中东欧国家的公司治理

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　　中东欧各个国家在改革政策上差异很大，所经历的转轨路径也各不相同。尽管存在上述差异，它们的金融体系结构却正迅速趋同。在这些后社会主义国家里，资本主义的框架雏形已日益显露，公司治理方面所面临的挑战也就愈加清晰。
　　有关所有权、控制权和融资方式的最新可比数据显示，转轨经济这些新兴资本主义体制有许多共同特征。
　　尽管在各国经济中还是不同程度地存在国家所有权，但私有产权已经无处不在并占据着主导地位。所有权和控制权越来越集中。与此同时，许多国家还出现了大型集团公司，而且外国所有者的重要性也日益增加。随着公司规模不断扩大，所有权和控制权也在逐步分离，但主要采取了金字塔式的分离模式。
　　中东欧国家的大多数公司依然是所有者管理，但管理的职业化也越来越普遍。值得注意的是，尽管公司里有了职业经理人，但控股股东还是处于举足轻重的地位。更有甚者（姑且不论是好是坏），大股东往往超越法规和公司章程所规定的权限为所欲为，甚至影响政治过程，特别是在涉及到公司治理规则制定和金融部门发展等问题时，他们更要插手干预，这种情形不仅目前随处可见，而且仍将持续下去。
　　所有权与控制结构的形成和发展对公司治理具有非常重要的意义。在所有者管理的公司里，最根本的权衡取舍是既要为企业家提供激励，又要保护中小投资者的利益。
　　来自中东欧国家的数据和大量实证案例都表明如果想要打击欺诈行为和降低融资成本，加强对中小投资者的保护是最为重要的。但保护中小投资者的政策也并非完美无缺，即如果在收购过程中过分强调保护少数股东的利益很可能不利于鼓励战略投资者进行企业重组，而企业重组对于中东欧国家而言又是迫切需要解决的问题。强制性拍卖竞标要求处于控股地位的所有者收购其他股东的股票并会迫使公司摘牌退市，这样一来就会损害新兴股票市场的稳定性。
　　当控股股东逐步将公司的日常管理工作交给职业经理负责后，公司治理问题的性质也就发生了变化。经理层必须受到监督，而只有控股股东才有足够的激励来承担监督的职责。但对于中东欧国家的公司来说，控股股东与中小股东的冲突才是公司治理中的主要矛盾。在这种情况下，公司治理面临的关键权衡就变成了既要为控股股东提供足够的激励来监督管理者，同时又要保护中小投资者。当最严重的欺诈行为得到遏制之后，过分强调保护少数股东的利益会加强公司管理者的信息优势。
　　由于公司治理中的其他制衡机制力量薄弱，大股东（对管理者）进行监督的重要性就显得更加突出。当所有权和控制权非常集中时，敌意收购和代理权争夺作为约束制衡工具所起到的效果就会大大降低。
　　同样，当公司被单个股东所控制时，就不能指望董事会的独立性会发挥多大作用，而且管理者报酬计划的效果也会大打折扣。在法律执行非常糟糕的环境里，法律诉讼也起不了多大作用，不可能成为一种影响公司治理的可信赖的机制。在这种情况下，就只得依靠大商业银行为公司部门提供融资。
　　尽管目前公司治理的许多补充机制都不健全，但这决不意味着我们对此就只能撒手不管了。从中期来看，更好的办法是提高商业银行在公司治理中的作用，希望它们能够承担部分的监督职责。经过一段时间以后，随着融资机会的不断改善，公司控制权的市场竞争机制会得到加强，这将有助于提高可竞争性。当法律环境得到进一步改善，特别是法律的执行得到改善之后，诉讼就有可能成为完善公司治理的一种有效机制。
　　就中东欧国家而言，对所有权和控制权结构发展所采取的监管措施往往模仿欧盟成员国的监管制度，而且在一定程度上还有所突破。这样一来，中东欧国家纸面上的监管规则比大多数欧盟国家还要强调对少数股东的保护，但是在实施这些监管规则时，又要提供激励来发展活跃的控股股东。例如，在好几个国家里，对强制性竞标规则的阐释就非常模糊，这就为控制权的溢价提供了更多机会同时也有利于大宗股权的交易。
　　本文阐述了中东欧国家目前的一些制度环境特征。说明这些国家上市公司的所有权和控制权非常集中，但各国在形式上又各不相同。尝试找出中东欧国家在公司治理方面所面临的主要问题，之后再讨论这些问题如何影响了监管政策的权衡取舍。

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