对冲基金的运作原理
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作者: 赵雪莹 蔡大为
摘要：对冲基金是私募基金的一种典型形式，起源于50年代的美国，如今在西方一些发达国家已经发展到一定的规模，但是中国至今还没有出现。对冲基金的形式多样，运作复杂，是一种在传统金融工具的基础上形成的新型的金融衍生工具。本文将介绍构造杠杆，组合衍生工具等对冲基金运作的基本原理。
关键词：对冲基金 ；金融衍生工具；私募；风险对冲；杠杆
1、对冲基金的含义和主要优势
（1）含义
关于对冲基金(Hedge Fund)，国际上至今并没有一个统一的定义，含义非常广泛，大致上是指通过各种金融工具和运作手段达到对冲风险，获得较稳定的投资收益的一种投资形式。常常利用空头和多头并作，倾向于构造高杠杆比率。
（2）主要优势
在对冲基金发展得比较成熟的西方发达国家，对冲基金属于私募的一种，不用向管理机构注册，也不用接受基金相关部门的监督，在监管方面的尺度比较大，可以做很多公共基金被限制不能做但是可以获得很高收益的运作。这也是对冲基金优越于普通公共基金最明显的优势。
另一个优势是，对冲基金的种类多种多样，投资可选择性强。除了传统的多头、空头、高杠杆的运作手段之外，还发展出基于期货、远期、期权、掉期，甚至还涉及实物等各种金融工具的投资组合方式。可以说，任何一种金融工具，只要它能降低组合的风险或者带来更高的收益，都可以被基金经理拿来，组合到某个对冲基金组合里。
再者，对冲基金的激励方式先进，能够促进基金经理更好的管理基金资产。通常公共基金的管理费用是按照固定比例从投资款中提取的，而对冲基金的管理费用除了固定比例提取之外，还于投资业绩挂钩。这样一来基金经理就更有动力和决心去管理基金。
2 、对冲基金的高杠杆率
（1）杠杆构造的方式
杠杆的创造有4种方式：无抵押贷款、抵押贷款、保证金账户和包含有杠杆的金融工具。
无抵押贷款通俗地说就是看在贷款申请人的信誉上，没有任何抵押资产就能获得银行的贷款，前提是贷款申请人必须很有声誉，规模比较大。抵押贷款是最常见的方式，可贷款数额是抵押品价值的某个百分比，差额称为剃头。保证金帐户通常是在购买股票、期货、期权是开设的。有杠杆的金融工具允许经理持有某种头寸，而这些头寸的报酬可以复制现货市场上某个杠杆化头寸的价值。
（2）基金经理构造高杠杆率的一个例子
由于私募的监管宽松，和高额的利润诱惑，对冲基金经理往往通过各种方法构造较高的杠杆比率。某些基金结构使投资者承受的有效市场风险暴露甚至可以大到50：1！
例如，金字塔式增加杠杆比率。假设有一个拥有5000万美元的基金从银行借入了一笔无抵押的贷款100万美元。这100万美元被用来购买政府债券，然后用这些债券做抵押从另外的银行申请了一笔剃头为10%的贷款，即90万美元。最后，它用第二笔贷款的收益购买了一张结构票据，这种债券的报酬等同于最初购买的债券报酬，但是它的杠杆比率为3:1。通过这些操作，基金经理就把原本那100万美元的头寸转化为另外一个头寸，这个头寸暴露于市场中的风险等同于价值为(100+90)*3=570万美元的同等债券所暴露的风险。
3、 对冲基金常用的几种金融工具组合运作原理
（1）宏观对冲基金
宏观对冲基金也称全球资产分布型基金，通常在全球范围内投资。宏观对冲基金公司会根据可获得的公共信息和私有信息，了解许多国家的经济周期，并对于应在周期的哪一点上进行投资和该国金融市场在周期各点上如何运作作出相应的预测。运用各种分析手段，找出一国宏（下转第41页）（上接第39页）观经济的不平衡点和漏洞，辨别出市场心理，找出能导致趋势变化的各种政治和经济事件，然后运用现货、期货、期权、调期和实物商品等做多和做空。
（2）多/空权益对冲基金
这种方式的目的是通过有差异的股票的组合，尽量消除市场因素和部门因素的影响。当市场和部门因素导致多方和空方的证券向同一个方向变动的时候，它们的组合必然有一个亏一个赚，可以相互弥补，依此达到风险对冲的目的。而这种基金组合的效率就取决于股票的选择了。真正实际中这种投资组合是很复杂的，可能是30种多头和30中空头的组合，甚至可能是100种。
（3）事件驱动型对冲基金
主要关注于公司的一些特殊的交易活动，比如兼并、收购、股权收购、破产、清算、财务重组等事件，这些活动会在某段时间内导致该公司的股价必然上涨或下跌，则提前做多或做空。这种投资的收益与市场和行业的变动影响很小，风险比较小。但是对于公司的特殊交易活动并不容易获知，如果不能在市场对其做出反应之前完成做多和做空的话，风险就比较大了。所以事件驱动型对冲基金能否成功运作关键是看有没有可靠的信息。
（4）可转换债券对冲策略
对可转换债券做多，同时对同一公司的普通股做空。可转换基金经理一般是根据市场上出现的有利或不利的变化，相应地调整对冲比率来获利。如果对应的普通股价格上涨，债券价格也会上涨，前者更为敏感，所以基金经理会卖空更多的普通股来对冲债券的空方头寸。
4、 小结
对冲基金的种类有30多种之多，随着时间推移，可能还会出现更多，但总的来说，主要是杠杆、卖空的手段。对冲基金公司的私募性质和组合的风险对冲效应为之带来很高的活力。但是，我们必须知道，高杠杆率在带来高收益的同时，也承受了高风险；卖空手段相对于传统的买空，也将风险提高了数倍。并且没有一种组合可以保证一定会将风险减小，只能说尽力而为。
然而，对冲基金在我们的金融市场中的重要地位是不能被忽略的，不论从促进金融多样性、加速资产配置还是发展创新方面，对冲基金的存在都是很必要的。中国市场和西方市场的差异明显，对冲基金未来能否出现在中国市场上，多久才能出现，我们只能拭目以待。
（ 作者单位：西南财经大学经济信息工程学院 ）
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