浅议股权结构对我国上市公司融资行为的影响

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　　【摘要】目前，国内上市公司在促进社会经济增长的过程中，发挥着愈来愈显著的作用，并且引起了越来越广泛的关注。但在种种因素的影响下，这些上市公司的发展长期以来备受融资问题所制约着。而据实证研究发现，上市公司内部的股权结构，往往会在一定程度上，影响到自身的融资行为。基于此，本文从上市公司出发，探讨了股权结构影响的融资行为方面，希望广大上市公司能够顺利进行融资。
　　【关键词】上市公司;股权结构;融资影响
　　 在上市公司内部的融资很独特，存在诸多有关的影响因素，而很多学者也对这方面展开了研究。尤其是股权结构方面，针对融资行为，改革至今已基本上完成，并为规范资本市场运行夯实了基础，还妥善处理了一直以来影响国内上市公司高效融资乃至规范发展方面的问题，为健全资本市场、创新性发展市场打下了坚实的基础，以便上市公司更快、更好地发展、进步。
　　一、国内股权结构不当
　　国内上市公司一般情况下，很重视再融资方式，如增发、配股等。而在公司理财过程中，提出的“不对称理论”却强调，与投资者相比，经营者掌握了更全面的内部信息，如后续效益、投资风险等。所以，投资者仅仅能从经营者传输来的信息，对自身市场价值给予间接性评价。在发展前景一片光明时，通过负债融资，可以通过小资本投入换来高利润。相反，若前景不好，又或投资风险过大，则会侧重股权融资。所以，提高负债率属于积极信号，相应的经营者也会较高期望公司以后的收益，而通过发行新股，市场则会以为前景并不理想。因此，在“不对称理论”中，一般会鼓励少选用股权融资，而多多采取负债融资。但是，通过负债又极易导致财务危机而提升代理成本。就此，“先后顺序的融资理论”被提出来了，也即在融资的过程中，先开始内部资金，再利用负债，而股票发行在最后。基于此，有关案例也证实了这种“先后顺序融资理论”的绝对正确性。其中在最后才考虑发行股票的融资方式，但国内上市公司却首选发行股票。导致这种现象的原因并不是这个理论存在问题，而是国内的资本市场，真真切切地存在很多不好的地方。不仅债券市场并不够发达，广大投资者并不理性成熟，没有严格监督、约束经营者，而且最关键的原因就是在于不得当的股权结构。
　　二、股权结构对国内上市公司目前融资行为的影响
　　（一）股权结构组成
　　国内上市公司一般经由国有企业沿袭改制出现的，在股本中有非流通股、流通股。据研究发现，国内股具有“一股独大”的特点，且比例平均39.5%。目前，国有股减持虽然日益降低，但是却依然是一方“霸主”。而非流通股所占的平均比例为66.4%，相应的流通股仅仅约为1/3。
　　（二）配股影响
　　因为针对公司的股份，分割成了非流通股、流通股，其中转让非流通股一般基于净资产的准则，所以公司的整体价值均显示在流通股方面，造成流通股的实际市价为一股净资产的很多倍。对国际上股市主要的市净率调查显示，外国上市公司的整体市净率一般为1倍～2倍，而国内平均约为3.3倍，足可见国内流通股具有很高的价格。而在上市公司，两种股相同却价不一样，而引起相应的投资回报率之间具有很明显的差距。鉴于非流通股的绝对控股地位，加之公众持股数小，且相当分散，以致不能与之抗衡，相应的监督成本也过大，所以普遍具有“用脚投票”、“搭便车”的问题。
　　于非流通方面的股东而言，因为增发、配股这二者的价格都远高过各股净资产，只是稍低于二级市场上的价格，所以上市公司在增发、配股时，除了能增强信用度、避免财务风险外，还能促进股本增加后提高每般净资产。因为配股是将新股发售给原股东，而有些非流通股无法将配股上市，所以非流通股东一般选择放弃配股，并出售给流通股东自己的配股权利，而形成国内独特的“转配股”。又或配股出资把一定的实物资产当作自己的形式，而以上实物资产是否值钱便无从得知。
　　（三）对资产净收益率的影響
　　据上市公司研究数据显示，新股增发后各股都有明显增长净资产，且增长率平均为76.44%，甚至高达近4倍。这么一来，非流通股东便很明显地提升了财富，大量获取“免费”方面的利益，而这些利益都源于流通股下的中小持有股东。但纵观大多数筹资状况可知，并不是资金不够问题，而是因为发展成为了一种圈钱的工具。据对上市公司的有关调查发现，有增发12家公司后，反而有所降低每股收益，且最高的降幅却高达76.79%。其中从净资产的整体收益率角度来讲，新股增发后，造成一切公司均降低。主要是由于当整体效益并未明显增长的基础下，因为股本规模持续增大，而摊薄收益并降低各股收益以及相应的净资收益率，所以扩股增资以后，来自非流通股东的总体收益，往往是在损失流通股东的整体利益的前提下建立起来的。
　　当上市公司赚得利润后，常常还是很乐意分红的。针对非流通股来说，股东手持的股票往往无法流通，唯有利用分红派现才能收回投资。倘若遇到好的项目，然后才能利用增发或者配股来进行融资，相应的每次配股或者增发，均能促进各股净资产明显增大。例如，某友软件成功上市后，通过采取折合措施，总净资产8千万元转化成7500万股，且净资产为1.07元/股，发行新股的价格36.68元，一共有发行2.5千万股，成功发行后，各股净资产立刻提升至9.97元。而各股的年利润为0.70元，现金派发0.60元/股，除了要提取一定的法定盈余等外，其他的均用来派现，以致公布分红方案后，股价便立刻反映出下跌现象，而这些流通股东仅仅可以通过“用脚投票”来发泄他们内心的不满情绪。
　　（四）避免内部控制现象
　　在经营者看来，倘若借款则需承担还本付息的巨大压力，会提升财务危机处理成本以及代理成本，并强硬约束经营者自身的行为。而在经营者方面，股权融资则属于软约束，而且国内很多经营者甚至还以为股权融资并没有成本，可以免费应用，不仅不用还本而且还不用分红，很明显这和国外提出的股权融资最高成本理论大相径庭。由于经营者并不出于股东利益这种目标，又或国内并不会考虑全体股东的利益，而主要考虑的是大股东自身的利益，唯有赢得大股东的认可，方才可以保住自己的职位，所以上市公司常常变成大股东自己的提款机。 　　倘若非流通股占据着主导地位，而并不更改非流通股价格距离流通股价格方面的差距，则迫使上市公司并不偏向自身的股权融资将并不现实。政策提出的硬性规定除外，不然，立足自身利益来看，选择股权融资将十分明智。久而久之，则上市公司势必会降低负债水平，而令负债财务无法充分发挥出杠杆原有的作用，造成公司资本出现偏高的成本，来阻碍公司提高价值。在国内证监会颁发的增发新股方面的通知中提出：在开始发行前的一年以及一期的整体财务报表上，总的资产负债率为业界上市公司自身的平均水平或以上。此外，若新股所增发的股份量占据公司总股份的20%，则相应的增发提案，尚须得到股东大会上出席的流通股（也即社会公众股），对应的股东总数的50%以上一致表决通过。基于以上硬性规定，在某种程度上，还能有效抑制整体的增发行为，但是却无法从源头上妥善处理问题。其中最关键的所在，还是应适当调整股权的基本结构，并一致流通法人股、国有股。经由回购、减持国有股，来减小国有股的持有比例，以促进非流通股成功上市流通，控制一切股东保持同股同价。所以，在治理、监管公司角度来看，国有股减持至关重要，而多元化的股权则属于目前股份公司优化股权的一大发展趋势。通过非流通股成功上市，能提供给机构投资者更多的机会来大量持有股份，并进一步约束、监督经营者，充分利用收购兼并市场方面的功能，来缓解“内部人控制”问题。
　　三、结语
　　综上所述，伴随分置股权改革的顺利完成，迎來了全流通时代，更多的上市公司也愈发注重以股权来激励高层管理人员的措施。尽管国内的分置改革股权现已基本上完成，且已经大致消除掉证券市场制约的障碍，并有逐步恢复融资以及定价功能，业界市场也愈发健康、蒸蒸而上。在国内上市公司，整体股份包括流通股以及非流通股，且这两者之间存在着很明显的价格差异。而非流通股对应的股东控股方面的地位，也令上市公司很热心再融资方式。而在上市公司内部，股权结构往往会大幅影响融资行为，立足非流通股东及其经营者的方位来看，股权融资属于一种必然的选择。唯有适当调整股权结构，令股东均同股同价，才能扭转上市公司很难进行股权融资的现状，进而促进上市公司的发展。
　　
　　参考文献：
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