论我国住房抵押贷款证券化的金融环境
来源:用户上传
作者: 李元喜
摘要：资产证券化在我国理论界和实务部门已经探索多年，房地产证券化也在竞争中迅速发展，多数探索又把证券化的突破放在住房抵押贷款证券化上。金融环境，是实施住房抵押贷款证券化的重要组成部分和基础，具有更加直接、更加具体的影响力，因而重视金融环境建设尤其重要和迫切。住房抵押贷款证券化依赖于成熟的金融机构、完善的金融市场、规范的法律法规制度和合理的利率结构，我国近期实行住房抵押贷款证券化还需要创造条件，创造一个适宜成长的各种金融条件和环境应是住房抵押贷款证券化的当务之急。论文从金融机构、金融市场和利率等几个方面来分析我国住房抵押贷款证券化的金融环境。
关键词：住房抵押贷款证券化 金融机构金融市场利率
住房抵押贷款证券化（Mortgage Backed Securitization,简称MBS）是一国经济发展到较高阶段的必然产物，它是指住房抵押贷款机构将其持有的抵押贷款汇集、重组成抵押贷款集合基金，经过担保和信用加强，以证券的形式出售给投资者的融资过程，是以一级市场上抵押贷款组合为基础发行抵押贷款证券的融资行为，并发行可在金融市场上买卖的证券。住房贷款证券化始于上世纪70年代的美国，作为一种高效的房地产资金融通运作模式在后来被欧洲诸国纷纷效仿。上个世纪90年代又在经济发达的新加坡、日本、韩国等东南亚国家迅速流行。
金融环境包括经济金融化程度，经济金融化程度是最为基本的金融环境。住房抵押贷款证券化以金融环境为基础和条件。金融机构、金融市场及利息率构成了金融环境三大要素。金融机构包括银行和非银行金融机构；金融市场指资金供应者和资金需求者双方通过信用工具融通资金的市场，即实现货币借贷和资金融通、办理各种票据和进行有价证券交易活动的市场；利息率简称利率,是资金投资额同投入资金价值的比率。资金作为一种特殊的商品，是以利率为价格标准的融通，实质上是资源通过利率为价格标准的融通，是资源通过利率实行的再分配。下面从以上几个构成要素来论述我国住房抵押贷款证券化的金融环境。
一、金融机构
住房抵押贷款证券化（(MortgageBackedSecurities,简称MBS）。它既是房地产金融创新的结果，也是房地产金融创新的动力。住房抵押贷款证券MBS是由发起人（一般为商业银行）、特殊目的组织（SPV）、信用增级机构、债券评级机构、承销机构、投资人等主体组成。
发起银行。发起银行选取一部分已经发放的住房按揭贷款注入特定的“资产池”内，售给一个特殊机构SPV，再以债券形式卖给其他的机构投资者，如其他商业银行、国外投行和大型的机构投资者，然后可以将换回的资金再以贷款的形式发放出去。发起银行通过中间的利差赢得一定的利润，而投资者因为购买产品，定期会获得收益。更重要的是，银行通过卖掉已经发放贷款的债权，引入了新的资金，转移了贷款的风险，提高了资本充足率。这种发起银行有一定的条件要求，这些条件是：具备良好的内部审计制度和风险控制机制；完善的抵押贷款操作规程及严格的贷后管理制度；一定的资产规模。
特殊目的机构(Special Purpose Vehicle，简称SPV)。设立特设机构的目的只有一个，那就是金融资产证券化。它只从事证券化资产的单一业务，并以此为担保发行证券。从这点来说，特设机构实为特殊法律实体。在美国，特设机构的主要表现形式为信托、公司、合伙三类。SPV作为发起人与投资者之间的中介，是证券化交易结构的核心。ＳＰＶ制订严格、明晰的抵押贷款资产的购买标准，这一标准是向银行购入的抵押贷款需要达到的基本条件。商业银行作为发起人剥离并向SPV出售住房抵押信贷资产，使这部分资产的出售被认定为真实出售，真实出售是房地产证券化运作过程中的一个关键。然后，SPV以该部分资产为基础向外筹资，投资者将现金交给SPV并以该SPV的资产作为自己收回投资的资产保证，也就是说筹资者与投资者并不直接发生投融资法律关系，以此避免筹资者破产对投资者利益的影响，此即风险隔离效果。由于SPV一般不从事具体经营活动，其拥有的资产又是经过组合，使资产风险相互抵减后的资产，破产风险远小于筹资者本身，因此风险隔离可以使投资者获得更彻底的保护。在我国，这种机构应当具备以下条件：即将实现商业化，成为独立机构的法人；资金结构合理，呆账、坏账少甚至没有；资信度高，一旦条件成熟，可成立从事房地产金融的机构。
信用强化机构。我国目前只有保险公司、第三方担保，还没有以机构为代表的对抵押贷款证券进行外部信用强化的机构。我国住房抵押贷款证券的信用强化机构可以由专门设立的政府机构来承担，由该机构以政府的信用为后盾对抵押贷款证券的本金与利息支付作出担保，这也比较适合我国政府信用强的国情。由于房地产的固定性、自偿性、保值增值性，所以房地产抵押本身就是信用度比较高的。再加上信用强化的二级担保，住房抵押贷款证券的安全性级别就很符合投资者的要求了。在信用强化方面，特殊目的机构SPV自己也可以对住房抵押贷款证券进行信用加强，拥有直接追索权是SPV能够提供的最简单的信用增级方式。即当符合规定的条件时，SPV有权要求商业银行重新购回已出售的住房抵押贷款。
信用评级机构。信用评级是投资者衡量信用风险的重要依据，是防范与化解证券化风险的有效手段，又是健全与完善证券化机构的支持条件。信用评级不仅影响证券化发行的效果，而且影响证券化业务的稳定性与证券化业务的可持续性。由于住房抵押贷款证券的风险隔离，使证券主要依赖于住房抵押贷款资产本身，所以，住房抵押贷款证券的信用等级主要取决于证券的结构，即证券现金流的分配规则，证券的结构设计到证券的内部信用强化。所以，有时信用评级机构需要共同参与设计证券的内部信用强化。
担保机构。成立准政府担保机构具有官方性质，在二级市场上对个人住宅抵押提供担保，充当无条件偿还贷款的保证者和保险者，并为抵押贷款组合进行加保，以提高债权的信用等级。依照我国《担保法》《保险法》等法律规范建立起专门保险机构来完善这种保险机制，以法律的手段来规范我国保险业务操作的流程。从具体操作上看，包括三个步骤：第一步，投保人借款。投保人（借款人）与金融机构（放款人）签定借款协议，规定借款的投保金额、投保地点以及双方的权利和义务等有关事宜，以完成借款过程。第二步，投保人投保。投保人凭借款协议副本向承保人投保，并在保险协议中规定保费的比例、理赔情形以及双方的权利和义务，借以明确保险过程中发生的或可能发生的各种问题的责任。第三步，放款人索赔。当发生借款人不能如期履约还款时，放款人持借款协议正本向承保人索赔。
证券承销商。是在证券上市流通之初连接证券化机构与证券投资者的纽带。一家SPV可以指定一家或多家证券承销商为其负责证券的上市流通，并与其商定证券的上市时间、原始价格、承销方式等事项，通过以较低价格向承销商批量出售抵押贷款证券，SPV可以较快回笼资金，只专门从事抵押贷款的证券化工作。证券承销商还承担着向投资者推荐抵押贷款证券、提供研究信息、投资咨询的工作。我国现有的证券公司、信托公司以及财务公司，只要符合中国人民银行对其净资产等方面的要求都可以成为抵押贷款证券的承销商。
金融监管机构。金融监管机构负责对住房抵押贷款证券化的市场运作进行全面监控,在公开、公正的原则下确保市场的平稳运作。良好的金融监管对住房抵押贷款证券化至关重要，否则住房抵押贷款证券只能是昙花一现，成为某些机构的圈钱工具。目前，可以由中国证监会承担。另外，新设立的银监会对SPV的运作进行金融监管。住房抵押贷款证券化的开展也有利于我国证券监管能力的调整与加强。
二、金融市场
资产证券化完善了金融市场结构，丰富了金融产品，优化了市场资源配置，起到了提高金融市场效率的积极作用。住房抵押贷款一级市场创造住房抵押贷款，为住宅产业输入金融资本；住房抵押贷款二级市场买卖住房抵押贷款，为一级市场开辟融资渠道。二者相互促进相互制约，使直接融资与间接融资形成互动，最终建立起以直接融资为主的现代金融市场体系。
住房抵押贷款证券化是一种结构性融资方式，通过发起人将一组住房抵押贷款“真实出售”给SPV，由SPV对住房抵押贷款的收益和风险进行结构性重组，构造成资产池，再发行以该类资产的预期现金流为依托的资产支持证券。在发行过程中，首先由信用评级机构对拟发行的MBS进行信用评级，必须有资信评级机构对拟发行证券进行评级，才利于证券顺利发行。如级别过低，则需采取信用增强机制，提高债券的发行等级。债券发行后，服务机构负责资产池的管理，收取、记录和存储抵押贷款池产生的现金收入，托管机构在规定期限将积累基金拨入付款账户，对投资者进行本息偿还。资产池期限届满时，在扣除本息和各项费用后，若有剩余则依照协议在原始权益人和SPV之间进行分配，然后交易终止。
住房抵押贷款证券化在金融市场上的交易方式，分别为住房抵押贷款证券化转让、回购转让、出售转让的贷款本息流程。在三种交易方式中，证券化创造投资工具的能力最强，可根据投资者的不同风险偏好设计出具有不同收益、不同风险结构的证券，满足投资者需要，繁荣资本市场。当然，也应该发挥住房抵押贷款回购转让和出售转让在二级市场中的积极作用，作为二级市场的必要补充。两种交易方式均具有交易环节少，参与主体少的特点，交易效率高、交易成本低，是二级市场的必要补充。而且，两种交易方式均不涉及过多的法规制度建设，在构建二级市场起步阶段可先行一步，为二级市场的深入发展探路。
三、金融法律法规
完善的房地产及房地产金融法律规范，是住房贷款证券化实施成功的前提。根据法制经济原则的要求和国际惯例的规定指导证券化的理论与实践，最大限度地保护房地产证券发行人、中间人和投资人的权益。
住房抵押贷款证券化是一项极其复杂的系统工程，将银行债权转化为投资者有价证券持有权的过程中，涉及原始债权人、证券特设机构、信用评级机构、贷款服务、证券投资者等方面的利益。我国现有的法律体系在实施住房抵押贷款证券化的操作方面尚属空白，甚至有些法规与之相冲突。我国现行《证券法》的相关条款，缺乏对资产证券化在房地产融资业务应用中的规定，势必增加住房贷款证券化的推进难度。而建立风险隔离机制所要借助的相关法律有《破产法》和《信托法》，由于这两种法规在国内出现的时间还不长，实施过程中难免存在种种困难。因此，需要着手构筑资产证券化所需要的法律框架，并研究制定相关法律法规。
四、住房抵押贷款证券化的利息
住房抵押贷款证券化（MBS）的发行与利率密切相关，住房抵押贷款中的贷款利率是影响抵押贷款供给与需求的一个重要变量。根据抵押贷款利率的可变与否，住房抵押贷款可以分为固定利率抵押贷款与可变利率抵押贷款两种类型。合理的利率体系对住房抵押贷款及其证券化的发展具有重要意义，我国住房抵押贷款证券化的深化将在相当程度上取决于利率市场化的进程。以下按不同利率方式来比较分析。
固定利率的抵押贷款方式。目前商业银行发放的住房抵押贷款均执行人民银行规定的利率。在固定利率抵押贷款方式下，金融机构承担了全部的利率风险。实施住房抵押贷款证券化，金融机构可根据未来市场利率的变动，选择使自己盈亏相抵的整个贷款期内的平均存款利率作为抵押贷款中的合同利率。住房贷款证券的风险在一个合理的收益率（利率）的范围即稍高于国债而低于企业债券，其收益水平也应当与所承受的风险大体相当。由于住房贷款证券有政府的信用和房地产投资收益作保证，无论其信誉还是收益水平都比普通的企业债券高，所以可以合理确定其收益率的范围。特别是在利率上升的市场环境中，金融机构更加需要加强对市场利率的预测，制定合理的贷款利率水平，这一贷款利率应当是将风险溢价因素考虑在内的。在固定利率的抵押贷款方式下，金融机构是否会遭受损失，直接取决于其对未来市场利率变化的判断是否准确。此外，金融机构在发放固定利率的抵押贷款时，必须加强自我约束，保持谨慎经营的作风。
可变利率抵押贷款方式。在可变利率抵押贷款方式下，尽管金融机构经营住房抵押贷款业务中的“借短贷长”问题并没有得到解决，但由于抵押贷款的贷款利率可以随着市场利率的上升而调高，因此金融机构所面临的利率风险要小得多。在存款利率保持政府严格控制，贷款利率实行浮动的结构下，抵押贷款利率低的银行，就意味着能够争取到更多的借款人，这将增强住房金融一级市场上的竞争，有利于提高住房金融效率。目前我国应当实现贷款利率调整周期的多样化，逐渐放开银行贷款利率，给予贷款利率更大的浮动空间。住房抵押贷款利率的调整周期为一年，在年初按新的法定利率调整执行，分段计息。从不同偏好的借款人需要的角度而言，实现贷款利率调整周期的多样化更能够满足居民对住房抵押贷款的需求。至于利率风险，商业银行完全可以通过住房抵押贷款的证券化将其转嫁给MBS的投资者。这样，住房抵押贷款的借贷双方的利益都可以得到满足。
固定利率抵押贷款下的可变利率抵押贷款方式。事实上，固定利率抵押贷款与可变利率抵押贷款并无太大的本质区别，因为我们可以将固定利率抵押贷款方式视为可变利率抵押贷款方式的一种极端，即利率调整周期无限长(其实只要大于贷款期限即可)或调整幅度为零的可变利率抵押贷款方式。既然如此，那么这两种贷款方式就应当是可以转化的。美国的实践已证实了这一点。在1987年，由于抵押贷款的贷款利率开始上升，一些金融机构就推出了一种新的可变利率的抵押贷款，允许借款人在利率上升时将贷款方式转变为固定利率的抵押贷款以防止因利率进一步上升而遭受过大的利率风险损失。
最后，还要分析的是，要进一步完善我国国债发行与交易体制，使国债利率成为我国长期债券的基准利率。资本市场上的基准利率对相关金融产品利率会产生重要影响，很多金融市场上都以国债利率作为市场的基准利率。在我国，各种债券的利率都受到银行存款利率的影响，国债利率尚未能成为我国金融市场利率的基准。由于银行存款利率目前仍然属于受管制的利率，并不能完全反映市场资金供求状况，其作为金融市场基准利率将必然导致我国金融市场价格的扭曲，最终将影响我国金融市场功能的发挥。因此，我国有必要进一步完善国债发行与交易体制，使国债的利率更能反映金融市场资金的供求状况，并作为我国其他金融产品定价的基准。只有这样，才能真正实现我国的利率市场化。
[参考文献]
[1]于凤坤．资产证券化：理论与实务[M]．北京：北京大学出版社，2002．
[2]宾融.住房抵押贷款证券化[M]. 北京：中国金融出版社，2002.
[3]于长秋．住房抵押贷款动作机理探析[J]．北京：金融研究，2002(6)．
[4]]张歌．论商业银行住房抵押贷款证券化[J]．济南：山东财经学院学报，2005(5)．
[5]斯蒂文．L施瓦茨．结构金融一资产证券化原理指南[M]．北京：清华大学出版社，2003．
转载注明来源:https://www.xzbu.com/2/view-510667.htm
