“三元悖论”理论对我国汇率政策的启示
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作者: 潘冬冬
【摘要】本文通过对“三元悖论”理论发展的简要阐述，总结了资本流动性、货币政策有效性和汇率制度安排的政策选择空间，并立足我国现阶段的具体情况，笔者认为以汇率目标区制为代表的中间汇率制安排为我国的选择方向。
【关键词】三元悖论 角点解 中间汇安排
当今，在全球化浪潮的席卷之下很少有哪个国家不是处于开放经济之中。各国或积极的参与而融入全球化，或被动的为全球化所溶。在这种情况下，各国经济都面临着内外两种均衡的严峻考验。内部要实现经济稳定增长、低通货膨胀、充分就业三大目标；外部则要寻求国际收支的平衡。因此资本的自由流动性、汇率制度的稳定性以及货币政策的有效性成为一国政府追求的三个难以居首的目标，也就是学术界所称的“三元悖论”。本文立足我国经济现状，试图阐明“三元悖论”理论在我国现阶段的应用性，并提出相应的汇率政策选择。
一、理论阐述
英国经济学家詹姆斯・米德（James Meade）于1951年在其著作《国际收支》中提出了著名的论断“米德冲突”（Meade’s conflict）。米德认为，开放的宏观经济的运行，有时会使内部均衡与外部均衡产生相互矛盾的情况，要解决这个矛盾，同时实现两个均衡，就要采用两种独立的政策进行适当的搭配。米德发表这个论断时，各国仍处在布雷顿森林体系下，实行的是固定汇率制度。其隐含的一个推论是，货币政策有效条件下，固定汇率制度和资本自由流动是不能共存的（2006，侯杰、雷日赣）。可以将这个“二元冲突”看成是三元冲突的理论前身。
20世纪60年代，罗伯特・蒙代尔和J・马库斯・弗莱明创立了蒙代尔――弗莱明模型，系统地分析了不同汇率制度下，资本流动、货币政策对汇率、利率、产出等宏观经济变量的影响。他综合了凯恩斯的收入――支出模型和米德的政策搭配思想作为其理论基础，研究了开放经济条件下内外均衡的实现问题。其所得出的结论是：浮动汇率制度下，货币政策在调控宏观经济，即改变实际产出水平上是极其有力的；而固定汇率制度下，货币政策则显得无能为力。这就意味着资本自由流动、固定汇率制和货币政策独立性三者不可兼得，从而为三元悖论打下了理论基础。
“三元悖论”原则的首次明确提出是由克鲁格曼完成的。克鲁格曼在其著作《萧条经济学的回归》中详细阐明了该原则。
资本的自由流动性意味着资本要素可以在一国内外自由流动，这不仅是已过宏观经济开放程度的表现和标志，也意味着资本要素使用效率的提高。一国既可以在国内资金短缺情况下利用世界各国资本，又可以在本国资本丰裕时投资到回报率较高的其他地区。
而固定汇率制在布雷顿森林瓦解前一直在金融体系中占据着统治地位。固定汇率的稳定性，在保证贸易和投资的稳定性和连续性方面都发挥了巨大的作用，增强人们对前景可预期性的信心。
货币政策的独立性一般均认为它对国家内部宏观经济稳定运行是极其重要的。一国货币政策的独立性和有效性保证了，国家内部经济的均衡发展。经济在冷热失调时，政府可以充分运用货币、财政政策确保一国内部经济的均衡发展。
因此，资本自由流动、固定汇率制和货币政策独立性构成了三极，没有国家可以完好的兼顾到三方目标。克鲁格曼认为各国只能达到三个目标中的两个：或者放弃汇率稳定，像澳大利亚和美国一样实行浮动汇率制；或者放弃灵活的汇率政策如阿根廷那样，实行固定汇率制度甚至像欧盟那样放弃本国的货币；在或者放弃自由市场实行资本管制，大多说国家在上世纪四十到六十年代都是那样做的，包括现在的马来西亚。
2001年，我国经济学者易纲在“三元悖论”基础上（又称“不可能三角”）提出了扩展三角理论框架，并提出简明的X+Y+M=2公式。其中X为汇率，Y代表货币政策，M代表资本流动状态。三个变量变动范围均在0到1之间。X=0表示完全自由浮动，X=1表示完全的固定汇率制度，Y=0表示货币联盟，Y=1表示货币政策完全独立；M=0表示资本完全管制，M=1表示资本自由流动。其余中间值表示中间状态。
二、政策选择
根据以上理论发展，我们可以有肯定的三个角点解政策组合。
1、(0，1，1)组合。这种角点解追求的是货币政策独立，资本自由流动，而放弃固定汇率制。这种情况下，货币当局实行自由浮动的汇率，并允许资本的自由输出入，并根据宏观经济情况及时运用调整国内市场利率等的货币政策。保障国内经济目标的实现和国内经济安全免受游资的冲击。但是这也意味着国家要承担浮动汇率带来的风险，如各种交易的不确定性提高，从而给贸易和投资都带来较高的交易成本。需要指出的是，目前美国等许多发达国家都倾向于这种政策组合。
2、（1，0，1）组合。这种政策组合下，资本自由流动，并实行固定的汇率制度，本国的货币政策将趋于完全的无效。这种情况下，国内利率水平的高低不由本国市场上的货币供给和需求决定，因为存在资本的自由流动，任何利率上的微小差异都会引起国内外资金的套利行动，因此国内利率比和国际市场利率保持一致。此时如果国内经济发生通胀，投资过剩时，国家如果采取提高利率的货币政策来缓解，那么较高的利率会引起资金的内流，此时本币有升值的压力，为了维持固定汇率制度，一国政府要抛出本币，收回外币，货币供给增加直到利率恢复到世界水平，从而货币政策无效。同理，当国内经济面临紧缩的痛苦时，一国政府也不能通过放松银根来达到缓解国内经济紧缩压力的目的。
3、（1，1，0）组合。此时，政府希望采取稳定汇率制度的同时，保证本国货币政策的独立有效性，以便对国内宏观经济做出及时有效的调整，保障国内三大目标的实现。但条件将是实行严格的资本管制。我国在2005年汇率改革以前基本属于这种情况。但这种管制也是有代价的，它在保证经济不受投机资金冲击的同时也将自己的资本市场与国际资本市场隔绝开来，不能充分的利用两个市场两种资源。最终将会是国内经济丧失应有的活力，被国际经济所边缘。
根据克鲁格曼的论述我们似乎只有这三种确定的角点政策可供选择。但易纲的X+Y+M=0扩展三角理论放松了这种选择，我们不必要对三个变量取整数解，每个变量在0到1之间还有大量的解存在，我们将这些政策组合称之为中间汇率制。这些中间汇率制对不但在理论上是成立的，在现实中也是先于理论而造就存在的。如固定盯住制、爬行波幅、爬行盯住制、汇率目标区、有管理的浮动汇率制等。但是这种中间地带的汇率安排并非是三元的和谐解。随着上世纪70、80年代来国际投机资金大量的出现，中间制度并不能有效地防范货币危机的发生，可以说货币危机的发生国多为中间制度的国家。
三、我国汇率制度选择取向的探讨
我国2001年加入WTO，这既是对我国改革开放的一个阶段性肯定，也是新一轮开放的伊始。如今金融业开放的五年过渡期已过，我国将有越来越多的外资金融服务业将获得国民待遇，QDII和QFII名额的逐年扩大，这些都意味着我国的资本市场将更加的开放，资本的流动将更加的活跃。而2005年7月21日起，我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。那么立足我国现实情况及未来发展趋势，我国汇率安排将会走向何方？
我国目前资本流动方面仍属有一定管制的国家，汇率制度为有管理的浮动汇率制，意味着我国的X和Y都介于0和1之间的值，这就这保证了我国货币政策变量M有取1值的可能。但事实上我国的货币政策独立性并没有绝对的效果。2007年上半年来，央行频繁出手上调准备金比率和利率来抑制我国国内偏热的经济和流动性过剩，但到目前来看，并没有取得理想的效果。热钱流入减，居民的储蓄率更是创下新低。
对于我国汇率政策安排的选择，一定要明确我国的近期目标。首先对于我国这个庞大的经济体来说，依然要保证未来经济在调整中稳步前进；其次，货币政策有效性是确保我国调整经济平衡的必要工具。所以我国近阶段内的汇率政策组合仍将是中间汇率制度，固定汇率制度已经和我国的经济发展不相匹配，而单独的浮动汇率制度也不非我国经济发展状况所能承受之重。在一段时期内，我国的货币当局依然要立足经济目标倾向，适时的调整浮动汇率框架下的管理限度，同时稳定资本市场开放步伐。笔者认为在这种情况下，汇率目标区制不失为我国的一个可选方案。目标区制既有一定的波动空间，调整货币、资本的供需平衡保障宏观经济稳定；又规定一个波动的底线，使波动带来的不确定性稳定在一定限度内以促进经济的发展。当然鉴于我国近期人民币升值的释放压力，这个波动带也应当是可调整地。
应当清楚看到，汇率制度的选择并不是只考虑资本自由流动程度和货币政策的独立性就足够的，汇率制度选择也要综合考虑我国经济构成、经济发展战略、地区状况以及国际状况等多种因素。因此就这个角度来看目标区制也只是次佳选择。较之角解政策组合，中间政策更容易存在较大的主观性，更依赖于政府的判断和决策，这也意味着更大的人为性风险的存在，而这些都并不是市场经济发展的本质归属。
【参考文献】
[1] 王光伟：货币、利率与汇率经济学[M]，清华大学出版社，2003。
[2] 保罗・克鲁格曼：萧条经济学的回归[M]，中国人民大学出版社，1999。
[3] 刘剑，乔桂明：现代国际金融学[M]，复旦大学，学出版社，1998。
[4] 易纲：汇率制度的选择[J]，金融研究2000年第9期。
[5] 易纲，汤弦：汇率制度"角点解假设"的一个理论基础[J]，金融研究2001年第8期。
[6] 侯杰，雷日赣："三元悖论"理论研究评述[J]，湖北社会科学，2006年第5期。
[7] 朱耀春：各国汇率制度比较研究及对中国汇率改革的启示[J]，经济体制改革，2003年第5期。
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