企业并购经营绩效探讨

来源:用户上传      作者: 袁建文

　　[摘 要] 并购是企业追求外部成长的主要策略之一，也是公司对其营业、资产、股权、负债进行合并、收购的经济行为。并购有 价值极大化和非价值极大化之说，在实践中两者是并存的。对于并购绩效的探讨，即是对股权结构与公司控制、企业 文化、整合及人力资源规划等方面的探讨。并购过程并不能为公司带来什么，并购后的整合才是创造并购价值的开 始。因此，并购后的绩效取决于如何整合经营。
　　[关键词] 企业并购；并购动机；经营绩效
　　[中图分类号] F271 [文献标识码] A [文章编号] 1006-5024(2008)03-0069-03
　　[作者简介] 袁建文，广东商学院经贸与统计学院统计系主任、教授，硕士生导师，研究方向为数量经济学。(广东 广州 510320)
　　
　　对于一个持续经营的企业而言，成长与扩充是不可或缺的经营目标，而并购为企业追求外部成长的主要策略之一。企业并购已经成为近年来国内外非常重视的问题，并购可以说是企业经营的一种策略，企业可以借着并购进行多元化经营，利用并购取得营销渠道、原料和生产设备，快速地进入新市场，或借助并购形成经济规模，强化企业在市场上的竞争地位，进而获取市场占有率。
　　
　　一、企业并购
　　
　　所谓“并购”，指的是合并和收购的总称，为二个或二个以上企业间对于其营业、资产、股权、负债进行合并、收购的经济行为；是指企业经由合并、收购股权或资产的方式，以取得经营权或控制权的经济行为。收购是指企业收买目标公司的资产或股权，故又可分为收购资产和收购股权两种。
　　(一)收购。依收购标的不同可以分成股权收购与资产收购两种：
　　1.股权收购：即收购标的公司的全部或部分股权，将其纳入转投资事业。其标的公司仍以独立法人继续经营，而收购者成为标的公司的股东。
　　2.资产收购：即收购标的公司的资产，属于一般资产买卖行为。故资产收购者无须承担标的公司的债务，而股权收购则必须承担标的公司的一切权利与义务。
　　(二)合并。企业合并指的是两家或两家以上的公司按照法定程序结合成一个公司，可分成吸收合并及创立合并两种：
　　1.吸收合并：又称为存续合并，指两家或两家以上公司结合，其中一家存续，其余皆消失，存续公司承担消失公司全部资产与负债。
　　2.创设合并：又称新设合并或设立合并，指两家或两家以上公司结合，其他相关公司皆解散消失，而成立一家新公司，承担所有资产与负债。
　　
　　二、企业并购的动机理论
　　
　　并购动机方面的研究，大致上可分为“价值极大化”以及“非价值极大化”两部分。从理论的观点，可将其相关利益区分为：效率理论、信息理论、税赋理论以及代理理论。
　　(一)效率理论。效率理论认为并购的发生是为了达成绩效，所谓绩效是指两家公司在合并后，合并公司的价值大于合并前各公司价值的总和，一般来说绩效可以区分为财务绩效、营运绩效与市场绩效三种。
　　1.营运绩效：营运绩效的表现，尚可细分为规模经济、差异效率二种。
　　(1)规模经济：企业通过并购而使其达到最佳的生产规模，来降低产品的生产成本或提高生产效率，以增强其对外竞争的能力。这主要体现在两个方面：一是企业的生产规模经济效应。企业可以通过并购对企业的资产进行补充和调整，达到最佳经济规模，降低企业的生产成本；并购也使企业有条件在保持整体产品结构的前提下，集中在一个工厂中进行单一品种生产，达到专业化水平；并购还能解决专业化生产带来的一系列问题，使各生产过程之间有机地配合，以产生规模经济效益。二是企业的经营规模效应。企业通过并购可以针对不同的顾客或市场进行专门的生产和服务，满足不同消费者的需求；可能集中足够的经费用于研究、设计、开发和生产工艺改进等方面，迅速推出新产品，采用新技术；企业规模的扩大使得企业的融资相对容易。
　　(2)差异效率：大部分的并购理论都可用差异效率理论加以表示。如甲公司的经营效率较乙公司高时，借着并购可将乙公司的效率提升至与甲公司相同的水平，即通过并购而增加效率的利得。企业的纵向并购可以通过对大量关键原材料和销售渠道的控制，有力地控制竞争对手的活动。
　　2.财务绩效：指公司通过多样化的投资组合，来降低系统性风险，以取得较低成本的资金，或是借由建立内部资金市场，利用较佳的资金操作来增加资金配置的效率。企业通过并购可以从以下几方面节约交易费用：首先，企业通过研究和开发的投入获得知识。在信息不对称和外部性的情况下，知识的市场价值难以实现，即使得以实现，也需要付出高昂的谈判成本。此时，如果通过并购使知识在同一企业内使用，就达到节约交易费用的目的。其次，企业的商标、商誉作为无形资产，其运用也会遇到外部性的问题。因为某一商标使用者降低其产品质量，可以获得成本下降的大部分好处，而商誉损失则由所有商标使用者共同承担。解决这一问题的途径一是增加监督，但会使监督成本大大增加。二是通过并购将商标使用者变为企业内部成员。作为内部成员，降低质量只会承受损失而不得利益，消除了机会主义动机。再次，有些企业的生产需要大量的中间产品投入，而中间产品的市场存在供给的不确定性、质量难以控制和机会主义行为等问题。企业通过并购将合作者变为内部机构，就可以消除上述问题。最后，企业通过并购形成规模庞大的组织，使组织内部的职能相分离，形成一个以管理为基础的内部市场体系。
　　3.市场绩效：大规模公司的市场力量原本就比小规模公司较佳，对于产品的定价、数量的决定，有较大的掌控权。一旦并购，必然会增加市场占有率，强化市场竞争力，时机成熟时，形成垄断或寡头市场，控制产品价格及数量，获取准垄断利益，产生更大的市场力量，此种因为市场占有率提高所得到的利益，即为市场绩效。企业通过横向并购活动，可以提高市场占有率，凭借竞争对手的减少来增加对市场的控制力。通常在下列三种情况下，会导致企业以增强市场势力为目的的并购活动：其一，在需求下降、生产能力过剩的情况下，企业通过并购，以取得实现本产业合理化的比较有利的地位；其二，在国际竞争使得国内市场遭受外国企业的强烈渗透和冲击的情况下，企业间可能通过并购以对抗外来竞争；其三，由于法律变得更加严格，使企业间包括合谋在内的多种联系成为非法，企业通过并购可以使一些非法的做法“内部化 ”，达到继续控制市场的目的。
　　(二)信息理论。此理论认为，在股票收购或合并磋商的过程中所透露出的信息，会使得投资人重新评估公司的价值，而且在评估的过程中，被并购的公司的股价往往会向上调整。由该理论产生两种假说：
　　1.踢一脚假说：目标公司收到股票收购要约后，将促使目标公司的经理人采行更有效率的经营策略，以使公司确有其价值，称为“踢一脚假说”。
　　2.坐金矿假说：股票收购或合并活动会释放出目标公司股价被低估的信息，使得市场会对目标公司的股价重新评估，称为坐金矿假说。
　　(三)税赋理论。借助并购，可使公司总税赋低于合并前个别公司的加总，但前提是合并前合并的一方为亏损状态，且另一方为获利，在此情形下，税赋减少的利益才会发生。
　　(四)代理问题。此理论认为由于公司经理人仅持有公司的少部分股票，因此，经理人会倾向于非金钱性的额外支出和其他个人私利的享受，这种股东或债权人和经理人之间追求目标不一致而产生的潜在冲突，称为代理问题。而公司为了监督控制经理人额外支出的成本称为代理成本。
　　并购是企业追求成长及多元化经营的一项策略工具，也是外部成长的途径，企业并购寻求以下几点：

　　第一、寻求规模经济。企业借助并购来扩大企业规模，享受规模经济所带来的减少人事及销售等费用的好处，以降低资产成本，增加竞争力。
　　第二、提升管理绩效。与营运状况良好的公司合并，借以吸收不同企业文化、管理方法和经营理念，以期能提升绩效，创造盈余。
　　第三、分散风险的利益(多元化经营)。企业通过并购，扩展经营范围，利用双方的经营特色与经验，进行多元化经营，可以分散风险，稳定公司经营。
　　第四、健全财务结构。健全的财务极为重要，若金融机构经营困难、财务不健全，就会面临挤兑或倒闭。因此，借由财务健全的机构去全部承担财务不健全的机构，盈余公司如能并购其他亏损的企业，则可实现节税效益；而亏损的企业可借此改善财务状况。
　　第五、合并互补性的资源。企业借并购以取得某项具有互补性的资源，将会使得合并后的价值比合并前的价值来得高。
　　第六、追求成长，增加市场占有率。并购是最快捷的成长方式，除了可以省去新创业所花费的时间和创业初期要承担的亏损外，还能快速取得生产设备及原厂牌的市场，在短时间内强化竞争实力，增加市场占有率。
　　第七、提高企业在业界形象及声誉。企业经由并购，除了可以增加企业的市场占有率及资本额外，也提升风险承担的能力，间接将企业知名度及企业形象的竞争力传达给消费者与投资人。
　　
　　三、企业并购的经营绩效
　　
　　所谓“绩效”即是企业策略目标达成的效果或程度，绩效的衡量方法主要分为财务指标与非财务指标两种。财务指标为最基本的评断组织绩效的方法，一般使用的指标有获利率、营业额成长率、投资报酬率、资产报酬率等，然而组织的绩效不只有财务方面的相关指标，其他一些行为相关因素也会影响组织的运作。
　　对于事业绩效的衡量可从以下三方面来进行：
　　(一)财务绩效。此为传统绩效研究者常用的衡量指标，包括每股盈余、销售额成长率等。
　　(二)营运绩效。俗称事业绩效，包含前述的财务性绩效与营运绩效。所谓营运绩效的衡量指标包括市场占有率、产品质量等非财务性指标。
　　(三)组织效能。为最广泛的组织绩效定义，除包括上述财务绩效与事业绩效外，再加上组织的目标，包含声誉、员工士气等衡量指标。
　　适当的绩效评估准则或指标可能随着各产业特性的不同而有所差异，各企业亦因其组织目标、结构、企业文化等特性，而可能采取不同的绩效评估方式。一套完善的衡量指标，必须同时考虑到确保公司能将资源作为最有效运用的“内部效率性指标”，将公司的产品作为顾客所接受的“外部效能性指标”，并针对企业本身特有的产业特性，发展不同的衡量指标，以随时验证公司整体营运或内部各项作业的实施成效。因此企业中的绩效评估或绩效衡量，亦指为实现企业整体目标而在评估系统中，运用量化标准或主观判断的非量化标准加以衡量其营运所表现的结果。
　　在评估模式方法方面，由于绩效评估须依据研究目的与定位而采用不同的评估方法，因此评估方法的选择系依据研究需求而定。一般对于经营绩效的衡量，通常均以财务性指标为主。
　　有学者将22个财务比率区分为获利性、流动性、财务杠杆、周转率及成长性，利用方差分析及因素分析，探讨是否可以利用财务比率来区别并购公司、被并购公司及没有进行并购活动的公司，其实证结果为获利性是唯一具有全面显著性的区别因素，即并购公司的获利性分别较被并购公司及无进行并购活动的公司为高。
　　另有，以MVA(市场附加价值)、FCF(自由现金流量)等新型的指标来衡量企业并购的总体绩效。就产业、并购类型及并购地区是在国外或是国内等三个方面分类，再经过差异检验，获得以下的结论：1.MVA及FCF两指标可作为衡量并购绩效的总体指标。2.并购活动无法增加全体上市企业的市场附加价值及自由现金流量。3.并购活动可为上市产业提高其市场附加价值。4.并购的类型不会影响企业并购后的市场附加价值及自由现金流量。5.跨国并购可增加上市企业的市场附加价值。
　　还有学者以调整前后的营运现金流量报酬率作为绩效指标，分别对主并与被并双方进行分析研究，结果发现主并公司于并购后绩效显著衰退，而被并公司亦无显著改善的情况，两者依规模加权后仍比并购前差；并购绩效改善幅度受到主并被并公司间规模大小与支付方式所影响，目标规模愈小，绩效改善效果就愈大，而非股权交换的企业能由并购中获得较大的好处。
　　以效率理论为依据，区分营运综效、市场绩效与财务绩效探讨企业并购前绩效差异及主并公司与目标公司间相对规模、产业相关、并购支付方式、以及借壳上市等因素对并购后绩效的影响。研究结论：1.并购的目标公司相对规模愈大，对并购后的绩效影响愈大。2.产业相关程度对经营绩效有负面但不显著的影响。3.借壳上市对并购后绩效有显著的负影响，显示借壳上市在企业的并购因素中是一项负面的并购动机。4.传统产业的并购绩效优于信息电子业。
　　由上述可以看出，以往对企业并购行为的绩效研究，大多数都从绩效方面着手，分别探讨并购所带来的营运、市场以及财务绩效，所使用的指标差异很大，每一种计量分析方法皆有其个别的研究目的与用途。
　　
　　参考文献：
　　[1]袁建文.企业并购的动机假说[J].企业活力，2006，(12).
　　[2]王宏利.企业并购绩效研究方法的分类探讨[J].当代经济科学，2005，(1).
　　[3]刘平.国外企业并购绩效理论及实证研究评述[J].国外经济与管理，2003，(7).
　　[4]韩世坤.20世纪90年代全球企业并购研究[M].北京：人民出版社，2002.
　　[责任编辑：陈齐芳]

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