，房地产行业提供资金或直接收购房地产。
　　美国税收法对reits有税收优惠政策，其中包括不二次征税，即当房地产基金将投资收益以分红的形式分配给投资者时部分收益免征所得税;投资标的资产可免缴房产税，财产买卖双方免缴转让税。当然，境外投资者也需缴纳30%预提税，本国居民则按照35%左右的税率征收所得税。但是税务增长法案对这部分税收进行了尽可能地减免。抵押贷款的利息可以抵税，一定范围内的房产增值可以免税。政府对于此行业还有诸多要求需要基金公司额外遵守，才可享受税收优惠政策，具体规则如下： 　　②权益型REITS成为市场主流
　　美国的REITS
　　权益型REITS对比抵押型REITS的区别在于二者一个偏股、一个偏债。具体来讲即抵押型REITS资产是不真实出售的，只是以将基础资产抵押的方式进行融资，需要银行扮演中间角色。权益型REITS的特点是基础资产真实交易，即相关的资产是出表的。一般来说，权益型的收益较抵押型较高，同时风险也较高。由下图可看到从2000-2018年权益类REITS在房地产投资信托基金中的比重逐年上升，截至到2018年底，美国市场上的REITS总市值高达1047641.3亿美元，一共有226支。其中，权益类REITS为186支，总市值980，314.9亿美元，占比82.3%，抵押类40支，总市值67，326.4亿美元，由下列图示可看出权益类在美国房地产投资信托基金中占主要地位。
　　资料显示，美国的REITS行业自2000-2008年间规模增长超过了一倍还要多，从一亿美元迅速增加到百万亿美元，权益型reits占了153家。截至2018年美国reits股票的市值达到一万多亿美元，其中有超过三百多家共同基金，大概有多于7100万美国人以退休储蓄金及投资基金的方式持有REITs。
　　③资金由基金管理机构进行专业化管理
　　投资者与房地产基金管理机构签订信托合同，将社会部分投资者闲散资金聚集起来，集中投资于房地产领域。将不动产转化为具有流动性的可分割的大众金融产品，同时将房地产项目原来的物权转变为证券化的股权或者债权。
　　（二）中国香港REITS发展经验
　　HK-REITs—香港reits的简称，他的特殊之处在于他只能设立为信托形式。为了实现单位信托持有人的利益最大化，其必须指定一个独立于房地产投资信托管理公司的托管人。该托管人一般由信托公司和银行委派的人员担任。香港证券和期货事务监察委员会于2003年8月颁布了《香港房地产投资信托基金守则》，此守则更加注重管理人和受托人之间的相互独立性，并将受托人的责任与资格作为重点监管对象，目的是为了避免管理中的冲突，一系列相关业务指引条例相继出台，避免了由于法律缺失而带来的基金运作风险。与美国REITS相比，香港REITS具有如下几个特点：监管较为严格且无税收优惠;所有的房地产投资基金信托都必须采用契约的组织形式;发起机构多元化;百分百的投资信托;投资项目为单一的建成项目。在香港众多的上市REITS中，越秀是其中较为有代表性的一支。
　　2005年12月21日，代码为405.HK的越秀房地产投资信托基金，越秀投资（123.HK）通过越秀REITs的发行，募集了20亿港元，加之BVI公司支付的约13亿港元，总共取得了约33亿港元的现金。在转让资产后，“越秀REITs”大约30%的股权依然由越秀投资牢牢掌握，但对物业的经营管理及越秀依旧具有话语权。
　　三、雄安新区REITS建设经验建议
　　（1）政府健全相关法律，实行税收优惠
　　完善法律包括设立 REITs 专项法律;中国现行的《公司法》《证券法》未将REITS纳入证券的范畴，而且REITS的属性与债券、股票相差甚远，法律的背书对于REITS行业具有重要意义，美国采取公司型REITS，美国的《公司法》涵盖范围甚广，包含了REITS的运作机制、组织形式、内外部管理设置及利润的特殊要求，因此雄安新区在设立REITS之初应完善相关法律，如在《证券法》及《信托法》中设立REITs发行及管理人资格等相关注册条件， 明确REITs的发行条件、参与主体、信息披露及监督管理等具体事项， 根据注册制要求， 不断完善发行流程， 建立处罚规则体系;对于我国实行的契约型reits应相应加强法律监管，引入相对独立的受托人对房地产信托进行经营管理，对操作的各个环节實行风险信息披露，公开化，重点对公司的管理架构及内控制度进行约束，做到及时防范利益冲突、内幕交易、关联交易等违法行为发生。
　　税收优惠是国外大多数REITS发展起来的基础，健全的税收制度保障是推动REITS在雄安新区落地实施的核心动力。从上述对美国和香港地区的经验分析来看，雄安新区可以分别从两个方向对REITS的税收制度进行规定：房地产信托基金所得的当期利润在当年分配给投资者的比例不得小于90%，对于基金公司此项业务不再征收企业所得税;对于股权转让及资产重组等行为，在此过程中产生的资产增值部分的所得税给予适当的税收优惠及递延交税，最大程度减少因为层级结构的复杂性产生的二次交税问题，降低经营环节税负。香港地区由于没有税收的优惠，使得香港REITS市场的发展始终与发达国家市场有一定差距，而内地的公司所得税较香港沉重一些，如若没有税收优惠，雄安地区的REITS市场恐难以承受。
　　（2）初期采取抵押或混合型，后期以权益类REITS为主流
　　在雄安新区发展初期由于资本的缺乏及中国土地产权的特殊限制，使得权益型reits的推行有一些困难，可以先采用抵押型或者混合型reits，这种模式的reits落地性较权益型高，只需发放并持有由房地产为担保的贷款或其他债务工具，即先由一家房地产信托公司向投资者筹集资金，再将所筹得资金以发放贷款的方式或者购买贷款支持证券的形式投资出去，并将所得投资收益分配给投资者。当reits市场发展成熟之后，且后期有政府及法律的介入，土地产权对reits项目有所放宽，权益型reits的推广阻碍会大大减少，权益型REITs是一家公开交易的公司，其主要业务是购买、管理、更新、维护和偶尔性的出售房地产物业。许多还能够在经济形势合适的时候开发新的物业。他的税收优势是不需为其收入纳税，而根据法律需要支付至少90%的净收入给其投资者作为股利。
　　（3）培养专业管理团队，提高管理人员水平。
　　专业性人才的缺乏是制约reits推广的一大阻碍，REITS运作需要一批同时掌握房地产行业及金融专业知识的人，要求其必须是高度专业的房地产投资人才，同时还要掌握金融专业知识和相关法律法规，需要明确房地产业的建筑规划、物业管理、调研设计等各方面的知识。我国需要加强相关人才的培养，例如在大学开设相关课程培育研究人员或者对当前房地产业人员进行金融知识的培训。
　　（4）提高底层资产包质量
　　对于reits底层的资产包的选择是保证reits顺利运行的关键因素，资产包的选择要坚持两个必要的原则，一个是要保证资产物业标的具有良好的质量，一是优选良好的物业标的。二是在物业经营管理能力、加强基础设施建设等方面加强对物业的经营管理， 主要是在标的资产良好的基础上。
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