基于BMG理论剖析关联交易对公司治理效率的影响
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作者: 罗 勇 王艳瑾
【摘要】 我国作为新兴市场经济国家,近年来证监会制定并发布了一系列规范大股东行为的主要监管政策,资本市场监管环境明显改善,但是,通过关联交易输送利益的现象并没有得到有效缓解,公司治理机制的执行效率也一直得不到保障。为此,文章以关联交易为切入点,基于BMG理论得出内部资本市场结构的刚性和关联交易价格的无弹性是导致公司治理效率低下的原因,最后有针对性的提出改善治理效率的建议。
【关键词】 公司治理;关联交易;治理效率
一、引言
2009年11月,第二届中国会计与财务国际论坛就公司治理行为进行了广泛讨论。李若山教授指出:在股权没有分置的情况下,大股东、控股股东的股票是不能流通的,大股东为了取得利益,其唯一手段是掏空或占用上市公司资金,但2006年股权分置改革股票全流通后,大股东和制衡股东更多的是通过关联交易进行利益输送。刘峰教授等研究表明,作为新兴市场经济国家,我国上市公司大股东借助关联交易进行利益输送具有一定的必然性和普遍性。
目前,对于上市公司大股东利用关联交易进行利益输送其“屡禁不止”的原因,已有研究的普遍观点是:我国资本市场的信息披露不明,法律风险尚缺失,尤其是公司治理水平低下等原因造成的。基于此,为了规范上市公司运作,在近年来制定了一系列约束大股东行为的监管政策。但是,出台的一系列公司治理机制,比如控制关联交易的数量,并不能使大股东利用关联交易来获取私利的行为得到遏制。
那么,在我国日趋严密的监管政策环境下,关联交易中的哪些因素在影响公司治理的效率问题呢?
二、BMG理论简介
Becker, Murphy and Grossman(GMB,2006)在研究毒品问题上取得一定的成效,基于商品市场交易结构,他们提出的一个理论框架(以下简称BMG理论),解释了管制政策的不断加强但毒品市场屡禁不止的原因。根据商品市场交易结构,毒品市场的需求或供给曲线总是缺乏价格弹性,因此若要减少毒品消费需要通过更大的努力(政府制定一系列的政策措施),这样将会使社会成本支出加大。强化执行机制的结果是:使毒品消费的数量由Q1减少为Q2,但与此同时执行成本又从C1增加到C2。通常来讲,生产者为了补偿执行成本△C,会导致总体资源支出△R(消费者支出),即消费者会最终承担由制度执行增加而导致的资源耗费。
如果以△表示变动百分比,ε表示需求曲线的价格弹性,那么
△R=(1+ε)△C
即:当商品需求缺乏弹性时(ε>-1),则强化制度执行将会增加总体资源指出,并不能够减少对该商品的供给和消费;而当(ε<-1)商品需求具有弹性时,则成本减少。
以经济学视角研究效率问题,即:最小的投入获得最大的产出即为效率最大化,结合BMG理论,即当商品具有弹性时,收入>支出,即行为有效或高效;当商品缺乏弹性时,收入<支出,即行为低效或无效。
那么,在公司治理行为当中,政府可以通过管制手段(中国证监会等市场监管机构在近年来制定了一系列的规范大股东行为和保护外部投资者利益的政策法规)来加强治理行为的有效性。例如:证监会颁布的《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》中,证监会致力于限制上市公司关联交易以重视分红派现的政策目标。在依法治市的大环境背景下,我国资本市场上管制规则逐年增多,内容也更加全面,可以说是形成了较为严密的监管环境,但是,关联交易的数量丝毫没有得到有效地控制。利用BMG理论,我们把公司治理等同于执行机制制度,把关联交易看作商品消费来研究我国目前的公司治理效率处于何种水平。
三、案例分析――以五粮液集团为例
与贵州茅台水平相当的白酒行业五粮液集团,每年的股东所得到的就是“不分配”,五粮液集团从不重视用现金股利回报中小股东,损害中小股东的利益。
在改制环节上,五粮液公司上市由宜宾五粮液酒厂发起,对其进行局部改组而上市。作为第一大股东的宜宾市国资局将其持有的股权委托给五粮液酒厂管理,而五粮液酒厂改制为五粮液集团公司,成为实际控制人。五粮液集团作为实际控制人,对五粮液上市公司有了绝对的控制权,而其集团高管也经常由行政组织任命。据一些学者的统计分析,在五粮液股东结构中,并没有发现机构投资者对于关联交易表决情况来干预上市公司的决策、纠正大股东进行利益输送损害投资者利益的现象。这样形成的内部资本结构不能使关联交易的数量得到有效地控制。尚且在我国资本市场信息上不对称的情况下,企业控股股东可能将中小股东架空,形成内部控制局面,然后再通过各种理由使闲置资金留存于企业,而不用于分配,这严重损害了投资者的利益。
另一方面,由统计资料来看,五粮液每年都会与集团母公司在产品购销、品牌标识使用、接受劳务,租赁、交易事项中发生大量的关联交易。例如:在购销关联交易中,五粮液向集团母公司采购商品时,更多采用市场价,而向母公司销售时,更多是采用协议价;在劳务关联交易方面,主要是支付综合服务费给集团母公司,五粮液在提供货物运输、物业管理等费用上一直用集团的协议价对上市公司进行支付;在品牌使用的关联交易中,五粮液同样是按协议价支付商标和标识使用费给集团。总之,五粮液集团母公司利用其绝对控制权的优势在价格制定上同时具有绝对的话语权。
对此,我们对五粮液和集团母公司所发生的关联交易进行分析,得出与关联交易密切相关的是:内部资本结构和交易价格两个方面。
一是内部资本结构:到目前为止,我国绝大部分上市公司主要是由国有企业通过改制而来,集团模式的构建在中国相当普遍。我国企业通过“借壳上市”,使得上市公司集团模式具有一定的内生性。为内部市场结构的创建奠定了坚实的制度基础。随着集团子公司数量和规模逐渐增大,内部组织结构形式也愈加复杂,集团大股东为了通过关联交易来实现控制权私人收益最大化,往往通过多种途径来创建和强化企业集团模式的构建,目的是有助于内部市场结构的形成和关联交易事项的执行,这样的组织形式决定了内部市场结构的刚性结构。
二是市场价格方面: 对于集团内部之间的关联交易,在关联产品购销、接受劳务、商标品牌的使用方面,其交易定价主要是采用协议价的方式,但是在采用协议价时,子公司向母公司采购时是参照市场价格进行交易,但向母公司销售产品时,则较少采用市场价,其间的差别定价则是在某种程度上给控股股东进行利益输送为自己利益最大化提供了可能。因此,在关联交易中的价格定价在需求和供给方面是缺乏弹性的。
四、结论和建议
通过本文分析,根据BMG理论我们得出的结论是:与关联交易相关的内部资本市场结构的刚性和关联交易价格的无弹性使得治理结构支出方面成本加大,成效不明显。即:不断地加强公司治理结构,但是关联交易行为仍不能有效杜绝,从而导致了治理结构的效率低下成为现实。在缺乏投资者法律保护的国家,由于信息不对称,控股大股东为满足其个人利益,往往利用金字塔股权的结构进行利益输送,通过母子公司之间非公允的关联交易严重影响了企业集团的公司治理水平。
如何使公司治理效率的水平提高?首先要具有柔性的内部资本结构和双方公允的交易价格,这样才能在已有公司治理机制的环境下,关联交易行为可以得到有效的遏制。因此以这两个方面为出发点,提出以下建议:
(一)内部结构优化:推进企业集团整体上市
整体上市能使控股股东与中小股东,集团内各分部之间的利益高度相关,这样能够使企业集团的内部资本的使用效率得到提高。另外,应当对集团内部资金的配置加强信息披露;目前,上市公司虽然对与其利益相关的资金流动状况进行了披露,但是并没有对集团内部的资金使用状况进行很好的披露,所以为了使集团的资金配置情况得到更好的监督,应该使更多的信息得以披露。对集团内部资金运用情况应当要加强监管;从集团的角度保证资金的有效使用,要建立监督部门。此外,市场监督部门也要加强对其的监管力度,要抑制控股股东利用关联交易输送利益的行为,保护中小股东的利益。市场监管部门也要加强其监管力度。
(二)完善信息披露:建立开放的交易平台
有效市场假说的理论实质是:竞争程度的不同导致了不同有效的市场,有效市场的形成是竞争的结果。资本市场的高流动性,信息的公开性,使得价格完全处于一个公开的市场环境中,遏制了非公允的市场交易。价格的弹性也会使一系列的治理机制、公司治理的活动可以得到有效顺利地开展。●
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