高管任期文献研究及态势分析

来源:用户上传      作者:张曼迪

　　【摘要】自Hambrick（1984）等提出高阶梯队理论以来，国内外学术界开始关注公司管理层的特征对于公司现状和未来发展的影响。其中高管团队任期作为一个清晰的可观测变量，代表职业经理人参与控制和公司董事会监督弱化的标志，成为探讨对公司经济后果影响的重要变量。此前学者对该领域文献归纳甚少，研究高管任期生命周期内不同阶段的决策和行为，可以深入探讨公司短期和长期行为的本质原因，分析公司财务和战略层面现状的推动因素，同时也为公司的人力资源管理实践提供了指引。
　　【关键词】高管任期；高阶梯队理论；
　　高管团队任期交错；任期异质性
　　【中图分类号】F832.51；F272.91
　　一、引言
　　高管团队成员的稳定性一直是资本市场关注的话题，以CEO为核心的管理团队任期常常与企业经营绩效、短期与长期战略密不可分。在公司经营实践中，高管团队作为公司经营战略的执行者和经营活动的控制者，他们的决策和行为实际上主导了公司的财务和经济成果。
　　以CEO为核心的高管团队受制于公司章程和合同规定存在特定任期，因此与公司作为企业法人的长期限存在不匹配性。在既有任期和预期任期中，高管团队个人面临短期限决策，同时出于个人声誉和职业发展考虑，可能存在谋求个人私利的行为，并且随着任期时间变动，其动机和行为也可能存在规律性变化，从而影响企业的经营与财务情况；此外，随着任期时间推移，董事会监督和约束力度会随着高管对公司掌控程度的增强而减弱，高管团队在信息掌控和自主权空间等方面的控制能力逐渐增强，客观上为高管团队做出自利行为的短期限决策提供了外部条件。因此高管任期与企业经营的成果密不可分，是探讨企业经营与财务情况时需要加以关注的变量。
　　自从Hambrick（1984）等提出高阶梯队理论，学术界普遍共识为，企业经营发展不是完全依靠某个个人，而是依靠由不同的个性特点、教育背景、工作阅历和技能特长的核心员工构成的高管团队。近年来，以高管团队任期作为管理层重要特征为研究对象的研究逐渐丰富，尤其是以CEO为核心的高管团队工作年限对企业内部经营情况影响领域的文献层出不穷，是高阶梯队理论在实证研究中的先行者。
　　此前学者对该领域文献的归纳分析甚少，事实上，研究高管团队任期的文献经历了从控制变量到研究变量再到调节变量的发展历程。最初学术研究中仅将任期作为研究企业经营情况文献中的控制变量，后在单独研究管理团队任期这一特征时，因变量的研究范围逐渐广泛，从管理团队自身的薪资报酬、股权激励等个人效益，到公司的财务、研发、投资等各项经营情况，以及会计政策选择及会计信息处理等信息披露结果，证实了高管任期对企业经营情况的影响至关重要。此外，由于高管团队包括CEO、CFO、COO等多位核心管理人员，任期不完全重叠，且大家的利益主张可能存在不一致的情况，在任期交错及前后时段对企业业绩等可能会存在不同影响。近年来在高管团队任期异质性方面的研究也逐渐丰富，除了研究高管团队整体情况外，主要为CEO和CFO任期交错对企业财务和经营情况的影响。当前高管任期作为企业价值的调节变量的研究逐渐兴起，作为管理层获取控制权私利的代理变量，任期内不同阶段对企业价值的影响方向和程度可能存在差异，是当前高管任期文献的研究趋势。
　　区别于其他相对固定的高管特征，从高管任期这一清晰的可观测变量入手研究企业经营情况，参考Hambrick（1991）提出的CEO任期五阶段模型，可以深入研究高管在任期內不同阶段的决策及对企业经营情况的影响，了解企业战略制定和经营行为的推动因素，同时为实践公司的人力资源管理提供理论指导。
　　二、研究变量的度量
　　（一）高管任期
　　高管任期指的是截至第t年高管的任职年限。一般以每年的9月30日或6月30日作为任期的年度划分。以6月30日界线为例，若新的CEO于某一年1月1日至6月30日之间入职，则此年为该CEO任期的第一年；若在7月1日至12月31日之间入职，则该CEO任期的第一年为次年；若CEO在某一年1月1日至6月30日之间离职，则此年的前一年为该CEO任期的最后一年；若在7月1日至12月31日之间离职，则此前为该CEO任期的最后一年（Bo，1996；许言等，2017）。
　　（二）高管预期任期
　　高管预期任期指当高管仍在任时，预计其在离职前的预期继续在任时间。由于高管在任时，无法准确预测其离职时间，故预期任期不可直接获得，存在两种方法作为预期任期的替代变量。一种是订立离任的虚拟变量，使用已知的法定离职年限，划定该期限前的特定时间段为预期离任时段，即这段时间内CEO已经能够清晰地预见职业生涯的发展，已经接近失去公司经营控制权的临界点，例如研究我国公司情况中常常使用“59岁”作为是否预计离职的虚拟变量的分界点。但该离散变量与实践中上市公司CEO通常在法定退休年龄前离职的情况不太相符；另一种是参考同行业公司总体的CEO任期情况估计CEO预期任期，同时考虑既有任期和管理层年龄两个维度因素，即同行业公司CEO的平均任职年限与该CEO任职年限之差和同行业公司CEO的平均年龄与该CEO年龄之差的和，高管既有任期和年龄越低于同行平均年限，越有可能继续连任、预期任期越长，符合实践中上市公司高管任期的实际情况，且该连续变量更容易刻画不同预期任期情况下高管的不同经营决策对公司业绩等的影响（Antia等，2010；李培功等，2012）。
　　（三）高管任期的生命周期
　　参考Hambrick（1991）提出的CEO任期的动态模型，重点关注高管成员在任职初期和离任前的行为。
　　高管在任职初期通常希望尽快树立个人声誉，因此有动机操纵信息披露情况。部分以文献取得的CEO样本的任期中位数的一半为界限，将“任期初期”哑变量定义为“是否处于前一半的任职期间”，若该年度值属于此范围，则取1（许言等，2017）；此外，还有一些文献会主观定义CEO从入职起前几年为任职初期，如（Ali等，2014）定义CEO任期前三年为任职初期。 　　高管成员在临近离任时，其获取私有收益的动机较强，可能采取有损公司价值的行为。“离任前”哑变量通常定义为“是否为高管离职前的最后一年”，若处于离任前一年或当年，则取1（Dechow等，1991；刘运国等，2007；陈德球等，2011；江伟等，2015）。
　　（四）高管团队任期及异质性
　　1.高管团队任期
　　高管团队任期表示公司现任管理层的整体任期情况，通常取管理层所有成员任期的平均值，即高管任现职时间之和/高管总人数，不足1年的按1年处理（韩静等，2014）。
　　2.高管团队的任期异质性
　　高管团队任期异质性为高管团队异质性的一种特征，通常定义为高管任期的标准差/高管任期的平均值（韩静等，2014；李卫宁等，2014；陈闯等，2016）。
　　三、高管任期的影响因素
　　（一）高管任期与企业改善经营绩效的意图有关
　　朱红军（2002）发现经营业绩较差的公司会更频繁更换高管团队人员，导致高管团队任期较短是公司尝试提升业绩的手段。由于我国上市公司大股东常常指派或兼任总经理等高管人员，文章研究发现在变更大股东的公司中，高管未更换的公司经营业绩相较于此前显著提升，但大量存在利用线下科目做账的盈余管理的情况，进一步印证高管人员借以好的经营业绩包装满足公司要求实现延长任期、保住职位的目的。Jennifer Francis等（2008）发现更有名望的CEO通常却和较差的公司收益相关联的原因是较差收益的公司对有能力（名望）的职业经理人的内生需求，公司在业绩没有得到改善情况下会频繁更换CEO。李卫军等（2014）针对我国机械设备行业上市公司进行统计分析，发现行业绩效大幅下滑的2005—2009年期间，每年内更换高管的上市公司比例达到10%～14%，继而提出董事会通过更换CEO以期待公司实现战略变革从而改善业绩，新任CEO入职后的首要任务即为经营业绩的提升，即任期长短与公司业绩水平紧密相关。
　　（二）高管任期与企业战略定位有关
　　Thomas等（1991）对公司按照战略分类研究后得出结论，选择创新战略（prospector）的公司中高管团队任期较短。可能由于随着高管任职时间的延续，管理层不再像之前一样积极地进行战略变革，转而开始习惯于以自己固有的方式经营，从而不符合公司的产品创新和市场开拓的战略方向（Grimm和Smith，1991；Hambrick和Fukutomi，1991）。
　　四、高管任期的经济后果
　　（一）高管任期的经济后果
　　目前，关于高管任期的经济后果从影响高管自身的管理层薪酬扩展到影响公司层面的短期/长期业绩、报告/消息披露、战略/政策决策等方面，主要包括投资支出、研发投入、财务报告质量、信息披露、经营战略决策和会计政策选择等热点主题。此外，还有很多文献探讨了高管团队任期异质性以及管理层之间任期交错对于个人发展或公司经营的影响，主要集中于管理层离职率、公司战略变革、创新投入、财务业绩、盈余管理等方面。
　　1.管理层薪酬
　　Lazear（1981）提出随着职业经理人任职时间增加，其阅历和经验的增加会提高人力资本价值，经理人市场会据此调高管理层薪酬。Hill等（1991）发现CEO任期是其薪酬的决定性影响因素，除了客观的阅历与经验增加外，任期较长的CEO有能力开展更多自利行为，所获得的私有收益使得个人总体报酬逐渐升高。牛建波（2004）认为高管人员的管理能力会随着任职时间的延长而逐渐提升，是期望报酬上升的原因；此外随着在任时间增加，高管会更倾向于包括股权激励等长期回报。
　　2.投资支出
　　Le Breton-Mille（2006）等认为家族企业的CEO任期较长是导致家族企业比非家族企业业绩好的重要原因，家族企业CEO的任职时长超出非家族企业的CEO的 2～3倍。进一步提出较长的高管任期提升企业绩效的原因在于避免了“短期限决策”，在较长远的投资期限中做出与公司利益较一致的决策，表现在主动向公司基础设施研发方面加大投入，以及避免“帝国构建”的个人自利行为，即减少与公司主营业务低协同的多元化投资、高风险的杠杆收购等对需要耗费大量资源的投资决策。李培功等（2012）研究得出CEO任期与企业投资水平、过度投资程度显著正相关，但在离职前该相关关系不再显著，验证了高管在任期内存在“帝国构建”的动机，离职前演变为“但求无过”的行为模式，与Murad Antia（2010）得到结论相似。
　　3.研发投入
　　Hambrick等（1991）提出在任期限较长的CEO会随着时间流逝降低事业的新鲜感和对战略创新的动力，从而研发投入较少。Dechow等（1991）研究发现长时间任职的CEO在任期后期会通过降低公司研发投入来包装公司业绩，体现出CEO在离职前对声誉考虑权重降低，通过体现收益获得奖励的报酬增加。刘运国等（2007）研究发现高管任期与研发投入显著相关，随着在职期限增加，高管对公司的内、外部信息掌握程度增加，从而可以更加准确地推断研发投入为企业发展及自身利益所能带来的好处；但在高管离任前研发支出会显著降低，表明高管在临近离职时为寻求短期业绩而牺牲企业长期价值从而增加收入。
　　4.财务报告质量
　　多数研究表明，CEO对任期内报告的激进程度、盈余质量管理等都存在重大影响（Mian，2001；Geiger等，2006；毛洪涛等，2009）。Dechow等（1991）发现CEO在任期后期提供的财务报告质量较为激进。Pourciau等（1993）发现新任CEO会通过调整应计科目进行跨年度的盈余管理，降低当年收益、增加下一年收益从而达到凸显自身业绩的目的。DeAngelo（1998）发现高管团队离职前期为了自身利益从而有虚增公司盈余的动机。朱红军（2002）研究发现我国上市公司高管人员更换后，公司收益显著提升达到市场平均水平，但主要源于大量的盈余管理，主要通过投资收益等与主营业务不相关的科目调整，因此实际上CEO在任职初期并未真正改善公司的经营和盈利能力。陈德球等（2011）研究发现任期越长的CEO提供的财务报告盈余质量越稳健，即较长任期的管理层更重视保護自身声誉因而提供高质量的盈余报告，短任期的管理层希望尽快建立声誉因而提供较激进的盈余报告；在离职前的一年，CEO更重视短期利益，因而会通过提供激进的盈余报告以获得较高的业绩奖励，主要通过降低研发投入使收益增加。Huang et al（2012）、Ali等（2015）研究发现类似结论，即CEO在任期初期为建立个人声誉会进行较多的向上盈余管理，后期为保护个人声誉进行的盈余管理显著减少。 　　5.信息披露
　　Kothari等（2009）研究了管理层在任期内是否会将坏消息延迟披露，发现股价对坏消息披露的负面反应幅度将大于股价对好消息披露的正面反应幅度，即证实了管理者将坏消息隐瞒并累积到好消息刚发生的临界点，证实了高管人员在任期内会通过有计划地管理信息披露来优化市场对职业经理人能力的评价。Hermalin等（2012）也发现CEO会尽可能拖延披露或隐藏坏消息，以期随着市场关注度降低坏消息的消失，从而避免个人声誉和职业生涯发展受损。俞逸颖等（2019）发现高管团队的平均任期长短与会计信息质量呈相关，许言等（2017）发现CEO刚入职和离职前一年股票收益率负偏度显著降低，说明在任职初期追求个人声誉、后期追求私有利益的动机都导致CEO较多地隐藏了公司的坏消息，其中由于国有企业离任审查有关晋升较为严格，国企CEO更偏向“但求无过”，因此相较于民营企业CEO隐藏坏消息较少；此外，文章还研究了盈余管理是否是CEO进行坏消息隐藏的手段，结果发现向上盈余管理的中介效应显著，而向下盈余管理不显著，表明任期较长的CEO通常通过提供激进的财务报告以隐藏坏消息。
　　6.经营战略决策
　　Gabarro等（1987）发现CEO在任期初期两年半间会做出大部分战略变革决策，而随着任职时间的延长，CEO会更坚守既定经营战略，因此在任期后期公司的战略转型减弱。Miller等（1991）提出在位较久的CEO会固步自封，不再积极学习新技能，反而与外部环境连接较少、对外部环境变化的敏感性降低，从而丧失进行研发和改革的斗志。Harris等（1997）认为新的CEO入职后会面临战略转型的阻碍，一方面源于对新公司的具体业务、文化氛围等缺乏认识和了解，另一方面会面临与其他原有管理层成员在管理和交际风格方面的磨合，因此CEO在任职初期为避免冲突，不会做出较大的战略变革。孟祥展（2018）研究发现公司的战略变革相对于行业水平随着CEO任期呈现“U型”变化，在CEO任职第三年时公司战略变革程度与行业平均值差异最小，随着任职时间延长在第三年前差异逐渐减小、第三年后差异逐渐增大。
　　7.会计政策选择
　　Nejla（2006）发现随着管理层在职时间的延续，高管成员对组织资源的把握程度更高，对团队合作和工作环境的适应程度加深，加之自身的知识和能力革新程度降低，对组织的依赖性增强，因此高管人员为避免离开“舒适区”而进行管理防御的行为增强，其中就包括平滑收益、掩饰亏损、“洗大澡”等手段（李增泉，2001；罗进辉等，2010）。王福胜等（2014）研究了CFO与作为管理防御手段之一的资产减值准备科目计提的关系，发现CFO的任期越长，越会采取激进的会计政策，资产减值准备科目金额计提的比例越高，其中短期和长期资产的计提比例都会显著提高，表明任期较长的CFO有更强的管理防御动机。并且在控制CEO特征后CFO任期对资产减值准备计提的显著性仍存在，表明CFO对会计政策的选择具有独立影响。
　　（二）高管团队任期交错的经济后果
　　许多文献研究发现，高管团队任期异质性会导致管理层团队不稳定的工作关系，不易形成信任与团结的工作氛围，因此容易产生摩擦、发生冲突，不易达成一致的决策（Zenger等，1989；Ancona等，1992； Jackson等，1991；Snyder等，1993；田祥宇等，2018）。管理层任期交错对公司的影响包括：（1）高管团队成员合作意愿与默契较低，工作满意度会降低，因此离职率显著提升（Wagner等，1984；Godthelp，2003；Boone等，2004）；（2）推行创新型战略或进行战略变革时，由于团队成员缺乏信任基础与合作氛围因而价值观差异较大，面临此种重大决策时会存在严重的意见分歧从而导致变革无法实施（Snyder等，1993）；（3）进行创新投入的决策时，高管之间存在沟通障碍，决策难以在时间窗口内有效形成，因此会显著抑制企业的创新投入水平，表现为专利产出较少，导致企业缺乏支持后续发展的竞争优势（Sylvia等，1989；田祥宇等，2018），此外田祥宇等（2018）进一步发现我国国有企业董事长与CEO的任期交错对企业创新的负向影响比民营企业更加显著，但企业产权性质之间的差别在董事长与CFO任期交错的情况下不再明显；（4）高管成员之间内耗增加，无法形成有效的优势互补与精诚合作，对公司业绩具有负面影响（Smithet等，1994；Carpenter，2002）。
　　但对于财务报告的盈余管理等不规范的财务行为，管理层任期交错对盈余管理水平具有抑制作用。姜付秀等（2013）发现公司盈余管理的程度与CEO和CFO任職时间差异显著负相关，即任职时间差异越大或任期重叠时间越短，提供的财务报告越稳健，主要对公司向上的盈余管理影响显著，并且这种影响与CEO是否早于CFO入职无关。
　　（三）高管团队任期异质性的经济后果
　　目前在高管团队异质性的研究中较为普遍地将任期异质性作为异质性的一种类型进行分析，此外还包括年龄异质性、教育背景异质性、职能背景异质性等其他种类解释变量。
　　李卫宁等（2014）研究了高管团队异质性对于团队学历及教育背景对于公司业绩提升的调节作用，发现任期异质性显著降低了两者的正相关关系。韩静等（2014）研究了高管团队任期及任期异质性对会计稳健性对投资效率的调节作用，发现高管团队任期异质性越强，对会计稳健性导致的抑制投资过度、弥补投资不足的影响具备负向调节作用；此外，高管团队任期越长，会加强民营企业中会计稳健性对抑制投资过度、弥补投资不足的影响。陈闯等（2016）得出结论高管团队的任期异质性可以显著抑制企业风险。
　　五、研究趋势
　　（一）高管任期与其他解释变量的共同影响
　　高管任期作为高管重要特征之一对经济成果的显著影响已经证实，相关学术研究成果日益丰富，近年来学术界开始探讨任期作为公司治理变量之一和包括其他高管特征在内的解释变量具有共同作用，以期待探讨更多经济现象的本质原因和实践意义。 　　謝获宝等（2017）以高管任期为调节变量，发现高管任期较长的公司，成本粘性对高管薪酬业绩敏感性的负相关关系越显著，从而得到结论：企业的经营风险越高，企业实际绩效与高管主观努力越难以一致，而高管在能力内预见这种不利自身的情形时，会采取更多自利行为从而进一步影响企业绩效。杜兴强等（2017）研究公司的管理层“等级”文化是否会影响到独立董事发表异议意见，同时以CEO任期为调节变量研究任期较长的CEO会加剧还是削弱这种影响。研究发现对独立董事“论资排辈”氛围会打压“位卑”者的异议进谏，同时任期较长的CEO拥有较大权力，导致的普遍赞同意见的氛围对独立董事的言论自主性影响更大。马奔（2019）研究高管的证券背景对上市公司收购的数量和价格的影响进行研究，发现有过券商任职经历的高管更容易促成上市公司的并购交易，但作为被并购方的高管却没有为公司争取更多利益，收购议价显著降低。研究进一步发现，这种行为主要发生在任期为三年以内的高管样本中，说明任期较短的高管更有动机为获得私有收益而牺牲公司利益。
　　（二）高管团队其他成员的任期交错影响
　　此前的文献大多集中在高管团队整体的任期异质性以及CEO和CFO个人或两者任期交错导致的经济后果，很少有研究对高管团队中CEO和CTO、CMO、COO等任期交错进行分析。例如CTO作为公司管理层中的技术背景决策者，对企业研发投入和专利产出应具有重要影响；CMO作为公司营销领域的负责人，可能有效推动企业内部和外部信息的获取、企业销售增长率提升等。因此将高管团队成员身份进行区分后，再具体分析CEO与其他职能领域负责人任期的交错情况可能会得出影响公司经营情况的补充结论，丰富了有关高阶梯队理论的现有研究。
　　（三）高管任期的其他潜在经济后果
　　此前高管任期的经济后果主要集中于高管自身以及公司层面的战略、业绩和信息，对公司的其他利益相关者影响的研究较少，之后的研究可以进一步探索高管任期的其他潜在经济后果。例如银行作为公司的债权人，其债务契约决策是否会受到高管任期这一特征的影响；以及证券分析师作为市场信息的沟通者，其对企业的盈利预测是否会因“有限理性”而主观放大高管任期的影响等。
　　“契约观”认为企业由一系列的契约构成，而债务作为企业融资约束面临的重要问题，债务契约的研究一直都是学术界关注的重点。张亮亮等（2014）研究了高管政府背景是否会影响会计信息债务契约的有用性，结果发现具有政府背景的高管会通过影响银行的贷款决策显著减弱这种影响，从而延长了企业的债务期限，并且这种负向影响在民营企业中更为显著，与实际中民营企业面临更严重的融资约束情况相符。除了政府背景外，学者可以进一步探讨高管任期对于债务契约的影响，一方面在任较久的高管与当地银行可以建立较深的公/私联系，从而可以取得较长的债务期限或较低的债务成本；但同时可能存在处于融资困境的公司为寻求债务融资资源会更频繁更换CEO的情况，对高管任期文献综述在契约中的研究开辟了新的思路和成果。
　　“信息观”认为会计的作用在于通过提供更多企业内部信息，降低企业不同的利益相关者之间的信息不对称性。伍燕然等（2016）发现投资者情绪会影响分析师盈利预测，在控制公司治理水平因素后，仍与盈利预测偏差的正相关关系显著，该研究说明分析师也仅具备“有限理性”，报告结果会受到利益相关者的影响。由此推及，对于仅依据公开信息或难以实现充分尽调的分析师而言，有限信息下分析师难以给予全面公允的评价，因此高管特征本身可能会影响分析师的主观判断，从而影响报告结果。而高管任期作为企业管理层稳定性和经营战略变革的隐含信息，对分析师盈利预测也可能具有重要影响，例如在并未得知离职原因信息时，高管短任期信息可能会使分析师臆断公司管理层结构的不稳定会给公司经营带来负面影响。
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